會議時間：2017年12月9日（9：00-11：30）
會議地點：廈門帝元維多利亞酒店
會(hui)議主題：智享新時(shi)代-華安證券2018年度投(tou)資策略(lve)研討(tao)會(hui)

會議內容：
主持人：

尊敬的各位領導、各位來賓，各位遠道而來的華安證券的貴賓們大家上午好！歡迎大家蒞臨“智享新時代-華安證券2018年度策略報告會”活動現場，我是主持人柯嵐，首先謹代表主辦方對各位的光臨表示熱烈的歡迎和衷心的感謝！再次用熱烈掌聲歡迎各位！
在慶祝華安證券上市一周年的喜慶時刻，我們一年一度的策略報告會第一次走出安徽，來到因金磚盛會備受世界矚目的廈門，這意識著華安證券更加開放的姿態，更加創新的活力，而這溫暖如春的氣侯也讓大家感受到華安證券所要傳遞的20多年來一如既往的問溫暖和真誠。
回顧即將跨過的2017年，全球經濟逐漸從“后危機”泥潭中走出。海外經濟逐漸恢復，歐元區去杠桿初見成效，美國步入加息軌道；國內供給側結構性改革進展顯著，去產能、去杠桿、去庫存、降低成本、補短板穩步前行，取得了較好成績。難能可貴的是，中國在去全球化的浪潮中，積極推動“一帶一路”建設，為世界和區域經濟發展貢獻力量，給全球經濟注入了活力。
展望2018年，中國經濟依然面臨著考驗，也充滿機遇和想象空間。那么，新時代下的中國經濟路向何方？在改革路上的各行各業存在哪些發展機遇？相信大家今天都是帶著問題而來，我們也期待今天各位行業大咖和專家演講分享能幫大家找到答案，帶來方向。
今天受邀到場的還有各上市公司、機構投資者、高端客戶代表，期待大家共聚一堂，共同探討市場發展走向，把握投資機會，智享中國未來。
在此，我特別向大家介紹今天光臨現場的領導嘉賓和業界大咖，他們是：
華安證券黨委書記、董事長 章宏韜
華安證券副總裁 徐峰
華安證券總裁助理 楊愛民
華安證券董事會秘書 趙萬利
國務院學科評議組成員，國家重點學科廈門大學金融學學術帶頭人，廈門大學證券研究中心主任 鄭振龍
首(shou)先有請：華安證券(quan)黨委書記、董事(shi)長(chang)章宏韜先生致辭！

章宏韜：

謝謝主持人介紹。
大家早上好！首先我要向各位老朋友問好，一年一度，咱們又見面了。其次還要向各位新朋友問好，感謝大家選擇華安證券。特別向應邀前來的領導和專家問好，我們大家共同期待能夠聽到你們今天為我們分享精彩的觀點。
人生需要相伴，思想需要碰撞，非常高興我們有機會分享各位專家的思想和經驗，共同來探討2018年投資機會，我們把報告會定在廈門這個地方，第一個想法我想對于一年來投資做得不太好的朋友們，希望你們還能得到一點慰藉。
2016年投資報告會我說的話，說2017年像是一個春天，一個比2016年更加溫暖的春天，也因為這樣一年很遙就要過去了，上證指數最近有所回落。從指數來看，雖然不高，但是在這其中孕育了很多結構性機會，大多數的公募基金都取得了20%以上的收益。
所以我們說這難道不是一個春天嗎？
中央堅定提出金融要服從服務于實體經濟是不是意味著金融市場會受到抑制？我們賺錢的機會更少了？肯定也不是。對于金融機構來說，我們在新的政策環境下，監管環境下，可能過去的躺著賺錢的機會少了，但是對于廣大投資者來說，不是少了，而是更多了。因為實體經濟是基礎，實體好金融才會更好。金融是實體經濟的血脈，金融活了實體才會更強。經濟學家說什么是新時代新經濟？主要兩個支撐點，一個新技術，一個新金融。什么是新金融，什么是現代金融。傳統是以銀行為主的間接融資，新金融就是以資本市場，特別以股權投資、并購重組為主要內容的金融服務。
所以說要金融服從服務于實體經濟意味著金融業的發展方向和方式也發生了新的變化。這一點在2017年市場上有所表現。在2018年將會有更加持續的演繹。新時代無論經濟發展金融業的發展都將要發生發展的方向和方式的變化，這種變化恰恰就是我們資本市場，為資本市場提供新的預期帶給廣大投資者就是新的機會。
從這個角度講2018年資本市場一定會延續2017年的溫度。
當然受美國加息、減稅的影響，也受國內監管政策的影響，資本市場短時間內很難出現比較大的升溫，但是如果我們有一個更有層次感和節奏感的投資天性，對于我們廣大投資者來說會是更好。所以我們說2018年大家還是要抱著期待，一定有不弱于2017年結構性投資機會。
一年前華安證券成功在上交所上市，一年來在大家關心和支持下公司業務增長好于行業的平均水平，也好于上市券商的平均水平，我們在進步，在不斷的進步，上市以后我們把向財富管理方向轉型作為我們公司更重要的內容，把服務客戶需求放在更重要位置。我們一直在努力，我們還將進一步努力。
今天這里我們辦好年度投資策略會，就是我們再次為客戶付出的努力，預祝報告會圓滿成功，也感謝各位專家、感謝所有的客戶感謝媒體朋友，賓館員工和我的同事，謝謝大家！
主持人：

感謝，董事長說的這是一場屬于春天的機會，章董事長為大家傳遞很多投資界充滿熱情的信號。
在(zai)改(gai)革開放大(da)(da)潮中不斷壯大(da)(da)，各(ge)位投資者在(zai)這里也感覺非常欣喜。今天(tian)我們(men)的報告會(hui)會(hui)為大(da)(da)家送上各(ge)種大(da)(da)禮包，首(shou)先第(di)一(yi)個就是(shi)主(zhu)題演講(jiang)。

鄭振龍：
各位朋友好！歡迎來到廈門。
我在學校，所以講講資產配置中應該注意的事。
題目比較微觀，跟天使投資比較密切。
我們來做一個小測驗，如果你有1億的資產，要投資40年，只能從下列兩種投資方案中選一個，一直投下去，第一你每年沒有任何風險賺10%。第二個有可能賺70%，有可能虧30%，輸贏概
率各自50%。第一個絕對沒有風險，第二個有點風險，但是收益高一點。投資40年喜歡哪一個？。
很多人第一反應我在測你們風險投資態度，如果考這樣的題目沒有標準答案，有些人愿意冒險，有些人不愿意冒險。其實這里面我們人類很容易被數字欺騙。無論你冒險不冒險，正確答
案只有一個，絕對選A，不是B。
40年，只比一年沒有辦法比，長期的一定靠概率。我們平時要分析判斷，不是算命。說明年一定發生什么事，我們只能分析概率。
選A，1億一年賺10%，40年44翻，最后變成45億，45倍。如果選B有風險，運氣正常人一般平均賺20年，平均輸20年，未來有不確定性。
如果你不動手算的話，有人知道差異，但很少人知道差異會這么大。
所以這個道理告訴我們，并不是不要冒險，而是告訴你風險多么重要。虧了30%，明年賺70%回來，兩年收益只有19%。所以今年哪怕賺70%，明年一旦虧30%，兩年也是19%。
投資其實就是風險和收益，大家平時更關注收益，我要強調風險非常重要。
例子到這個位置還沒有結束，我們進一步分析，無論怎么樣B的東西還是不錯的。我們可以不可以利用科學方法在B中降低風險，提高收益？
現在找一堆B，跟B完全一樣的，C，也是賺30%，虧30%，B和C完全一樣。我對現在方案做稍微改變，剛才全部投B，現在的方案一半投B，一半投C。這樣的話我和A來PK。我們要看，這個結
果誰好不一定，要看他們的相關性。
因為只有兩種結果，相關性只有三重可能，一完全正相關，只要B賺C一定賺錢，C虧欠B一定虧欠。這樣兩個項目加在一起和一個完全一樣，這樣干的結果也是32億，跑不過A。兩個完全不
相關，B和C完全沒有相關，有4種可能，如果兩個都賺就賺1.7，1.7的14翻。如果兩個都虧，就是1.7的14翻。你賺我虧，或者我虧你賺就是機會。最終結果將是218億，這是科學分析以后最后
指導你怎么做。
如果兩者完全負相關，只要你賺我一定虧，只要我虧你一定賺，這兩個風險完全抵消，這樣下來每年一定會賺20%。最后1.2的44翻，最終結果1469億。只要在座各位讀過大學人都知道相
關性重要，不算的話沒有人知道相關性如何重要，同樣B加C，從32億到1469億的區別。
這個道理說明，分散投資其實不會影響預期收益率，無論怎么分散，相關性怎么樣，預期都是20%，但是可以降低風險。所以32億和1400多億區別在于前面風險依然很大，會折騰，后面一
點風險都沒有。
降低風險的效果不是分散就好，而是分散效果取決于相關性。所以說有人買股票不會買一支，就買五支，買招商、民生、興業，這些相關性將近90%，效果很差。
我們后面要講的一方面要通過判斷找到本身預期很高的項目或者資產或者策略，另外一方面要研究這些項目之間的相關性，這兩個同時都很重要。有一個權衡關系。總的組合收益率一樣
的情況下，兩個如何做取舍。
風險管理是提高業績的關鍵。
圍繞這個例子展開，我們做投資目的一定要增長快，長期增長快。剛才例子告訴大家，第一要找到收益率高的東西，第二要研究兩者之間的相關性。
要找到收益率高的要通過判斷。我如何去做判斷？判斷是判斷確定性還是判斷概率？一定是判斷概率。沒有人能知道明年股市最高點在什么點，只要這么說一定是忽悠人的。這是社會科
學和自然科學很大的區別，自然科學可以說什么時候日出日落。
以黃金作為例子。判斷一個東西要從時間上看，看未來，我們要看短還是看長？非常重要的點，短期好預測，還是長期好預測？（一定是長的），問我今天收盤股市比昨天高低，我只能
說大概50%對50%。我雖然做股票，我做了很久，中國第一代股民，曾經天天做短線。如果你說長一點，現在升的和跌的可能性大我們可以分析出概率。
金價，未來會漲還是跌？很難說。看不太清楚，包括利率，如果我給你過去5年利率，如果給你過去5到10年是利率是這樣的，然后看過去10年怎么樣？完全不一樣。視覺不一樣結論不一
樣。
1968年到現在金價走勢，會發現跟剛才不一樣，60年來金價，10年漲了20多倍，而且越漲越快。瘋狂之后就是長期漫漫冬天。從800多跌到250。這一輪周期走了30年，我們在座各位都沒
有人看這么長的周期，我們有業績壓力，看5年已經算是看長線。大家說今年上半年和下半年的。
我們更看中是大的方向，這才是戰略性的一個問題。
中間也有很多5年周期，戰術周期。30年方向是決定死與活的問題。一個周期跌20年之后，我們中國有一句話否極泰來，2000年進入黃金，這輩子很幸福了，從250到2000美金。
現在黃金上的概率大還是下的概率大？我們不能講肯定，只能說概率。（其實這種調整根本不到位，下的概率更大。）既使是50對50你投不投？如果投的話這個很簡單，買一個機票到澳
門就可以了。
黃金漲起來就可以做空，過去我們一路做空黃金，漲跌都是機會。黃金判斷涉及整個貴金屬股票要持有什么態度。
第一個我們發現30年左右周期，是特殊現象還是普通現象？黃金和股票，過去100年也是30年左右的周期，每一輪周期30多年，每次會長一點短一點。
30年左右周期是不是在其他領域也存在？CRB的一個大宗商品現貨綜合指數，從二戰到現在走的路線，2010到2015年一直跌，從2015到現在一直走，我們關注不是短期走勢，而是目前兩年
的走勢，你們覺得這是一個新牛市開始還是只是反彈？翻轉還是反彈？反彈概率大，這種調整根本沒有結束。反彈策略是漲得越高跑得越快。如果是翻轉的話周期股使勁買。
要看未來大方向。既使是反彈，看短的也沒有可能繼續上升，也會。上升到什么地方我們不知道。所以策略要進攻還是防守，做多還是做空，大方向的判斷更重要。
我們看國內目前態勢，焦炭的行情，跌落了會反彈，結果反彈以后，按道理反彈這個地步是不是正常？回調，然后再創新高，到目前這個位置。如果你是煤炭企業做套保還是賭他繼續漲
？這個位置正常嗎？全球油價現在歷史上高位還是低位？低位。煤價是歷史高位。短期也有可能創新高，變數很大。長期一定賭它跌，短期有很多變數。
螺紋鋼，上漲完以后一路狂跌，到底以后一定反彈，然后接近歷史新高，同樣邏輯。這都是一種特定短期政策導致的東西。
房地產也是幾十年大周期，中國從2000年到現在大家所有人都不敢看空，廈門這個地方，會展中心2000年房價2千塊錢，現在廈門島內7、8萬。比日本來說，我們泡沫比日本當年小很多，
我在復旦大學上課有學生告訴我，為了娶一個日本女孩，在大本買了一個房子，1990年，一平米折成當年的人民幣50萬，我們泡沫比他小很多。只要有泡沫是必破的，最后這個房子還在，現
在值5萬塊錢。如果90年有1億，在中國沒有幾個。
世界各國的房地產，最上面的是日本，其他是各個國家，日本房地產70年到90年，70年到現在完蛋了。因為泡沫非常嚴重，最后日本指數70年高于所有的，現在日本指數倒數第二。40年
綜合漲幅，全球這么多國家排倒數第一。我們做投資，什么原則？我們買東西便宜沒有好貨，做投資一個原則便宜就是硬道理。過去40年漲幅最小，所以現在全球最可以投的房子就是日本。
大家都在搶，現在漲得快的就是中國。你說中國房子什么時候掉頭？誰也不知道。但是20年后以美元計價中國房地產比現在一定比現在便宜，以美元計價，不是人民幣計價。這涉及匯率
問題。
這是我們講的要判斷，要看遠一點，遠一點所有東西都有周期，這種周期相當長。越來越過癮，而且越漲越快之后一定是最后的晚餐，不求賣最高點，但是賣高點就可以了。所以做投資
要有長遠眼光，要看100、200年的行情才知道現在是安全期還是危險期。
股市有沒有周期？要研究股市周期，有一個很重要的指標就是市盈率，大家很少研究周期，市盈率上面是股價，上面是每股稅后利潤。股價影響因素有基本面有心理，所以市盈率其實是
反應心理周期。
引起這種周期這么大波動主要是心理，更好，市盈率就是研究心理變化規律。100多年前美國股市市盈率變化過去，低點有幾個，1920年前后，1950年前后，1980年前后，平均相差30年，
明顯大的周期。
有人會說這次低點比上次幾個低點高，所以2009年的時候大家買股票。有時候碰到與歷史不太相同的東西要想一下為什么。這是判斷中要思考的。
大家做證券、做投資，市盈率到底是什么？靜態的投資回報率，上面是盈利，下面是股價。靜態回報率和利率高低有沒有關系？一個固收收益，一個股票收益。現在利率水平人類史上是
高還是低？歷史上我們利率是什么地位？這是歷史上最低的。從來沒有這么低過。利率這么低，股票投資回報低一點也合理。要根據相關主要因素做調整。
09年那一次，過去幾十年來我們做投資我們這一代人做投資最好的買點。現在美股連升8年中間沒有休息過，多少人在微信朋友圈說美股暴跌，很危險。以30年周期看，8年最多算中途。
我們看大方向，一定是繼續往上，現在已經到中段了。最后說一定讓所有人眼鏡跌落，泡沫才可以結束。
既然這樣越跌越買。現在不是買的抄底的錢，而是買未來的趨勢漲。
美股到現在，美國股票斜率一樣的，最近有點加速，所以可能會有點危險。
中國股市漲這樣，跟大家平時看得不一樣，我的圖和你們的圖橫坐標一樣，橫坐標我的是對數圖，長期用對數圖，同樣距離代表同樣幅度，不是同樣點數。90年成立，指數最低是95點，
現在指數3300，27年，30多倍，這個回報不算太低。
每次大跌之后買，這個盈利會高一點。現在斜率越來越低，表現越來越差。去年還好。從3100最多到3400點，10%多的收益。
如果每次大跌之后買，不會買最低點。中國股市整體講到現在為什么這樣？就是因為估值太高。為什么我們360在美國賣那么低，一回來漲了很多倍，完全一樣的公司。中國股市最大的問
題就是估值太高。
你別看中國股市表面上市盈率多少倍，10月末的時候18倍，銀行版塊市盈率6到10倍。美國是十幾倍。為什么銀行這么低？很多人對中國經濟未來還是存在一定悲觀，對房地產悲觀，利潤
會減少，市盈率變化會非常敏感。
有人說不悲觀，很樂觀，那你買銀行。
大的周期來說這其實還不是一種戰略性好的買點。
今天重點希望大家看得更高遠一點，做投資戰略上要看對。有衍生品往上可以做多，往下可以做空。
心理學上講，我們要解決一個問題，這么大波瀾起伏的周期運動，30、40年漲10、20倍，跌80、90多。
影響漲跌的要素可以分為客觀要素和心理要素，起決定作用的是心理因素。
首先看一個間接證據，過去一個世紀，我們所經歷幾個泡沫，從產生到崩潰過程的特點，綠色線是道瓊斯工業指數，第二個最過癮泡沫，納斯達克90年到現在，先是穩步上升，這個地方
突然加速，加速完以后回調，然后上升，然后瘋狂上升，這么快的上升，最后死的時候，一年時間從5000到1000點，一年跌的80%。
便宜就是硬道理，真正戰略性機會就是市場持續出現大幅度下跌的時候。
第三個，黃金，先現在再慢慢上升，在這兒突破歷史最高點，然后下來，調整20年。
最后原油，先下來然后再下來。
這4個像得更多，共同特點，漲得時候越漲越快。跌的時候通常先爆跌，后面都是反彈再下來，然后折騰，用時間換空間。只有久了以后才能再站起來。
共同連續這么明顯基本面，兩個股市、一個黃金，一個原油。年代也不一樣，時代不同，基本面也不同，走勢都差不多，一定是心理重要。不同年代為什么一樣？人性難改。這一代人，
爺爺輩和爸爸輩和兒子輩都差不多。這種規律才有用。
掌握這個規律必須看足夠久，大家看問題一定看足夠久，看歷史上有什么規律，這時候可以判斷出大概安全期還是危險期。
以股票為例，美國歷史比較長，怎么比？股價和盈利比。代表基本面最重要的要素就是盈利，股價基本面影響也是心理影響。不比一家公司，也不比一年兩年，都是偶然性。我比500家公
司100年。
上面500家公司總的股價，下面是總的盈利，股價波動比例大很多，不能被解釋的部分是心理因素。
這是一個比較直接證據。
我們也不能太極端，我從本科到博士都學金融，金融講究基本面和邏輯。道理告訴你太注重基本面邏輯，如果不注重市場心里會便宜。
我們接下來的問題，基本面和心里因素到底在長期中起什么作用？為了回答這個問題有一個數據，
從超長期角度來說，基本面比心理面重要。紅色線無論怎么辦都要繞著紅色變，價格永遠圍繞價值波動。前提是超長期。
這是一輪周期，兩輪，三輪，四輪，140多年處以4，一輪周期30年左右，心理重要有兩個判別，第一是多久來一次，如果一高就下來，一低就上去，根本不用管心理，只看基本面就可以
，馬上就回歸調整。如果一直偏離，心理就很重要，30、40年偏離等到回歸就沒有了。
第二個遠不遠，雖然很久，但是離很近可以不管你。最高位置在這兒，跟基本面，遠和不遠要看坐標，我今天用的坐標不是方格圖，用的是對數圖，10、100、1000，同樣的距離代表同樣
的倍數，一半距離是5倍，10份距離是1倍。
那個高點和基本面差4倍左右，這個跟這個差不多3倍。價值比價格高3倍，價格反過來比價值低4倍。差距巨大。投資就是利用整個市場的錯誤，是跟別人斗，也是跟自己斗，自己也是人
中一分子。所以要知道大眾心理變化過程，然后反其道而行事。，，
一個行情來要追溯趨勢，越嗨的時候危險越近，越嗨在戰略上要不斷越來越煩瑣。
從時間緯度看，過去看長，才可以未來看遠，大方向只要往上就漲得多跌得少，大方向往下一定是漲得少。所以短期策略要服從長期策略。
我們還要看相關的東西，首先看黃金和白銀，如果研究黃金當然看白金，黃金和白銀在一起，有沒有關系？高度相關。仔細一下也是有小差異，因為是100多年，這是黃金走的時候是2000
年，白金漲的是2003年，差了3年，3年之后漲得比黃金快很多。跌得時候，黃金還在高位。現在黃金在這個位置，白銀在這個位置，兩者高度相關，黃金比白銀哪在更危險位置上？當然是黃
金。
這些東西不是100%看一定對，只是在提高判斷對的概率。第二個你看黃金走勢時候還要看做股票做黃金股票人對黃金的看法。
美國股市比較理性，美國黃金股票變成指數，給金價進行對比，這兩個基本面有高度相關性，黃金股票的走勢盈利一定是金價走勢，有長期相關的才可以放在一起。有的學統計不講有沒
有關系，就放在一起，我們還要從邏輯上看有沒有關系。邏輯上歐關系的東西，兩個比價從90年代到現在看，2015年，我第一次發行這個圖形在這一代，我那時候非常興奮，跟很多人說現在
跟我干，有一個很好的投資機會。
這個東西一定是均值回歸現象，當時位置在這一帶的時候已經嚴重偏離均值，我當時準確預測這天會起來，那肯定是忽悠的，因為最低點在哪里沒有人知道。如果這時候賭他未來一周會
跌還是漲就是50對50的，如果未來10年是往上還是往下？勝算往上比較多。如果有正確視角結論一般是正確的。
這是一個非常好的投資項目，賭兩個比價回升。贏的概率會很大，特別中長期概率大。贏得一概率大還要看空間大不大，這個是0.1，這上升到0.2，只用不到半年時間漲一倍，收益相當
大。用很低的風險賺很高的收益，這是投資中最應該尋找的東西，盡量低的風險尋找盡量高的收益。
如果今天在這兒我會讓大家做多這個，做多美國中的黃金股票，做空黃金。長期中便宜就是硬道理。
現在這個位置上，雖然短期內有可能下調，但是長期來說上的概率大，所以策略上做多美國的黃金股票。
如果把白金放上去更離譜，結果指數長期在均值回歸，然后殺下來，說明白銀股票比黃金的故跌得更慘，更離譜。這策略是買跟白銀股票，做空黃金股票，，，我們要打開視野。
這是橫向比。另外黃金本身既是貴金屬也是普通金屬。這個大的走勢，現在在反彈過程中。我們前面說了大宗商品金屬走勢目前只是反彈上去，反彈后還有可能再調整，對它比較不利。
這是從橫向看，看相關東西。
黃金值多少錢有計價單位，以人民幣計價談黃金和美元談黃金結論不一樣，因為涉及匯率問題。
美元計價來看，涉及美元看多還是看空，這是美元70年到現在走勢。美元現在在這個位置，美元未來3、5年代之內上的可能性大還是下的可能性大？我覺得上的可能性大。，，美國經濟
都是在向好，而且是全世界發達國家最好的，所以美元壞不到哪里去，這對黃金不利。
美元和黃金價格基本反向關系。跟人民幣就是匯率問題。更看好人民幣的話黃金更不行。
很多在座各位很多看空人民幣，對黃金以人民幣計價還好，我們應該在國際上，財富增長還是減少用美元計價更可以衡量我們是賺錢還是虧錢。
第四我們可以從持有成本看，跟利息有關。利率，用美國利率看，美國10年走勢，現在在歷史低位，已經持續5年左右。我上大學的時候，利率在那兒，我上大學以來到現在整個利率的在
下降期。我全國演講的時候我講利率絕對不能再看低，一定要看高。這種思路不是趨勢思路，是周期的思路。過去金本位周期，因為那時候通脹比較低，現在紙幣通脹比較大，所以利率也有
周期，我們要反向思維。我上大學利率高是因為那時候通脹非常恐怖，全球經濟學家都會研究如何治理通脹，目前過去幾年全世界的矛盾就是通縮，然后放水，這次利率上升是因為降杠桿，
只是臨時性的。
未來長期，中國人民幣的方向一定是跟隨通脹，大家加強對通脹的研究，利率往上走的話對做債權做多人非常不利，做空的非常好，，
上上下下不是一蹴而就，下降過程中也是7個周期，5輪一個周期，利率走走勢和經濟高度相關，經濟好，，未來很可能會變成漲得多跌得少，每次利率回調都是做企業鎖住利率的時候。
固收，我們去年專門搞了固收論壇，一定要高度謹慎，固收好日子不再了。我在很多金融機構做獨立董事，所以去年建議他們盡量減少固收。
中美國債到期收益率，我們當時看一下中美利率，中國短期利率比美國高很多，中國30年利率比美國沒有高多少，去年11月份美國利率2.58，中國利率3.14，中國利率比美國30年期高不
到0.5個點，但是人家是發達國家。美國國債好還是中國國債好？2000，我在美國100美元可以買的東西和去年買的東西差不多，但是2000年的人民幣和現在的人民幣不一樣。
利率最重要決定因素不是經濟，而是通脹。因為名義利率是通脹加實，，不然很多新興國家現在經濟不太好，但是利率非常高，因為通脹很高。
需求看，投資需求是最大的需求。工業需求非常低。投資需求變動最大，所以要研究黃金最重要應該研究投資興趣需求變化。要研究一天的持有量，要研究期貨、齊全整個黃金領域持有
量。
供給方面看黃金一旦生產出來不會被消滅，你要研究這東西，第一放遠一點，第二，第三從不同的角度反復研究，提高我們分析對的概率。
B和C一類的東西要做判斷，這里講判斷應該注意的方面。
還要研究相關性，要領域拓寬足夠寬，在廈門買5套房子沒有用，買股票商業，甚至不同行業，不同國家，甚至不同交易策略，特別交易策略，如果風格差越遠，相關性越低，，跑贏大市
是一定的。
要拓寬眼界。投資標的的清單，可以投資股票，股票怎么投，投最早的VC、PC和二級市場。可以投債權。現在不太建議做太多債權。貴金屬，大宗商品業，碳排放，，
波動率什么特征？非常明顯的均值回歸特征，既然這么穩定，平時不要做，只要歷史意義上高的時候做空，歷史意義上空的時候做多。，
方法在于多，波動率大家不太熟悉。波動率一是可以賭方向，漲還是跌，第二賭目前波動率。期權里面，大家熟悉期權的知道，買期權都是買未來得不確定性，波動越大期權越貴，，，
做期權的判斷未來波動有多大，這樣有可能被高估，所以要通過研究。
2017年最新的一個發現，美國定級的一個金融雜志研究結果，如果在2006年1月投資于1個月期的VIX期貨并在月底滾動，在2013年底將損失93%，年化收益率為-30%。反過來做。06年一月
份如果不斷做空，現在收益應該非常好！！
我做空波動率期貨，跟實際波動率對比，隱含波動率高實際波動率低，研究方面做多，我高估了做多，依然便宜就是硬道理。
關注的重要性大類資產中越低相關越好，同等情況下低相關放在一起可以抵銷風險。
基于波動率的交易策略，想法非常奇妙，不說你想不到，一說馬上覺得很有道理。所以人都要研究股市未來收益率好還是差，結果大量研究發現用今天股票漲跌預測明天的股票漲跌。今天波動率大小和明天股價漲跌相關性不多。大家只關心股票漲跌，對波動率大家無所謂。我們目標不是賺更多錢，我們是通過冒更小的風險賺更多的錢。投資評價指標是誰冒更低的風險賺更多的錢。資評價最重要的指標。投資機會好再多投，投資機會差就少投。
通過不斷的研究會發現新的交易策略，換個角度發現新的東西。市場是不斷的跟著大家做法變動的。金價和銀價跌到這個地方的時候我們就可以做多。
都是通過研究去找一些好的策略。
這種策略沒有風險嗎？是白揀的嗎？結果發現這里面有很好的超額收益，一部分白揀，一部分冒一定風險。
在中國，你發現非常好的東西，中國估值和銀行波動率正相關的，中國波動率是正系統性風險，賣出波動率就是負的系統性風險，期權被高估，我們作為證券公司賣掉期權，然后德爾塔
（音譯）對沖。這樣的部分如果可以賺到超額收益對整個公司有很大的貢獻。相關性是會變動，所以要密切追蹤相關性變化。中國大部分是正相關，要立足中國，根據中國國情找到自己的交易策略。
最后講一下，我自己本身做衍生品，第一通過判斷找到預期收益比較高的，第二通過不同地區、國家。如何讓自己有辦法完全不回撤。
大家以后有興趣可以關注這個領域。
如果你愿意冒險，你會有一個新策略，理財，你說愿意虧10%，如果愿意虧10%，我做固定收益更少，可以買1000多萬的期權，漲起來跑得非常快，。
這個道理就是告訴大家高風險高收益的關系。你喜歡哪一個，根據自己風險收益的偏好，我是學校的，所以我不會講很多決策東西，告訴你應該怎么做投資，做投資第一要去判斷，提高收益。第二一定要關注面要高一點，通過他們低相關可以把風險干掉一部分。第三消不了的部分，再用衍生品對風險收益進行重組。這就是科學方法。
至于股票明天漲不是我們的事。
謝謝大家！

主持人：謝(xie)謝(xie)，感(gan)謝(xie)鄭老手精彩的(de)(de)演講，今天會后(hou)這么好(hao)的(de)(de)天氣不僅去南普陀感(gan)受一下好(hao)運氣，同時也值(zhi)得到(dao)廈門(men)大(da)學(xue)，中國(guo)最美的(de)(de)大(da)學(xue)，對廈大(da)學(xue)生來說沒有之(zhi)一，歡迎的(de)(de)位(wei)！

主持人：
尊敬的各位來賓、女士們、先生們大家下午好！
非常榮幸為大家主持智享新時代，2018年度策略報告會的活動，我是今天的主持人柯嵐，感謝各位嘉賓的到來，歡迎各位！
我相信經過上午的策略報告會，我們聆聽了兩位嘉賓精彩主題演講，以及章董事長精彩致辭，對各位都有所啟發。今天下午同樣給大家奉獻的是重要級嘉賓的大咖演講主題，還有華安證券2018年度宏觀策略發布，還有我們邀請不同領域，不同角度觀察市場的專家和實踐者，他們將和大家一同論道2018。
我今天在中午時候特別想問今天下午的第一位主題演講嘉賓，這段時間雖然有一些重要場合會聽到他的演講，每次見到他我問題特別多，尤其今天，剛剛在2小時之前我們廈門大學鄭老師在這里演講的時候，他說投資便宜就是硬道理，我知道接下來的嘉賓，他手上的股票627塊錢。
深圳東方港灣投(tou)(tou)資(zi)管理(li)有限公司，董(dong)事長(chang)總經理(li)，中(zhong)國證券(quan)(quan)投(tou)(tou)資(zi)基金業(ye)協會私(si)募證券(quan)(quan)投(tou)(tou)資(zi)基金專(zhuan)業(ye)委員(yuan)(yuan)會15位(wei)委員(yuan)(yuan)之一的(de)但斌(bin)先生。

但斌：
非常高興有機會受華安證券邀請，參加我們這樣的盛大的活動。
給我時間一個小時，我盡量用最快速的時間和大家分享我投資的理念和想法。
主持人說便宜是硬道理，我們一直是這么想的。而且在我們過往犯過很多錯誤當中，一個最重要錯誤，我們當時忽略了便宜是硬道理。
分享我們成立13年以來，自己從業25年的投資經驗。
投資可能每個人有沒有人的邏輯，對于我們來說一個看好自己的國家，選擇好我們認為的最有潛力的行業，選擇這個行業當中最優潛力的企業，然后長期投資。
上午盛老師講宏觀經濟，是我近期聽到的最好的一場演講，包括我本人都有非常大的啟發。我今天跟大家分享長遠看法，只是我作為一個基金經理，私募基金經理的一些長期的判斷和把握。
為什么要跟大家判斷長期的方向，因為我覺得做投資，某種意義上是比誰看得遠，看得準，敢終場，能堅持。首先對中國的看法，我們今天的人民，無論經濟學家還是普通老百姓都比較樂觀。
包括未來的看法，每年都是有不同的困擾在洗腦我們。
2007年這個位置，如果一個經濟學家告訴你很悲觀的話，你應該怎么樣處理你的視野？
我們把90%的企業主，如果在07年你認為中國很悲觀的話，是不是要把自己的企業賣掉，房子賣掉，然后移民到美國，加拿大、澳洲？靠投資成為第一代富人的，1995年，2000萬是大錢，1995年第一次賺到2千萬，第一選擇因移民美國。亞洲投資習慣到美國，投機輸光了。
我們說你如果在07年的時候聽過這個經濟學家講課。在上海10億拿了一塊地，聽到這么悲觀的話是不是把10億賣掉？如果賣掉了，12億賣了。2017年的今天你回到上海，你突然發現接受你這個地的人賺了50、100億。
所以說對中國的看法很重要，2008年還發生過經濟危機，我們教授很悲觀預見中國未來的時候，我們08年出現金融危機，如果你在08年全世界發生經濟危機的時候，你會怎么看？
長期看，中國還是非常好的歲月，在長期好的歲月中投資也并不容易。美國1913年我們看美國最強勁的時候，經濟在全世界最強勁的時刻發生了美國金融危機，當時摩根說過一段很著名的話做空美國會破產，1913年的時候，美國那么強勁怎么可以說美國要破產？
很多人做空美國，恰恰在美國最強勁的上升開始的階段，發生了經濟危機。大家說，如果可以生活在巴菲特年代也可以成為巴菲特，他是1995年開始做投資，他做投資失敗是美國經歷一個上升，然后一個下降的過程。憑什么你回到巴菲特年代就可以成為巴菲特。
對于長期未來怎么看非常關鍵，所有的堅持、信仰等等投資到最后，落到這個位置。如果中國長期未來你是看好的，你有這樣的信念，就像巴菲特信念，我很幸運生在美國。美國長期上升過程中很多很好企業，美國五大金剛，五大公司走得非常強，在中國改革開放39年當中，中國很多企業也是一樣，社會財富成長，表現比美國財富能力還強。但中國最好的，最可以承載發展進步的偉大企業在美國、香港上市，中國投資人錯失了一代投資偉大企業創造財富的機會。
奧運會天空中巨大的腳印，這就是崛起的步伐。再給中國10年時間中國會變成一個非常偉大的國，中國會成為一個強大的國家。
中國真的成為美國這樣的國家，甚至我們經濟規模超過美國2倍，在中國怎么投資？美國長期上升經濟體中有沒有很好借鑒的地方。美國長期上升的過程中有很多公司確實長期賺錢。A股很少有人愿意選擇一個商業模式長期時間賺錢的。
1978年到2006年很多行業是幾十年長期賺錢，美國經驗在中國也可以借鑒，投資就是一個不斷學習的過程，才真正的獲得真實的經驗，我現在剛好50歲，25歲從業，每隔5年對投資理解不一樣，到50歲我覺得真正對投資有一點點心得體會。
今年87歲，他是85歲左右的時候開始買科技股，這兩年買蘋果。所以看學習精神很強。如果在09年看到這兩個表，應該選哪個行業做投資？化妝品。化妝品09年只有一家公司，上海的，我們08年有一個很大回撤，還有一個軟飲料，找類似中國的可口可樂，就是王老家，我們在香港買了很多廣州藥業。還有美國煙草。這家公司理論上存在200年，今年這個公司還在創歷史新高。一個企業漲了200年還可以漲。
茅臺漲這么高還可以漲嗎？
當你的視野，如果可以從長期的角度觀察行業的話就知道哪些行業是真正長期賺錢的，長期投資不是說所有的行業，所有的企業都是長期投資。券商，如果中國券商只剩下華安一家，華安就是大牛股。現在100家在競爭。美國也是像香港一樣，辦券商很容易。競爭下來很少。中國如果100多家剩幾家，這家也是。還有半導體等等。美國是有美國情況，中國也有中國的情況。
有許多行業在風俗文化里面，今年表現好的是白酒行業，是中國獨有的東西。中國風俗傳統宗教的東西，這些東西表現很好。
在長期的上升經濟體當中有未來，對我們做投資當然有未來，做投資比較悲慘的是，跟很多行業可能有重大的不一樣，我們做投資命不是太好。我們行業老要經受摧殘。我25歲的時候從業，1992年稍微好一點，來了一個跌了80%多的虧損，稍微好一點來了一個持續時間更長，跌幅更大的跌幅。我經歷了7次跌幅超過50%的情況。
美國也一樣，巴菲特時代，即便你成為跟巴菲特同時時代，你很難成為巴菲特。因為資本市場和其他市場部一樣，即便你的經濟可以很明確長期上升，但是市場波動太大了。每隔幾年來一次危機，所以我跟很多朋友說如果沒有正確的價值觀和理念最好不要來這個市場。這個市場是割韭菜的。
在座各位朋友，很多是專業機構，一般個人做投資，你有一筆錢買了兩個股票，一個股票賺錢一個股票虧錢，絕大部分人賣賺錢的股票，虧錢的留下來。我一個朋友買茅臺，200多買的，漲到500多賣了了，他說我實在受不了了。一般老百姓漲了一點受不了了，我們虧的是不賺錢不賣。
所以如果你沒有正確價值觀最好別來。
正確價值觀，在波瀾起伏的市場里面，我今年倫敦的時候朋友福建企業家，哪怕在93年頂點買了福耀玻璃（音譯），，，買了云南白藥，現在170倍。只有好公司才可以穿越這樣的變化。
網易，我有一個朋友，一千多萬虧了一百多萬，變得有點神經質，我剛才說了虧錢很容易的。還有一個案例，我在一個書上看到的，一個人股票賺了100倍，很郁悶跳樓自殺了。為什么？茅臺買了賺了100倍，因為只買了100股，辜負了這個時代。
實際上網易這個案例來說，比這個人還慘，我曾經動員過一個朋友拿100萬美金買三個公司，搜狐、網易，，現在很多人說互聯網時代，我2001年判斷我說這個行業會成為中國的電信，會成為一個大行業。動員朋友買了這三個公司，我們賭一個行業。如果這個行業成功了我們就成功了。
可惜這個錢打到美林（音譯）證券，然后高級經理給我朋友說不要買這個，他們會破產的。，，我可以保證給大家說，跟大家服務的客戶經理基本上給大家出的注意不會讓大家賺太多的錢，因為他并不真正專業。
可以這么說，如果真的大家說專業，應該問花旗真正做投資的。當時有點年輕，崇洋媚外，覺得不能買就放棄了。我們放棄了有一個人沒有放棄，段先生（音譯）。有一次我們聊天，段總漏出稍稍遺憾，如果不賣現在50、60億美金。
投資有很多很難的地方，實際上投資一個其中一個難點，假設我動員這個朋友拿1百萬美金買網易，1塊錢買，很多人賣茅臺理由一樣。10塊錢把網易賣了，等著他回調，比如不回調，，我們在座各位很多朋友買過牛股，把牛股騎完的非常難的。包括像段先生這樣的大家，他也很難。
我給一個朋友交流過以后他說兄弟你說太對了。他是一個臺灣人，我當年1塊錢買的網易，然后18賣了。他說丁磊養豬的種子都是他種下的，丁磊對豬場養豬很感興趣，他18塊錢賣完之后再也沒有回來。
要怎么樣才能賺到兩千倍，三千倍，有沒有什么辦法？未來得世界我個人認為大類分兩類，第一像我原來工作的時候，我一個同事現在在美國，他們只接1億以上，沒有敗過。，，高端團隊的競爭。
我們人類怎么可以戰勝所謂最高端團隊組成的團隊？唯一的是我把網易研究透，不動，我用16年的時間賺兩千倍、三千倍。機器可能比人類看得更遠。分析茅臺我們行業里面對茅臺理解更深一步，機器可以形成模型的話對我們更有遠見，會加速這個時間實現。會加快這個過程。
怎么理解網易，為什么很多人拿補助網易，跟商業模式理解有很大關系。過去一個憤怒小鳥現在沒有人玩了。如果你把游戲公司當成項目理解很難堅持。但是網易創造的奇跡大話西游，持續創造現金流的公司，而且持續增長商業模式完全不一樣。王者榮耀，10年以后還有人玩這個東西，加上吃雞游戲，如果再十幾年一個一個游戲疊加的話完全不一樣了。
在每一個細分(fen)領(ling)域，很(hen)巨頭(tou)相抗衡是第(di)一第(di)二(er)。對東(dong)風港灣來說我們(men)開始到現在，接受(shou)這(zhe)(zhe)樣的價(jia)值觀。靠(kao)投資(zi)企(qi)業(ye)本身才能夠真正的創造財富，而且這(zhe)(zhe)個辦法(fa)放之四海而皆準(zhun)。

我們過去13年以來情況，我們在A股，總的來說，A股里面我們選擇的項目，2014年選茅臺、云南白藥等等，還有張裕，，，到10年，特別像現在，這十年堅持下來酸甜苦辣。08年我們一個很大的回撤，我原來專門負責市場分析，國太君安我負責，，08年我看到這樣的危機，但是我跟我的搭檔說，把客戶本金賣了還給客戶，然后利息再滾，他沒有同意。到08年底變成8億，非常厲害。12、13年白酒危機的時候，我一股都沒有賣。我們回撤小是因為我們買其他股票彌補茅臺損失。
我們今天買的每一個股票表現都非常好，才有今年比較好的業績。12、13年茅臺跌幅很大，61%。
我們投資華安的基金只賣過一次，，，我們除了茅臺和騰訊以外，我把其他的股票全部賣了，只是危機之后我們又買進來，否則我們的業績會更好。
做投資就是一定要避免系統性的風險。只要避過系統性風險，如果你浮動虧損60%，賺過來要漲130%差不多。
我們東方港灣成立13年以來有一些比較好的收益。海外回報情況23.44%。另外這是2015年以來的情況，我剛才說中國改革開放39年過程中很多人錯誤的理念賺很多錢，資本市場也是如此。
投資是非常殘酷的一件事。
我們說怎么能夠在殘酷的市場里面生存？對東方港灣來說我們以具體公司生存。我們覺得在這么殘酷市場上唯一可靠的是企業，企業本身。我說茅臺，剛才說的改變一個國家，一個民族的文化東西需要一百年到一千年，很多人說年輕人不喝白酒，這個不可能。從白酒供應數據正增長，我年輕的時候也不喝白酒，40歲、50歲的時候我突然發現，你招待別人別人招待你，晚上喝三兩茅臺感覺很幸福。
如果中國的白酒文化不變，茅臺意味著，因為它是水和糧食，毛利率，相當于液體黃金，金山還有被挖光一天，在04年的時候當時茅臺價值200，市值112億。今年年初我見平安的姚總請我吃飯，我說我如果是你的話我會買一千億茅臺，5年少賺50%，多了賺1倍以上。1千億賺1千億。大錢賺大錢要追究確定性。
我吃飯的時候跟姚總說我說建議你還可以把茅臺流動股全部買光。為什么茅臺還便宜？為什么便宜？你要認識他的便宜要有一個正確的價值觀。
茅臺公司可貴在哪里？茅臺是菩薩。拜托各位我給你們送錢，但是大家不要。老百姓不要是情有可原，專業機構也不要。我也不知道，可能這些老百姓、專業機構都是聰明人，每天都想找一個，茅臺每天都不是漲得最好的，也不是最優選擇，每天都是漲停板的，每個階段都有表現比茅臺好的，大家不愿意要。茅臺真的是一個給大家送錢的菩薩。
公司200年，茅臺生命周期200年甚至更長久。茅臺是家什么公司？如果你有十億，百億最好保存財富方式一個是房子，還有一個茅臺酒或者茅臺股票。
在座各位，茅臺公司多么可貴？你經營一個企業，意味著很多人看到這個商業以后會引來無數的競爭對手，不可能保持這么高的凈利。現在你要進入茅臺造假酒不可能的。
上海的房價20萬一平米，在座各位，等我100歲的時候，我拿著一個拐杖在陸家嘴看樓的時候漲幾倍？（10倍）。70年代羅杰斯先生投資家，10萬美金在紐約中央公園買了一個房子，，我估計漲了5000萬美金，少了算260倍，問題是過去的40多年50年間，漲得比羅杰斯先生好的，這個企業過去50年復合回報19.8%。100萬美金買了這個股票83億，好企業比好房子回報高。
茅臺是什么公司？600塊錢不高，一定是一千、兩千、五千。如果一百年、兩百年看這個企業，我收回來一點，短期看茅臺現在是什么公司？現在是處于最好的，，、量的增加，今年銷售量2.68萬噸，茅臺極限產能假設是8萬噸，3倍空間。今年茅臺利潤260億，乘以6是1500億凈利潤。周五，，老百姓不敢買茅臺，因為漲到600多，算企業估值是便宜還是貴？我們買的亞馬遜、谷歌這些公司基本1000美元以上。
大家看便宜貴，不要看股價，要看企業到底值多少錢。茅臺是一個菩薩給大家送錢，大家都不要。真的很奇怪。只要把這個公司一算，明白了，這個公司非常便宜。
再過一個月的時間就是2018年，我們自己大概測算一下茅臺每股收益27元上下，再過一個月，乘以30倍，是810，還不算2017年給大家分紅的利潤。為什么敢讓姚總投1千億。我們現在差不多一半錢投茅臺，大概率少的可以賺20%，多了可以賺50%。因為你再過一年不到一個月的時候看2019年，2019年我們測算茅臺每股收益30塊錢上下，乘以3是900塊錢，稍微多一點是1千塊錢。
今年有一個所謂教授跟我打賭，當時茅臺400多億，我贏他非常有信心，我贏了也沒有要他的一億。
茅臺是非常可貴的公司。
一個好公司有好產品也需要好的領導。過去53度茅臺也是非常好的，2013年茅臺在北京可以賣2680一瓶。幾年時間翻了幾倍。生肖酒，馬年13000，，，我今年年初去茅臺的時候，這可是比炒房子要好很多，而是是硬通貨。我們生肖酒這么成功，能不能出春夏秋冬。茅臺領導說我們準備出百家姓酒。
比方說今天晚上章總要請我吃飯，我們是國有企業自己掏錢請我喝茅臺，請我喝章氏茅臺。對不起，全國姓章的都在搶。，，生肖酒出廠價狗年1600一瓶，章總說要請我喝章氏茅臺出廠價定2000，只是換了一個包裝，在座各位喝的礦泉水，換個包裝從2塊到4塊大家肯定不喝。
茅臺什么意思？你換了一個包裝，就成為一個819的出廠價，到1600，換了一個包裝利潤翻了一番，，如果不給經銷商，自己在渠道商賣，就算是賣1299，利潤突然多了一塊。所以說這是一個非常可貴的公司。
大家感覺這個菩薩不太好，如果你做茅臺這個位置買進，這個位置賣出，大家是不是做股票都這么想？一個菩薩給大家送錢，巴菲特怎么做？買1億，現在100億。有危機一再買，一直不賣就是贏家。老百姓死的時候最大的財富就房子，付了首期以后20%、30%，然后不停地買一直到死。我們買了第一股茅臺以后不管茅臺漲跌，持續買20、30年，沒有人這么買。
投資哲學思考，茅臺剛上市凈利潤3.47億凈利潤，我大概算一下2020年，假設347億凈利潤，利潤增加100倍，國家、企業、員工都贏，是共贏的游戲。長期投資來說不是零和游戲。如果把投資當成零和游戲，有可能成功，但是最真正成功辦法是把這個企業研究透。
這個(ge)投(tou)資也(ye)是(shi)非常難。我們(men)(men)(men)當時(shi)在這個(ge)時(shi)候發(fa)過一只基金(jin)，當時(shi)騰訊(xun)是(shi)我們(men)(men)(men)重(zhong)倉位，買完(wan)之后跌了63%。2012年(nian)稍(shao)微好(hao)一點，到(dao)了14年(nian)底(di)的時(shi)候，又開始虧損。這個(ge)時(shi)候剛賺(zhuan)錢基金(jin)到(dao)期了。我們(men)(men)(men)基金(jin)賺(zhuan)了1倍。我們(men)(men)(men)成立到(dao)現在所有基金(jin)都盈(ying)利。這個(ge)基金(jin)賺(zhuan)了1倍，并不見得(de)是(shi)茅臺賺(zhuan)的。

科大訊飛，200倍市盈率放到現在市盈率上，如果終極估值20倍，現在的利潤，要增長多少倍才可以到終極估值的地方？航空動力，中國要靠發動機，不能靠茅臺成為偉大的國家。我們從投資來說把洛克馬丁，市盈率18倍、20倍，把航空動力市盈率對表放在那兒，航空動力利潤大概要增長多少倍才可以實現，而且要冒著多大風險賺這個錢。
投資是一個非常嚴肅的事。
2018年最確定的一件事中國加入MSCI，，意味著在深港通、滬港通開通的時候知道海外的錢怎么做的，就可以賺很多錢.始終買的茅臺、平安、美的、格力，這些是公開信息，每天都有，跟著買到現在為止賺很多錢。明年6月份中國加入，，意味著中國真正融入全世界，而且這種選項從小到大，中國市場規模從200億買到500億，兩千億，一萬億。韓國、臺灣加入msci指數以后，臺灣藍籌股迎來了3到5年的藍籌牛市。中國可能比韓國和臺灣持續時間更長，而且有可能是永遠。
從海外投資13年時間看，香港、美國一般買前100只股票，不會來垃圾股。這幾年大家不是買亞馬遜、，，500億以下公司1千萬，2千萬。一般專業機構買，在A股小股票高高溢價，藍籌股是折價。A股市場有點港股化、美股化的趨向，我們現在，，200、300家公司成交量1千萬左右甚至以下。
中國資本市場到了真正一個繼往開來，突破的時代。如果不轉變這種觀念，可能會有一個很大的問題。
我希望(wang)在未來(lai)的(de)中國資本(ben)市場(chang)當中，在座各位可以更好的(de)適(shi)應這個市場(chang)，獲得好的(de)收益。

主持人：謝謝！價值投資春天依然到來，讓我們靜待時間的玫瑰開放。大家內心都充滿了溫暖，也充滿了對于2018年非常美好的期待。
今天大家坐在這里，聽到但老師盛贊華安證券的專業。今天在座的現場各位華安證券貴賓好朋友，你們也是一場重新征程的見證人。星期六，華安證券本周發生了兩件非常重要的事，12月5日華安證券正式公告章董成為我們的黨委書記董事長，早上章董事長致辭過程中大家可以感受到他的務實和踏實，結合在一起，讓大家非常充滿信心的領導人。
12月6日華安證券上市一周年日子，1991年以安徽省證券公司為前身，為中國資本市場相伴而生的華安證券歷經了20多年的發展，去年短短一年經歷上市發展交出了非常漂亮的答卷，，這樣的業績有賴于各位朋友長期以來的信任和支持。
謝謝你(ni)(ni)們各位，謝謝你(ni)(ni)們對(dui)華安證券(quan)的信賴和支持。

我們(men)期待更多好(hao)(hao)朋友攜手(shou)華(hua)安證券(quan)共同見證美好(hao)(hao)未(wei)來(lai)，接下來(lai)我們(men)掌聲(sheng)有(you)請華(hua)安證券(quan)研究所首席策略研究院張權先生為(wei)大家解讀華(hua)安證券(quan)的2018年宏觀策略發(fa)布。

張權：

如果大家買了平安、茅臺等等就收獲滿滿的幸福。如果買入小盤股不是太幸運，全面看沒有漲，而且最近一段時間下跌了。
進入2018年這些成為過去，現在最重要的可能還是分析總結和進行播種的一個階段。
進入18年市場展望之前對17年市場特征進行回顧。
我是長期研究和觀察市場，作為一個市親歷，市場有三個特征，一個猛漲。最開始家電、白酒，然后到銀行保險，三季度的時候出現周期的復辟，有色剛才開始狂彪。7月份出現了TMT，牛市中14年底我們記憶很清晰，最先上漲也是金融地產，很快行情傳到三四線小股票，今年一個特征，明顯不是一個牛市特征，還是一個熊市或者是一個增長式的特征。
第二個大特征，我們今年分化特別嚴重。有幾個現象，上證50估值上升，全部A股估值下降的。第二個特征今年70%的股票都是下跌的，所以我覺得如果今年想獲得比較好的回報概率上來說難度比較大。
第三個特征，我們配置策略發生了一些變化。價值回歸。我們前是以小為美，今年開始藍籌白馬出現扎堆。中國漂亮50扎堆情況，今年一個投資策略過去不去人多地方，現在只去人多地方。
進入18年我們投資者最關心的就兩個問題，第一我們今年的一個輪漲行情是否演化為普漲行情。第二個個股分化能不能出現收尾，藍籌白馬是不是要歇了。這是18年投資最重要的兩個問題。
這些問題的分析還是要關注我們經濟的波動，貨幣的波動，還有市場結構，資金結構的變化。我們今天主要的關注點還是集中于經濟周期的演變和貨幣演變和市場結構變化。
最重要的，明年市場最重要兩個變化，第一就是中國經濟進入一個存量時代。實際上過去幾年我們一直強調經濟的結構性變化，10年之后人口紅利結束了，我們適齡勞動人口下降，人口老齡化下降。經濟增速出現下滑。10年我們提出中國會像發達經濟體一樣進入中低速增長。第二個結構性變化16年11月份，我們國家經濟管理更加重視供給側結構改革。這兩個因素影響前三季度講影響已經非常充分。
我們經濟從過去10%降到現在6.5%的波動。今年有色剛才煤炭同比翻倍。結構性影響看，未來可能要關注一些新的變化，18年實際上最重要的一個變化從大的角度看，我們的經濟存量，特征越來越明顯。
從大的角度來說人口問題，第二個人口轉移問題。
農村外出務工人員40歲以上，動力和體力不能支撐。
小的方面講，現在大媽大爺問我們最主要的問題有沒有房子。5到10年前問的一個問題一個月賺多少錢，大爺大媽對經濟變化比較敏感。現在你的收入沒有你的財富存量來得重要。
這種變化下，產業也會發生同樣的改變，我們房地產產業，我們知道今年房地產的一個銷售情況雖然連續調控，但是一直保持雙位數的增速。特別三四線，房地產銷售特別好。我們關注到房地產投資情況特別差，說明整個房地產產業在去庫存，房地產的火熱沒有拉動實體經濟發展。
白酒行業也一樣，白酒行業表現不如一線白酒行業表現。茅、五，廬，。
汽車行業，二手車銷售，數據看，最近一直快于一手車銷售。很多行業出現存量更新狀態。
挖掘機的數據又創新高，為什么？我開玩笑說挖比特幣。實際真實的情況，我們挖掘機上次銷量高峰09年到11年，現在進入存量更新的時代。從產業特征上也可以看出我們的經濟的結構性大的變化。
在這種變化之下，從經濟上的變化，我們會發現有幾個特點，我們企業會從原來價格競爭階段進入質量競爭。消費者可能更加注重消費的一個體驗。現在京東上買東西不滿意7天可以退貨。過去消費者就不可能買了。現在進入一個新的消費時代。
產業方面，整個產業格局大多數行業已經出現，集中度在提升。產能在兼并，大魚吃小魚。這種情況下整體經濟從要素投入模式轉化成創新驅動的模式。對于投資意義，就只有一點，我們所有的龍頭行業會獲得更多的市場份額。這種情況下，會出現強者恒強，出現核心資產資金聚集現象。
明年市場出現第二大變化，目前可以看到的，周期性的變化，我們的CPI和PPI裂口（音譯）的變化，這個指標是衡量利潤如何在中上游和中下游之間分配的。CPI是上游，PPI是下游，，，這種指標裂口擴大的時候，我們的下游的利潤會好轉，我們今年看到一個情況一PPI不創新高，上游利潤分配占據大頭。可以從行業的表現去看。
今年我們看到造紙行業作為上游，下游是印刷，印刷行業業績明顯弱于造紙行業。電力基本虧損，但是上游煤炭表現非常好。這是裂口變化導致的。明年裂口情況會逐步回升。
這種情況下中下游股票可能利潤會逐步改善，然后另外一個方向，我們消費和成長可能會受到市場更多的關注。
主要的原因有三個，第一我們發現從三季度開始很多工業品的價格出現了一定程度的變化，或者說基本面已經不能支撐。我們發現很多工業品，電解鋁庫存在上升，但是產量在下降。，，這種情況下，我們這些行業的價格實際上不能繼續維持高位，可能是短暫的現象。
油價，14年之后美國解除石油出口的禁令，過去幾年油價中樞一直圍繞美國石油生產成本，55美元左右波動。種情況下，2020年石油出口總量超過歐派克成員國。明年油價組合是，歐派克繼續減產，美國和俄羅斯減產，很難成為PPI繼續上漲的線索。
第二個原因房地產產業，明年主要經濟任務是建立住房制度，建立房地產長效調控機制。房住不炒的定位，或者大家對房地產調控存在一定預期。現在房貸利率上浮，而且很難拿到。付出成本也有可能是8%，買新房一般兩年拿到房，然后再加一年拿到產證，現在一線城市有限售，等你賣出的時候房價會不會漲50個點是很有風險的事。，
第三個負面變化，PPI回落一個原因，PPI翹尾的影響，基數效應影響，整個PPI肯定也是回落的，周期性影響看，我們剛才講了，消費成長可能比周期股表現更加強勢。因為利潤分配中的份額會改善。中下游會受益于裂口回升。
這是我們對明年經濟(ji)環境的(de)展望(wang)。

第二個談一下明年貨幣環境，流動性，還有政策的變化。
全球貨幣狀況，現在是趨緊的。美國，加息縮表，加上減稅，這種情況下減稅會導致美國貨幣政策更快上升。過去美聯儲加息兩到三次，如果財政刺激以后很可能3到4次，甚至4到5次。這種情況下全球的美元流動性也會逐漸收縮。今年數據我們可以看到，大概統計了全球所有國家的外匯儲備和美元的基礎貨幣供應量，這個數據已經在逐步的下滑，全球主要國家的經濟體10年國債收益率已經出現明顯上升。這種情況下，全球貨幣環境逐步收緊。
前不久英國、韓國都加息了，未來跟隨加息的人會更多，對中國的影響主要是中美逆差方面的影響。美國擴表行為導致十年期國債收益率下滑了100個，美國成功縮表，十年期國債，，現在中美逆差125到150個，未來很可能美國利率比中國高，這會惡化中國的資本環境和匯率的一個穩定性。
第二個新的因素，前一段美國12月2日特朗普稅改，對全球資本流動影響會更大一些，現在美國跨國企業為了避稅，把利潤放在像盧森堡這種免稅天堂，現在特朗普搞了稅收加，交14%的所得稅可以把利潤匯回美國，這部分利潤，50%是現金，這對過去10年、20年吸收美國資本國家影響非常負面。
國內，主要有可能產生新的變化地方，國內的信用問題，信用收縮。我們基礎貨幣的擴張還是收縮還是要看美元狀況，這方面不會有太多驚喜。另外一方面我們借貸行為創造貨幣，創造行為影響貨幣流動速度。這種情況下，我們分析過去10年三次貨幣投放的大周期，居民借錢主要為了買房或者消費，企業為了擴大產能。政府財政支出主要搞基礎設施。三者中貨幣創造能力最強是政府，然后是企業和居民。08、09年貨幣創造非常猛烈，居民和企業瘋狂加杠桿。財政支出沒有那么大的波動。
經濟都出現了一個繁榮。第二個貨幣擴張出現在12年和13年，這時候我們加杠桿幅度相對比較溫和，經濟只出現一個小反彈。
第三次就是最近一次，15年開始，企業的杠桿率沒有出現很明顯的變化，可以說甚至出現一小部分的下滑，但是我們居民瘋狂加杠桿，這種現象我比較奇怪，企業對未來展望悲觀，個人很樂觀。
所以我們看到這次經濟，出現了大概0.1%的波動，住房價格出現井噴式的發展。
現在判斷很可能這一次加杠桿周期已經臨近結束，原因三點，跟整個房地產和居民杠桿率上行，以及房地產規模，貸款規模有關。整個房地產產業像日本、臺灣、韓國，房地產的一個固定資產投資占GDP比重在城市化率接近70%的時候沒有超過10%。中國的水平已經接近他們，我們現在已經7%。這個角度來看整個房地產行業會進入成熟階段，對經濟拉動或者杠桿率拉動會下降。
第二個階段整個貸款率已經到達峰值水平。日本，一平米房子50萬美金一平，最瘋狂的時候可以買下整個美國。那時候整個社會結構也發生了很多變化，出現一種情況企業董事長，可能沒有房子，但是手下員工有3、4套房子，出現工作倫理的沖擊。
那時候整體房地產貸款占GDP余額26%，現在中國相關貸款已經接近這一水平，接近日本頂峰時候水平。另外跟整體居民杠桿上行有關，我們現在整體杠桿率只有56%，發達國家要高一些，有高一些的理由，畢竟他們的社保體系和醫療保證可能比我們好一些，所以敢借錢消費。所以人口老齡化之后這一指標在海外發達國家出現了漸漸回落，中國處于在這一階段。這個角度看我們明年信用創造會出現明顯收縮。
明年政策走向跟最近幾年政策一脈相承的。15年到17年政策走向三去一降一補。15年降成本，連續降息，16年去產能，結構性改革，商品價格出現大漲。其實16年6月份開始CRD現貨出現很明顯的井噴，真正反應到股票市場周期股的上漲出現在17年6到8月份，有一個滯后的傳導效應。
到了17年，我們提的政策目標是去庫存，特別三四線城市庫存，現在整體三四線城市庫存狀況，可能已經是在無房可賣。我的一些親朋好友都在搶房子，小城市里面確實也代表一種消費升級過程，很多小城市沒有品牌房地產企業進入的，這種情況下他們建一個比較好的小區，有一個良好的示范，對當地消費拉動比較明顯。不是說他們沒有房子住，三四線更多是住房體驗消費升級的過程。
我們看到17年整體現象，全國房地產廣義庫存下降8個月。很可能的變化我們要去杠桿。很可能還會補短板。這是明年的整體貨幣和政策的脈絡。
講這些問題，并不是說為了預測市場，市場很多時候跟貨幣和經濟關系不是很大。經濟和貨幣只是影響市場的一個因素，但是會影響市場的結構。我剛才講的存量時代，產能兼并整合，讓龍頭企業會不斷的兼并小企業，市場占有率會不斷上升，雖然整體的經濟維持6.5，但是它的增長會突破經濟增長的上線，對我們的投資風格和市場結構產生非常顯著的影響。
我們的貨幣環境，貨幣寬松未必導致市場上漲，貨幣寬松有可能出現通脹，貨幣寬松不是牛市產生的條件，只是一個必要條件。
一個大的變化貨幣偏緊的時候，很多A股市場股票沒有資金介入，會出現A股港股化甚至美股化的趨勢。這種情況下市場結構和風格會發生比較大的演變，這是我們分析經濟和流動性的最主要目的。
下面是我們對于市場的一個展望，市場上我們一句話概括觀點，我們不悲觀，繼續布局核心資產和利潤聚集的方向。額什么不悲觀？今天早上鄭教授講的，從長期戰略角度講的比較多，我們從A股的基本面的角度看找不到悲觀理由。
首先看估值，A股估值全球最低，就是洼地，不斷低于新興市場國家，還低于發達市場國家。橫向對比，歷史上對比，A股估值相當于歷史平均估值附近，不是太高不是太低。所以估值角度我們找不到明顯下跌的理由。
第二個理由大類資產，A股，前段出來一個資管新規，影響特別大，打破了剛兌，很多理財產品過去是用預期收益率標價，現在用凈值法標價。所以很多客戶就誤解了原來是沒有風險。現在打破剛兌。，，限制杠桿率和非標。反映到整個理財產品市場看，我們發現最近整個理財產品出現小幅度下降，規模停止不前。是90天以內的短期產品消失不見了。，，
第二房地產的負面變化，房地產現在在一線城市，上海租金的下跌非常嚴重，今年一個平均租金要比過去平均下跌20%到30%，房子掛出去出租可能3到4個月沒有人問。租金回報房地產投資價值在下降，從房價絕對上漲看未來看不到很明顯的上升空間，所以房地產我覺得對A股資金分流情況逐步減弱。
最后一個情況傳統A股分析三要素模型，第一無風險利率。無風險利率在緩慢回升，全球貨幣在收縮，然后國內信用也在收縮。這種情況下無風險利率不可能一直下行。所以會對18年市場產生一些負面沖擊。沖擊只是A股高估值版塊。這種情況下可能沖擊是A股市場結構。
另外一個我們風險偏好，這幾年我們一直在講牛市之后出現了15、16年的下跌，這種下跌會帶來一個熊市后遺癥的恢復，并不是短期一兩年就可以恢復的，歷史上也沒有這么快恢復。
目前整個A股風險偏好是中線偏低的位置。我們17年現象是中上游的業績特別好，高鐵、有色、煤炭100%到400%的增長。明年年初PPI回落比較快中下游利潤改善會比較快，我對整體業績不是特別悲觀。
第二位什么布局核心資產？什么是核心資產？就是中國滬深三板，會自己挑股票，剔除不好的股票。第一存量時代，很多企業市場份額會逐步減少，還有一些僵尸企業會倒逼，讓出很多空間。這情況下龍頭資產強者很強。
第二個流動性負面，流動形成不足的時候資金池聚集在少數股票。資金聚集在少數股票會帶來大多數中小票流動性不足。
我們資金結構也發生了比較大的變化，就是投資者的結構。現在整個A股市場如果以全部市值來計，外資占1.7%，比例不是特別高，但是對A股整體投資風格產生比較顯著影響。第二機構資金一直在發展壯大，從14年14%左右現在大概17%，專業投資者規模在發展壯大。第三，北上資金規模加上明年，北上資金會越來越大。這種投資風格是價值投資。資金結構變化肯定支持我們這個結論。
最重要的就是我們的核心資產成長空間非常大，中國企業一定是世界上最大的企業，中國人多，每人喝一瓶茅臺就是14億瓶。中國是有最大的內需市場，然后中國工業、企業有最大規模的大學生的供應。今年大學生畢業8百萬，創出歷史新高，加上中國每年培養工程師的數量，這個數據很大。中國存在一個大學生紅利和工程師紅利，會對我們制造業發展產生積極正面影響。
另外一個中國基礎設施是全球最好，現在去一些所謂發達國家，覺得到了第三世界一樣。龐大的基礎設施加上龐大的內需加上龐大人才隊伍，中國的企業肯定是全球最大。現在我們只要對比各類行業里面中國和國外的市場發展的規模，我們發現中國的白酒巨頭，營收對比看還是比較少。中國汽車那就更小，中國化學品，A股市場的龍頭就是萬華（音譯）。中國龍頭資產和海外龍頭資產對比我們要找到一些有巨大成長空間的行業尋找。
有色化工、建筑醫藥。我們科技最近一年上漲比較大，但是跟美國上市公司市值比還是很小，BAT，還有小米，整體市值和營收規模和海外幾家Facebook、谷歌發展空間很大。中國核心資產成長空間巨大。這是一個最重要的投資立足點。
第二明年很關鍵的點，我們要布局業績聚集的方向。業績聚集方向是長期行為，不是說我們剛才進的CTI、PPT，帶來短周期變化，更多是經濟結構變化帶來利潤趨勢變化。我們現在最重要是去地產化，就是去泡沫化。房地產泡沫如果在明年得到解決的話，被房地產壓制的行業，餐飲，消費利潤會有一個反彈。
第二個我們的利潤轉移的方向，可能跟我們微量轉型的方向比較相關。前幾年說的是七大新型戰略性產業，很可能國家產業政策引導會改變利潤分配格局。中國制造2025包括先進制造發展可能也是未來最重要的關注點。
最后我想講的是跨國化，美國經濟過去一直維持2%到3%增長，企業利潤增速是雙位數。因為他們在全球市場進行經營活動。中國現在也步入這個階段，很多企業在國內已經飽和，會不會出海，獲取更多營收增長可能，也是我們需要關注的點。跟目前國家“一帶一路”戰略相關，所以我們可以重點關注。很常規的生產性服務業，這些東西很可能A股市場沒有比較好的投資標的，但是如果我們做實業投資也是一個比較關注的點。
最后講一下今天結論，我們整天配置思路，要緊跟業績步伐。
今年3季度時候，經濟對新周期討論比較多，經濟新周期，包括我們A股市場賣方的幾位大咖，一個認為有一個認為沒有，我們覺得在那個階段市場存在經濟的強復蘇預期的時候，美股市場配置重點是周期的彈性。那個階段我們發現表現最好的是碑拓（音譯）指數大的行業。有色金屬、煤炭。，，所謂新周期，我們從杠桿角度看新周期，就是企業在去杠桿，居民在加杠桿，整體杠桿率沒有出現大幅度波動，是維持常態的水平。
如果從利潤分配角度看，中上游利潤在改善，但是下游在惡化，從利潤角度講不存在新周期。行情驅動邏輯看也有一定特點，我一直想為什么A股市場要漲，那些東西不漲。上漲的東西有背后的原因，就是因為業績好，業績驅動。期貨價格在漲，跟新周期沒有關系。新周期實際上是一個偽命題，經濟根本不存在強復蘇的可能。我們現在很多問題沒有得到解決，而且我們的經濟沒有出現出清，所謂出清就是企業杠桿率大幅度下滑，如果企業杠桿率出現大幅度下滑。我們會出現很多失業人口，會出現很多破產企業，僵尸企業會倒閉。
今年去杠桿重點是金融領域。我們最近和債權人交流他們說沒有辦法做套利，央行認為他對經濟沒有好處，產生很多金融風險，今年壓縮主要是同業、理財。真正去杠桿還沒有到來。
從經濟角度看，如果弱復蘇，很可能要關注估值和業績匹配度。要找估值和業績差不多的行業去研究，去配置，去選股票。這個角度講，A股按照成長性和估值分類劃4個象限。高估值和低成長首先排除，最后覺得高估值，高成長，低估值的，，這些行業可以在里面找一些機會；
第二個有關于明年配置節奏。實戰意義更強，也是投資者關心的最主要方面。年內A股市場存在調整的一些可能，中央經濟會議沒有開，明年的經濟增長目標是什么還沒有定。加上12月份A股市場的，常規的12月份年末資金緊張加上現在地緣政策影響，所以A股市場在年內存在調整可能性。
這種情況下今年藍籌、白馬漲了一大波，我們要配置一些業績比較穩的品種進行防御。我推薦金融地產和業績比較好的周期股。
第二個階段很可能明年2、3月份開始PPI開始回落，這種情況下消費和成長，很可能會獲得市場關注，我們要提前配置中下游企業，像印刷、包裝、電力，醫藥中下游行業。過去三輪CPI和PPI裂口收窄行業中我們發現這些行業表現超過市場平均水平。
第三階段，關于明年最確定的一個事件，很可能A股入摩，很可能會持續7到10年全部納入。明年二季度開始市場會進入以大為美的階段，我們要配置一些低估值低成長的品種。
最后配置小結，銀行，關心銀行的知道現在整體銀行的PE是打折出售。為什么我們覺得PD回歸一，金融企業一個負債率開始出現下滑，意味著銀行體系資產質量在持續改善，這種情況下銀行資產打折出售肯定不合理，所以我們覺得要買一些PE特別低的銀行股，很可會有50%以上的空間。現在有0.8%左右的PD銀行股，作為明年配置低倉非常合適。今年市場每次出現預期下跌的時候，銀行股出現明顯異動，加上基本面改善可以重點關注。創業板只是反彈機會，整體創辦板業績沒有見低。我們只可以關注一些結構性機會，像5G，可能會帶來比較大的改變，因為它的實時互聯能力，還有數據吞吐量更大。這種情況下會導致互聯網出現比較大的發展，還有車聯網，無人駕駛都是相關的。相當于一種基礎設施。
原來炒3G、4G的時候我們炒視頻網站，那時候可以無線看視頻，流量很可能達到臨界點，后來是游戲。5G時代帶來的應用很可能會更加復雜。
還有(you)人工智(zhi)能結構性機會要重點關注。謝謝大(da)家！

主持人：謝謝！

主持人：謝謝！
（茶歇10分鐘）

主持人：各位親愛的來賓，各位華安證券的貴賓朋友們，我們再度回到活動現場，經過一天的智慧碰撞，相信大家已經有很多收獲，但是知道今天這么難得機會，我們邀請來自全國各地的投資界朋友，大家有很多話題想要在這里一起研討，我們今天作為華安證券的策略分析會，我們特別邀請具有代表性的專家，他們將在這里和大家一同論道2018，開啟一個思想碰撞。
今天論道的嘉賓朋友有：
彭德才：個人投資者代表，網名廈門彭大將軍，堅持自下而上的選股思路，逐漸公司業績與成長，在股價低估時重倉買入長期持股與公司一起成長，踐行巴菲特價值投資，從零開始依靠股市期貨投資實現財務自由，過去17年，年化復利收益率高達30%以上。
張權：華安證券研究所首席策略研究員。
但斌：深圳東方港灣投資管理股份有限公司董事長經理，中國證券投資基金業協會私募證券投資基金專業委員會15位委員之一。
丁杰人：嘉實基金上海股票投資事業部負責人，執行總監，10年以上專業投研背景，5年以上公募及海外基金管理經驗，5年期年化收益率20%，超額收益12.87%。
周曉歡：茂典資產投資經理及公司合伙人。經濟學碩士，FRM持證，9年從業經驗，歷任中泰證券固定收益部高級經理，分別負責過債券投資，承銷及理財業務，參與管理規模超過70億，三年業績平均年化收益率超7%，2012年在中泰證券主導開展報價回購業務，在宏觀經濟分析，債券投研和流動性管理方面有豐富的從業經驗。
馬自溶：華安證券首席投資顧問。

現在6位嘉賓坐在臺上，感覺陣容非常強大。2017年雖然進入冬天，但是廈門我們一點都不覺得寒冷，尤其今天這樣的華安證券一個活動現場，我們根據異常溫暖，也許還有激動和期待。
我們把之前主辦方通過和大家溝通整理的熱點問題向各位發問。
第一個問題大家非常關切，特朗普減稅政策得到通過之后，大家在猜測他對于全球資本流動性會產生很多方面的影響，究竟各位從自己研究角度來看，會對哪一些資本市場產生影響，對新興市場、港股、A股產生生產影響？
彭德才：美國降稅從經濟實體的角度，我個人對美國肯定有利。部分實體經濟回流到美國。實戰角度考慮，中國有一種利好叫做見光死，，這個角度來說美股已經連續上漲差不多10年，然后借助這個利好，美股會不會出現一種向下拐點，我個人有一種可能性非常大。這個角度考慮美股我是不會去高位接盤。同時從全球資本流動性講，因為資本是逐利的。美國高位撤出來資金流向哪里？A股有機會，最大的機會應該港股里面，港股今年漲幅不少，但是也是各股在漲，相對于A股偏低。同時擁有H股的比價來講，比A股要便宜快20%到30%左右。從價值投資角度來說，個人還是偏向于通過滬港通，有渠道的可以直接港股渠道配置港股。
主持人：謝謝彭大將軍，他認為A股有機會，但是港股機會更多。
張權：我主要研究它，這個數據取得是在它加息環境下取得，這個數據真實性非常高。如果美國明年減稅，財政刺激，肯定會加快美國經濟增長。美國會不會加息速度、頻次加快，現在市場預期美國每年加2到3次。明年速度加快對A股有沖擊。
美國稅收高，原來35%，現在是20%，對于這些企業麻煩利潤換回美國就是交一個14%懲罰性稅率可以成功回去。從中長期角度，全球制造業會不會出現大轉移也是我們要關心的現象。短期而言肯定會拉動中國出口，我們的出口增速短期會高一些，中長期還要繼續觀察。
主持人：謝謝，產業的角度看待這個問題。
但斌：我們做美股，減稅以后對美國大公司，像今天的盛教授說的應該是非常好的。蘋果公司，實際減稅以后受惠最大的公司。蘋果本身帳面現金2千多億美金，帳面現金減了以后看盈利，這個公司非常便宜。我個人認為，2008年正好到2018年很多人擔心美國是不是見底，美國大公司情況見底情況不大。甚至2018年蘋果有可能突破1萬億美金，成為全世界最大公司，創造人類歷史。如果明年蘋果創造1萬億市值以上美金基礎上會帶動亞馬遜、谷歌、中國的騰訊、阿里巴巴這些大公司還會延續2017年的大象跳舞的情況。而且更有力。我看不到明年有發生危機的跡象。
人類歷史上，過去100年歲月，很多人擔心的見底，但是表現得更出色。資本市場有一個最大的規律，螺旋上升的，資本市場最大規律長期看是向上的，而且一般來說見底，2008年或者2015年見大底有很多跡象可尋。一個杠桿，滿倉加杠桿。現在大家擔心2018年有危機，2017年初的時候也有人擔心快10年，甚至2016年開始擔心。我很難相信人民擔心的情況，憂慮情況下，空倉下會見一個大底，，無人駕駛決定的話，誰擁有數據誰擁有未來。如果你很看好云計算，云計算行業已經突破10%臨界點。美國買亞馬遜、微軟、谷歌，中國看騰訊、阿里巴巴，看不到這些公司有放緩現象，每個公司50%、80%的強勁增長情況下，你說見底，每次下跌都是送錢的。前兩天稍微跌一下這幾天又回去了。
我自己判斷我看不到這種跡象。減稅也好等等只是讓美國變得更強，這樣的背景下，我還是比較看好的。包括中國，2018年可以說，應該還是兩極分化，強的會更強，在中國這樣的國家，我剛才看到強勁中國的表現下，中國好公司應該表現非常強勁。
主持人：謝謝！看好中國，也看好未來美股2018年大象跳舞的情況。我們一起期待。嘉實基金丁杰人先生。
丁杰人：從三個層面回答。第一對美股我完全認可但斌先生觀點。大家不要以A股市場看待美股。據所有外資方分析看，這次退稅，明年可能在10%以上加速。明年標普500，，美股最大問題就是四大科技股估值非常低，谷歌就是20倍左右，蘋果10倍，大量銀行股，美國估值非常低。退稅包括加息會影響美國，從大概3、4年前美股的小市值100億、10億美金的估值非常貴。
第二個講產業影響，第一退稅是大家不要靜態看，美國退稅之后中國包括全球政府不會漠視他退完稅我們一點動作都沒有。中國政府一定會在看好未來想要發展結構性，一定有退稅政策的博弈。
第三全球資金流的問題，今年其實是比較明顯，美聯儲也加息，但是美元一貶值，最重要原因今年大量全球資產流動性從是美債和歐債大量流向海外市場，包括海外債券、港股、A股息。因為美債和歐寨利率太低，全球經濟體系是全面加速復蘇過程。大量低風險資產信用非常不足。
大家不要看股市的錢，海外最大資產是固定資產收益，整體債券美國一個市場，，我們估算下來500多萬億，10倍以上權益類資產。這樣大類資產里面每年一到2點資金往其他方向流。我們判斷美聯儲加息是超預期加息，明年整個資金流不會受到退稅的影響，大家不用太擔心這樣的事。
周曉歡：我從債券角度講一下美國減稅對我國債券市場的影響。首先一個減稅政策，從目前看是對美國整個GDP上行有一個預期肯定還是在的。疊加明年一季度的時候特朗普會有一個預案出來，對于美國GDP上行預期一直存在。從美國利率水平看，美國國債收益率，特別10年國債收益率今年一季度達到2.6水平，目前從靜態收益看現在已經回到2.36水平。一季度大現在利率水平在下行。
我國國債收益率前段時間稍微碰4%，現在中美逆差，沖破大概過去2年時間中美利差的水平，對于我國債券市場影響目前看遍及比較少。因為我國債券市場核心因素就是金融去杠桿，第二個因素就是整個我國經濟韌性非常強，經濟下滑速度目前看非常慢，經濟穩健性比較好。所以我認為美國這種減稅政策對于我國債券市場影響邊際非常小。
馬自溶：我從這一次減稅跟證券市場連續想一下，我更主要側重于對短期內市場做法。資金流入、流出來看，減稅資金撤離與否，對A股短期內形成下跌的動力或者助長機會還在。很有可能借助這個機會A股，這是從資金流入和流出角度看，股票漲跌完全是資金流決定的。
第二點，中國發生很多像15年重大的事件，我們政府有的是辦法，減稅今天早上我們第一位老師說了，我們已經做到很快做出反應，你減為什么我不能減。你過去的企業為什么到中國來？來的動機是什么？資本是逐利的。未來情況下，這邊要做到足夠好，應對得足夠充分，我認為影響不大，我也看好中國經濟。
主持人：看來大家認為美國減稅對于中國經濟或者中國市場不會產生太多影響。我們重點討論一下A股市場行情。
在2017年整個市場呈現一種典型二八分化格局，原因是什么？2018年會不會發生變化？
彭德才：其實是由政策導向引起的，因為從國家監管層的態度，年初大家已經劉主席上臺以后，有些游資基本不敢活動，另外一個，大部分資金布局在以銀行、茅臺，他們布局很多籌碼在里面，這個也是戰略考慮。價值投資這些都沒有錯。我最近觀察一個現象，國家對已經從有些上漲幅度比較大的藍籌股票里面，有撤出來的跡象會不會影響大藍籌的大趨勢？這個有待觀察。
我個人認為2018年機會有兩種，一種因為有一些小票的抄底反彈機會還是存在，大藍籌的機會，只有經過一種相對調整，比如調整10%、20%以后，然后再可能的話進入一個合理的買點。整個機會比2017年可能操作更容易一點，作為個人來講。
主持人：作為個人投資者非常有信心。
張權：二八分化是很正常的常態。牛市什么都漲，A股市場大多數不是牛市，70%、80%是二八分化狀態。也有經濟和流動性方面的原因。經濟存量經濟，存量經濟就是分化，小企業和大企業之間的分化，先進產能和落后產能之間的分化。分化會帶來利潤相同龍頭企業聚集，這是一個很大的變化。
另外一方面資本市場流動行不夠。和年初相比，錢不夠的情況下只能追少數股票，大部分股票沒有流動性。18年這種現象也很難去改變，很可能18年的風格會延續17年投資風格，強者很強。中小票我贊成彭大將軍的觀點，存在抄底反彈機會，但不是主流。
主持人：強者很強。你覺得這樣的一種市場機會中，2018年對于投資者來說更容易操作還是風險更大？
但斌：好的公司里面你過得是像春天一樣，如果在不值錢公司里面，肯定是像熱鍋上的螞蟻。市場跌成這樣，好像還有1千支股票市盈率100倍以上。大家熱衷的公司都是2、3百倍。萬一被套住就如坐針氈。買太貴公司，風險是非常大的。
更重要的是，27年資本市場到轉折時期了，首先從供給方面，19大一個非常明確的一點，加大直接融資。如果這個方向是一個長遠方向，意味著今年400多家上市公司，對中國來說這么大的國家，上市資源非常多，每年上400多家，10年就是四五千家，加上現在三千多家就是差不多8千家左右。
會自然而然買有成交量的公司，海外成熟市場沒有像中國一樣，版塊切換，大股票、小股票切換，沒有這個概念。就是始終圍繞真正好公司，像美國納斯達克，最近漲了50%。如果不買這5家公司虧的概率非常大。中國真正的藍籌企業不是說市值小了，從全世界規律看市值在不斷上漲過程，也是現在經濟規律。
所有細分行業龍頭企業在賺取更多利潤。如果投資不集中在賺錢更多企業身上，還延續過去27年投機想法是非常危險的。為什么27年很多老百姓是虧錢的，沒有這樣的正確價值觀。
茅臺是菩薩？為什么？投資茅臺或者投資騰訊這樣的公司什么時候讓你虧過錢？大家不愿意賺利潤推動性的。愿意賺概念性的，如果在美國同樣的場合，絕對不會有人討論什么版塊切換，大股票切小股票，不會討論這些問題。
主持人：始終堅持價值投資，而且對于企業基本面的分析，要拿得穩。
馬自溶，是不是要經常注意版塊輪動，你怎么看這種問題，怎么樣提示投資者？
馬自溶：上漲股票跟比例根本不到1。18年我的看法，這個比例可能會擴大，也就是說可能從小比例向大比例擴大，為什么會擴大？中國特色是什么特色？我們現在在座的這些人已經養成一個習慣，就是做暴利的習慣。下面有多少人一年保證20%，凡是炒股的人就是抱著暴漲的人。這20年股市，私募、公募也好，他們做的股票，他們長時間以來養成的習慣，習慣就是說還是做那些東西，這個習慣很難改變，我要描述的中國這一群人可以養第一代，真正炒股高手沉淀到現在，他們慣性思維里，應該有70%到80%的人依然炒作跌久必漲的東西。
股改之后大家有一個錯誤觀點，大盤股沒有了。因為建立在過去基礎上講，股權流動，大盤股，小盤股，結果事實證明大盤股比小盤股漲得厲害。經過15年暴跌以后一些股票跌得比較厲害，漲得好的并不是大家認為很好的東西，我們就有什么ST，去年漲300、400%的，這是什么原因？沒有和什么理念碰撞，我只是講習慣。如果講2018年我認為跌久的東西，當然要有基本面支撐，要有資金流動。這樣的東西仍然會表現得十分精彩。
主持人：謝謝馬自溶先生。丁杰人先生，馬老師華安證券是首席投資顧問要面對投資者的發問，怎么樣投資股票。您是我們的廣大股民把錢放在你那里，您的操作思維怎么考慮二八分化問題，以及2018年投資風險？
丁杰人：我們用科學解釋歷史的方法做投資研究的。大家會想今年二八分化，什么原因可以產生二八分化？有一種情況下，今年最主要的一個變量，大家不要猜明年什么風格，換手率，如果換手率低迷情況下說明市場不足，茅臺漲得比較厲害，包括很多藍籌股漲得比較厲害，流動形成不足的市場業績推動不能推動估值提高提高的。如果明年換手率比較低迷情況下價值投資是一個主要投資側。
今年到底發生什么重大變化？今年國內市場發生什么事情和過去不一樣？第一監管，對整個資本市場偏好出現明顯打壓，包括私募的發行大量時間監管，包括一些非理性資產，包括保險公司都被嚴格監管起來，導致市場偏好比較低。
第二個今年國內利率水平上升非常低，國內資產沒有錢。今年唯一增量資金來自于海外，今年港股通流入資金，超過30%以上。誰有錢就可以定價，永遠是增量資金定價做股市，我們所有做價值投資理念從美國學國家的。為什么今年做價值投資順風順水，因為我們的老師巴菲特就投了茅臺、美的，，15年增量資金全來自于兩融，來自于高風險的流入。當年兩融日成交量超過好幾萬億，都是高風險資金流入。他們喜歡總體投資，喜歡炒作概念，炒作一些散戶可以接受的任何東西。
目前的盡管環境，目前流動性背景下，目前外資是主要定價風格這個風格很難逆轉過來。
大家不要區分價值和成長，國內成長股沒有少長，這里面有好公司和壞公司之分，估值也是比較高的，今年香港漲幅低的是騰訊，翻了一倍，比國內大部分估值高。大家不要按照以前的慣性思維區分成長股、小盤股、大盤股，更要看重企業的競爭能力，今年A股很多，包括很多投的高科技公司，估值也不便宜，今年市盈率已經30多倍，明年市盈率20多倍，今年仍然有100%到50%的增幅，完全是加強了。
大家不要再按照過去傳統思維看待股市，未來就是要看這樣的市場，跟美國環境越來越相似，大家要重視長期價值投資理念，重視好公司和壞公司，不是區分二八現象，這個沒有意義。
主持人：大家確實非常贊同。剛才說到一個如何判斷一個好公司。
接下來這個問題，但斌老師每次演講過程中大家非常關心他提的股票，茅臺，如果把它算清楚了，這個價格還是很便宜的，我朋友圈問了很多的人爭議這件事。
請教一下馬自溶老師，茅臺現在已經是PE29倍，市值7800億，您自己告訴我們您對于茅臺酒的判斷是怎樣的，基于什么來做這個判斷？
馬自溶：茅臺公司確實是一個好公司，未來也肯定可以漲非常好。我作為投資顧問我面向客戶，我沒有辦法讓他投資5年不動，20年不動。什么人講什么話。我跟客戶說買股票3年、5年他可能轉頭就走了。茅臺是好東西，大家有耐心持有它確實是好東西。
丁杰人：大家一定要站在全球視野看整個消費品公司估值體系。國內人覺得消費者很貴，明年20倍出頭的估值，盈利增長每年復合只有8%。20多倍一個非常好的行業，全球看就是20倍，導致他全球看就是20多倍的估值。過國內消費品公司，優勢在哪里？明年增速每個公司都是是30%以上，未來兩三年都有這樣的增長。
全球增長看，國內消費品公司很稀缺，估值跟全球消費品公司估值差不多，但是成長空間比海外的快。香港的海外機構看待國內消費品公司，覺得這個估值很合理，反而是大量夠國內投資看今年消費品很難理解有這么高的估值。這是普遍的現象。
在全球資本市場的手里，不僅僅茅臺，包括很多消費都有投資機會。
張權：茅臺我關注比較早，去年前兩年重點推薦白酒，那時候價格比較低。我當初掌握最低公司和茅臺公司的比價，茅臺定價非常便宜，承載著很強大的提價預期。
從現在看我覺得我很難判斷短期的投資價值，中長期還是一個偉大的企業。當年巴菲特買可口可樂的時候，25倍估值，后面漲了好多倍。一個偉大公司可以持續成長。茅臺公司最大的問題就是定位問題，如果價格太高，實際上不是一個一般商品，就是一個奢侈品，奢侈品最重要就是要是控制奢侈品產量。茅臺這兩年一直在增產，最大的敵人就是自己，能不能把產品定位、價格體系弄好。如果出現比較大幅度調整，可能是進入一個比較好時期。如果一直漲，普通投資者如果之前沒有底艙也沒有辦法上車。
主持人：剛才幾位大家作為機構投資者的意見，我現在特別想聽一聽彭大將軍，作為個人投資者你在臺上發言會影響現場的個人投資者。
彭德才：首先我聲明一下，我本身是但總的忠實的粉絲，我雖然做投資17年，我對價值投資的理解，除了但總說的這一種像茅臺優秀的公司，一路持有一路買進沒有問題。但是我如果發現一些標的跟茅臺一樣估值的時候，而且也一樣成長性的，如果是一個小公司的時候我還是偏向于更小的公司。因為所有偉大公司都是從小成長大的。10年前我看但斌先生書的時候那時候茅臺股價多少，現在多少？好東西要有好價格才適合我們買。
如果大家有能力花時間去找到優秀的小成長性的公司，兩者的選擇自然不言而喻了。如果沒有選到這種更好公司之前茅臺肯定是一個不錯的標的。從中長期來說，因為他現在沒有跡象的后果，這是我個人的判斷。
主持人：您跟您偶像觀點一致。相信大家內心會覺得很透徹。我們談了很多A股。
可轉債投資熱情的現象？
周曉歡：前一段時間轉摘申購方式出現改變，現在改成信用申購，申購成本出現大幅度下降，所以大家申購轉債比較高漲，現在有一些情況，大家現在不申購轉債了，買了以后就會破發，賺不到錢。而且基本上一次中1千塊錢。
出現這樣情況的原因，轉債指數從10月份中旬到現在出現比較明顯的下跌，一個是股票出現調整，第二個債券市場無風險收益率特別國債收益率出現大幅度上行。對轉債有明顯打壓。
另外一個因素，轉債目前的發行量特別大。根據我們統計，通過董事會預案以及股東大會，目前存量有超過3300億，市場上存量超過1100億。如果這些轉債全部發行，可以看到接近5000億市值的市場。短期看供給壓力比較大，需求這方面，近一段時間，近一個月以來整個公募轉債基金募集困難比較大，增量資金沒有進來，短期供需出現不平衡，導致目前價格出現下跌。
從我的角度看，轉債依然還是一個股性非常強，更加偏股性的產品。
主持人：謝謝！接下來有兩個問題，也是大家非常關注的，第一是地產，對于明年房地產市場的政策基調和房價方面的走勢。各位都是研究像股市的投資，也應該都會關注到房地產市場，不知道我們馬老師有沒有觀察過房地產市場？
但斌：我07年寫了一本書時間的玫瑰，大部分談投資有一篇文章寫房地產，文章題目就是中國核心城市房價有可能世界第一。10年過去了，這個判斷基本成立。為什么我覺得這個判斷是長期判斷，不僅僅是18年判斷。
我剛才也說了舉羅杰斯先生例子，長期看，假設中國成為發達國家目標可以實現， 有人說類似于30年代的美國，也有人說像美國70年代。房子漲了很多倍，供給關系變化，城市核心位置變化。
2049年，中國差不多14億、15億人，4億人是富裕人口，等于美國全國人口沒有中國多。中國國土面積和美國一樣大，中國可用面積很小，有一條著名的線，從黑龍江恒春到云南騰沖，這條線下半部集中中國人口90以上，上半部10%，這么多年的變遷，人口線沒有變化。新疆占中國1/6，即便是線以下的部分，從深圳飛上海，中國的國土面積都是山，真正的平原適合人類居住的很少。
相當于美國國家一樣的富裕人口，選擇地方是北京、深圳、上海、廈門這樣的地方，想想住的跟美國一樣的好房子，肯定要付出比美國要多得多的錢。長遠看，我跟很多朋友說，北京、深圳、上海，包括廈門這種好地段房子只買進不賣出。
再看中國，89年時候有一篇文章，當時按照北京房價，2千、3千塊錢，工資100塊錢，，如果89年的時候要知道北京房價像現在一樣漲到15萬、20萬，第一反應是買后海的別墅。展望未來50年變化，人類變遷非常大，看人類微量變化是指數級向上。財富創造，中國效率比美國還快的一個國家，我們現在創新是美國的速度兩倍，中國是非常有機會成為全世界最強大的國家，這樣的話房價我覺得你說那么低是非常困難的，特別核心城市。
主持人：彭大將軍，這些年您可能除了投資股市對房地產也有自己的見解和感受？
彭德才：對于房子來說，我個人一貫觀點我只要有房子住就可以。這么多年房價漲這么多我也沒有買多套房，有一套房住就可以了。我對房價的判斷估計高位長期橫盤的過程。房子投資周期比股票投資周期更長，一個漲了17年周期，高位跟股票一樣要橫3、5年，繼續上漲或者調整到時候再說。
這里我可以跟大家分享一下，我們房價跟股市有沒有關系？有沒有更好的投資機會？去年時候內房股漲那么好，因為房價本身漲了，公司拿的地前幾年漲的，非常便宜。如果以當前房價來說，為什么買房？買房不如買公司的股票。如果我愿意一個公司現在100億市值，如果持有的土地或者房產重估，價值1千億，扣掉負債還有500億，總市值只有100億情況下，我有錢我會不會拿100億把這個公司全買下？
我會挖掘這一種投資機會，我不會選擇在當前價位買房子。大家有興趣可以挖掘這類公司，對一個公司資產的重估，被隱性資產被低估，但是沒有被市場發現，沒有被大的資金發現。這是一個價值重估的過程。
但斌：我補充一下，大家如果有機會可以看一本書，上海的一個老中醫寫的，這本書講了一個銀元的購買力變遷，美國有長期數據，中國沒有。我們可以通過老人書籍看觀察中國房地產100年變遷。這本書20年代開始寫的，花了10萬大洋在上海買了一塊地蓋房子，現在一個大洋相當于50塊錢，10萬大洋相當于500萬。
如果這個房子還給你，相當于我們廈門鼓浪嶼上的別墅，如果你這個家族擁有了，這個房子市值了2億，多了會更多。如果不懂投資的話，或者沒有一個正確理念不要來資本市場，資本市場要把錢送給丁總專業投資者！住在廈門，從個人來說可以選擇買一個房子，投資要投資上海，最好的地段最好的房子就是毫無疑問。而且是可以穿越時代變遷的。時代變化真的誰也說不清楚。
有一些資產真的可以傳承，真的值錢的東西。從投資來說，有一些好東西，股票市場也是一樣。資本市場有一些東西真的是創造財富的，給大家送錢的，房地產市場也是如此。
主持人：和但斌老師投資茅臺一樣，好資產可以穿越時間河流。張權首席做策略發布的時候也有涉及地產方面，去地產化，去地產泡沫。對于明年地產調控政策預估和走勢做一些補充。
張權：在中國談地產比較困難，很多經濟學家十幾年前讓大家賣房炒股，都是害了大家。現在這個階段整個房地產市場透支了我們的收入或者基本面。從承載力來說，未來房價會進入一個高位盤轉的階段。如果大家收入反彈，房價顯得便宜了。還是要看基本面。
中國的房地產市場1998年以后才有的，美國市場100多年數據，房地產投資回報很低，比通脹高一點，長期角度看房地產帶給的回報沒有股票多，我的觀點也就是還是買股票。
主持人：謝謝，我們(men)的(de)首席策略顧問。臺上6位嘉賓非常厲害，從不同角度為大家分享投資見解。

提問1：我們先來說大宗商品怎么看的，銅、鋁的走勢。
丁杰人：商品我想講幾點，我想問你一下想知道商品還是商品股，這是兩個概念。從商品周期來看我們覺得明年商品分化非常劇烈，鋼鐵現在已經創最高點位置。短期比較強勢，但是看長期不是特別理想。
原油包括銅，大宗的一些我們判斷基本面比較好，全球今年包括明年全球經濟應該加速，川普退休之前美國整體加速態勢。商品需求層面比較好，具體看個股的供應層面，明年供應不是特別理想的商品要規避一些。
第二考慮商品股，可能大家真的我的建議還是少買商品股，商品股你看漲商品價格未必可以在商品股賺錢。有些商品漲但是商品股有跌，當中有一個很大不確定性。
第二商品價格在歷史不合理位置，如果要看公司價值，要假設這個價格長期在維持，雖然短期有一些商品價格可以往上走，但不代表股票可以繼續漲。所以現在商品股的利潤太高，3年維系不了。所以商品股我們偏謹慎一些。
提問2：感謝幾位老師，我想請幾位簡單跟大家分享一下明年你們看好的投資機會或者版塊，以及你們覺得明年市場最大的風險是什么。
謝謝！
彭德才：明年我認為最大的風險有兩塊，一塊就是所謂的龍頭品種，如果再次像，短期回調概率大了。
另外一塊風險，剛才但總他們反復提醒大家，對于一些績差股，對于小市值的又是極差的，甚至是虧損的有些公司一定要小心。隨著供給的量越來越大，這些公司最后會淪為像港股一樣，整天沒有成交，但是不斷登第一。我們A股來看，好像幾塊錢的股票還不多，很多有一些極績差股十幾塊，甚至有可能十幾塊跌到最后幾毛錢，這種現象很多，這個風險要防范。
至于機會我個人感覺，如果是大的藍籌、龍頭品種有一波調整，25%、20%的幅度，那時候是很好的上車機會，但是我不建議追高。還有一部分中小市值公司，本身公司非常優秀的，然后比如說有跌到15倍以下市盈率，本身有20%成長的公司，超跌完以后這種公司超跌反彈機會來
了。機會和風險其實是一個硬幣的兩個面，反過來看是對的。超跌的也是極優成長的好公司。
龍頭公司、績優公司有一波，我們我們機會來了，就可以上車了。
張權：風險我提示一下宏觀上面，可能主要風險還是來自于美國加息速度過快，會引起人民幣匯率負面波動。15年8月份匯改，A股出現劇烈下跌。這是非預期。
地緣政治方面對市場影響比較負面。
機會方面，最主要機會還是要把握，從周期交易的角度，還是要把握中下游業績恢復帶來的機會。明年確定的就是，周期不能搞，只能搞中下游的制造業，成本在改善。
這種機會是確定性的。包括銀行版塊，銀行資產質量在改變，全球是復蘇的態勢，加上中國嚴厲監管，今年很多杠桿在金融領域沒有了，對銀行的資產和經營風險都是一個主要改善。
如果每年中國提高銀行的風險準備，銀行資本更加充足，這也有一種可能性，我們要關注。
但斌：風險我現在最擔心就是地緣風險，其他的一點不擔心。
機會，有很多送錢公司，長期看，因為我們推算過大概未來7年像茅臺復合增長是在21%到24%。有這么長期高增長相當于給大家送錢，投資周期稍微長一點。
如果你要是說對人類未來有大概判斷，云計算、大數據，無人駕駛，這些領域的擁有大數據的云計算能力非常強的公司，會在未來的人類競爭當中占據最優勢地位。這些大公司，互聯網巨頭公司還有機會。
非銀行金融，我覺得保險這個方面，很可能未來5、10年保險公司一些龍頭企業表現非常出色。
丁杰人：先強調一點，大家每年會問行業這個問題，我首先要說明一個問題，大家既要看行業也要看個股，很多行業好不是因為行業好，而是因為里面有很多很優秀的公司。家電如果格力和美的，你根本就不用看了。
全球過去5年漲得低的是半導體行業，我想強調一點，中國半導體行業指數今年6月份創了歷史新低。因為個股差異實在過大，國內沒有大量的半導體質量企業非常差。大家要看好行業，更要重視企業，企業層面比行業更為重要。
行業講，第一新型制造業，現在很多公司走出國內，包括在全球份額未來可以做到50、60、70以上的份額。這樣的公司是受全球最喜歡的公司。三星當年把摩托羅拉和諾基亞擊敗了，，三星在韓國漲了三倍，這樣公司在國內我們未來會覺得有一大批公司，在全球份額排到第一。包括消費電子、AI、大量行業我們可以找到這樣的公司。因為有優秀公司在里面，所以這個行業才這么優秀。
剩下我們看好大消費，包括大金融版塊。
周曉歡：首先在明年貨幣政策，穩健中性的貨幣政策，我們不可能期望市場有非常充足的流動性，市場存量資金是存量博弈的情況。上個月資管征求意見稿我認為非常嚴苛，如果未來一段時間落地，有非常多的，包括私募、銀行理財，有很多現在市場資金會回流，另外一個角度從全社會4個部門，包括居民、政府，金融機構和非盈機構4個杠桿率目前看都非常高，明年是控杠桿過程。這樣的過程中市場流動性比較緊張
，這種情況下，風險資產表現可能會結構上有一定起色，但是整體就是一個振蕩。
目前看唯一一個調整一年多的債券市場，現在債券絕對收益率已經非常高，穩健中性貨幣政策決定整個明年資金利率水平將會處在一個相對比較穩定的情況。如果明年確定做到絕對收益就是債券。預期收益還是比較豐厚的，如果可以控制資金成本有一定套利空間。如果明年選擇比較好的時點，有一定資本利得的機會。明年相對來說債券的機會更確定。
馬自溶：有兩個行業我相對看好，看好邏輯我說一下。
我們北方導航系統從性能上遠遠超過GPS。滿街跑的共享單身只有中國可以做到，而且可以這么精準。這個行業未來會遍地開發，一直在推進GPS和實體經濟的接軌，這個GPS可以用到工業探測，各個方面去了，GPS就是精準定位，我們國家高超速試驗成功跟這個密不可分。
我們的北斗導航系統現在已經用到了共享單車，未來可以做成芯片放在老人和小孩身上，他們都丟不了。微量你可以想到的地方都可以用到GPS，GPS現在已經到了技術領先，而且放量的地步，大家找這方面的行業一定會紅火，美國用GPS統治這么久。“一帶一路”推出將來是，
，我們高鐵航運各個方面絕對離不開GPS，離不開導航系統，所以要關注這方面的應用普及，應該是可以很長時間紅火下去。
馬云富了是因為他成功了，所有人買東西上他的網。現在還有類似這樣的公司我們大家非常期待。茅臺好已經漲了很多，我們現在有沒有其他東西，作為一個大國，科技和智能機械制造和金融最重要，如果這幾個不領先就談不上大國。上世紀美國GDP已經達到全球第一，1900年。那時候金融跟經濟話語權在英國人手上，制造在德國人手上。
我要講的是，類似馬云東西有沒有，高端智能制造目前沒有創新，但是國家工信部已經推出了，東北上市公司開始整理智能制造平臺，講這個公司很敏感，大家想一下，我們買東西要上淘寶下單，如果淘寶把東西賣給我們。智能制造什么概念？同樣的概念，我們要制造什么東西把想法輸到某一個機器里，這個機器如果可以加工出你想要的東西，他很厲害，就是全世界沒有哪個國家可以做到的，這個非常重要。
主持人：謝謝！
提問3：但總，您覺得2018年投資機會中作為基金管理人做產品的時候，策略和倉位怎么配比，50%投云南白藥，剩下50%會選擇期權做對沖還是選擇相關類產品？
但斌：我們不做對沖，也不做其他的東西。我們基本都在藍籌股里面，我們投資非常簡單，而且我們從開始到現在基本上一直滿倉，除地緣風險以外，今年我們賣過一次，除了茅臺和騰訊沒有賣以后其他都賣了。我們說的地緣問題，如果排除這個我還是一直堅持。我們現 基本滿倉狀態，新的基金大家稍微擔心一點地緣因素。
好公司還是很便宜的，是給大家送錢的，我非常想把茅臺公司買下來，但是沒有那么多錢。我們基本上策略，2018年圍繞藍籌股構建組合。
主持人：謝謝！時間關系只能把問題提問到這里，感謝臺上6位嘉賓非常精彩的分享，謝謝各位！
（合影留念）
感謝所(suo)有現場來賓(bin)伴隨我們度過美好的一(yi)天，周末作為(wei)智享新時(shi)代(dai)“華安證券2018年(nian)投資(zi)策(ce)略研討會，大家肯定(ding)收(shou)獲很多。