IPO“上(shang)市獎(jiang)勵費(fei)”被亮紅燈、中(zhong)介(jie)機構(gou)收(shou)費(fei)不(bu)得與(yu)IPO結果掛鉤……三部門(men)聯合發文規范之下(xia)，依附在IPO財富效應上(shang)的“利益共(gong)同體”有(you)望(wang)被打(da)破，中(zhong)介(jie)機構(gou)將回歸“看門(men)人”本源，共(gong)同推動(dong)企業上(shang)市回歸應有(you)之義。

　　近日，由司法部(bu)會(hui)同財政部(bu)、中(zhong)國證監(jian)會(hui)起草的(de)《國務(wu)(wu)院關于規范中(zhong)介機構為公司公開發行股票(piao)提供服(fu)務(wu)(wu)的(de)規定(ding)（征求意見稿(gao)）》公布。《規定(ding)》對中(zhong)介機構涉及企業(ye)IPO的(de)行為予以規范的(de)同時(shi)，也明確了證券(quan)公司保薦業(ye)務(wu)(wu)不得(de)以上市結(jie)果作為收費(fei)條(tiao)件(jian)。

　　顯而(er)易(yi)見的趨勢是(shi)(shi)，券商投行原有的收(shou)(shou)費(fei)模式(shi)將迎重大考驗，疊加IPO階段性收(shou)(shou)緊(jin)的影響，投行需要在收(shou)(shou)入承壓的環境(jing)下(xia)探尋更(geng)公正(zheng)、更(geng)合理(li)的收(shou)(shou)費(fei)方式(shi)。更(geng)深層次的變(bian)化是(shi)(shi)，從收(shou)(shou)費(fei)環節出發進行改革，讓中介機構(gou)回歸自身提(ti)供服務(wu)的本(ben)位(wei)，從而(er)提(ti)高資(zi)本(ben)市場效率，確保真正(zheng)有競(jing)爭力的企業上市。

　　打破“造富神話”

　　在中國的資本市(shi)場，IPO被視(shi)為一場“造(zao)富神話”。每(mei)一家(jia)公司高溢價IPO發(fa)行上市(shi)，其大小非股東都會因(yin)此一夜暴富，中介機構也賺(zhuan)得盆滿缽滿。但相應地，這種(zhong)財富驟增效(xiao)應很可能會誘發(fa)IPO過(guo)度包裝，甚至(zhi)造(zao)假上市(shi)。

　　“在IPO項(xiang)目中，投行(xing)(xing)收費(fei)通(tong)(tong)常包括前(qian)(qian)期(qi)(qi)(qi)、后期(qi)(qi)(qi)兩部分(fen)(fen)(fen)，后期(qi)(qi)(qi)部分(fen)(fen)(fen)通(tong)(tong)常與企(qi)業(ye)上(shang)市成功(gong)與否掛鉤。券商對前(qian)(qian)期(qi)(qi)(qi)服務(wu)收費(fei)非常低(di)，上(shang)市成功(gong)之后的(de)(de)收費(fei)才是(shi)‘大頭’。而且(qie)募資越多，承銷(xiao)費(fei)就越多。上(shang)市前(qian)(qian)夕，部分(fen)(fen)(fen)投行(xing)(xing)還會(hui)和企(qi)業(ye)重新簽訂補(bu)充(chong)協(xie)議，代替前(qian)(qian)期(qi)(qi)(qi)的(de)(de)協(xie)議，通(tong)(tong)過臨時加價的(de)(de)方式獲取上(shang)市獎勵。”有券商投行(xing)(xing)人士(shi)告訴記者，以上(shang)收費(fei)模式是(shi)行(xing)(xing)業(ye)通(tong)(tong)行(xing)(xing)的(de)(de)做(zuo)法。

　　《規定》不(bu)僅劍指(zhi)IPO結(jie)果導向的中(zhong)介收費(fei)做法，也對可能出現(xian)的“變通(tong)”方式作出封堵。要求中(zhong)介機構及其(qi)(qi)從(cong)業人員不(bu)得(de)(de)在合同約定之外收取其(qi)(qi)他(ta)費(fei)用或(huo)(huo)者以臨(lin)時加價(jia)等方式變相(xiang)提高收費(fei)；不(bu)得(de)(de)通(tong)過簽(qian)訂補(bu)充協議(yi)或(huo)(huo)者另行約定等方式規避(bi)監(jian)管收取費(fei)用；不(bu)得(de)(de)通(tong)過入股、獲取上市獎勵費(fei)等方式牟取不(bu)正當利益；不(bu)得(de)(de)存在其(qi)(qi)他(ta)違(wei)反國家規定的收費(fei)或(huo)(huo)者變相(xiang)收費(fei)行為(wei)。

　　結果(guo)導向的(de)(de)收(shou)費模式將投行(xing)(xing)與(yu)企業利益高度綁定，成(cheng)為“一條繩上(shang)(shang)的(de)(de)螞蚱”。而《規定》的(de)(de)明令(ling)禁止(zhi)則打破了這種利益共同體。“以(yi)股票(piao)是(shi)否成(cheng)功(gong)上(shang)(shang)市(shi)(shi)作為收(shou)費條件(jian)會導致中(zhong)介機(ji)(ji)構為了確保收(shou)費而放(fang)松(song)對上(shang)(shang)市(shi)(shi)公司(si)質量的(de)(de)審核(he)。”南開大(da)學金(jin)融(rong)發(fa)展(zhan)研究院(yuan)(yuan)院(yuan)(yuan)長田(tian)利輝(hui)認(ren)為，中(zhong)介收(shou)費不得與(yu)上(shang)(shang)市(shi)(shi)結果(guo)掛(gua)鉤，有助(zhu)于(yu)增強中(zhong)介機(ji)(ji)構的(de)(de)獨立性(xing)，消減其協助(zhu)公司(si)進行(xing)(xing)財務造假、欺詐發(fa)行(xing)(xing)的(de)(de)動機(ji)(ji)。

　　未來如何收費？

　　《規(gui)定》目前階段主要是聽取公眾意見，距離正式(shi)出臺還有一段時間(jian)。對于(yu)《規(gui)定》生效之后，中介機構(gou)未來如何收費，業(ye)界還存在較多疑問。

　　其中爭議最大(da)的(de)在(zai)于(yu)承(cheng)銷(xiao)費的(de)收(shou)取。“投行(xing)的(de)工(gong)作量很難以階段性(xing)的(de)工(gong)作成果(guo)來(lai)量化，承(cheng)銷(xiao)費按照費率(lv)收(shou)取的(de)模式是國際通行(xing)的(de)做法。但(dan)(dan)從(cong)結果(guo)來(lai)看(kan)，確實存在(zai)上市募(mu)資越多、承(cheng)銷(xiao)費越高的(de)情況。后(hou)續大(da)概率(lv)會改(gai)(gai)革(ge)，但(dan)(dan)費率(lv)模式并(bing)未明確進行(xing)限制，目(mu)前來(lai)看(kan)下調費率(lv)的(de)改(gai)(gai)革(ge)方向可能性(xing)更高。”某券(quan)商資本市場(chang)部(bu)人士(shi)表示，對于(yu)中介機構收(shou)費，《規定》要求(qiu)“遵循市場(chang)化原則”，這(zhe)其實給(gei)了很大(da)彈(dan)性(xing)。

　　數據顯示(shi)，今年(nian)上半年(nian)的(de)IPO企業發行費(fei)(fei)率從最(zui)低的(de)4.07%，到最(zui)高(gao)的(de)21.97%，其中承銷保薦費(fei)(fei)用(yong)(yong)最(zui)高(gao)達到2.07億元，審(shen)計(ji)費(fei)(fei)用(yong)(yong)和(he)法(fa)律費(fei)(fei)用(yong)(yong)也(ye)隨(sui)著募集(ji)資(zi)金的(de)增(zeng)長而波動上升(sheng)。

　　也(ye)有投行人(ren)士認為(wei)，保留費(fei)率模(mo)式(shi)就意味(wei)著仍將會和募(mu)資規(gui)模(mo)掛鉤，下調費(fei)率也(ye)只能弱(ruo)化掛鉤程度。但如(ru)果變(bian)為(wei)一口(kou)價的(de)固定收費(fei)模(mo)式(shi)，從企業角(jiao)度講，上(shang)不(bu)了市，錢(qian)就白花了，還(huan)影響(xiang)利潤。

　　還有業(ye)內人士認為(wei)，承銷(xiao)費(fei)的改革可(ke)能(neng)會變相提高保(bao)(bao)薦費(fei)用，“按(an)照往常(chang)慣例，券商保(bao)(bao)薦費(fei)收取一(yi)般(ban)在100萬(wan)元(yuan)至(zhi)400萬(wan)元(yuan)區間，但僅能(neng)覆(fu)蓋成(cheng)本，主(zhu)要的利潤還是來源于承銷(xiao)費(fei)。但現在的市(shi)場競爭比較激烈，大幅提高保(bao)(bao)薦費(fei)并不現實。”

　　“目前公布的(de)文件明確了(le)政策態度，但說(shuo)法相對(dui)籠統(tong)，后續還要(yao)關注(zhu)證監會(hui)、財政部等出臺的(de)具體(ti)細則(ze)或者指(zhi)引。”有券商投行(xing)負責人表示(shi)，投行(xing)收入減(jian)少可能是大(da)趨勢，IPO節(jie)奏收緊、收費模(mo)式變(bian)更，短期內都將給投行(xing)營收帶(dai)來壓(ya)力。

　　投行收入承壓

　　在(zai)此項《規定(ding)》征求意見之前，中證協曾“特急”調研過券(quan)商近(jin)兩(liang)年(nian)IPO保薦承銷的收入(ru)情況。當時，就有業內人士(shi)認為，投(tou)行(xing)通過高募資(zi)規模的IPO項目獲取提成(cheng)實現(xian)“暴富”的機會將(jiang)不復存(cun)在(zai)。

　　從(cong)投行收入(ru)的角度而言，超募帶來的額外收入(ru)、上市成功的獎勵費被亮紅燈，IPO數量大(da)幅縮水的背景下(xia)，收入(ru)無疑將大(da)打(da)折扣。

　　數據顯(xian)示，2022年(nian)及2023年(nian)，證券公司獲得的IPO保薦承銷費分(fen)別(bie)為288.7億元、215.06億元，2023年(nian)較2022年(nian)下降(jiang)了(le)25.51%。在整體行業層面，2023年(nian)券商投行的利(li)潤平均下降(jiang)約55%。

　　這一(yi)下滑(hua)趨(qu)勢在2024年更為明(ming)顯。今年以(yi)來券商(shang)IPO保薦承銷費收入僅為26.49億元，同比下滑(hua)超八成(cheng)。

　　清華大(da)學國家金融研究院院長田軒認為，短期來看，《規(gui)定》強調對收(shou)(shou)(shou)費(fei)信息公開披露(lu)，禁止惡(e)意加價(jia)、禁止以(yi)發行結果為條件變(bian)相獲取違(wei)規(gui)性收(shou)(shou)(shou)入(ru)(ru)等，使(shi)得(de)中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)(jie)機構(gou)缺(que)少(shao)了以(yi)往超額收(shou)(shou)(shou)入(ru)(ru)部分。同(tong)時，中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)(jie)機構(gou)為提高(gao)服(fu)務(wu)規(gui)范度(du)和整體質量加大(da)投入(ru)(ru)，也會增加經(jing)營(ying)管(guan)理(li)成本，壓(ya)縮利潤空間。但長遠而言，具備高(gao)度(du)專業(ye)能力和良好口(kou)碑的機構(gou)將展現持續(xu)“吸金”能力，充分競爭下，業(ye)務(wu)量更多，收(shou)(shou)(shou)費(fei)也會更高(gao)。“從這一角度(du)來說，未(wei)來中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)(jie)機構(gou)收(shou)(shou)(shou)入(ru)(ru)是否(fou)受到負面影響，主(zhu)動權在自(zi)己手上。”