何林澤，2021年4月入職南華基金，現任總經理助理兼固收投資總監。在2011年6月至2021年4月期間，他先后擔任興證證券資產管理有限公司固定收益部的固收研究員、投資主辦和副總經理，以及建信信托有限責任公司上海證券業務部負責人。

　　作為一名“攻(gong)守(shou)兼備進退有(you)(you)度”的(de)(de)(de)固收投資(zi)實力派(pai)戰將，十余年來南華(hua)基金何林澤一路(lu)“摸爬滾打”守(shou)正(zheng)出奇，在幫助(zhu)投資(zi)者追求“穩(wen)穩(wen)的(de)(de)(de)幸福”路(lu)上，力爭在嚴守(shou)安全邊(bian)際的(de)(de)(de)同時尋覓穩(wen)健暖心(xin)的(de)(de)(de)“小(xiao)確幸”。他認為，跟股(gu)票相比(bi)，債券特別適合做左側(ce)投資(zi)，無論(lun)市場(chang)短期的(de)(de)(de)漲跌，它總有(you)(you)價值回(hui)歸的(de)(de)(de)時候，只要收益率跟未來對(dui)經濟的(de)(de)(de)判斷相匹配，這個(ge)投資(zi)就(jiu)是有(you)(you)效(xiao)的(de)(de)(de)。

　　當前管(guan)理(li)資產規模(mo)超百億元的何(he)林(lin)澤，旗下掌舵的產品共有9只，主要包括“固(gu)(gu)收(shou)+”和純債兩大類型，其中表現(xian)出色的“固(gu)(gu)收(shou)+”產品南華瑞利債券，截至8月(yue)21日，今(jin)(jin)年(nian)以來的收(shou)益率(lv)錄得4.94%，對應(ying)年(nian)化收(shou)益率(lv)約7.92%，而期間的最大回撤(che)為0.62%。近期市場再度(du)出現(xian)調整，截至9月(yue)17日，該基(ji)金今(jin)(jin)年(nian)以來的凈值(zhi)漲幅仍有4.34%，在同類型的一級債基(ji)中排名61/655，位居前列。

　　對(dui)于(yu)(yu)“固收+”中(zhong)“+”的(de)(de)(de)部分，他坦(tan)言(yan)，一級(ji)債(zhai)基(ji)主要通過投(tou)(tou)資可(ke)(ke)轉(zhuan)債(zhai)，二級(ji)債(zhai)基(ji)通過可(ke)(ke)轉(zhuan)債(zhai)和股票一同實現收益增厚。可(ke)(ke)轉(zhuan)債(zhai)具有“進(jin)可(ke)(ke)攻，退(tui)可(ke)(ke)守”的(de)(de)(de)特征，在(zai)(zai)債(zhai)市中(zhong)被(bei)視為性(xing)價(jia)比(bi)較高的(de)(de)(de)品種，由于(yu)(yu)其具備純債(zhai)價(jia)值保護，價(jia)格波動通常小于(yu)(yu)正(zheng)股，而在(zai)(zai)上漲時也(ye)具備良好的(de)(de)(de)彈性(xing)。對(dui)于(yu)(yu)二級(ji)債(zhai)基(ji)而言(yan)，可(ke)(ke)配置最高不(bu)超過資產(chan)凈值20%的(de)(de)(de)股票資產(chan)，在(zai)(zai)個股的(de)(de)(de)選擇上，何林澤(ze)相(xiang)對(dui)謹慎，傾向于(yu)(yu)配置有基(ji)本面支(zhi)撐(cheng)的(de)(de)(de)龍頭(tou)企業(ye)，并通過對(dui)各板塊相(xiang)對(dui)分散(san)均衡的(de)(de)(de)配置，以打造穩健多元化的(de)(de)(de)投(tou)(tou)資組合。

　　攻守兼備 增加組合收益彈性

　　近年來(lai)，“固(gu)收+”類產品(pin)迎來(lai)高速發(fa)展，由于具備(bei)“攻守(shou)兼備(bei)”的特征，在全球低利(li)率、股市(shi)波動加(jia)大的市(shi)場環境中，憑借出色的風(feng)險收益(yi)比，承接了理財產品(pin)凈值(zhi)化轉型過程中溢出的部分資金，切實為投資者帶來(lai)了不錯的持有(you)體驗和回報。

　　在何林澤看來，對(dui)于“固收+”產(chan)品(pin)(pin)，市場(chang)上雖沒有明確(que)的(de)定義，但通俗來講(jiang)，該類產(chan)品(pin)(pin)的(de)特征是以安全(quan)性(xing)較(jiao)高的(de)債券資(zi)產(chan)作為(wei)(wei)底倉，通過加其他(ta)資(zi)產(chan)或策(ce)略，并進(jin)行動態(tai)再(zai)平衡來增厚收益，較(jiao)為(wei)(wei)常見的(de)包括加股票、可(ke)轉(zhuan)債等資(zi)產(chan)，加打(da)新、CTA、市場(chang)中性(xing)等策(ce)略。

　　何林澤表示，從基(ji)金(jin)產(chan)品(pin)層(ceng)面來(lai)看(kan)，一級債(zhai)(zhai)(zhai)基(ji)、二級債(zhai)(zhai)(zhai)基(ji)、偏(pian)債(zhai)(zhai)(zhai)混合(he)基(ji)金(jin)都可以是“固(gu)收(shou)+”產(chan)品(pin)的載體，核心的差別在于權(quan)益類資產(chan)的中(zhong)(zhong)樞(shu)比例。以二級債(zhai)(zhai)(zhai)基(ji)為例，80%的債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)加(jia)上10%-20%的股票倉位是一種比較典型的配置比例，基(ji)金(jin)公司(si)根據產(chan)品(pin)定(ding)位去(qu)設計不(bu)同權(quan)益中(zhong)(zhong)樞(shu)的“固(gu)收(shou)+”產(chan)品(pin)，來(lai)滿足不(bu)同風險偏(pian)好(hao)投資者的需求。

　　Wind數據(ju)顯示(shi)，在(zai)過去10多(duo)年(nian)(nian)里，從收益角度看(kan)，二(er)級(ji)債基(ji)(ji)的平均年(nian)(nian)化回報率(lv)約6%，低于滬(hu)深(shen)300的8%；但(dan)從風險(xian)角度看(kan)，二(er)級(ji)債基(ji)(ji)的平均年(nian)(nian)化波動率(lv)僅為5%，反觀滬(hu)深(shen)300則超過20%；同時，前者的最大回撤約為12%，而(er)后者幾(ji)乎接(jie)近50%，因此二(er)級(ji)債基(ji)(ji)在(zai)投資者持(chi)有體(ti)驗方面會遠優于滬(hu)深(shen)300。

　　對于(yu)穩健(jian)型(xing)投資者而言，“固收+”類(lei)產品(pin)的波動(dong)率和最大回撤相較股票(piao)型(xing)基金會明顯降低，讓(rang)持有(you)者“拿得(de)住(zhu)拿得(de)久”，也讓(rang)該(gai)類(lei)產品(pin)在居民資產配置中扮演(yan)著(zhu)至關重要(yao)的“穩定器”角色。

　　談及對“固收(shou)+”產品的(de)投資理(li)念(nian)，何林澤表(biao)示，主要通過配(pei)置能(neng)(neng)攻(gong)能(neng)(neng)守的(de)可轉債牢(lao)牢(lao)抓住“穩穩的(de)幸(xing)福”，當正股上漲時(shi)，持(chi)有可轉債可以享受股票(piao)上漲帶(dai)來的(de)收(shou)益，當正股下跌時(shi)，只要轉債的(de)信用風險可控，跌破(po)債底的(de)可能(neng)(neng)性(xing)較小。

　　由于(yu)兼具股(gu)性(xing)和債性(xing)的特點(dian)，可(ke)轉債資(zi)產在“固收(shou)+”基金(jin)(jin)中發揮著重要作用，成為該類(lei)基金(jin)(jin)增厚收(shou)益的武器之一。由于(yu)一級債基無法直接投資(zi)股(gu)票，同時固收(shou)類(lei)投資(zi)者的風險偏好(hao)相對(dui)較小(xiao)，追求更(geng)加穩健的收(shou)益回(hui)報(bao)，因此何林澤選擇利(li)用可(ke)轉債這(zhe)一品種，以更(geng)低的波動間接參(can)與權益市場，在南華(hua)瑞(rui)利(li)債券等產品中實現了(le)顯(xian)著增厚收(shou)益的效(xiao)果。

　　在(zai)運作(zuo)管理中(zhong)，為了(le)更好地(di)降(jiang)低組合(he)(he)回撤，何林澤(ze)也會在(zai)“固收+”基金(jin)中(zhong)通(tong)過(guo)嚴格的(de)倉位控制，以及(ji)積極的(de)波段交(jiao)易(yi)和(he)個券的(de)分散配置，以實現在(zai)低波動的(de)前(qian)提下，增加(jia)組合(he)(he)收益彈性。

　　此外，股票也是“固(gu)收+”重(zhong)要(yao)的(de)(de)投資(zi)(zi)(zi)標的(de)(de)，對于(yu)二級債(zhai)基而(er)言，可配(pei)(pei)置(zhi)最高不超過資(zi)(zi)(zi)產凈值20%的(de)(de)股票資(zi)(zi)(zi)產。在個股的(de)(de)選擇(ze)上(shang)，何(he)林澤相對謹慎，傾向于(yu)配(pei)(pei)置(zhi)有基本面支持的(de)(de)龍頭企業，通(tong)過對各板塊相對分散(san)均衡的(de)(de)配(pei)(pei)置(zhi)，以打造穩健多元(yuan)化(hua)的(de)(de)投資(zi)(zi)(zi)組合。

　　轉債難兼“強股”與“強債”

　　自1992年(nian)(nian)第一只可(ke)轉債發行(xing)以來(lai)，中國可(ke)轉債市場(chang)發展至今(jin)已超過30年(nian)(nian)，近年(nian)(nian)來(lai)可(ke)轉債進入快速(su)擴容增長階段(duan)，現如今(jin)個券(quan)數量已超500只，市場(chang)規模距離9000億元關口僅剩“一步之遙”。

　　“進(jin)可攻，退可守”的可轉(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)，是指在規定(ding)(ding)的期限(xian)內，投(tou)資者(zhe)有(you)權(quan)(quan)按(an)照事(shi)先約(yue)定(ding)(ding)的價格，把(ba)債(zhai)(zhai)券轉(zhuan)(zhuan)換為(wei)指定(ding)(ding)股(gu)票的一(yi)種投(tou)資工具。一(yi)方(fang)面，可轉(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)作為(wei)一(yi)種債(zhai)(zhai)券，發行人(ren)會按(an)照事(shi)先的約(yue)定(ding)(ding)進(jin)行還本(ben)付息(xi)；另一(yi)方(fang)面，可轉(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)還能轉(zhuan)(zhuan)股(gu)權(quan)(quan)，投(tou)資者(zhe)有(you)權(quan)(quan)將手中(zhong)持有(you)的債(zhai)(zhai)券轉(zhuan)(zhuan)換成約(yue)定(ding)(ding)數量的股(gu)票。

　　何林澤(ze)表(biao)示，“下(xia)有(you)(you)債(zhai)(zhai)底(di)，上有(you)(you)股性”的(de)可轉(zhuan)債(zhai)(zhai)具有(you)(you)較強的(de)進攻性。從(cong)去(qu)年(nian)12月底(di)至今年(nian)2月中(zhong)旬，中(zhong)證(zheng)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)指數上漲約(yue)5%，略低于(yu)同期上證(zheng)綜指約(yue)8%的(de)漲幅，大幅好(hao)于(yu)同期利率上行中(zhong)的(de)純債(zhai)(zhai)行情。

　　由(you)于可(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)兼具(ju)股性和債(zhai)(zhai)性，因此(ci)可(ke)(ke)以將轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)品(pin)種(zhong)分為(wei)偏股型轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)和偏債(zhai)(zhai)型轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)，當正股對轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)價(jia)(jia)格驅動(dong)力較(jiao)強(qiang)時，轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)股溢(yi)價(jia)(jia)率較(jiao)低，轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)的(de)股性較(jiao)強(qiang)，反之則認為(wei)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)的(de)債(zhai)(zhai)性較(jiao)強(qiang)，此(ci)時純債(zhai)(zhai)溢(yi)價(jia)(jia)率較(jiao)低，價(jia)(jia)格波(bo)動(dong)相對較(jiao)小。何(he)林澤(ze)表示，當轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)股溢(yi)價(jia)(jia)率較(jiao)低時，可(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)相對于正股價(jia)(jia)格變動(dong)就變得很敏感，當純債(zhai)(zhai)溢(yi)價(jia)(jia)率較(jiao)低時，可(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)債(zhai)(zhai)就表現為(wei)更抗(kang)跌(die)。

　　盡管市場(chang)似乎樂(le)于(yu)給可轉債(zhai)貼上“攻(gong)守兼備(bei)”的(de)(de)(de)標簽，但這往往是(shi)其較為理想的(de)(de)(de)狀態，只要(yao)是(shi)產品(pin)就(jiu)會(hui)有缺陷(xian)。何林澤表示，當一個轉債(zhai)的(de)(de)(de)股(gu)性(xing)(xing)和債(zhai)性(xing)(xing)都很(hen)強(qiang)，那么它的(de)(de)(de)正股(gu)一般會(hui)有瑕疵，所以才會(hui)給到(dao)低估值，所以同時具(ju)備(bei)股(gu)性(xing)(xing)強(qiang)、債(zhai)性(xing)(xing)強(qiang)、正股(gu)優質(zhi)且(qie)短期(qi)內(nei)無贖回(hui)風險(xian)的(de)(de)(de)轉債(zhai)品(pin)種較為少(shao)見，要(yao)在不同的(de)(de)(de)走(zou)勢(shi)階段進行相應的(de)(de)(de)取舍。

　　此外，基(ji)于轉(zhuan)債要素的(de)標準化，例(li)如，轉(zhuan)股溢(yi)價率、債券價值(zhi)等不少指標均為市場通用。何林澤告(gao)訴中(zhong)國證券報記(ji)者，通常會使用定量(liang)指標對全(quan)市場轉(zhuan)債進行初(chu)步的(de)篩(shai)選，先“圈出一(yi)個池子”，在此基(ji)礎(chu)上通過對轉(zhuan)債基(ji)本面的(de)進一(yi)步分(fen)析研判(pan)，篩(shai)選出具備投資價值(zhi)的(de)標的(de)。

　　面(mian)對(dui)投資(zi)者(zhe)沉甸甸的托(tuo)付，如何(he)幫助他們實現“攻守兼(jian)備(bei)”的目標，似乎不(bu)能(neng)僅靠對(dui)轉債標的的取舍(she)，何(he)林澤認為，更需要從產品設計的層面(mian)將風險區分開(kai)來，這是控(kong)制曲線形態的最有(you)效方法。

　　他表示(shi)，在合同(tong)層面上，根據(ju)客戶(hu)的(de)風(feng)(feng)險(xian)(xian)偏好，可以對產(chan)(chan)品進(jin)行(xing)設計。例如，對于偏好低風(feng)(feng)險(xian)(xian)的(de)客戶(hu)，可在合同(tong)中排除股(gu)票投資(zi)；對于希(xi)望進(jin)行(xing)輕度增(zeng)強的(de)客戶(hu)，可增(zeng)加一(yi)定比例的(de)可轉(zhuan)(zhuan)債投資(zi)。倘若客戶(hu)進(jin)一(yi)步(bu)需要彈性，可將(jiang)一(yi)部分轉(zhuan)(zhuan)債投資(zi)換成股(gu)票，形成轉(zhuan)(zhuan)債加股(gu)票的(de)組(zu)合，波(bo)動(dong)性會更(geng)(geng)高(gao)。“如果客戶(hu)對波(bo)動(dong)性要求(qiu)更(geng)(geng)高(gao)，可以考慮配置含(han)權量更(geng)(geng)高(gao)的(de)產(chan)(chan)品，從而增(zeng)加波(bo)動(dong)性。”何林澤說。

　　債市迎來短暫逆風調整

　　盡管在“固(gu)收+”投資(zi)中(zhong)，“+”的(de)部(bu)分(fen)主要通過投資(zi)可轉債來實現，但(dan)占(zhan)據該產(chan)品較大(da)權重(zhong)的(de)純(chun)債也不(bu)(bu)可或缺，也有不(bu)(bu)少基金本身全部(bu)為純(chun)債構成。

　　何(he)林澤表示(shi)，純債投資(zi)中(zhong)，超額收益主(zhu)要來源于兩方面。一(yi)是通(tong)過(guo)譬如(ru)(ru)久期和(he)杠(gang)桿(gan)等常規操作抓(zhua)取(qu)債券(quan)(quan)市場的趨勢性(xing)機(ji)會(hui)(hui)；二是把(ba)握(wo)不同品種之間的交易(yi)機(ji)會(hui)(hui)，例如(ru)(ru)大型銀行(xing)的二級資(zi)本債券(quan)(quan)，具有收益可(ke)(ke)觀、信用(yong)風險可(ke)(ke)控、流動(dong)性(xing)好(hao)等特點而受到理(li)財(cai)資(zi)金(jin)(jin)青睞(lai)。但當理(li)財(cai)資(zi)金(jin)(jin)面臨贖回壓力(li)時，由于這類債券(quan)(quan)流動(dong)性(xing)好(hao)反(fan)而被大量(liang)拋售，信用(yong)利(li)差會(hui)(hui)明顯走闊。

　　對于債基如何控(kong)(kong)制(zhi)回(hui)撤，何林澤(ze)表示(shi)，可以通過調整(zheng)組合的(de)久期(qi)、杠桿和券種(zhong)來(lai)控(kong)(kong)制(zhi)回(hui)撤。在市場極度擁擠時，降低久期(qi)和杠桿，并(bing)將流動(dong)性(xing)較(jiao)弱的(de)品種(zhong)換成流動(dong)性(xing)較(jiao)高的(de)品種(zhong)，如利率債等，以控(kong)(kong)制(zhi)回(hui)撤并(bing)保持可控(kong)(kong)性(xing)。

　　近期(qi)(qi)，“火(huo)了(le)(le)”大半年的(de)債基迎來了(le)(le)調整，主(zhu)要原(yuan)因系資金面偏緊以及(ji)政策(ce)頻出(chu)提(ti)振了(le)(le)市場(chang)對(dui)于經(jing)濟(ji)復蘇(su)的(de)信心。十年期(qi)(qi)國債收益率從底部2.53%位置回升至當前階段的(de)2.65%左右，因此8月(yue)下(xia)(xia)旬至9月(yue)中(zhong)旬期(qi)(qi)間，債券基金普遍出(chu)現下(xia)(xia)跌。

　　何林澤對此表示，當前，權(quan)益(yi)市場及轉債市場均處于磨(mo)底階(jie)段，建議(yi)投資(zi)(zi)者適度控制倉位，謹(jin)防回(hui)撤。近期，政策密(mi)集落(luo)地，投資(zi)(zi)風險偏好(hao)提(ti)升，債市波動加(jia)大；操作上，短(duan)(duan)期內(nei)仍建議(yi)以短(duan)(duan)久期為主，經過連續(xu)調整(zheng)，短(duan)(duan)端性(xing)價比已凸顯(xian)，后續(xu)關注資(zi)(zi)金價格和機(ji)(ji)構(gou)行為；長端關注超(chao)調后的配(pei)置性(xing)機(ji)(ji)會(hui)。

　　9月14日晚間，央行決定15日下(xia)調(diao)(diao)金(jin)融(rong)機(ji)構存款準備金(jin)率0.25個百分點。何(he)林(lin)澤認為，本輪調(diao)(diao)整(zheng)(zheng)預(yu)計短期內還將(jiang)持續，降(jiang)準主要為緩解市場對資金(jin)面(mian)的擔(dan)憂(you)情緒。本次降(jiang)準信號意義(yi)偏中(zhong)性，消息公布后(hou)利率反而上行，當前市場核心關注點仍然在基本面(mian)修復(fu)節奏，以及理財贖回風險對債市可能形成的擾動(dong)，債市調(diao)(diao)整(zheng)(zheng)壓力仍在。

　　“從中長期視角來(lai)看(kan)，還需要對地(di)產企(qi)穩改(gai)善的持續(xu)(xu)性進行確認，政策(ce)效果有(you)待數據驗(yan)證，如(ru)果地(di)產銷售、拿地(di)以及(ji)開工等環(huan)節(jie)均出(chu)現明(ming)顯改(gai)善，債市將繼續(xu)(xu)處于逆(ni)風，反之則(ze)向上調(diao)整空間(jian)有(you)限(xian)。”何林澤如(ru)是說。