科創板首批新股(gu)密(mi)集發(fa)(fa)行，相關個股(gu)定價問題也引起市場關注。截至7月11日，首批25家企業全部披露發(fa)(fa)行公告，確(que)定了發(fa)(fa)行價格。

　　從目前披(pi)露(lu)的(de)數據來看，25家(jia)企業的(de)定價均突破了23倍的(de)市(shi)盈率。其(qi)中(zhong)，中(zhong)微(wei)公司按(an)照2018年扣非后凈(jing)利潤計算的(de)發行市(shi)盈率148.79倍，為(wei)(wei)當(dang)前最高(gao)。25家(jia)企業同口徑的(de)發行市(shi)盈率中(zhong)位數為(wei)(wei)46.15倍。

　　目前來看，科創板(ban)企(qi)業定價(jia)似乎“較高”，但是(shi)在(zai)虧損企(qi)業已經能(neng)夠上市的背景下，仍然以(yi)“市盈率”作為評判定價(jia)高低的唯一標準，難免有刻舟(zhou)求劍之(zhi)意。

　　科(ke)創(chuang)板放開估值(zhi)(zhi)定價限(xian)制(zhi)之后，估值(zhi)(zhi)體系(xi)更加立體豐富，投資者也(ye)應從動態市(shi)盈率、市(shi)銷率（P/S）、企業價值(zhi)(zhi)倍數（EV/EBIDA）、市(shi)盈增長比例（PEG）等指(zhi)標(biao)綜合(he)解讀科(ke)創(chuang)板新(xin)股定價，客(ke)觀(guan)認識(shi)科(ke)創(chuang)企業估值(zhi)(zhi)。

　　比(bi)如，專業人(ren)士指出，中微公(gong)司(si)作(zuo)為一(yi)家處于高成長(chang)階段的(de)高新(xin)技術(shu)企業，刻蝕設備等均(jun)需大(da)量(liang)研(yan)發投入(ru)以突(tu)破更先進技術(shu)節點，需要大(da)量(liang)銷(xiao)售(shou)費用投入(ru)以拓展更多(duo)客戶，因此銷(xiao)售(shou)收入(ru)增長(chang)速(su)度相對而言能更好反映公(gong)司(si)價值，市(shi)銷(xiao)率法比(bi)市(shi)盈率法更適合對公(gong)司(si)進行估值。

　　不過，不可(ke)否認，首批科創板企業(ye)因為標的稀(xi)缺性等(deng)原因，確實(shi)享受了(le)一定程度(du)的估值溢價。

　　僅從(cong)認購倍數上(shang)來(lai)看(kan)，就能看(kan)出市(shi)(shi)場對科(ke)創板標的的追捧。比如，發(fa)(fa)行(xing)規(gui)模(mo)較小(xiao)的安集科(ke)技(ji)、鉑力特、樂(le)鑫科(ke)技(ji)的認購倍數普遍在(zai)330倍以上(shang)。發(fa)(fa)行(xing)規(gui)模(mo)高達18億股的中國通號的認購倍數相對較低為(wei)125倍，但(dan)對于上(shang)百億發(fa)(fa)行(xing)規(gui)模(mo)的企(qi)業來(lai)說(shuo)，依然十分(fen)可觀。在(zai)市(shi)(shi)場認購熱(re)情高漲(zhang)背景(jing)下，部分(fen)企(qi)業估值存在(zai)溢價在(zai)所難免。

　　從(cong)經(jing)濟學的(de)(de)角度而言(yan)，適度溢價(jia)是繁榮的(de)(de)基礎。如(ru)果對企(qi)業估值(zhi)定價(jia)過于苛刻，甚至存在(zai)“估值(zhi)潔癖”，本身就是一種非理性的(de)(de)態度。如(ru)果以這樣(yang)的(de)(de)態度審視科創板，建(jian)設中國版的(de)(de)“納斯達克”難于上青天。

　　但是(shi)，在接受市場化定價(jia)結果(guo)的(de)同時，也必須面對市場化定價(jia)帶來的(de)不適應，以及可(ke)能產生的(de)一些風(feng)險。

　　首先，市(shi)場化發行(xing)下，新(xin)股上市(shi)后(hou)走(zou)勢將有別于(yu)其他市(shi)場新(xin)股的走(zou)勢，經過一(yi)段時間的實踐，新(xin)股在政策紅(hong)利下的無風險收(shou)益(yi)率將趨(qu)于(yu)消失(shi)，“新(xin)股不敗”將成為(wei)隨(sui)機事件。

　　回顧(gu)2009年(nian)-2012年(nian)新(xin)股發行(xing)改革(ge)的情況，當市場化發行(xing)措施穩定實踐較長時間后(hou)，市場約(yue)束的力量逐步(bu)顯現，新(xin)股上市曾經出現破發潮，新(xin)股發行(xing)市盈率也從曾經突破百倍，逐步(bu)回歸(gui)到(dao)30倍以(yi)下的水平，投資(zi)者在參與打新(xin)時就需要(yao)考(kao)慮自(zi)身(shen)的風(feng)險承受能力，在可能出現的破發風(feng)險下做出審(shen)慎選(xuan)擇(ze)。

　　其次，高價發(fa)行(xing)(xing)也可能會導致(zhi)新股(gu)上(shang)市初期波動較大。創業(ye)(ye)(ye)(ye)板(ban)第一(yi)批28家股(gu)票上(shang)市，平(ping)均發(fa)行(xing)(xing)市盈率高達56.60倍。在創業(ye)(ye)(ye)(ye)板(ban)首批企業(ye)(ye)(ye)(ye)流動性籌碼(ma)供(gong)給偏緊的情況下(xia)，28家企業(ye)(ye)(ye)(ye)首發(fa)上(shang)市后，當天的平(ping)均漲幅達到106.23%，但多數股(gu)票在市場(chang)熱情冷(leng)卻(que)之后就進入(ru)了(le)較長的股(gu)價調整(zheng)期。比如華誼兄(xiong)弟開(kai)板(ban)首日漲幅達到122.74%，一(yi)周后就跌破了(le)發(fa)行(xing)(xing)價。

　　總(zong)而言之，科(ke)創(chuang)板改革是一(yi)個復雜的系統性工程(cheng)。正如上交(jiao)所副總(zong)經理劉逖所言，對于科(ke)創(chuang)板的新機(ji)制(zhi)安排，市(shi)(shi)場各(ge)(ge)方需(xu)要一(yi)個熟悉和適應的過(guo)(guo)程(cheng)。這些機(ji)制(zhi)在(zai)科(ke)創(chuang)板未(wei)來發展過(guo)(guo)程(cheng)中，很可能會遇(yu)到各(ge)(ge)種(zhong)挑戰。尤其在(zai)科(ke)創(chuang)板開市(shi)(shi)初期，市(shi)(shi)場參與(yu)各(ge)(ge)方，特別(bie)是投資者，需(xu)要重點關注科(ke)創(chuang)板交(jiao)易制(zhi)度等方面新的變化，理性參與(yu)，審慎交(jiao)易，防范風(feng)險。

　　科創(chuang)板改(gai)革也不(bu)能(neng)再走回頭路。從行政管制下(xia)“打新(xin)投(tou)機(ji)”的(de)慣性思維(wei)過渡到(dao)市(shi)場機(ji)制下(xia)理性的(de)價(jia)值投(tou)資(zi)(zi)思維(wei)是一(yi)個漸進(jin)過程，不(bu)可能(neng)一(yi)蹴而就。包括(kuo)新(xin)股供求(qiu)基本平衡、市(shi)場約束(shu)到(dao)位高效、投(tou)資(zi)(zi)理念的(de)成熟等，需要(yao)(yao)一(yi)定適應(ying)調(diao)整的(de)時間，需要(yao)(yao)充(chong)分持續的(de)實踐，更需要(yao)(yao)各方形成共識，牢牢堅(jian)持市(shi)場化的(de)定價(jia)方式不(bu)動搖。