債市波動加大之際,違約“雙響炮”再現,令市場對信用風險的擔憂重新升溫。
4月24日,富貴鳥股份有限公司(簡稱“富貴鳥”)率先“爆雷”:公司發行規模8億元的債券“14富貴鳥”發生實質性違約。
“違約老司機”春和集團股份有限公司(簡稱“春和集團”)帶來今天第二個“雷”:其發行規模5.4億元的債券“12春和債”也構成實質性違約。
此次(ci)債券(quan)違(wei)約事件(jian)中(zhong),誰(shui)踩到了雷?違(wei)約后續該如(ru)何(he)處置?未來會不(bu)會有更多的“雷”爆出?投資者又該如(ru)何(he)避免踩雷?中(zhong)國證(zheng)券(quan)報(ID:xhszzb)記者帶你一探究竟。
有機構不慎踩雷
由于此(ci)前(qian)“12春和(he)債(zhai)”、“15春和(he)CP001”已先(xian)后違約,市(shi)場(chang)對春和(he)集團(tuan)再次違約反應不大,但富(fu)貴(gui)鳥這張(zhang)違約“新面(mian)孔”出(chu)現,引發市(shi)場(chang)高度關注,尤其此(ci)前(qian)“14富(fu)貴(gui)鳥”曾出(chu)現價格大幅震蕩,且此(ci)次“14富(fu)貴(gui)鳥”違約可能(neng)觸發“16富(fu)貴(gui)01”提前(qian)到期。
據(ju)中(zhong)金(jin)公司(si)回(hui)溯,富貴(gui)鳥股票及“14富貴(gui)鳥”自2016年(nian)(nian)9月(yue)1日起停(ting)牌。受(shou)停(ting)牌期間發行人基本面惡(e)化(hua)、評級一路(lu)下(xia)調、持券(quan)(quan)基金(jin)遭遇贖(shu)回(hui)集(ji)中(zhong)度被動超標而合規需(xu)求迫使不(bu)計成(cheng)本減持等因素(su)影響,2018年(nian)(nian)3月(yue)1日復牌當(dang)日凈價大幅下(xia)挫86.3元至(zhi)(zhi)17.5元,至(zhi)(zhi)6日進(jin)一步跌至(zhi)(zhi)最低8.56元,快速(su)下(xia)跌導致債券(quan)(quan)多次熔(rong)斷;3月(yue)7日開始買盤出現,上(shang)(shang)揚(yang)至(zhi)(zhi)3月(yue)13日穩定在(zai)22-23元,需(xu)求好轉(zhuan)、價格(ge)上(shang)(shang)漲可能與部分機構(gou)低位介入(ru)博取(qu)其(qi)(qi)兌(dui)付可能及回(hui)收率有關;不(bu)過市場(chang)對(dui)其(qi)(qi)償債能力的(de)擔憂(you)并未消除,3月(yue)22日復又大跌至(zhi)(zhi)13元,債券(quan)(quan)再次停(ting)牌至(zhi)(zhi)今(jin)。
此次“14富貴(gui)鳥”回售兌付違約其(qi)實(shi)早有(you)征兆。由于公司(si)基本面惡(e)化、償債(zhai)壓力加大等因素,“14富貴(gui)鳥”發生實(shi)質違約之前(qian)評級就曾遭連續下調,僅在今年就遭到評級機構東方金(jin)誠“三連降(jiang)”。
但還是有機構不慎踩雷。Wind數據顯示,截至2018年一季報公布,中融基金管理有限公司的基金——中融融豐純債仍持有“14富貴鳥”。數據表明,2017年報公告中,該基金持有“14富貴鳥”市值約1407. 6萬元,占基金資產比例47.2%;至2018年一季度,該基金持有“14富貴鳥”的市值已降至194.4萬元,占基金資產比例12.85%。
值得(de)注意的是,富(fu)貴(gui)(gui)鳥(niao)目(mu)前(qian)尚有一只私(si)募公司(si)債“16富(fu)貴(gui)(gui)01”存(cun)續,本次“14富(fu)貴(gui)(gui)鳥(niao)”違約(yue)還(huan)可能觸(chu)發(fa)“16富(fu)貴(gui)(gui)01”提前(qian)到期,而(er)“14富(fu)貴(gui)(gui)鳥(niao)”和“16富(fu)貴(gui)(gui)01”發(fa)行規模合計21億元。
違約后續怎么處置
春和集團和富貴鳥違(wei)(wei)約(yue)并(bing)非個例。事實(shi)上(shang),在(zai)2014年超日債(zhai)打破(po)剛兌以來(lai),在(zai)宏觀經濟增速(su)下(xia)行壓力較大的背景下(xia),信用違(wei)(wei)約(yue)事件頻發。
據東方證券統計,截至2018年3月底,我國共有64只公募債違約,涉及29個發債主體,尚無城投主體。從發行人的公司屬性來看,已違約的29家發行人中,共有17家民企,3家地方國企,4家央企。
那么,這些債券違約后的處置方式是怎樣的?
東方證券:
指出,在我(wo)國現行的法律機(ji)制(zhi)下(xia)(xia),債券違約(yue)后,債權人主要可以(yi)通過以(yi)下(xia)(xia)幾種(zhong)途徑(jing)追償(chang):
第一,與債(zhai)(zhai)務人進(jin)行協(xie)商,達(da)成債(zhai)(zhai)務重(zhong)組方案;
第二,尋求(qiu)司法(fa)救濟,包(bao)括違約求(qiu)償訴(su)訟,破產訴(su)訟(重整、清算)等;
第三,對(dui)于有擔(dan)(dan)保(bao)或抵押物(wu)增信的債券,債權人還(huan)可(ke)以向擔(dan)(dan)保(bao)人追償或處置抵押物(wu)就處置價款優先受償。
而從國內現有的債券違約案例來看,國內債券違約后,大部分債權人會選擇債務重組、違約求償訴訟、破產重整等方式,至今還未出現進入破產清算的案例,且債務重組的回收率明顯高于違約求償訴訟和破產重整。據東方證券統(tong)計,目前(qian),我(wo)國全部公募(mu)違約(yue)債(zhai)券的平均本息累(lei)計回(hui)收率為48.8%,平均違約(yue)部分(fen)累(lei)計回(hui)收率為27%。
東方證券:
截至2018年(nian)3月底,共有64只公募債發生70次違約:
1)違(wei)(wei)約(yue)后最終選擇(ze)債務重組的(de)(de)共(gong)有12只(zhi),其中全部回收(shou)的(de)(de)有6只(zhi),部分回收(shou)的(de)(de)有1只(zhi),全部未回收(shou)的(de)(de)有5只(zhi),違(wei)(wei)約(yue)部分回收(shou)率平(ping)均為53.17%,本息回收(shou)率平(ping)均為53.63%。
2)違約后最(zui)終選擇(ze)求償訴訟的債券(quan)有(you)20只(zhi)(zhi),其中(zhong)有(you)2只(zhi)(zhi)部(bu)分回(hui)收(shou)(僅回(hui)收(shou)利息),18只(zhi)(zhi)全部(bu)未回(hui)收(shou),違約部(bu)分回(hui)收(shou)率平均為(wei)0.53%,本息回(hui)收(shou)率平均為(wei)28.59%。
3)違(wei)約(yue)(yue)后最終選(xuan)擇破產重整的(de)債券(quan)有(you)18只(zhi),其(qi)中僅有(you)1只(zhi)全(quan)部(bu)回(hui)收(shou)(shou)(11超日(ri)債),其(qi)余(yu)17只(zhi)全(quan)部(bu)未回(hui)收(shou)(shou),違(wei)約(yue)(yue)部(bu)分回(hui)收(shou)(shou)率(lv)平均(jun)(jun)為(wei)5.56%,本息回(hui)收(shou)(shou)率(lv)平均(jun)(jun)為(wei)42.14%。
具體來看,通過(guo)債(zhai)務重組實現回(hui)收的(de)債(zhai)券包括(kuo)12湘鄂債(zhai)、12中(zhong)富01(追(zhui)加擔保)、12二重集MTN1(債(zhai)務轉(zhuan)移(yi))、10中(zhong)鋼債(zhai)(債(zhai)務延期)、16博源SCP001、12珠中(zhong)富MTN1(追(zhui)加擔保等),回(hui)收周(zhou)期在1天-11個(ge)月之間,平均(jun)為3.4個(ge)月。
不過對富貴鳥而言,中金公司點評稱,富貴鳥債券出現回售違約,除了由于行業景氣下行導致盈利惡化外,更是與其自身與關聯方資金往來占壓及違規擔保、財務報表及信息披露質量不佳、內控管理存漏洞等問題有關。后續如果其他應收款無法收回,公司存在較大資不抵債風險,債務違約后回收率不樂觀。
如何避免踩雷
從信用風險的角度看,2017年以來債券市場一直保持相對平靜的狀態,發生債券違約的發行主體多為“老面孔”,“新面孔”較少。展望后市,會不(bu)會有更多的“雷”爆出?投(tou)資者又(you)該(gai)如何避免(mian)踩雷?
對此市場人士普遍認為,2018年以來中國經濟開局向好,多項指標顯示中國經濟仍有較強韌性,隨著信用基本面的改善,目前市場整體信用風險可控,但也要承認,宏觀經濟仍有一定下行壓力,一些基本面較差的低等級債券仍有可能發生違約風險,尤其不少既有違約主體有再違約的可能。總體而言,預計高低等級之間的信用風險分化進一步加劇,對投資者而言,仍應堅持防御策略為主,規避資質較差低等級的一些債券。
展望2018年信用市場,國海證券提示了四點新風險:
1、債務集中到期風險。2018年(nian),信用(yong)債到期總(zong)量(liang)為3.85萬億元(yuan),進入回售期規(gui)模(mo)約為1.2萬億元(yuan),同時AA級信用(yong)債占比(bi)達23.4%,到期規(gui)模(mo)及(ji)企(qi)業(ye)資質致使違(wei)約風險加(jia)大。
2、回售風險。2018年回售的信用(yong)債(zhai)(zhai)規模有1.2萬(wan)億元(yuan),若中低評級債(zhai)(zhai)券的投(tou)資者出于對后期(qi)發行人違約風險顧(gu)慮選擇大規模回售的話,則償債(zhai)(zhai)壓力增大,信用(yong)風險上升;
3、條款違約風險。2017年以(yi)來更多的債(zhai)券募集說(shuo)明(ming)書(shu)開始增設交叉違約、事(shi)先約束(shu)以(yi)及控制權變更等(deng)特殊投資(zi)者保護條款,此類條款會放大發行人債(zhai)務風(feng)險,且使得市場風(feng)險聯(lian)動(dong)效應增強,擴大信用(yong)風(feng)險的傳(chuan)染效應。
4、政策紅利的消失。2014年交(jiao)易(yi)所政策紅(hong)利的釋放使得公司債井(jing)噴式擴容,同(tong)時隨(sui)著交(jiao)易(yi)所對ABS政策的放開,ABS發(fa)行規模(mo)也迅(xun)速增加,但隨(sui)著2018年公司債及ABS的大(da)量到期,交(jiao)易(yi)所私(si)募債及ABS未來兌付承(cheng)壓(ya),信用風險將加劇。
對于如何避免踩雷,中金公司給出四點啟示:
1、對于信用分析,現金流比盈利更加重要,當往來款等其他應收款絕對規模較大或波動明顯時,需引起投資者重點關注。
2、使用貨幣資金對短期債務覆蓋比例衡量流動性具有一定局限性,需特別關注貨幣資金受限及對外擔保等隱性債務,此外還要結合公司自身現金流產生能力和外部融資渠道的廣泛性來具體判斷。
3、財務報表質量是財務分析有效性和準確性的重要保證,審計事務所的非正常更換可能是財務質量不佳甚至是信用資質惡化的重要信號。
4、紡織服裝行業民企發行人集中,近年來行業景氣度不佳,特別是今年低資質民企面臨更嚴峻的再融資環境,需關注資質較弱企業的周轉壓力。
中(zhong)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)網(wang)(wang)(wang)聲明(ming):凡本網(wang)(wang)(wang)注(zhu)明(ming)“來源(yuan)(yuan):中(zhong)國(guo)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)報(bao)(bao)·中(zhong)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)網(wang)(wang)(wang)”的(de)所有作(zuo)品(pin),版權(quan)均屬于中(zhong)國(guo)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)報(bao)(bao)、中(zhong)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)網(wang)(wang)(wang)。中(zhong)國(guo)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)報(bao)(bao)·中(zhong)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)網(wang)(wang)(wang)與(yu)作(zuo)品(pin)作(zuo)者(zhe)聯合聲明(ming),任何組織未(wei)經中(zhong)國(guo)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)報(bao)(bao)、中(zhong)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)網(wang)(wang)(wang)以及(ji)作(zuo)者(zhe)書面授權(quan)不得轉(zhuan)載、摘(zhai)編或利用(yong)其它方式使用(yong)上述作(zuo)品(pin)。凡本網(wang)(wang)(wang)注(zhu)明(ming)來源(yuan)(yuan)非(fei)中(zhong)國(guo)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)報(bao)(bao)·中(zhong)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)網(wang)(wang)(wang)的(de)作(zuo)品(pin),均轉(zhuan)載自其它媒(mei)體,轉(zhuan)載目的(de)在于更(geng)好服務讀者(zhe)、傳遞(di)信息之需,并不代表(biao)本網(wang)(wang)(wang)贊同(tong)其觀點(dian),本網(wang)(wang)(wang)亦(yi)不對其真(zhen)實性(xing)負責,持異議者(zhe)應與(yu)原出(chu)處單位主張權(quan)利。
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