政府債券(quan)大(da)(da)量(liang)發行(xing)(xing)、稅(shui)期高峰將至、季(ji)末考核影響(xiang)漸顯、節(jie)前居(ju)民取現需求上(shang)升……9月(yue)中下(xia)旬(xun)(xun)，多種因素疊加(jia)共振影響(xiang)流動性。自8月(yue)7日起，央(yang)行(xing)(xing)連(lian)續(xu)開展公開市場操(cao)作，更(geng)在9月(yue)上(shang)旬(xun)(xun)恢復實施(shi)流動性凈投放(fang)，打出“提(ti)前量(liang)”，釋(shi)放(fang)穩定流動性信(xin)號。分析(xi)人(ren)士預計，在季(ji)末財政資金加(jia)大(da)(da)投放(fang)前，央(yang)行(xing)(xing)將實施(shi)較大(da)(da)力度對(dui)沖操(cao)作，繼續(xu)超額續(xu)做(zuo)到期中期借貸便(bian)利（MLF）可能性較大(da)(da)，季(ji)末流動性總體無(wu)虞(yu)。

　　增速差折射流動性壓力

　　分析(xi)人士表示，在新近披(pi)露的(de)8月金融數據中，社會融資(zi)規(gui)模增量和余額增速均(jun)有超(chao)預期(qi)表現。但8月數據中還(huan)有一些值得注意(yi)的(de)現象。

　　一(yi)是8月社會融資規(gui)模(mo)余額增速與廣義貨(huo)幣供應（M2）增速出(chu)現明顯背離(li)：前者提升(sheng)0.4個百(bai)分(fen)(fen)點(dian)，后者則下(xia)降(jiang)0.3個百(bai)分(fen)(fen)點(dian)，背離(li)達0.7個百(bai)分(fen)(fen)點(dian)。

　　“歷史上(shang)，社會融資規模(mo)余(yu)額增(zeng)速(su)和M2增(zeng)速(su)在方(fang)向上(shang)出現(xian)背離(li)并不多(duo)見，即使背離(li)，也極少這么明顯。”中金公司研(yan)究報告稱，這種情(qing)況(kuang)往(wang)往(wang)意(yi)味(wei)著銀行體系表內流動(dong)性偏緊。

　　二是8月財政(zheng)(zheng)(zheng)存款出現超季節性大幅增(zeng)長。當月財政(zheng)(zheng)(zheng)存款增(zeng)加5339億元(yuan)，甚至比作(zuo)為稅(shui)收大月7月的(de)4872億元(yuan)還高。分析人士稱，這在很大程(cheng)度上歸(gui)因于8月政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)債券大規模發行(xing)(xing)，后者不僅推高財政(zheng)(zheng)(zheng)存款、吸收銀行(xing)(xing)體系(xi)流(liu)動性，也讓作(zuo)為政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)債券主(zhu)要投資人的(de)銀行(xing)(xing)負債壓力凸顯(xian)。

　　從9月前兩周情(qing)況看，貨幣(bi)市場總體平穩，資金面(mian)多(duo)數(shu)時候(hou)偏松。

　　中下旬面臨多因素擾動

　　綜合(he)各(ge)方分析，9月(yue)中(zhong)下(xia)旬流動性及(ji)銀行負債端面臨(lin)的擾動，會比上旬更多。

　　目前(qian)(qian)，政(zheng)府(fu)債券延續較快發行勢頭，債券繳款(kuan)會(hui)(hui)暫時凍結部(bu)分流(liu)動性。9月(yue)以來地方債、國債一直保持較快發行態勢，在財政(zheng)庫(ku)(ku)款(kuan)加(jia)快撥付前(qian)(qian)，債券繳款(kuan)造成流(liu)動性回籠具(ju)有(you)累積(ji)的效應。同(tong)(tong)時，月(yue)中(zhong)迎(ying)來稅(shui)期(qi)(qi)(qi)高峰(feng)，稅(shui)款(kuan)清繳入(ru)庫(ku)(ku)同(tong)(tong)樣會(hui)(hui)增加(jia)財政(zheng)庫(ku)(ku)款(kuan)。15日前(qian)(qian)后將是本月(yue)稅(shui)期(qi)(qi)(qi)高峰(feng)，是月(yue)內稅(shui)款(kuan)清繳對(dui)流(liu)動性擾動最大時段。此外，還(huan)有(you)大量央(yang)(yang)行流(liu)動性工具(ju)到期(qi)(qi)(qi)。據(ju)統計，本周將有(you)6200億元(yuan)央(yang)(yang)行逆(ni)回購和2000億元(yuan)MLF到期(qi)(qi)(qi)。

　　進入(ru)9月下旬，稅期(qi)(qi)擾動消退，但(dan)政府債(zhai)券發行繳款影(ying)響(xiang)可(ke)能持續(xu)，同(tong)時金(jin)融監管(guan)考(kao)核(he)、長(chang)假等因素(su)影(ying)響(xiang)將增大(da)。在壓(ya)降結構性存(cun)款背景下，當前金(jin)融機(ji)構負債(zhai)壓(ya)力已有顯現(xian)，為應(ying)(ying)對(dui)季(ji)末監管(guan)考(kao)核(he)，銀行流動性管(guan)理可(ke)能更謹(jin)慎，對(dui)資(zi)金(jin)鏈傳導的(de)影(ying)響(xiang)不容忽視(shi)。另外，今年(nian)“雙節”疊加，可(ke)能刺激9月末居民取現(xian)需求，相(xiang)應(ying)(ying)對(dui)短(duan)期(qi)(qi)流動性造成一些影(ying)響(xiang)。

　　不難看到(dao)，整個9月(yue)中下(xia)旬，流(liu)動性將(jiang)同(tong)時面臨多種因素(su)擾動，資金供(gong)求壓力或進一步加大。

　　公開市場操作釋放穩定信號

　　近一兩年，季(ji)末(mo)月(yue)流(liu)動性實際情況(kuang)往往要好于預期，其中(zhong)很(hen)關(guan)鍵的一點，可能是央行比較注重保持季(ji)末(mo)月(yue)流(liu)動性穩(wen)定。

　　中國人民銀行貨(huo)幣政策司(si)司(si)長孫國峰日前表示，穩健貨(huo)幣政策的取向不變(bian)，保持(chi)靈活適度的操作要(yao)求不變(bian)，既不讓(rang)市(shi)場(chang)缺錢，也不讓(rang)市(shi)場(chang)的錢溢(yi)出(chu)來。

　　市場(chang)分析人(ren)士預計，央行將(jiang)提供必(bi)要流動(dong)性(xing)支持，滿足(zu)金融機構合理流動(dong)性(xing)需求。

　　自8月(yue)7日起，央(yang)行公開市(shi)場(chang)操(cao)作未曾中斷(duan)，這是(shi)近年來十分少見(jian)的情況。進入9月(yue)，在短暫實施凈回籠之后，央(yang)行又很(hen)快加(jia)大了流動性操(cao)作力(li)度，更與以(yi)往當月(yue)上旬更多實施回籠的“慣(guan)例”有很(hen)大不(bu)同。這可能表(biao)明，央(yang)行已提前(qian)出(chu)手，穩定并引(yin)導市(shi)場(chang)預期。

　　分析(xi)人士預計(ji)，本周(zhou)面對大量的(de)政府債券發(fa)行繳(jiao)款、稅款清繳(jiao)、流動(dong)性工具到期，央行實施較大力度的(de)對沖(chong)操作(zuo)值得期待。其中，在滾動(dong)開展逆(ni)回購操作(zuo)的(de)同時(shi)，加量續做到期MLF的(de)可能性較大。

　　此外(wai)(wai)(wai)，財政支出力(li)度加大、外(wai)(wai)(wai)資(zi)(zi)入(ru)市步伐加快也可能提供一定(ding)的流(liu)動性(xing)支援。季末(mo)財政支出力(li)度一般會(hui)比(bi)較(jiao)(jiao)大，有望對銀行體系流(liu)動性(xing)形成(cheng)一定(ding)的回(hui)補。另外(wai)(wai)(wai)，當前中外(wai)(wai)(wai)利(li)差較(jiao)(jiao)大，中國債券(quan)利(li)率(lv)上行后吸引力(li)進一步增強，外(wai)(wai)(wai)資(zi)(zi)流(liu)入(ru)趨勢明(ming)確，或將從外(wai)(wai)(wai)匯占款角度對本幣(bi)流(liu)動性(xing)形成(cheng)正面(mian)影響。