研究報告(gao)內容摘要：

　　投資要點：

　　控股(gu)(gu)股(gu)(gu)東  JS  環球(qiu)生(sheng)(sheng)活赴(fu)港上市(shi)。公(gong)司控股(gu)(gu)股(gu)(gu)東  JS  環球(qiu)生(sheng)(sheng)活于  2019  年(nian)  6  月  26  日向港交所遞交招股(gu)(gu)說明書，資料顯示  JS  環球(qiu)擁有九陽、Shark  及  Ninja  三大品牌，根(gen)據弗若斯特沙利(li)文(wen)報告，2018  年(nian)  JS  環球(qiu)市(shi)場份(fen)額位列全球(qiu)小家電市(shi)場第(di)六、中國第(di)三、美國第(di)二。

　　募集(ji)資(zi)金(jin)償(chang)(chang)還(huan)貸(dai)款(kuan)(kuan)+研(yan)產(chan)(chan)銷投入，集(ji)團上(shang)(shang)市加速全球(qiu)資(zi)源整(zheng)(zheng)合。根據公(gong)司公(gong)告，JS  環(huan)球(qiu)生(sheng)活(huo)上(shang)(shang)市募集(ji)資(zi)金(jin)用(yong)途主要(yao)包括(kuo)：1）50%用(yong)于(yu)償(chang)(chang)還(huan)商業銀(yin)行部(bu)分(fen)定期(qi)貸(dai)款(kuan)(kuan)（供股息(xi)分(fen)派，本金(jin)額約  4.7  億(yi)美元）；2）20%用(yong)于(yu)研(yan)發新品(pin)及整(zheng)(zheng)合供應鏈(lian)，提升現有(you)杭州、波士頓(dun)、倫敦及其他地區研(yan)發中心設施，促進九陽和  Sharkninja  供應鏈(lian)整(zheng)(zheng)合以實現更大(da)協同(tong)效應；3）15%用(yong)于(yu)全球(qiu)市場(chang)開發、提升品(pin)牌(pai)形(xing)象及知名度；4）10%用(yong)于(yu)營(ying)運資(zi)金(jin)及一(yi)般公(gong)司用(yong)途。JS  環(huan)球(qiu)生(sheng)活(huo)于(yu)  2017  年  9  月收購  Shark  Ninja，導致(zhi)集(ji)團產(chan)(chan)生(sheng)未償(chang)(chang)還(huan)銀(yin)行借款(kuan)(kuan)  11.9  億(yi)美元，對應  2018  年產(chan)(chan)生(sheng)銀(yin)行借款(kuan)(kuan)利(li)息(xi)  0.62  億(yi)美元，折合人民幣  4.24  億(yi)元。JS  上(shang)(shang)市后(hou)募集(ji)資(zi)金(jin)償(chang)(chang)還(huan)部(bu)分(fen)銀(yin)行貸(dai)款(kuan)(kuan)，有(you)助于(yu)減輕財務負擔，更好(hao)實現全球(qiu)資(zi)源整(zheng)(zheng)合。

　　Shark  和(he)  Ninja  收(shou)入體量超過九陽(yang)，期間費(fei)用率(lv)(lv)高拖累凈(jing)利率(lv)(lv)。2018  年  shark  和(he)  ninja品(pin)牌分別貢(gong)獻(xian)  11  億(yi)和(he)  3.9  億(yi)美元(yuan)，超過九陽(yang)  12  億(yi)美元(yuan)體量；從品(pin)類構成來(lai)看，清潔(jie)電器貢(gong)獻(xian)  sharkninja  分部(bu)  72%的(de)收(shou)入，食(shi)物料理機、烹飪電器及其他(ta)占比分別為  19%、7%和(he)2%；盈利方(fang)面(mian)，shark  和(he)  ninja  毛利率(lv)(lv)水平(ping)在  40%左(zuo)右(you)，高于九陽(yang)  32%左(zuo)右(you)的(de)毛利率(lv)(lv)水平(ping)，不(bu)過由于  sharkninja  銷售費(fei)用率(lv)(lv)和(he)管理費(fei)用率(lv)(lv)（2018  年合計  39%）遠高于九陽(yang)股(gu)份(fen)（2018  年合計  25%），因此凈(jing)利率(lv)(lv)水平(ping)只有(you)  2%左(zuo)右(you)。

　　內拓品(pin)類(lei)+外(wai)銷(xiao)訂(ding)單轉移，九(jiu)(jiu)陽(yang)(yang)股(gu)份二次(ci)成長(chang)可(ke)期。控股(gu)股(gu)東  JS  上市后，對九(jiu)(jiu)陽(yang)(yang)而言有望(wang)實現兩方面協同效應(ying)：1）內銷(xiao)品(pin)類(lei)延展。2018  年(nian)全年(nian)公(gong)司向  sharkninja(HK)關聯采購2300  萬元(yuan)(yuan)，shark  品(pin)牌國(guo)內目(mu)前運(yun)營  194  個線(xian)下銷(xiao)售網點，根(gen)據  JS  招(zhao)股(gu)書(shu)(shu)披露(lu)，未來預(yu)計(ji)  2019-2020  年(nian)關聯采購金(jin)額不(bu)超過  6000  萬元(yuan)(yuan)和(he)  1.9  億元(yuan)(yuan)，同比增(zeng)(zeng)長(chang)  161%和(he)  217%；2）外(wai)銷(xiao)訂(ding)單轉移。JS  招(zhao)股(gu)書(shu)(shu)披露(lu)，2019/2020/2021  年(nian)九(jiu)(jiu)陽(yang)(yang)向  sharkninja(HK)關聯銷(xiao)售金(jin)額預(yu)計(ji)不(bu)超過  4.5  億元(yuan)(yuan)、5  億元(yuan)(yuan)和(he)  5.5  億元(yuan)(yuan)，考慮到中美貿易關系緩和(he)大背景(jing)，我們認(ren)為未來不(bu)排除進一步(bu)調增(zeng)(zeng)關聯交易可(ke)能性。公(gong)司經(jing)營模式上向蘇泊爾內外(wai)兼修(xiu)看齊，未來有望(wang)復制成功經(jing)驗。

　　盈利預測與投資評級。我(wo)們(men)維(wei)持(chi)公司  2019-2021  年歸母凈(jing)利潤預測，分(fen)別為(wei)(wei)  8.77、10.55和  12.90  億元，分(fen)別同(tong)比(bi)增長  16%、20%和  22%，對應  EPS  為(wei)(wei)  1.14  元、1.38  元和  1.68元，對應動態市盈率為(wei)(wei)  18  倍(bei)、15  倍(bei)和  12  倍(bei)，維(wei)持(chi)“買(mai)入”評級。