近六個工(gong)作(zuo)日(ri)，央行通過公開市(shi)場操作(zuo)投(tou)放了超過七千(qian)億(yi)元資(zi)金(jin)。隨著稅期過去以及(ji)連續(xu)凈(jing)投(tou)放的累積效果(guo)顯現，7月22日(ri)，市(shi)場上各類資(zi)金(jin)價(jia)格指標紛紛回(hui)落，資(zi)金(jin)面正恢復寬(kuan)松。

　　不過(guo)，7月(yue)央行流(liu)動性操作沒有結束，甚至好(hao)戲(xi)還在后頭。本(ben)周(zhou)還有將(jiang)近萬億元的央行逆回購和(he)MLF到期(qi)，央行實施(shi)對沖(chong)值得期(qi)待，同時，定(ding)(ding)向(xiang)中期(qi)借貸(dai)便利(li)（TMLF）操作窗口也(ye)將(jiang)打(da)開。市場人士指(zhi)出，資(zi)金(jin)面回暖的態(tai)勢不會發(fa)生改變，從更長(chang)時間(jian)來看，貨幣政(zheng)策易松難緊，后續不排除繼續實施(shi)降(jiang)準或定(ding)(ding)向(xiang)降(jiang)準，流(liu)動性具有保障。本(ben)周(zhou)科創板開市交易，面臨較好(hao)的資(zi)金(jin)環境。

　　密集操作對沖稅期擾動

　　7月(yue)22日(ri)，央行(xing)開(kai)展(zhan)500億(yi)元7天(tian)期(qi)(qi)逆(ni)回購操(cao)作，因無央行(xing)逆(ni)回購到(dao)(dao)期(qi)(qi)，全額實(shi)現凈投(tou)放(fang)。自7月(yue)16日(ri)以來(lai)，央行(xing)已連續5日(ri)開(kai)展(zhan)逆(ni)回購操(cao)作，交(jiao)易總量(liang)達到(dao)(dao)了(le)5100億(yi)元，同期(qi)(qi)并沒有央行(xing)逆(ni)回購到(dao)(dao)期(qi)(qi)，因此全都(dou)實(shi)現了(le)凈投(tou)放(fang)。

　　逆回購操作(zuo)只是近期央行(xing)流動性投放的(de)一部分。7月15日(ri)(ri)，央行(xing)在等額續做當日(ri)(ri)到期的(de)1885億元(yuan)MLF操作(zuo)的(de)基礎上，對(dui)中(zhong)小銀行(xing)實施增量操作(zuo)，當日(ri)(ri)累(lei)計(ji)開展2000億元(yuan)MLF操作(zuo)。從全(quan)口(kou)徑(jing)來看，7月15日(ri)(ri)以來的(de)6個工作(zuo)日(ri)(ri)，央行(xing)累(lei)積(ji)投放資(zi)金(jin)7100億元(yuan)，凈(jing)投放5215億元(yuan)。

　　與其他月(yue)份一樣，央(yang)行在月(yue)中時點(dian)如此密集地釋放流(liu)動性，主要是(shi)為了(le)對沖稅(shui)(shui)期、政(zheng)府債券發行繳(jiao)款等的影響(xiang)。通常來說，稅(shui)(shui)期高(gao)峰出(chu)現在每月(yue)15日(ri)前后，而(er)月(yue)中也是(shi)一個月(yue)內地方債等政(zheng)府債券發行繳(jiao)款最密集的時候，這(zhe)兩項因素都會推(tui)高(gao)財政(zheng)庫(ku)(ku)款，意味著(zhu)資金從銀行體系流(liu)向國庫(ku)(ku)，形(xing)成(cheng)流(liu)動性回籠。

　　7月(yue)(yue)是傳(chuan)統稅(shui)(shui)收大月(yue)(yue)。Wind數據顯示，2017年7月(yue)(yue)新增(zeng)財(cai)政(zheng)存(cun)款(kuan)高達11600億元，2018年7月(yue)(yue)也達到9345億元，幾乎(hu)是當年增(zeng)量最多的一個月(yue)(yue)，這意(yi)味著，7月(yue)(yue)份財(cai)稅(shui)(shui)清繳對流動性的影(ying)響在全年中(zhong)可能是最顯著的。

　　近(jin)期資(zi)金(jin)價(jia)格指標(biao)(biao)的(de)(de)(de)走勢(shi)足以(yi)證明7月稅期的(de)(de)(de)威力。以(yi)銀行間市場隔夜回購利率(lv)為(wei)例(li)，6月末(mo)7月初(chu)(chu)DR001一度下行至(zhi)超預期的(de)(de)(de)低(di)(di)位(wei)。Wind數據(ju)顯示，DR001加(jia)權價(jia)在(zai)6月26日首度跌破1%，7月3日跌破0.9%，次日報于0.8431%，刷新該指標(biao)(biao)有(you)紀錄(lu)以(yi)來(lai)的(de)(de)(de)最(zui)低(di)(di)紀錄(lu)；不僅如(ru)此，7月2日，DR001盤中(zhong)最(zui)低(di)(di)成交到(dao)(dao)0.7%，跌破了另一項指標(biao)(biao)R001在(zai)2009年創出的(de)(de)(de)0.72%的(de)(de)(de)歷史大底。從多(duo)個角(jiao)度看，6月初(chu)(chu)的(de)(de)(de)短期資(zi)金(jin)價(jia)格都達到(dao)(dao)了歷史上(shang)極(ji)低(di)(di)甚至(zhi)是最(zui)低(di)(di)水平，表明當(dang)時(shi)銀行體(ti)系的(de)(de)(de)流(liu)動性(xing)極(ji)為(wei)充(chong)裕。然而到(dao)(dao)了7月中(zhong)旬(xun)，市場上(shang)資(zi)金(jin)價(jia)格指標(biao)(biao)紛紛反(fan)彈，尤其(qi)是短端利率(lv)。DR001加(jia)權價(jia)在(zai)7月12日突破了2%，次日又漲破2.5%，19日漲至(zhi)2.82%，這是4月24日以(yi)來(lai)的(de)(de)(de)最(zui)高(gao)值。盤中(zhong)，DR001更是頻頻出現(xian)3%以(yi)上(shang)的(de)(de)(de)成交量(liang)。隔夜利率(lv)從低(di)(di)于1%到(dao)(dao)漲至(zhi)3%以(yi)上(shang)，背后反(fan)映的(de)(de)(de)現(xian)實是——即(ji)便流(liu)動性(xing)如(ru)7月初(chu)(chu)那般異(yi)常充(chong)裕，也擋不住7月稅期等因素的(de)(de)(de)集中(zhong)沖(chong)擊。這就需要(yao)(yao)央行適時(shi)干(gan)預，給予必要(yao)(yao)的(de)(de)(de)流(liu)動性(xing)支持。

　　資金價格重新回落

　　7月(yue)22日(ri)，市場上(shang)各類資金價格指標紛紛回(hui)落。債券回(hui)購(gou)利率方面，DR001加權(quan)價跌(die)17bp至2.66%，更具代(dai)表(biao)性的DR007跌(die)14bp至2.69%，跨月(yue)的DR014跌(die)18bp至2.80%。

　　貨幣中介機構指出(chu)(chu)，22日早間資(zi)金(jin)(jin)供求形勢明(ming)顯(xian)改(gai)善，回購(gou)利率持(chi)續回落，未到中午收盤，各機構頭(tou)寸紛(fen)紛(fen)軋(ya)平，資(zi)金(jin)(jin)面恢復寬松(song)。午后，隔夜(ye)至跨月的資(zi)金(jin)(jin)供給(gei)充(chong)足，逐漸出(chu)(chu)現減點的隔夜(ye)資(zi)金(jin)(jin)融出(chu)(chu)，呈(cheng)現近(jin)半個月來少有(you)的寬松(song)局(ju)面。

　　資金面(mian)恢(hui)復寬松，既(ji)源(yuan)于稅期(qi)結束、擾動消退，也(ye)得益(yi)于前期(qi)央行連(lian)續(xu)實施流動性凈(jing)投放。

　　一個細節(jie)是(shi)(shi)，22日的公開市(shi)場業務交易公告只(zhi)提(ti)到操作(zuo)(zuo)細節(jie)，未說明操作(zuo)(zuo)動機(ji)。之前(qian)的公告，一般都(dou)會解釋開展逆回購操作(zuo)(zuo)是(shi)(shi)為了對(dui)沖稅期或(huo)者對(dui)沖政府債(zhai)券發行繳款的影響(xiang)。這(zhe)也(ye)從側面印證了稅期擾動已(yi)經結束。

　　按(an)照以(yi)往經驗，當(dang)稅期過去，資金(jin)面逐漸恢復常態，央(yang)行也將相應調整公開(kai)市(shi)場操作(zuo)。比如，22日的央(yang)行逆(ni)回購交易量就比之前一次操作(zuo)減少(shao)了一半，后續很可(ke)能繼續減少(shao)，直至停做。不(bu)過，7月央(yang)行流動性操作(zuo)很可(ke)能沒有結(jie)束。

　　TMLF操作窗口開啟

　　有理(li)由(you)相信，7月份央行流(liu)動性操作還(huan)沒(mei)有結(jie)束。理(li)由(you)主要(yao)有兩(liang)點，一是(shi)本(ben)周還(huan)有較多的央行流(liu)動性工具到期；二是(shi)TMLF操作窗口(kou)再(zai)次(ci)打開。

　　由于上周(zhou)央(yang)(yang)行開(kai)展了較(jiao)多(duo)的(de)7天期(qi)(qi)逆(ni)(ni)回購操作，本周(zhou)將迎來總共4600億元(yuan)(yuan)(yuan)的(de)央(yang)(yang)行逆(ni)(ni)回購到(dao)(dao)期(qi)(qi)，今后4天分(fen)別有(you)(you)1600億元(yuan)(yuan)(yuan)、1000億元(yuan)(yuan)(yuan)、1000億元(yuan)(yuan)(yuan)和(he)1000億元(yuan)(yuan)(yuan)央(yang)(yang)行逆(ni)(ni)回購到(dao)(dao)期(qi)(qi)。此(ci)(ci)外，7月(yue)共有(you)(you)兩筆MLF到(dao)(dao)期(qi)(qi)，7月(yue)13日到(dao)(dao)期(qi)(qi)1885億元(yuan)(yuan)(yuan)（順(shun)延至7月(yue)15日到(dao)(dao)期(qi)(qi)），7月(yue)23日還有(you)(you)5020億元(yuan)(yuan)(yuan)MLF到(dao)(dao)期(qi)(qi)。不僅如(ru)此(ci)(ci)，之前央(yang)(yang)行有(you)(you)關(guan)負責人曾表(biao)示，因為TMLF操作是根據銀行對(dui)小微(wei)和(he)民營企(qi)業貸(dai)款的(de)增量和(he)需求情況(kuang)綜合確定的(de)，搜集相關(guan)數據需要一定的(de)時間(jian)，所以基本上都(dou)是在季(ji)(ji)后首月(yue)第四周(zhou)進行操作。7月(yue)是季(ji)(ji)度首月(yue)，而本周(zhou)正(zheng)好是7月(yue)第四周(zhou)，TMLF操作窗口再次打(da)開(kai)。

　　分析人士指出，考慮到資金面(mian)剛剛恢復平(ping)穩(wen)，但本周余下(xia)(xia)時間到期的(de)央行(xing)逆回購和MLF合(he)計(ji)高達9620億(yi)元，倘若央行(xing)不(bu)開展任(ren)何操作，顯然(ran)會導(dao)致流動性(xing)總量再(zai)次降到合(he)理充裕(yu)水平(ping)之下(xia)(xia)，并引起貨幣市(shi)場波動，因(yin)此，預(yu)計(ji)央行(xing)將繼續開展一定規模的(de)流動性(xing)投放操作。

　　關鍵可能(neng)是操作(zuo)工(gong)具的(de)選擇(ze)，央行(xing)逆(ni)回(hui)購、MLF、TMLF，多(duo)種工(gong)具帶來了多(duo)種組合，而隨著(zhu)23日(ri)MLF到(dao)期，懸念終將揭(jie)曉。

　　中國政(zheng)(zheng)府網(wang)消息，在7月15日(ri)國務院(yuan)召開(kai)的(de)(de)經濟形勢專家和企業家座談會上，主(zhu)要領導強(qiang)調“要堅持(chi)實施積(ji)極的(de)(de)財政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策、穩健的(de)(de)貨(huo)幣政(zheng)(zheng)策和就業優先政(zheng)(zheng)策，適(shi)時預(yu)調微(wei)調，運用(yong)好逆(ni)(ni)周期調節工具(ju)。”、“疏通貨(huo)幣政(zheng)(zheng)策傳(chuan)導渠(qu)道(dao)，降(jiang)低中小微(wei)企業融(rong)資成(cheng)本(ben)。”一些(xie)市場人(ren)士認為(wei)，作(zuo)為(wei)降(jiang)成(cheng)本(ben)的(de)(de)新型定向工具(ju)，央行(xing)(xing)繼(ji)續(xu)開(kai)展(zhan)TMLF操作(zuo)的(de)(de)可能性頗大(da)。如此的(de)(de)話，央行(xing)(xing)在繼(ji)續(xu)開(kai)展(zhan)TMLF操作(zuo)的(de)(de)同時，如何(he)續(xu)做到(dao)期MLF及對(dui)沖到(dao)期央行(xing)(xing)逆(ni)(ni)回購便成(cheng)為(wei)一大(da)看點。

　　目前可確定(ding)的(de)(de)(de)是，央(yang)行還將(jiang)實(shi)施(shi)一(yi)定(ding)規模的(de)(de)(de)流(liu)動性(xing)投放，并繼續通過TMLF及MLF等投放長期流(liu)動性(xing)，資(zi)金面回暖的(de)(de)(de)態(tai)勢(shi)不(bu)會(hui)發生改變，下個月資(zi)金面有(you)望保(bao)持平(ping)穩偏松的(de)(de)(de)態(tai)勢(shi)。從更長時間(jian)(jian)來看(kan)，隨(sui)著海外寬松氛圍持續發酵，月底美聯(lian)儲亦(yi)有(you)較大可能實(shi)施(shi)預防(fang)式降息(xi)，中國貨幣政策操(cao)作空(kong)間(jian)(jian)得以進(jin)一(yi)步拓寬，貨幣政策易松難緊，后續不(bu)排除繼續實(shi)施(shi)降準(zhun)或定(ding)向降準(zhun)，流(liu)動性(xing)具有(you)保(bao)障(zhang)。

　　值得一提的(de)是，本周科(ke)創板正式開市(shi)，隨著央行連續投放流動性，市(shi)場(chang)將面臨較(jiao)好的(de)資金(jin)環(huan)境。