研究報告內(nei)容摘要：

　　投資要點：

　　公司發布2019年業績預(yu)告：預(yu)計2019年歸母凈(jing)利潤7.32-8.94億元，同比(bi)增長35%-65%，中位(wei)數50%，符合我們(men)預(yu)期。同時公司披露2019年營收預(yu)計突破100億元，經營活動凈(jing)現(xian)金流約(yue)15億元。

　　19Q4營(ying)收加速(su)(su)、人均效(xiao)能提升，驗(yan)(yan)證AI紅(hong)利(li)兌現。公司全年營(ying)收突破百億大(da)關，意(yi)味(wei)19Q4單季營(ying)收增速(su)(su)回升至30%以上。同(tong)時公司人均效(xiao)能持續(xu)提升（19年前三季度，人均毛(mao)利(li)同(tong)比增長30%，全年趨勢(shi)預(yu)計延續(xu)），凈利(li)潤增速(su)(su)保持高(gao)位(wei)，驗(yan)(yan)證了公司在(zai)管理(li)大(da)幅(fu)優化(hua)、聚(ju)焦核心賽(sai)道(dao)后進入AI的紅(hong)利(li)兌現期。

　　現金(jin)流創歷史最(zui)好水平！公(gong)司19年經營性凈現金(jin)流約15億元，接近凈利潤的2倍(bei)，同(tong)比增長約30%。推測兩方面(mian)主要因素貢獻：1）公(gong)司加強回款，資產(chan)負(fu)債表同(tong)步優化(hua)(hua)；2）產(chan)品(pin)(pin)化(hua)(hua)率(lv)、SaaS服務(wu)占比顯著(zhu)提升(sheng)，特別是智學(xue)網C端個性化(hua)(hua)學(xue)習產(chan)品(pin)(pin)加快覆蓋、消(xiao)費者業務(wu)爆品(pin)(pin)迭(die)代，使得公(gong)司商業模(mo)式持續變好。

　　最大預期差在管理(li)(li)(li)質變(bian)。我們在近期的深度報告《科大訊飛（002230）深度：管理(li)(li)(li)優化后(hou)擁抱(bao)AI紅利》中首(shou)次全面梳理(li)(li)(li)公(gong)司內(nei)部(bu)(bu)戰略(lve)變(bian)革：1）順(shun)應AI產業發展階(jie)段(duan)，從追求(qiu)技術到好的產品和管理(li)(li)(li)，為進(jin)入產出(chu)高峰做好準備；2）通過事業部(bu)(bu)制(zhi)改革和增量(liang)績(ji)效管理(li)(li)(li)，實(shi)現業務部(bu)(bu)門提效；3）推行EMT制(zhi)度和“春曉(xiao)行動2.0”，匯聚頂層人(ren)才(cai)；4）推動內(nei)部(bu)(bu)資源(yuan)打通，在制(zhi)度設計上(shang)保證了公(gong)司體系(xi)的高效性。管理(li)(li)(li)質變(bian)后(hou)，公(gong)司的運營效率和人(ren)均效能持續提升，帶來業績(ji)的拐(guai)點(dian)。

　　維持(chi)盈(ying)利(li)(li)預(yu)(yu)測及“增持(chi)”評級。公司(si)在AI戰略2.0的(de)驅(qu)動下(xia)，有望在教(jiao)育、政法、消費(fei)者(zhe)、醫(yi)療等核(he)心(xin)賽(sai)道大(da)幅兌(dui)現營收紅利(li)(li)；同時(shi)產品化(hua)率提升、賽(sai)道控盤、AI技(ji)術(shu)深度融入，推動毛(mao)利(li)(li)率上行；此外管理優化(hua)后，人(ren)員增速顯(xian)著放(fang)緩、人(ren)均效能大(da)幅提升、期間(jian)費(fei)用率下(xia)行，利(li)(li)潤將進(jin)入高(gao)增通道。維持(chi)盈(ying)利(li)(li)預(yu)(yu)測，預(yu)(yu)計公司(si)2019-2021年實現營收分別為(wei)103.7/141.7/187.1億元(yuan)；歸母凈利(li)(li)潤分別為(wei)8.30/13.01/19.30億元(yuan)，對應PE 93/60/40倍，維持(chi)增持(chi)評級。

　　風險提示：教(jiao)育信息化(hua)建(jian)設投(tou)入不達(da)預期；競爭環境(jing)存在不確定性；人均效能提升(sheng)的持續性；應收(shou)賬款回收(shou)風險。