估(gu)值低是許多(duo)基金(jin)經理在弱(ruo)市中拋棄(qi)成(cheng)長(chang)股并擁抱高股息策略的(de)核(he)心邏(luo)輯(ji)，但當(dang)高股息策略成(cheng)為各類基金(jin)經理追逐的(de)目標，甚至原(yuan)本重倉成(cheng)長(chang)板塊的(de)基金(jin)經理也被迫漂移(yi)的(de)時候，這個(ge)策略便開始出現分歧，退潮(chao)跡象也開始顯(xian)現。

　　實(shi)際上(shang)，當前不少成長股(gu)在(zai)巨幅調(diao)整之后，無(wu)論現金儲備、分(fen)紅(hong)還是回購，已經(jing)毫不遜色公用事業、周(zhou)期股(gu)，這種(zhong)新型(xing)“價值股(gu)”的(de)頻(pin)頻(pin)出現，很可能(neng)成為未來基(ji)金經(jing)理調(diao)倉的(de)重要風(feng)向。

　　高股息策略不斷強化

　　今年以來，在經濟復(fu)蘇進程偏弱以及股市相對低迷的(de)背景下，越來越多的(de)公募基金(jin)經理開始扎(zha)堆擁(yong)抱高股息策略。

　　長城基(ji)(ji)金高(gao)級宏觀策略研究(jiu)員汪立接受證券時(shi)報記者采訪時(shi)認為，今年(nian)以來經濟(ji)基(ji)(ji)本面處(chu)于弱(ruo)修復基(ji)(ji)調(diao)，房地產(chan)(chan)新政出臺暫時(shi)還(huan)未能扭轉(zhuan)房價下跌(die)趨勢(shi)，實體經濟(ji)需求較(jiao)為不足以及預期(qi)偏弱(ruo)的(de)現狀導致高(gao)景(jing)氣行業(ye)減(jian)少、業(ye)績(ji)增(zeng)速(su)下修，高(gao)股息(xi)資產(chan)(chan)階段性受到青(qing)睞。

　　“市(shi)(shi)場(chang)(chang)資(zi)金避險情緒較濃，今年(nian)年(nian)初市(shi)(shi)場(chang)(chang)大幅波動，隨后(hou)監管趨嚴間接導致(zhi)小微盤股兩(liang)次急(ji)跌(die)，并且(qie)從市(shi)(shi)場(chang)(chang)賺錢效應(ying)看，今年(nian)上漲(zhang)個(ge)股不足15%，與2018年(nian)水(shui)平(ping)相當(dang)。”汪(wang)立表示，在此背(bei)景(jing)下，資(zi)金投資(zi)偏好更加重視穩定性，高股息資(zi)產持(chi)續成為市(shi)(shi)場(chang)(chang)的焦點。

　　創金合信指數量化部(bu)基金經理孫(sun)悅(yue)認為，高股(gu)(gu)息策(ce)略(lve)展現出(chu)較強(qiang)的(de)防(fang)御特性(xing)，部(bu)分投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)出(chu)于(yu)避險的(de)目(mu)的(de)進(jin)行投(tou)資(zi)(zi)。市(shi)(shi)場從底部(bu)位(wei)置(zhi)修(xiu)復后，高股(gu)(gu)息策(ce)略(lve)主要體(ti)現為跟漲邏輯。市(shi)(shi)場修(xiu)復到一(yi)定(ding)程(cheng)度(du)后，投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)認為成長板(ban)塊的(de)業績仍然(ran)具有不確定(ding)性(xing)，同時伴隨新“國九(jiu)條”等政策(ce)的(de)發布，市(shi)(shi)場對于(yu)高股(gu)(gu)息的(de)認可程(cheng)度(du)進(jin)一(yi)步增強(qiang)。

　　顯而(er)易見，高股息策略前期成為(wei)市(shi)場主導力量(liang)背后的(de)(de)邏輯是股票(piao)市(shi)場賺取效應持續弱(ruo)化，尤其在小盤股策略大(da)幅(fu)度失效后，基金經理的(de)(de)避(bi)險(xian)情(qing)緒大(da)幅(fu)提升(sheng)。與(yu)此同時，密集發行的(de)(de)ETF基金也強化了(le)高股息策略。

　　汪立認為(wei)，今年ETF、險(xian)資(zi)(zi)(zi)是市(shi)(shi)場主(zhu)要的(de)增(zeng)量資(zi)(zi)(zi)金(jin)，保費高(gao)增(zeng)長(chang)帶來巨大的(de)險(xian)資(zi)(zi)(zi)配置(zhi)需求，而ETF在市(shi)(shi)場大幅波動(dong)期間逆勢流入，這(zhe)兩類資(zi)(zi)(zi)金(jin)天然偏好高(gao)股息(xi)資(zi)(zi)(zi)產，對銀(yin)行(xing)、公(gong)用事業的(de)配置(zhi)比例明顯高(gao)于主(zhu)動(dong)權(quan)益基金(jin)，增(zeng)量資(zi)(zi)(zi)金(jin)的(de)加持進一步驅動(dong)高(gao)股息(xi)資(zi)(zi)(zi)產走強。

　　意見分歧加大

　　然而，如(ru)許多基(ji)金(jin)經理所言，沒有(you)任何一種(zhong)策(ce)略(lve)能夠持續有(you)效跑贏市場(chang)，隨著(zhu)高股息(xi)策(ce)略(lve)不斷強化(hua)，市場(chang)的分歧也開始加(jia)大。

　　證(zheng)券時報記者注意到，中證(zheng)紅(hong)利(li)指數自開年至5月22日，其間(jian)累計漲(zhang)幅超15%，領(ling)跑一眾(zhong)寬基指數。但(dan)隨后開始回調，截至8月16日，年內整體(ti)漲(zhang)幅僅剩2.48%。雖(sui)然漲(zhang)幅被消磨殆盡，但(dan)紅(hong)利(li)行情在A股里(li)還是出(chu)盡了風頭。事(shi)實上(shang)，紅(hong)利(li)策略并不是今年異軍突(tu)起的(de)板塊。過去三年間(jian)，在各個概念和行業輪動(dong)劇(ju)烈的(de)背景下，紅(hong)利(li)指數一直悄悄走在前列(lie)，在行情震蕩加劇(ju)的(de)背景下，波動(dong)更小、預期更為(wei)穩(wen)定的(de)紅(hong)利(li)資產顯得尤為(wei)珍貴。

　　高(gao)股(gu)息策略高(gao)歌猛(meng)進也導致偏股(gu)型基(ji)金(jin)(jin)內(nei)部(bu)收(shou)(shou)益(yi)率大幅分化。數據顯(xian)示，偏股(gu)型基(ji)金(jin)(jin)里面年(nian)內(nei)收(shou)(shou)益(yi)率最高(gao)的(de)為永贏股(gu)息優選基(ji)金(jin)(jin)，今(jin)年(nian)以來，收(shou)(shou)益(yi)率達(da)到26.94%。而墊(dian)底的(de)金(jin)(jin)元順安產業(ye)臻選基(ji)金(jin)(jin)則(ze)因(yin)前(qian)期(qi)重倉成(cheng)長股(gu)，導致年(nian)內(nei)損失達(da)到43.57%，兩者之間的(de)業(ye)績差距超過70個百(bai)分點(dian)。

　　值得一提的(de)(de)是(shi)，業(ye)績墊底的(de)(de)金元(yuan)順安產業(ye)臻(zhen)選基金在(zai)今年6月(yue)末，開始(shi)大量增加“中字頭”高(gao)股(gu)(gu)息股(gu)(gu)票。顯然，在(zai)業(ye)績的(de)(de)壓力之(zhi)下，該基金此時轉向高(gao)股(gu)(gu)息是(shi)順勢而(er)為還是(shi)被迫調倉，仍有待觀察。

　　“高(gao)股息等類債(zhai)資(zi)產(chan)(chan)上(shang)漲的(de)趨勢(shi)實際上(shang)已持續多年，我們認(ren)為，目前的(de)紅(hong)利資(zi)產(chan)(chan)或已經(jing)(jing)(jing)(jing)超越深度價值的(de)范疇，并逐步走向泡沫。”鵬華(hua)產(chan)(chan)業升級基金經(jing)(jing)(jing)(jing)理(li)蔣鑫認(ren)為，股債(zhai)比處(chu)于歷(li)史最高(gao)水平，市場風險偏好仍很低，但許多權益(yi)資(zi)產(chan)(chan)經(jing)(jing)(jing)(jing)過長時(shi)間大幅調(diao)整，估值水平已經(jing)(jing)(jing)(jing)很低，具備(bei)極高(gao)的(de)性價比。

　　也有(you)機構人士認為(wei)，從2021年(nian)核心資(zi)產(chan)見頂以(yi)來，股市風格由(you)成長(chang)股賽道投資(zi)轉變(bian)(bian)為(wei)更關注估值(zhi)的紅(hong)利投資(zi)，這(zhe)種轉變(bian)(bian)目前已(yi)持續3年(nian)多。即(ji)便(bian)這(zhe)一次(ci)和歷史不一樣，某些資(zi)產(chan)或邏輯會出現很長(chang)的趨勢，但一旦持續演繹3年(nian)，往往會有(you)些變(bian)(bian)化。

　　究竟誰更便宜

　　無論哪種(zhong)資(zi)產或哪種(zhong)策(ce)略，便(bian)宜與性價(jia)比是公募基金(jin)經(jing)理(li)選擇的(de)核心依據(ju)。當越來越多的(de)成長股跌成了“價(jia)值股”，基金(jin)經(jing)理(li)不(bu)得不(bu)思考這樣(yang)的(de)一個問題：究竟誰更便(bian)宜？

　　堪比公(gong)(gong)用事業與周期股(gu)的新型“價值(zhi)股(gu)”大(da)量(liang)出現，是許多基(ji)金(jin)經(jing)理在(zai)6月之(zhi)后(hou)加(jia)大(da)港股(gu)倉位的直接因素。南方香(xiang)港成長(chang)基(ji)金(jin)經(jing)理王士聰認為，隨著港股(gu)成長(chang)板塊今年以(yi)來大(da)幅提高(gao)股(gu)東回報(bao)，已經(jing)具(ju)備(bei)了很強的價值(zhi)屬性，不(bu)僅估(gu)值(zhi)、綜合股(gu)息率與市場追(zhui)捧的公(gong)(gong)共(gong)事業、周期行業類似，而且(qie)成長(chang)性更好(hao)，資產(chan)負債(zhai)表也更加(jia)健康，預計新型“價值(zhi)股(gu)”的吸引力會逐(zhu)步提升。

　　以去年(nian)被基金(jin)(jin)(jin)經理全部砍倉的(de)(de)(de)港(gang)股(gu)(gu)醫(yi)渡科技為例，該股(gu)(gu)3年(nian)時間累計下(xia)跌(die)(die)高達(da)94.2%，當前市值(zhi)僅剩35.8億港(gang)元(yuan)(yuan)(yuan)，比公(gong)(gong)司(si)賬上(shang)37億港(gang)元(yuan)(yuan)(yuan)的(de)(de)(de)現(xian)(xian)金(jin)(jin)(jin)資產還低。相似的(de)(de)(de)是(shi)，定位于中國(guo)(guo)最大醫(yi)生平臺的(de)(de)(de)醫(yi)脈(mo)通(tong)(tong)股(gu)(gu)價(jia)在3年(nian)暴跌(die)(die)80%以后，公(gong)(gong)司(si)總市值(zhi)僅剩下(xia)56億港(gang)元(yuan)(yuan)(yuan)，但公(gong)(gong)司(si)的(de)(de)(de)現(xian)(xian)金(jin)(jin)(jin)資金(jin)(jin)(jin)就(jiu)有(you)48億港(gang)元(yuan)(yuan)(yuan)，而且公(gong)(gong)司(si)業績連續多年(nian)穩定增長。這種新型“價(jia)值(zhi)股(gu)(gu)”不(bu)斷出現(xian)(xian)，吸(xi)引了不(bu)少A股(gu)(gu)價(jia)值(zhi)主(zhu)題基金(jin)(jin)(jin)的(de)(de)(de)關注。例如，國(guo)(guo)泰基金(jin)(jin)(jin)旗下(xia)多只(zhi)成長基金(jin)(jin)(jin)、醫(yi)療主(zhu)題基金(jin)(jin)(jin)、價(jia)值(zhi)類基金(jin)(jin)(jin)紛紛開始覆(fu)蓋，甚至重倉醫(yi)脈(mo)通(tong)(tong)。根據國(guo)(guo)泰價(jia)值(zhi)先鋒基金(jin)(jin)(jin)披露的(de)(de)(de)二季報，這只(zhi)A股(gu)(gu)價(jia)值(zhi)主(zhu)題基金(jin)(jin)(jin)已將醫(yi)脈(mo)通(tong)(tong)列為第一(yi)大重倉股(gu)(gu)。

　　近期(qi)從中庚基金離(li)職的(de)丘棟(dong)榮也(ye)在二季報中闡釋了紅(hong)利資(zi)產獲(huo)追(zhui)捧后的(de)風險問題(ti), 在他(ta)看來，高股息(xi)策略(lve)能獲(huo)取高回報，大概率來自于其他(ta)因素的(de)疊加(jia)，但投資(zi)者喜歡不斷(duan)強化成功策略(lve)，偏好線(xian)性交易，而忽視實質風險的(de)不斷(duan)累積。事實上，周期(qi)、成長、資(zi)本供(gong)給或創新等變化，均可能會挑戰高股息(xi)的(de)穩定(ding)性。

　　“盈利風(feng)險肯定是首要(yao)的(de)風(feng)險來源。能(neng)源、煤炭、石油這種傳統能(neng)源，有比(bi)較強(qiang)的(de)盈利周期風(feng)險。”丘(qiu)棟榮指出，紅利資產(chan)估值處于相對(dui)高(gao)位，導(dao)致隱(yin)含(han)回報率不足，而市(shi)場相對(dui)低位，機(ji)會(hui)成本更高(gao)。

　　嘉實基(ji)金基(ji)金經(jing)理譚(tan)麗已開始適(shi)度(du)減持(chi)部分紅利資(zi)(zi)產，主要是上(shang)游(you)資(zi)(zi)源類，也是過去2年漲(zhang)(zhang)幅最(zui)大的資(zi)(zi)產。她對此解釋(shi)，紅利資(zi)(zi)產經(jing)過持(chi)續上(shang)漲(zhang)(zhang)后，估(gu)值已經(jing)趨(qu)于(yu)合理，繼續上(shang)漲(zhang)(zhang)需要商品(pin)價(jia)格上(shang)漲(zhang)(zhang)預期進一(yi)步強化，從投資(zi)(zi)性價(jia)比角度(du)來看，吸引力已經(jing)有所下降(jiang)。

　　盈利質量成選股關鍵

　　那么，在成長股和紅利資產性價比出現重大變(bian)化之際，公募基(ji)金經理集中于高股息(xi)板塊(kuai)的核心倉位，將何(he)去何(he)從？

　　摩根士(shi)丹(dan)利基(ji)金繆東航(hang)認為，對于權益資(zi)產的(de)(de)(de)投資(zi)，最終還需要回(hui)歸(gui)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)和(he)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)的(de)(de)(de)基(ji)本面。與多年前不(bu)同，當下市場(chang)更多關注企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)的(de)(de)(de)利潤情況，而不(bu)是(shi)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)的(de)(de)(de)資(zi)本運作，A股與成熟市場(chang)的(de)(de)(de)投資(zi)方法(fa)正在趨同。“例如，互(hu)聯(lian)網行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)天然具有規模效(xiao)應和(he)網絡(luo)效(xiao)應，公用(yong)事業(ye)(ye)(ye)(ye)通過(guo)(guo)特(te)許(xu)經營將(jiang)競爭對手排除在外，資(zi)源企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)通過(guo)(guo)低價的(de)(de)(de)采礦權獲(huo)得持續(xu)的(de)(de)(de)成本優勢。企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)家能力則在競爭較為充分的(de)(de)(de)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)中(zhong)更加重要，優秀的(de)(de)(de)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)家能夠洞悉行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)的(de)(de)(de)本質(zhi)以及(ji)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)的(de)(de)(de)發展趨勢，從而制定(ding)正確的(de)(de)(de)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)戰略。” 繆東航(hang)表示(shi)。

　　創金合信(xin)基(ji)金經(jing)理(li)孫悅認(ren)為(wei)，目(mu)前市(shi)場(chang)經(jing)歷大(da)(da)幅(fu)調整后(hou)，已經(jing)處于(yu)底(di)部(bu)區(qu)域，投資者開始尋(xun)找新的(de)(de)投資機(ji)會。展望(wang)后(hou)市(shi)，估值(zhi)的(de)(de)重要(yao)程度大(da)(da)幅(fu)提升，而盈利的(de)(de)穩健增(zeng)長仍然(ran)重要(yao)。同(tong)時兼顧價值(zhi)與(yu)成長，在估值(zhi)保(bao)護的(de)(de)前提下(xia)，追求高質量的(de)(de)業績增(zeng)長，有(you)可能是應對未來市(shi)場(chang)環境的(de)(de)一個有(you)效策(ce)略。

　　孫悅認為(wei)，消費(fei)和醫藥(yao)(yao)板塊(kuai)在(zai)過去的市(shi)場環境中，尤其(qi)在(zai)2019年(nian)(nian)—2020年(nian)(nian)，是被(bei)(bei)投資(zi)者當(dang)做典型的成長(chang)股來進行(xing)投資(zi)的，因此(ci)才(cai)有(you)過去大幅上(shang)(shang)漲的行(xing)情。但從(cong)2021年(nian)(nian)年(nian)(nian)初到現在(zai)，這兩個(ge)(ge)板塊(kuai)的成長(chang)邏(luo)輯在(zai)某種(zhong)程度上(shang)(shang)被(bei)(bei)破壞了，因此(ci)這幾(ji)(ji)年(nian)(nian)主要(yao)(yao)體現為(wei)估值消化的行(xing)情，消費(fei)和醫藥(yao)(yao)仍然會(hui)(hui)是幾(ji)(ji)個(ge)(ge)重要(yao)(yao)的投資(zi)板塊(kuai)之一，但價值屬性會(hui)(hui)進一步提高，對估值的要(yao)(yao)求會(hui)(hui)更高，對業績的可持續性也會(hui)(hui)有(you)更高的要(yao)(yao)求。

　　不過，在高股息策(ce)略擁擠度(du)增加(jia)之后，消(xiao)費(fei)與醫藥是否(fou)會成為新的(de)(de)調倉目標，仍有分歧。諾安基(ji)(ji)金基(ji)(ji)金經理劉鑫認(ren)為，當(dang)前消(xiao)費(fei)板(ban)塊(kuai)從基(ji)(ji)本(ben)面來看(kan)，仍處于相對(dui)有壓力的(de)(de)階段，經濟基(ji)(ji)本(ben)面缺乏對(dui)消(xiao)費(fei)板(ban)塊(kuai)的(de)(de)強(qiang)力支撐。“相對(dui)偏(pian)必選的(de)(de)消(xiao)費(fei)品目前無法實(shi)現量(liang)(liang)價兩全，行業(ye)競爭(zheng)明顯加(jia)劇。在此背景下，消(xiao)費(fei)板(ban)塊(kuai)仍然需要(yao)期待(dai)政策(ce)繼(ji)續發(fa)力。國家層(ceng)面已(yi)經持(chi)續推出(chu)設(she)備更(geng)新、以舊換新政策(ce)，促進服務消(xiao)費(fei)高質量(liang)(liang)發(fa)展(zhan)意見，后續仍要(yao)觀察(cha)政策(ce)落(luo)地效果。”劉鑫強(qiang)調。