[摘要]　　

　　投資要點：　　

　　徐工機(ji)(ji)(ji)械(xie)：市(shi)場低迷穩扎穩打，技(ji)術驅動市(shi)占(zhan)率(lv)提升(sheng)。2012年開始，我國工程(cheng)機(ji)(ji)(ji)械(xie)行業(ye)經歷了長(chang)達(da)5年的(de)周(zhou)期向下，各型(xing)主(zhu)要工程(cheng)機(ji)(ji)(ji)械(xie)銷量持(chi)續同(tong)比下滑，行業(ye)進行自發供給側改革，中小企業(ye)和實力不強(qiang)的(de)中大型(xing)企業(ye)自然淘汰，徐工主(zhu)要產品汽車(che)(che)起重(zhong)(zhong)機(ji)(ji)(ji)、履帶起重(zhong)(zhong)機(ji)(ji)(ji)、隨車(che)(che)起重(zhong)(zhong)機(ji)(ji)(ji)、裝載機(ji)(ji)(ji)等工程(cheng)機(ji)(ji)(ji)械(xie)市(shi)占(zhan)率(lv)不斷提升(sheng)，汽車(che)(che)起重(zhong)(zhong)機(ji)(ji)(ji)市(shi)占(zhan)率(lv)持(chi)續超過50%。　　

　　徐工機械堅持技術驅動，研(yan)發投入(ru)營(ying)收(shou)占比持續超過3%，2015年以來連續增(zeng)加，研(yan)發投入(ru)有(you)效(xiao)推動公司(si)產品力(li)提升，配(pei)合徐工品牌的大(da)渠(qu)道，公司(si)主力(li)產品市占率有(you)望穩中有(you)進(jin)。　　

　　需(xu)(xu)求復蘇(su)：地(di)產(chan)(chan)(chan)加碼基建，更(geng)(geng)(geng)新(xin)需(xu)(xu)求為(wei)主。2015年(nian)(nian)底開(kai)(kai)始(shi)，城鎮化與(yu)改(gai)善性(xing)住房(fang)需(xu)(xu)求疊加棚改(gai)等直接(jie)推動(dong)因(yin)素，引起三四線城市(shi)商品房(fang)庫存大(da)量消(xiao)化與(yu)新(xin)一(yi)輪補(bu)庫存，有(you)效帶動(dong)房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)投資(zi)增速回升。2016年(nian)(nian)下(xia)半年(nian)(nian)開(kai)(kai)始(shi)，房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)投資(zi)完成額同(tong)(tong)比出現較快增長，對(dui)起重機(ji)(ji)等工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械(xie)(xie)需(xu)(xu)求形成一(yi)定的帶動(dong)作(zuo)用。2017年(nian)(nian)下(xia)半年(nian)(nian)，貨(huo)幣化安置與(yu)改(gai)善性(xing)住房(fang)需(xu)(xu)求再次驅動(dong)三四線城市(shi)出現房(fang)屋(wu)銷售熱潮，2018年(nian)(nian)補(bu)庫存預期較強，預計房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)投資(zi)仍(reng)將(jiang)維持高位。我們判斷，本輪工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械(xie)(xie)回暖主要由更(geng)(geng)(geng)新(xin)需(xu)(xu)求驅動(dong)，下(xia)游對(dui)工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械(xie)(xie)的需(xu)(xu)求穩中(zhong)有(you)進，市(shi)場(chang)上(shang)(shang)工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械(xie)(xie)存量應維持或有(you)所增加，2010年(nian)(nian)左(zuo)右超量銷售的工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械(xie)(xie)產(chan)(chan)(chan)品2018年(nian)(nian)前(qian)后進入更(geng)(geng)(geng)新(xin)周期，補(bu)充存量成為(wei)最強的需(xu)(xu)求邏輯，結合對(dui)更(geng)(geng)(geng)新(xin)需(xu)(xu)求量的判斷，我們認為(wei)2018年(nian)(nian)汽車(che)起重機(ji)(ji)銷量有(you)望(wang)同(tong)(tong)比增長20%以上(shang)(shang)，充分(fen)利(li)好(hao)徐工(gong)(gong)機(ji)(ji)械(xie)(xie)。　

　　國際對標：全(quan)球(qiu)布(bu)局對抗周期，徐工(gong)(gong)機械(xie)積極擴張。卡特彼勒、小松等(deng)工(gong)(gong)程機械(xie)國際巨(ju)頭與利勃海(hai)爾、特雷克斯(si)等(deng)起重(zhong)(zhong)機械(xie)國際巨(ju)頭均(jun)重(zhong)(zhong)視(shi)全(quan)球(qiu)布(bu)局，徐工(gong)(gong)機械(xie)目前海(hai)外營收占比(bi)在(zai)15%左右，隨著公司巴西工(gong)(gong)廠業績(ji)釋放，順利打入(ru)美國市(shi)場(chang)(chang)，東(dong)南亞(ya)、南亞(ya)市(shi)場(chang)(chang)取得突(tu)破，疊加公司全(quan)球(qiu)領先(xian)的(de)(de)起重(zhong)(zhong)機與壓路機技術，公司有(you)望在(zai)全(quan)球(qiu)市(shi)場(chang)(chang)獲得進一(yi)步發展，打開新的(de)(de)向(xiang)上空間。同時(shi)不(bu)同市(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)周期存在(zai)一(yi)定相位差，將有(you)效幫助公司從強周期向(xiang)弱周期切換(huan)，提(ti)升估值穩定性。　

　　投資評(ping)(ping)級與(yu)估值(zhi)：首次(ci)覆蓋，給(gei)與(yu)“增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)持”評(ping)(ping)級，徐工機(ji)械(xie)(xie)核心邏(luo)輯：1）預(yu)計(ji)徐工機(ji)械(xie)(xie)將(jiang)充分受益于(yu)國內工程(cheng)機(ji)械(xie)(xie)需求回暖，市(shi)占(zhan)率有(you)望維持穩(wen)(wen)定，產(chan)能基本(ben)(ben)不(bu)構(gou)成產(chan)量(liang)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)加(jia)(jia)的(de)(de)瓶頸；2）公(gong)(gong)司(si)積(ji)極拓展新業務(wu)，強(qiang)化全(quan)球(qiu)布局，通過多市(shi)場(chang)經營(ying)一(yi)(yi)(yi)方面可以(yi)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)加(jia)(jia)營(ying)收，一(yi)(yi)(yi)方面可以(yi)利用(yong)不(bu)同市(shi)場(chang)周(zhou)期(qi)的(de)(de)相(xiang)位差實現(xian)從強(qiang)周(zhou)期(qi)向弱(ruo)周(zhou)期(qi)切換，提升PE穩(wen)(wen)定性；3）公(gong)(gong)司(si)固定成本(ben)(ben)相(xiang)對(dui)穩(wen)(wen)定，大規模(mo)資本(ben)(ben)開支已經在(zai)上(shang)(shang)一(yi)(yi)(yi)輪周(zhou)期(qi)向上(shang)(shang)時(shi)基本(ben)(ben)完成，銷(xiao)量(liang)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)加(jia)(jia)預(yu)計(ji)將(jiang)有(you)效攤(tan)銷(xiao)折舊與(yu)期(qi)間(jian)費用(yong)，公(gong)(gong)司(si)利潤(run)有(you)望實現(xian)超(chao)額增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)長(chang)(chang)。預(yu)計(ji)2017/2018/2019年公(gong)(gong)司(si)實現(xian)歸(gui)母凈利潤(run)10.46/15.65/20.32億元，對(dui)應(ying)EPS0.15/0.22/0.29元，對(dui)應(ying)PE28/19/15倍(bei)，考(kao)(kao)慮定增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)因素(su)，備(bei)考(kao)(kao)EPS0.13/0.19/0.24元，備(bei)考(kao)(kao)PE32/22/18倍(bei)。考(kao)(kao)慮到公(gong)(gong)司(si)一(yi)(yi)(yi)手周(zhou)期(qi)一(yi)(yi)(yi)手成長(chang)(chang)的(de)(de)經營(ying)特(te)性，參考(kao)(kao)行業估值(zhi)，不(bu)考(kao)(kao)慮增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)發備(bei)考(kao)(kao)情況，給(gei)與(yu)2018年22倍(bei)PE，目標價(jia)格(ge)4.84元，對(dui)應(ying)約15%上(shang)(shang)漲空間(jian)。　　

　　風險(xian)提(ti)示(shi)：主要工程(cheng)機(ji)械(xie)銷量不達預期，基建、房地產投(tou)資不達預期，徐工機(ji)械(xie)海外擴張不達預期