2017年(nian)業(ye)績超預(yu)期,維持“買(mai)入”評級(ji)
中材(cai)國際公告業(ye)績預(yu)(yu)告,預(yu)(yu)計2017年歸(gui)母凈(jing)(jing)利(li)潤9.2-10.3億(yi)元(yuan),同比增長(chang)80%-100%,17Q4歸(gui)母凈(jing)(jing)利(li)潤為2.0-3.1億(yi)元(yuan)(16Q4為0.3億(yi)元(yuan)),2017年扣非(fei)(fei)歸(gui)母凈(jing)(jing)利(li)潤6.1-7.6億(yi)元(yuan),同比增長(chang)110%-160%,超出市場預(yu)(yu)期(qi)。如果我們調整匯兌損(sun)益、鋼貿(mao)業(ye)務壞賬沖回及(ji)商譽減(jian)值損(sun)失三項對公司業(ye)績影(ying)響較大的(de)非(fei)(fei)經常性科目(mu)(注:與會計上的(de)非(fei)(fei)經常性科目(mu)劃(hua)分不完(wan)全(quan)一致(zhi)),則2017調整后(hou)歸(gui)母凈(jing)(jing)利(li)潤為10.9億(yi),同比增長(chang)188%。我們認為公司工程主業(ye)復蘇超預(yu)(yu)期(qi),長(chang)期(qi)水泥窯協(xie)同處置潛(qian)力大,維持(chi)“買入(ru)”評級。
2017年收(shou)入端平穩增長,毛利率顯著提升
預計2017年公(gong)司收(shou)入端平穩(wen)增(zeng)長(0%-10%),增(zeng)長主(zhu)要源于:1)成都院重大在建項(xiang)(xiang)目(即10.53億歐元埃(ai)及(ji)六條日產(chan)(chan)6000噸熟(shu)料水(shui)泥生(sheng)產(chan)(chan)工廠EPC+M合同)進入執行(xing)高(gao)峰(feng),2017年12月已開(kai)始(shi)試生(sheng)產(chan)(chan);2)安徽節源收(shou)入快速增(zeng)長。凈利(li)(li)潤大幅增(zeng)長主(zhu)要源于毛(mao)利(li)(li)率(lv)提升(sheng),公(gong)司通(tong)過推行(xing)精細化管(guan)理(li)、優(you)化資源配置等舉(ju)措(cuo),主(zhu)營業務(wu)成本、質量、進度控制得到(dao)加強,同時天津公(gong)司、中材建設個別(bie)毛(mao)利(li)(li)率(lv)較高(gao)項(xiang)(xiang)目進入收(shou)尾結算,2017年前(qian)三季度公(gong)司毛(mao)利(li)(li)率(lv)為17.3%,為歷史最高(gao)水(shui)平,我(wo)們認為未來(lai)隨著兩材工程板塊整合以及(ji)公(gong)司業務(wu)結構(gou)不斷優(you)化,毛(mao)利(li)(li)率(lv)仍有提升(sheng)空間(jian)。
2017年調(diao)整后凈利率達5.5%,接近歷(li)史最高水(shui)平(ping)(10-11年)
如(ru)果我們調(diao)整(zheng)匯兌損(sun)益、鋼貿(mao)業務壞賬沖回及商(shang)譽(yu)減值損(sun)失三(san)項對公(gong)司業績(ji)(ji)影響(xiang)較大的非經(jing)常性(xing)科目,則2017調(diao)整(zheng)后歸母凈(jing)(jing)利(li)(li)潤為(wei)10.9億(yi)(yi)(按照業績(ji)(ji)預告下(xia)限9.2億(yi)(yi)(已充分考(kao)慮安徽節源的非經(jing)常性(xing)業績(ji)(ji)影響(xiang)),加2.3億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)稅(shui)后匯兌損(sun)失(假設),減0.65億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)稅(shui)后壞賬沖回),假設公(gong)司2017全年收入增速(su)和前三(san)季度收入增速(su)一致,則公(gong)司調(diao)整(zheng)后歸母凈(jing)(jing)利(li)(li)率為(wei)5.5%,盈利(li)(li)水平接近(jin)歷史最高水平(2010-2011年,約6.2%)。而2016年調(diao)整(zheng)后歸母凈(jing)(jing)利(li)(li)潤為(wei)3.8億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(凈(jing)(jing)利(li)(li)潤5.1億(yi)(yi)元(yuan)(yuan),減1.5億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)匯兌收益,減1.4億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)壞賬沖回,加1.2億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)商(shang)譽(yu)減值,22%所得(de)稅(shui)率),凈(jing)(jing)利(li)(li)率2.0%。
主業(ye)拐點確認,受益兩材整合,維持(chi)“買入”評級
公司之(zhi)前公告2017年新簽訂(ding)單(dan)達(da)369億元(yuan),接近(jin)364億元(yuan)的歷史最高值,同(tong)比(bi)增長29%,回暖趨勢超出市(shi)場預期;同(tong)時結(jie)構(gou)調整(zheng)效果(guo)(guo)(guo)顯(xian)著,多元(yuan)化工程(cheng)、生(sheng)產(chan)運營管理、環保(bao)類訂(ding)單(dan)占比(bi)提升。兩材整(zheng)合穩步推進(jin),工程(cheng)板(ban)塊整(zheng)合值得期待,同(tong)時,作為(wei)集團內(nei)唯一掌握水(shui)泥窯(yao)協(xie)(xie)同(tong)處(chu)置危廢(fei)技術的公司,依托集團水(shui)泥窯(yao)資源,協(xie)(xie)同(tong)處(chu)置危廢(fei)業務有望在未(wei)來放量增長。我們暫維(wei)持公司17-19年EPS預測為(wei)0.53/0.83/0.97元(yuan),根據(ju)分部(bu)估(gu)值結(jie)果(guo)(guo)(guo)及可比(bi)公司估(gu)值,給(gei)予公司建筑業務18年11-13倍PE,疊加水(shui)泥窯(yao)協(xie)(xie)同(tong)處(chu)置業務DCF估(gu)值結(jie)果(guo)(guo)(guo),維(wei)持目標價13.87-16.34元(yuan),維(wei)持“買入”評(ping)級。
風險提示:工程訂(ding)單結轉(zhuan)不及預期,水泥窯協(xie)同處(chu)置業務進展不及預期。
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