年四伍

　　大衛·史文森先(xian)生辭世的消(xiao)息在投資界引(yin)起了(le)巨(ju)大反響，無數投資人(ren)因為行業失去了(le)一(yi)位(wei)偉(wei)大的思(si)想家而扼腕痛惜。這(zhe)樣一(yi)位(wei)行業先(xian)鋒的去世，不由得我們不去追憶他的精神和(he)理念(nian)，懷(huai)念(nian)其職業操(cao)守和(he)師者風范(fan)。

　　“想寫一本不一樣的書”

　　“世界上(shang)只有兩(liang)位真正偉大(da)的(de)(de)投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)者，他們是(shi)(shi)史文(wen)森(sen)和巴菲特”，這是(shi)(shi)《機構投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)者的(de)(de)創新之路》的(de)(de)推(tui)薦人(ren)摩(mo)根士丹利(li)前(qian)董事長巴頓(dun)·比(bi)(bi)格斯(si)的(de)(de)原話。在《機構投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)者的(de)(de)創新之路》出版之后(hou)，一些新的(de)(de)研究成(cheng)果發(fa)現促使史文(wen)森(sen)“想寫一本不一樣(yang)的(de)(de)書(shu)(shu)”，結合對個人(ren)投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)資(zi)(zi)(zi)(zi)源與工具(ju)局限(xian)性(xing)的(de)(de)認知，書(shu)(shu)的(de)(de)英文(wen)名(ming)為《Unconventional Success》。相比(bi)(bi)非同凡響的(de)(de)投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)成(cheng)功(gong)，人(ren)們往(wang)往(wang)會覺(jue)得傳統型(xing)的(de)(de)失敗更好(hao)受一些。往(wang)往(wang)是(shi)(shi)那些走(zou)與眾不同之路的(de)(de)人(ren)才(cai)能取(qu)得投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)成(cheng)功(gong)。

　　書(shu)中建(jian)議個人(ren)投(tou)資者要選擇不以盈(ying)利為(wei)目的(de)(de)的(de)(de)基金，建(jian)立(li)一(yi)個高度多元化、被動管理型的(de)(de)投(tou)資組合。觀(guan)點的(de)(de)提出立(li)足于“兩個基本點”，這也正(zheng)是全書(shu)的(de)(de)核心內容，是“個人(ren)投(tou)資者應有的(de)(de)思(si)維框架和行動指(zhi)南”：

　　第(di)一個(ge)基本(ben)點，本(ben)書中翻(fan)譯為“觀念(nian)(nian)帶來信(xin)念(nian)(nian)”。成(cheng)功的投資(zi)首要就(jiu)是(shi)擁有堅(jian)(jian)定的投資(zi)信(xin)念(nian)(nian)，來自于(yu)對于(yu)自己投資(zi)組合的“深思熟慮”、信(xin)念(nian)(nian)堅(jian)(jian)決不動搖。而(er)觀念(nian)(nian)則(ze)來自于(yu)科學(xue)的認知(zhi)和理性(xing)判斷。

　　第二個基本點，可以理解(jie)為(wei)“知識創造財富”。正(zheng)是基于(yu)個人投(tou)(tou)資(zi)(zi)者(zhe)的專業能力、心態及資(zi)(zi)源等(deng)內外部約束的深刻(ke)認知，史(shi)文森才提(ti)出上(shang)述完全(quan)不同(tong)于(yu)機(ji)構投(tou)(tou)資(zi)(zi)者(zhe)的建議。

　　個人投資的基本投資準則

　　本書(shu)大致把“投資(zi)(zi)收益(yi)的(de)來源”概(gai)括為公(gong)式(shi)，即“投資(zi)(zi)收益(yi)=資(zi)(zi)產(chan)配(pei)置+擇(ze)時交易+證券(quan)選擇(ze)策略+稅(shui)負(fu)(fu)”。因此，長(chang)期投資(zi)(zi)者應著眼于(yu)側重(zhong)(zhong)股票資(zi)(zi)產(chan)；穩健的(de)投資(zi)(zi)者應注重(zhong)(zhong)多元化；聰(cong)明的(de)投資(zi)(zi)者應考慮(lv)稅(shui)負(fu)(fu)的(de)影響(xiang)。這(zhe)三(san)條基(ji)本投資(zi)(zi)準(zhun)則偏重(zhong)(zhong)股票、多元化和(he)對稅(shui)負(fu)(fu)敏感，既符合常(chang)識認知，也是學(xue)術理論所倡(chang)導。但(dan)在現實(shi)資(zi)(zi)產(chan)配(pei)置活(huo)動中，人們似乎并不重(zhong)(zhong)視(shi)以(yi)上三(san)條基(ji)本投資(zi)(zi)準(zhun)則。

　　在(zai)資(zi)產配(pei)(pei)置(zhi)方(fang)面(mian)，對機構投(tou)資(zi)者投(tou)資(zi)組合(he)的大(da)量(liang)可(ke)信研究表明，在(zai)投(tou)資(zi)收益率的變動中，大(da)約90%源于資(zi)產配(pei)(pei)置(zhi)，只有(you)約10%是由(you)擇時交(jiao)易(yi)(yi)和證(zheng)券(quan)(quan)選擇決(jue)定的。也有(you)研究表明，投(tou)資(zi)收益的100%來自(zi)資(zi)產配(pei)(pei)置(zhi)，證(zheng)券(quan)(quan)選擇和擇時交(jiao)易(yi)(yi)的作(zuo)用(yong)完全(quan)可(ke)以忽略。所以，穩健的投(tou)資(zi)者會把重點(dian)放在(zai)確定目標(biao)資(zi)產類別上。

　　在(zai)擇時(shi)(shi)交易(yi)方面，擇時(shi)(shi)會導(dao)致我(wo)們背離預設的(de)資(zi)產配置長(chang)期目標。擇時(shi)(shi)交易(yi)對(dui)于機構投資(zi)者收(shou)益率的(de)貢獻并不高(gao)，而其(qi)對(dui)于個人投資(zi)者而言只會起到負作用，這是作者的(de)基本結(jie)論。因為個人總(zong)(zong)是追逐昨(zuo)天的(de)贏(ying)家，而市(shi)場(chang)總(zong)(zong)是會走出均值回歸的(de)趨勢。

　　史文森(sen)認(ren)為證券(quan)選(xuan)擇(ze)對收(shou)益率(lv)的(de)(de)影響較小，不(bu)過我們(men)也不(bu)能因此忽視選(xuan)股的(de)(de)價值。一個由幾(ji)十只甚至幾(ji)百只股票組成，并(bing)且如果它(ta)們(men)已經具有廣泛代(dai)表性(xing)，其組合(he)收(shou)益率(lv)基本上取決于(yu)(yu)市場大勢。盡管多(duo)元化投(tou)(tou)資(zi)成為經濟領域中(zhong)罕(han)見的(de)(de)“免(mian)費的(de)(de)午(wu)餐(can)”，通過證券(quan)選(xuan)擇(ze)確實可以(yi)獲(huo)取超額(e)收(shou)益，但(dan)是相對于(yu)(yu)機構投(tou)(tou)資(zi)者(zhe)(zhe)而言(yan)個人投(tou)(tou)資(zi)者(zhe)(zhe)處于(yu)(yu)劣勢，尤其應該正視自身面臨的(de)(de)外(wai)部(bu)資(zi)源約束、專業能力和精(jing)力的(de)(de)局限。

　　在(zai)(zai)現(xian)實生活中，大多數人都不(bu)(bu)會將絕大部分的(de)時(shi)間(jian)和才智用在(zai)(zai)最(zui)重要的(de)投資(zi)決策(ce)上(shang)，反而(er)非常容易受到(dao)證(zheng)券選擇的(de)吸引和擇時(shi)交易的(de)誘惑，往往把精力放在(zai)(zai)不(bu)(bu)斷地調整(zheng)投資(zi)組合(he)上(shang)，在(zai)(zai)付(fu)出了高昂的(de)代價之后還毫(hao)無收獲。

　　構建個人投資組合的科學性和藝術性

　　史文森(sen)開(kai)篇(pian)就已經明確個人投(tou)(tou)資(zi)(zi)者和(he)機構投(tou)(tou)資(zi)(zi)者的“大(da)(da)不同”，個人投(tou)(tou)資(zi)(zi)的資(zi)(zi)源和(he)工具(ju)嚴重不足，根(gen)據基本投(tou)(tou)資(zi)(zi)準則配置資(zi)(zi)產的投(tou)(tou)資(zi)(zi)組合(he)是(shi)個人投(tou)(tou)資(zi)(zi)有(you)望成(cheng)功的起點(dian)。作者指出構建(jian)投(tou)(tou)資(zi)(zi)組合(he)是(shi)科學性和(he)藝術性的結合(he)，給(gei)我們如(ru)何合(he)理(li)搭配各(ge)類大(da)(da)類資(zi)(zi)產提出了一些指引。

　　關(guan)于(yu)(yu)組(zu)合的(de)科學性，主要(yao)是(shi)說大類資(zi)(zi)產(chan)(chan)的(de)選擇和權(quan)重。投(tou)資(zi)(zi)組(zu)合應該滿足多元(yuan)化的(de)統計性要(yao)求，在所(suo)有資(zi)(zi)產(chan)(chan)類別中，單一資(zi)(zi)產(chan)(chan)所(suo)占(zhan)的(de)比例不低(di)于(yu)(yu)5%-10%，且不超過25%-30%。那(nei)么，有沒有理(li)想的(de)投(tou)資(zi)(zi)組(zu)合？“完(wan)美(mei)多元(yuan)化、權(quan)益(yi)導(dao)向型的(de)組(zu)合”為人們提供了(le)成功投(tou)資(zi)(zi)的(de)框架，其(qi)中包含國(guo)內股(gu)票（30%）、國(guo)外股(gu)票（15%）、新興市場股(gu)票（5%）及房(fang)地產(chan)(chan)（20%）等高(gao)收(shou)益(yi)資(zi)(zi)產(chan)(chan)占(zhan)比約70%，能滿足多元(yuan)化和注重權(quan)益(yi)投(tou)資(zi)(zi)的(de)要(yao)求；投(tou)資(zi)(zi)通貨(huo)(huo)膨(peng)脹(zhang)保(bao)值(zhi)債(zhai)券（15%）及房(fang)地產(chan)(chan)（20%），體現了(le)大類資(zi)(zi)產(chan)(chan)配置(zhi)的(de)多元(yuan)化和功能的(de)多元(yuan)化，也帶來(lai)顯(xian)著(zhu)的(de)通貨(huo)(huo)膨(peng)脹(zhang)對沖(chong)效果；美(mei)國(guo)政府(fu)擔(dan)保(bao)債(zhai)券占(zhan)比30%，則(ze)表明投(tou)資(zi)(zi)組(zu)合中持(chi)有高(gao)品(pin)質(zhi)證券，在金(jin)融危機(ji)時(shi)能夠為資(zi)(zi)產(chan)(chan)提供保(bao)護；其(qi)15%的(de)資(zi)(zi)金(jin)投(tou)于(yu)(yu)美(mei)國(guo)國(guo)債(zhai)、15%投(tou)于(yu)(yu)保(bao)證名義本(ben)金(jin)收(shou)益(yi)的(de)通貨(huo)(huo)膨(peng)脹(zhang)保(bao)值(zhi)債(zhai)券，使得資(zi)(zi)產(chan)(chan)能夠對抗通貨(huo)(huo)膨(peng)脹(zhang)的(de)侵蝕。

　　但看似完美的投(tou)(tou)(tou)資組合，我(wo)們(men)卻不(bu)能照(zhao)抄(chao)照(zhao)搬(ban)。投(tou)(tou)(tou)資人(ren)(ren)本身就存在極大的個(ge)(ge)(ge)體差(cha)異，這就是藝術性所在，因為個(ge)(ge)(ge)人(ren)(ren)偏好、經濟(ji)條件(jian)、投(tou)(tou)(tou)資能力(li)和現(xian)有資產負債(zhai)結構都深刻地影響著個(ge)(ge)(ge)人(ren)(ren)的投(tou)(tou)(tou)資組合。

　　客(ke)觀來講，中美金(jin)融(rong)市場(chang)投(tou)資(zi)環境存在巨大的(de)差異(yi)，法(fa)制、監管和(he)交(jiao)易機制、稅負等規則都有(you)(you)著(zhu)巨大的(de)不(bu)同；對于個(ge)(ge)(ge)(ge)(ge)體來說，一千個(ge)(ge)(ge)(ge)(ge)讀者(zhe)就(jiu)有(you)(you)一千個(ge)(ge)(ge)(ge)(ge)哈姆雷特，投(tou)資(zi)原本就(jiu)是具有(you)(you)個(ge)(ge)(ge)(ge)(ge)人特色的(de)。本書英文原版(ban)早已得(de)(de)到全球投(tou)資(zi)者(zhe)的(de)喜好和(he)肯定(ding)。就(jiu)作品(pin)的(de)思想性和(he)技(ji)術(shu)性而言(yan)，無疑都是值(zhi)得(de)(de)一讀為(wei)快的(de)。《非凡的(de)成功》一書所傳(chuan)遞的(de)價值(zhi)將會(hui)(hui)長(chang)存，會(hui)(hui)有(you)(you)更多個(ge)(ge)(ge)(ge)(ge)人投(tou)資(zi)者(zhe)從(cong)中受益，也(ye)會(hui)(hui)有(you)(you)更多投(tou)資(zi)大咖從(cong)中找到共鳴和(he)沉(chen)淀。

　　（本(ben)文作者：《非凡(fan)的成功》譯者，上海黃金(jin)交易所年四伍。本(ben)文僅(jin)為個人學(xue)術討論用途，不構成投(tou)資(zi)建議，不代表所在單位立場。）