6月19日，華(hua)興源(yuan)(yuan)創(chuang)(chuang)率先(xian)披(pi)露上市(shi)發行(xing)(xing)安排及(ji)初步詢價公(gong)告(gao)。當天，公(gong)司(si)網下發行(xing)(xing)路(lu)演推介正(zheng)式啟動。作為(wei)科創(chuang)(chuang)板首家(jia)詢價的(de)(de)(de)企業(ye)，華(hua)興源(yuan)(yuan)創(chuang)(chuang)的(de)(de)(de)“價碼”備(bei)(bei)受關注(zhu)。從市(shi)場(chang)反饋來(lai)看，雖(sui)然(ran)部分業(ye)務涉及(ji)半(ban)導(dao)體(ti)行(xing)(xing)業(ye)，目前華(hua)興源(yuan)(yuan)創(chuang)(chuang)的(de)(de)(de)定位仍然(ran)是(shi)制造檢測(ce)(ce)設(she)備(bei)(bei)的(de)(de)(de)“高端裝備(bei)(bei)制造”公(gong)司(si)，所對(dui)標的(de)(de)(de)A股(gu)標的(de)(de)(de)是(shi)同屬該行(xing)(xing)業(ye)的(de)(de)(de)精測(ce)(ce)電子。

　　有機構測算(suan)，公司(si)當(dang)前估值約為(wei)102.98億(yi)元(yuan)，對應股價(jia)為(wei)25.68元(yuan)/股，建議詢價(jia)區(qu)間為(wei)23.35-28.01元(yuan)/股。結合公司(si)業(ye)績(ji)指(zhi)標計(ji)算(suan)，發行市盈率(lv)約為(wei)42.38倍。

　　定位高端裝備制造

　　根(gen)據《華興源(yuan)創首次公(gong)開發行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)股票并在科創板上市發行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)安排及初步詢價(jia)(jia)公(gong)告》，2019年6月(yue)19日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)-21日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)（T-6日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)至(zhi)T-4日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)）發行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)人將進行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)管理層網下現場(chang)路(lu)演推介；初步詢價(jia)(jia)時間為6月(yue)21日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)-6月(yue)24日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)（T-4日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)至(zhi)T-3日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)）的9:30-15:00；6月(yue)25日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)（T-2日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)）確(que)定發行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)價(jia)(jia)格；6月(yue)26日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)（T-1日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)）網上路(lu)演；6月(yue)27日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)（T日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)）為發行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)申購(gou)日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)，確(que)定是否啟動回撥機制及網上網下最終(zhong)發行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)數量，網上申購(gou)配號(hao)；7月(yue)3日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)（T+4日(ri)(ri)(ri)(ri)(ri)）刊登《發行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)結果公(gong)告》、《招(zhao)股說明書》。

　　華興源創此次(ci)擬(ni)募資10.09億元，用(yong)于平板顯示生產基地建(jian)設項目、半導體事業部(bu)建(jian)設項目并補充流動資金。

　　其(qi)中，平(ping)(ping)板顯(xian)示生產(chan)基地建(jian)設(she)項(xiang)目(mu)是公(gong)司(si)基于多年來(lai)深(shen)耕平(ping)(ping)板顯(xian)示檢測設(she)備行(xing)業的(de)(de)技(ji)術積累、研(yan)發(fa)(fa)優勢(shi)、客戶資源和(he)對消費電子行(xing)業未來(lai)需求增長(chang)的(de)(de)預期，對目(mu)前公(gong)司(si)現有產(chan)能的(de)(de)進一步(bu)擴充(chong)；半導(dao)體(ti)事業部建(jian)設(she)項(xiang)目(mu)是公(gong)司(si)基于國內集成電路發(fa)(fa)展趨勢(shi)和(he)自身多年研(yan)發(fa)(fa)投入，新建(jian)半導(dao)體(ti)生產(chan)基地以擴大測試設(she)備在集成電路領(ling)域的(de)(de)應用(yong)，進一步(bu)提升公(gong)司(si)的(de)(de)業務規模(mo)和(he)盈利水平(ping)(ping)。

　　值得注意(yi)的(de)是(shi)，雖然公(gong)司業(ye)務(wu)發展(zhan)中屢次提到(dao)半導體相關(guan)內(nei)容(rong)，但是(shi)從(cong)招股書等披露的(de)內(nei)容(rong)上來(lai)(lai)看，公(gong)司行業(ye)定位平板顯示(shi)檢(jian)測行業(ye)及(ji)集成(cheng)電路測試設(she)備(bei)行業(ye)，半導體等只是(shi)公(gong)司檢(jian)測設(she)備(bei)應用(yong)的(de)領域之一(yi)，也是(shi)公(gong)司描(miao)述的(de)未來(lai)(lai)業(ye)務(wu)發展(zhan)重點。

　　從市場反饋來看，雖(sui)然(ran)部分業(ye)務涉及半導體行(xing)業(ye)，目前(qian)華興源(yuan)創的行(xing)業(ye)定(ding)位仍然(ran)是“高(gao)端裝(zhuang)備制造(zao)”企業(ye)，所對(dui)標的A股標的是同屬該行(xing)業(ye)的精測電子(zi)。

　　“很多科創企(qi)業(ye)都(dou)是(shi)處于交叉(cha)領(ling)域，市(shi)場會(hui)對(dui)于一些企(qi)業(ye)的(de)(de)行(xing)業(ye)定(ding)位產(chan)生歧義，但是(shi)從華興源創招股書披露的(de)(de)內容來看，公司(si)屬于高(gao)端裝備制(zhi)造行(xing)業(ye)的(de)(de)定(ding)位比較清晰。”有券商研究人士對(dui)中國證券報記者(zhe)表示(shi)。

　　發行市盈率或達42倍

　　對(dui)于此次華興源創發(fa)行估(gu)(gu)值定價，華鑫(xin)證券研發(fa)部(bu)分析師(shi)楊靖(jing)磊(lei)告訴中國證券報記者，考慮到公司已具備(bei)較為穩(wen)定的業(ye)務，客戶結(jie)構較為優質，每(mei)年(nian)能(neng)夠產生(sheng)穩(wen)定的現金流，同時在(zai)A股市場能(neng)夠找到與(yu)公司業(ye)務相(xiang)似的可比公司，因此使用PE相(xiang)對(dui)估(gu)(gu)值法與(yu)DCF絕(jue)對(dui)估(gu)(gu)值法結(jie)合的方法對(dui)公司進(jin)行估(gu)(gu)值。

　　“采用相對(dui)(dui)估(gu)值(zhi)PE（市(shi)盈率）法(fa)和(he)絕對(dui)(dui)估(gu)值(zhi)DCF（折現(xian)現(xian)金流(liu)）法(fa)，分(fen)別對(dui)(dui)公(gong)司(si)(si)估(gu)值(zhi)進行(xing)(xing)了(le)分(fen)析測算，并根(gen)據公(gong)司(si)(si)具體情況，采用相對(dui)(dui)估(gu)值(zhi)與絕對(dui)(dui)估(gu)值(zhi)的平(ping)(ping)均(jun)來對(dui)(dui)公(gong)司(si)(si)進行(xing)(xing)估(gu)值(zhi)。采用PE法(fa)預測公(gong)司(si)(si)估(gu)值(zhi)為(wei)(wei)105.6億元(yuan)，采用DCF法(fa)預測公(gong)司(si)(si)估(gu)值(zhi)為(wei)(wei)100.4億元(yuan)。在對(dui)(dui)兩種估(gu)值(zhi)方(fang)法(fa)進行(xing)(xing)平(ping)(ping)均(jun)后，最(zui)終得(de)出(chu)(chu)公(gong)司(si)(si)當前估(gu)值(zhi)約為(wei)(wei)102.98億元(yuan)。”楊靖(jing)磊(lei)表示(shi)，假(jia)設(she)公(gong)司(si)(si)本次發行(xing)(xing)新股(gu)(gu)(gu)(gu)數量為(wei)(wei)4010萬股(gu)(gu)(gu)(gu)，公(gong)司(si)(si)發行(xing)(xing)后總(zong)股(gu)(gu)(gu)(gu)本為(wei)(wei)40100萬股(gu)(gu)(gu)(gu)，根(gen)據公(gong)司(si)(si)預測市(shi)值(zhi)，得(de)出(chu)(chu)公(gong)司(si)(si)對(dui)(dui)應股(gu)(gu)(gu)(gu)價為(wei)(wei)25.68元(yuan)/股(gu)(gu)(gu)(gu)，建議詢價區間為(wei)(wei)23.35-28.01元(yuan)/股(gu)(gu)(gu)(gu)。

　　根據《華興源創(chuang)首次(ci)公(gong)開發行股票并(bing)在科(ke)創(chuang)板上市(shi)招股意向書》（下稱“招股意向書”），公(gong)司(si)2018年度歸屬母公(gong)司(si)所有者(zhe)凈(jing)利潤2.43億元，疊加上述公(gong)司(si)估(gu)值102.98億元，記者(zhe)據此測(ce)算，公(gong)司(si)發行市(shi)盈率約為42.38倍。

　　華東某券商(shang)機械行(xing)業(ye)(ye)分(fen)析師告(gao)訴(su)記者，與同行(xing)業(ye)(ye)可比(bi)A股(gu)上(shang)(shang)市公司(si)(si)精(jing)(jing)測(ce)電子(zi)對比(bi)看，40倍左右的市盈(ying)率屬(shu)于合(he)理(li)估值水平(ping)。后(hou)面還需要進一(yi)步了(le)解公司(si)(si)情況(kuang)，以判斷公司(si)(si)成長性如(ru)何，業(ye)(ye)績預期(qi)情況(kuang)，確(que)定在(zai)現有PE估值基(ji)礎上(shang)(shang)，再給予多(duo)少溢價空(kong)間。希望公司(si)(si)發行(xing)中多(duo)舉辦(ban)一(yi)些投資者交流活動。數據(ju)顯(xian)示，截至6月(yue)19日收盤(pan)，精(jing)(jing)測(ce)電子(zi)市盈(ying)率（TTM）為34.12倍。

　　估值定價仍將博弈

　　目(mu)前，有部(bu)分投資(zi)者認為(wei)首批(pi)科創(chuang)板(ban)企業質地(di)較(jiao)佳，上市(shi)初期市(shi)場會給予較(jiao)高的估(gu)值(zhi)(zhi)，因(yin)而詢價階段的估(gu)值(zhi)(zhi)定價會相對較(jiao)高。

　　對此，楊(yang)靖磊表示，科(ke)創(chuang)板(ban)的相(xiang)關制度(du)設計與(yu)估值體(ti)系較(jiao)A股存(cun)在(zai)(zai)諸(zhu)多差(cha)異。例如投(tou)資(zi)者(zhe)門檻較(jiao)高和相(xiang)關交易限(xian)制，疊加戰(zhan)略投(tou)資(zi)者(zhe)有限(xian)售期及(ji)券商跟投(tou)等制衡機制，均會造(zao)成(cheng)科(ke)創(chuang)板(ban)股票上(shang)市(shi)后在(zai)(zai)流動性、資(zi)金(jin)參(can)與(yu)力(li)度(du)等方面(mian)與(yu)主板(ban)存(cun)在(zai)(zai)差(cha)異。因(yin)此，在(zai)(zai)詢價(jia)階(jie)段(duan)，科(ke)創(chuang)板(ban)企業定(ding)價(jia)不應明(ming)顯高于(yu)可比主板(ban)上(shang)市(shi)公(gong)司，而是(shi)應回歸于(yu)公(gong)司基本面(mian)所反映(ying)的內在(zai)(zai)價(jia)值。

　　“對(dui)于(yu)科(ke)創板企(qi)(qi)(qi)業(ye)后續估(gu)值(zhi)，其本(ben)質還是尋(xun)找能夠(gou)真正反(fan)映企(qi)(qi)(qi)業(ye)持續創造價(jia)(jia)值(zhi)的(de)經營指(zhi)標，如(ru)現金流或潛在(zai)盈利能力。對(dui)于(yu)后續科(ke)創板企(qi)(qi)(qi)業(ye)估(gu)值(zhi)的(de)定(ding)價(jia)(jia)，投資者應始終以企(qi)(qi)(qi)業(ye)創造價(jia)(jia)值(zhi)的(de)核(he)心能力為依據，客觀(guan)合理進行價(jia)(jia)值(zhi)判斷，理性評估(gu)企(qi)(qi)(qi)業(ye)價(jia)(jia)值(zhi)。”楊(yang)靖磊說。

　　上述(shu)華東某(mou)券商分析師表(biao)示，在保(bao)薦跟投等(deng)機制(zhi)約(yue)束(shu)下，科創板新(xin)股(gu)發行整體定價(jia)(jia)預(yu)計不會有特別明顯的(de)溢(yi)價(jia)(jia)。

　　從(cong)華興源創本身來看，其估(gu)值定(ding)價也存在一定(ding)的(de)不確(que)定(ding)性。比如，華興源創存在客戶集(ji)中度高(gao)、來自單(dan)一客戶收入占比較高(gao)的(de)問題，這對于未來公司(si)業績(ji)的(de)持續和穩定(ding)增長(chang)會造成影響。

　　此(ci)外，在(zai)(zai)公司(si)業(ye)務技(ji)術(shu)(shu)方面，公司(si)所(suo)從事的(de)(de)(de)面板檢測(ce)領域(yu)技(ji)術(shu)(shu)更(geng)新迭代快，市場競(jing)爭較為激烈，是否能夠始終(zhong)保持(chi)技(ji)術(shu)(shu)的(de)(de)(de)適(shi)用性(xing)(xing)和先進(jin)性(xing)(xing)是判斷未(wei)(wei)來公司(si)成(cheng)(cheng)長性(xing)(xing)的(de)(de)(de)關(guan)鍵。同(tong)時，公司(si)新涉及的(de)(de)(de)集成(cheng)(cheng)電路檢測(ce)領域(yu)盡管市場空間巨大，但(dan)公司(si)目前并未(wei)(wei)形成(cheng)(cheng)穩定營(ying)收，因此(ci)對于公司(si)未(wei)(wei)來在(zai)(zai)該領域(yu)增(zeng)長空間的(de)(de)(de)判斷也存在(zai)(zai)一定難度。