隨著(zhu)全球極端天氣頻(pin)發(fa)，以巨災債券為代表的保(bao)險連接證券（ILS）愈(yu)加引發(fa)市(shi)場關注。

　　數據顯示，全球巨(ju)災(zai)債券的表(biao)現相(xiang)當亮眼，整體收益率(lv)(lv)普(pu)遍達(da)到雙位數，在中國香(xiang)港上市的兩只巨(ju)災(zai)債券票面息率(lv)(lv)（浮動(dong)）也(ye)分別達(da)到了10%、12%的水平。

　　作為(wei)受自(zi)然災害(hai)影響較大的(de)(de)國家(jia)之一，我國頭部保險公司也(ye)在積極開展(zhan)巨災債券探索。不(bu)過，基于巨災保險市場尚待完善以及發行需求有限等原因(yin)，巨災風險證券化的(de)(de)探索仍需一步步往前走。

　　巨(ju)災硬周期疊加(jia)高(gao)利率

　　推(tui)高巨災債券(quan)整體收益

　　保險(xian)(xian)連(lian)接(jie)證(zheng)券是(shi)保險(xian)(xian)市(shi)場(chang)風(feng)險(xian)(xian)分(fen)散(san)的(de)重(zhong)要(yao)組成(cheng)部分(fen)，可將風(feng)險(xian)(xian)從保險(xian)(xian)人(ren)轉移到資本市(shi)場(chang)，是(shi)國際保險(xian)(xian)風(feng)險(xian)(xian)管(guan)理的(de)重(zhong)要(yao)手段。而(er)巨(ju)災債券是(shi)發展最(zui)成(cheng)熟、使用最(zui)廣泛(fan)的(de)保險(xian)(xian)連(lian)接(jie)證(zheng)券類別之一。

　　近兩年，全球巨災債券(quan)的收益較高，成為(wei)資(zi)本(ben)市場的一個關(guan)注(zhu)點，一些私(si)募基金也因此(ci)獲益不少。以在港交(jiao)所(suo)上市的兩只巨災債券(quan)來(lai)看，票息率（浮動）分別達10.375%、12.525%。這兩只巨災債券(quan)分別由世界(jie)銀行于2023年3月28日(ri)、2024年5月6日(ri)發(fa)行。前一只總額(e)為(wei)3.5億美元(yuan)(yuan)，為(wei)智利未(wei)(wei)來(lai)三年與(yu)地(di)震風險有關(guan)的損(sun)失(shi)提供(gong)保(bao)障；后一只總額(e)1.5億美元(yuan)(yuan)，為(wei)牙買加(jia)未(wei)(wei)來(lai)四(si)個颶(ju)風季節(jie)的風暴風險提供(gong)保(bao)障。

　　多(duo)位業界人士(shi)表示，近(jin)兩(liang)年巨(ju)災債券的收益(yi)較(jiao)高，主(zhu)要得(de)益(yi)于兩(liang)方面(mian)：一是(shi)市場利率(lv)高，美聯儲加息拉(la)高了市場無風險利率(lv)水平；二是(shi)巨(ju)災持續(xu)硬(ying)周(zhou)期(qi)，且近(jin)兩(liang)年大(da)災實際發(fa)生程度好(hao)于預期(qi)。

　　所(suo)謂巨(ju)災(zai)硬周期(qi)，指的(de)(de)是(shi)由于近年大災(zai)發生(sheng)頻繁，相(xiang)關保(bao)險保(bao)障的(de)(de)定價較高以及相(xiang)應的(de)(de)承保(bao)能力緊張。

　　“巨災債(zhai)券的(de)定(ding)價，主要是由(you)無風險(xian)利(li)率(lv)(lv)、預期(qi)損失、風險(xian)附加(jia)三部(bu)分構(gou)成。”中國(guo)再保國(guo)際部(bu)總經理助理劉穎表示，從(cong)過去十幾(ji)年看，自2010年到2021年，由(you)于美(mei)國(guo)長期(qi)處于低利(li)率(lv)(lv)環境，無風險(xian)利(li)率(lv)(lv)長時(shi)間低于1%，巨災債(zhai)券的(de)價格主要由(you)保險(xian)市場的(de)周期(qi)來決定(ding)。從(cong)2022年起，隨著(zhu)美(mei)聯(lian)儲(chu)多(duo)次加(jia)息，無風險(xian)利(li)率(lv)(lv)飆升到5%以上，巨災債(zhai)券的(de)整(zheng)體(ti)收益率(lv)(lv)已普(pu)遍達到雙(shuang)位數。

　　巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債券(quan)誕生于20世紀90年代。1992年，美(mei)國安德魯颶(ju)風給(gei)美(mei)國經濟帶來巨(ju)大(da)災(zai)(zai)(zai)難(nan)，12家保險(xian)公司因入不(bu)敷出而(er)倒閉，這促使業(ye)界、監管等開始(shi)考(kao)慮從資金量龐大(da)的證(zheng)券(quan)市場引入資金以應(ying)對(dui)未(wei)來的巨(ju)災(zai)(zai)(zai)風險(xian)，催生了巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債券(quan)的誕生。1997年，美(mei)林、高(gao)盛、雷(lei)曼(man)兄弟(di)共(gong)同(tong)協助(zhu)美(mei)國聯合服(fu)務汽(qi)車協會（USAA）發(fa)行了世界上(shang)第一只真正意義上(shang)的巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債券(quan)。

　　巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債(zhai)(zhai)券的(de)(de)原理其實并(bing)不復雜。發(fa)(fa)行巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債(zhai)(zhai)券募集資(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)，為的(de)(de)是補充保險(xian)業自(zi)身對大災(zai)(zai)(zai)的(de)(de)承(cheng)保能力。巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債(zhai)(zhai)券存續期(qi)內(nei)，特(te)殊目的(de)(de)保險(xian)公司(si)（SPI）會(hui)(hui)按照約定(ding)的(de)(de)條(tiao)(tiao)款向投資(zi)(zi)(zi)者(zhe)支付票(piao)息，巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債(zhai)(zhai)券的(de)(de)風險(xian)在于特(te)定(ding)大災(zai)(zai)(zai)發(fa)(fa)生(sheng)。如果在債(zhai)(zhai)券存續期(qi)之內(nei)，沒(mei)有發(fa)(fa)生(sheng)約定(ding)的(de)(de)大災(zai)(zai)(zai)或大災(zai)(zai)(zai)沒(mei)有達到約定(ding)的(de)(de)觸(chu)發(fa)(fa)條(tiao)(tiao)件，投資(zi)(zi)(zi)者(zhe)就可以拿回本(ben)金(jin)(jin)和(he)利(li)息。如果發(fa)(fa)生(sheng)了達到觸(chu)發(fa)(fa)標準的(de)(de)巨(ju)災(zai)(zai)(zai)，巨(ju)災(zai)(zai)(zai)債(zhai)(zhai)券募集的(de)(de)資(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)就會(hui)(hui)先進(jin)行保險(xian)的(de)(de)賠償，若還剩下部(bu)分本(ben)金(jin)(jin)，就會(hui)(hui)再歸還給投資(zi)(zi)(zi)者(zhe)。

　　長期以來，由于(yu)(yu)巨災(zai)債券收益水(shui)平主要取(qu)決于(yu)(yu)自然風(feng)險的(de)(de)發(fa)生情況，因此(ci)巨災(zai)債券和其他(ta)金(jin)融產品(pin)相關性較低(di)。2002年到2022年，巨災(zai)債券平均的(de)(de)年化收益率(lv)在(zai)7.1%左(zuo)右，相對高(gao)于(yu)(yu)其他(ta)金(jin)融產品(pin)。

　　在資深財險人士、瑞再(zai)中國原總裁陳(chen)東(dong)輝看來(lai)，“巨災債(zhai)券是一些小(xiao)眾投資者用來(lai)稀釋(shi)對沖市場風險的小(xiao)眾投資品種”。

　　巨災債券市場的投(tou)資(zi)(zi)者主(zhu)要有誰？劉穎表(biao)示(shi)，目前大部分投(tou)資(zi)(zi)者的信(xin)(xin)息并不公(gong)開(kai)，但從公(gong)開(kai)信(xin)(xin)息能(neng)看到(dao)70家(jia)左右(you)的專業機(ji)構，其中約50家(jia)是專業資(zi)(zi)產管理公(gong)司，此外還有銀行、對沖基金(jin)、保險公(gong)司、私募基金(jin)等，這些投(tou)資(zi)(zi)者主(zhu)要來(lai)自歐美發達市場。巨災債券的投(tou)資(zi)(zi)者通常會(hui)建立專業團隊，人員來(lai)自氣候、地理、巨災模(mo)型分析(xi)、承保、精(jing)算(suan)、投(tou)資(zi)(zi)等多個領域。

　　亞洲系自然(ran)巨(ju)災(zai)高發區(qu)

　　巨災債券市場(chang)潛力較大(da)

　　劉穎介紹(shao)，目前，包括巨災債(zhai)(zhai)券(quan)在內(nei)的各種(zhong)保險(xian)(xian)連(lian)(lian)接證券(quan)，存量(liang)規模超過1000億美(mei)元，占整體再保險(xian)(xian)行業總資本(ben)供給的16%左右。其中(zhong)，巨災債(zhai)(zhai)券(quan)是占比最(zui)高的一(yi)種(zhong)保險(xian)(xian)連(lian)(lian)接證券(quan)，占比40%左右。2023年，巨災債(zhai)(zhai)券(quan)余額(e)約450億美(mei)元，發行量(liang)164億美(mei)元，近十年增速為(wei)7%。

　　相(xiang)對于抵押再(zai)保(bao)險(xian)等(deng)其他類型的(de)保(bao)險(xian)連接證(zheng)券(quan)，巨災債券(quan)的(de)優勢在于，期限可以更(geng)長，流動性更(geng)好，條(tiao)款設計也可以相(xiang)對更(geng)加標準化。

　　全球巨災(zai)(zai)(zai)債券發行(xing)人中，來(lai)自(zi)美國、百慕大(da)(da)的(de)占(zhan)(zhan)比超八成，來(lai)自(zi)西歐(ou)、日韓等(deng)地區的(de)占(zhan)(zhan)比則約一成。覆(fu)蓋的(de)底(di)層風險，以美國、歐(ou)洲和日本等(deng)地的(de)自(zi)然巨災(zai)(zai)(zai)為主。巨災(zai)(zai)(zai)債券的(de)發行(xing)地區從(cong)百慕大(da)(da)、開曼(man)群島等(deng)離岸免稅區域，慢(man)慢(man)擴(kuo)展到新加(jia)坡、中國香港等(deng)亞太地區。

　　劉穎表示，亞洲是自然(ran)巨災高發(fa)地區，隨著風險累積(ji)的上升，亞洲巨災債券市(shi)(shi)場存在巨大發(fa)展機(ji)會(hui)，多地也正大力(li)推(tui)廣巨災債券市(shi)(shi)場。

　　其中(zhong)，日(ri)本多年前便積極地借助(zhu)歐美(mei)市場來發(fa)行(xing)巨(ju)災(zai)債(zhai)券，向全球(qiu)分散(san)日(ri)本的巨(ju)災(zai)風險，新加坡則致力(li)于(yu)成為亞洲領先的保險連接證(zheng)券中(zhong)心。2019年，中(zhong)國香(xiang)港開始(shi)積極推廣(guang)巨(ju)災(zai)債(zhai)券，不斷完善監管框架，2021年推出專屬規管制度及(ji)資助(zhu)先導計劃，為每(mei)筆巨(ju)災(zai)債(zhai)券提供最(zui)高1200萬港元(yuan)的補貼(tie)。截(jie)至目前，共(gong)有5宗保險連接證(zheng)券在(zai)中(zhong)國香(xiang)港發(fa)行(xing)，總額7.13億美(mei)元(yuan)。

　　總體上，我國巨(ju)災(zai)債(zhai)券(quan)(quan)的(de)發(fa)行(xing)(xing)尚在探索(suo)階段(duan)。截至目前，中(zhong)資(zi)機(ji)構(gou)發(fa)行(xing)(xing)的(de)巨(ju)災(zai)債(zhai)券(quan)(quan)只(zhi)有(you)3單(dan)。2015年(nian)，中(zhong)再產(chan)險(xian)作為(wei)(wei)(wei)發(fa)起(qi)人，利(li)用特殊目的(de)機(ji)構(gou)PandaRe在百慕大發(fa)行(xing)(xing)中(zhong)國首筆(bi)巨(ju)災(zai)債(zhai)券(quan)(quan)，金額為(wei)(wei)(wei)5000萬(wan)美(mei)元，向(xiang)境外資(zi)本(ben)市場(chang)轉移了中(zhong)國地震風(feng)險(xian)。2021年(nian)，中(zhong)再產(chan)險(xian)在中(zhong)國香(xiang)港(gang)發(fa)行(xing)(xing)第(di)一筆(bi)在港(gang)設立SPI的(de)巨(ju)災(zai)債(zhai)券(quan)(quan)，為(wei)(wei)(wei)內地因臺風(feng)造成的(de)損失提供保障，發(fa)行(xing)(xing)額度為(wei)(wei)(wei)3000萬(wan)美(mei)元。2022年(nian)12月(yue)，人保財險(xian)在中(zhong)國香(xiang)港(gang)發(fa)行(xing)(xing)以中(zhong)國地震風(feng)險(xian)為(wei)(wei)(wei)標的(de)的(de)巨(ju)災(zai)債(zhai)券(quan)(quan)，總值為(wei)(wei)(wei)3250萬(wan)美(mei)元，這是首只(zhi)由境內直(zhi)保公司(si)在港(gang)發(fa)行(xing)(xing)的(de)巨(ju)災(zai)債(zhai)券(quan)(quan)。

　　劉(liu)穎(ying)認為，內(nei)地(di)和香港的(de)巨災(zai)債券市場還處在非常早期的(de)發(fa)展(zhan)階段，仍然面臨很多待完(wan)善的(de)地(di)方，需要重點(dian)研究市場培育舉措、投資(zi)能力培育、發(fa)行機(ji)制完(wan)善等問題(ti)。

　　助力應(ying)急保障體系(xi)完善

　　保險證券化將(jiang)分兩步走(zou)

　　保險(xian)風險(xian)證(zheng)券化是構(gou)建多(duo)層次巨(ju)災風險(xian)分(fen)散(san)機制的重要部分(fen)，但成熟落地(di)尚需時日(ri)。

　　持(chi)續推動巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)市場(chang)做大(da)是開(kai)展(zhan)(zhan)(zhan)巨(ju)災(zai)(zai)風(feng)(feng)險(xian)(xian)(xian)證(zheng)券化(hua)的(de)基礎。2014年(nian)以來(lai)，我國各地(di)(di)政府相繼針對(dui)區域特點(dian)開(kai)展(zhan)(zhan)(zhan)符合當地(di)(di)風(feng)(feng)險(xian)(xian)(xian)保(bao)(bao)(bao)(bao)障實際的(de)巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)探索。2015年(nian)，我國城鄉居(ju)(ju)民(min)地(di)(di)震巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)制度(du)正式(shi)建立(li)。今年(nian)3月26日，金融監(jian)管總(zong)(zong)局聯(lian)合財政部印發《關于擴大(da)城鄉居(ju)(ju)民(min)住宅巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)保(bao)(bao)(bao)(bao)障范(fan)圍 進一步完(wan)善巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)制度(du)的(de)通知(zhi)》，進一步擴展(zhan)(zhan)(zhan)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)責任，完(wan)善巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)機制。截至2023年(nian)，廣(guang)東(dong)、廣(guang)西(xi)、山東(dong)、深圳、寧波等省(sheng)（區）、市陸(lu)續建立(li)了地(di)(di)方性巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)障制度(du)。不過，總(zong)(zong)體來(lai)說，目前仍存在保(bao)(bao)(bao)(bao)障額度(du)不高、巨(ju)災(zai)(zai)保(bao)(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)(xian)產品較(jiao)少、財稅支持(chi)力度(du)有限等難(nan)題(ti)。

　　一位(wei)資深的財險人士分析，從保(bao)險市(shi)場看，巨災(zai)風險證券化是(shi)建立在巨災(zai)保(bao)險比較成熟基(ji)礎上的，我國巨災(zai)保(bao)險還在局部(bu)試點，規模尚小。

　　在陳東(dong)輝看來，巨(ju)(ju)災(zai)債券的(de)(de)(de)主要(yao)目的(de)(de)(de)是(shi)(shi)為保險行業提供額外的(de)(de)(de)承保能(neng)(neng)力(li)(li)(li)，但目前國內保險業在巨(ju)(ju)災(zai)領(ling)域的(de)(de)(de)問題(ti)是(shi)(shi)財產險和巨(ju)(ju)災(zai)險的(de)(de)(de)滲透率很低，屬(shu)于“承保能(neng)(neng)力(li)(li)(li)過剩”，還不太(tai)需要(yao)巨(ju)(ju)災(zai)債券這(zhe)樣的(de)(de)(de)方式進行額外的(de)(de)(de)承保能(neng)(neng)力(li)(li)(li)供給。

　　“目前(qian)，保(bao)險在巨(ju)災(zai)保(bao)障體系中(zhong)的(de)滲(shen)(shen)透率(lv)偏(pian)低(di)。當務之急是提高巨(ju)災(zai)保(bao)險的(de)滲(shen)(shen)透率(lv)和覆(fu)蓋(gai)面，才能為巨(ju)災(zai)債券帶來(lai)發展機遇。”陳東輝(hui)說(shuo)。

　　今年(nian)1月，金融(rong)監管(guan)總局曾答復全國(guo)政協委員關(guan)于加快試點推進保(bao)險(xian)風(feng)險(xian)證券化的相(xiang)關(guan)提(ti)案，支持保(bao)險(xian)公司根據自身風(feng)險(xian)管(guan)理需要，開展保(bao)險(xian)風(feng)險(xian)證券化實踐探索。

　　其中(zhong)(zhong)提及(ji)，保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)連接證(zheng)券(quan)作(zuo)為(wei)一種創新型的(de)(de)(de)保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)風(feng)險(xian)(xian)(xian)(xian)管(guan)理工具，橫跨(kua)保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)、證(zheng)券(quan)兩個市場，事關保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)公(gong)(gong)(gong)司(si)、中(zhong)(zhong)介機構、投資者(zhe)等多個主體，對(dui)(dui)政(zheng)策(ce)(ce)環境、市場成熟度的(de)(de)(de)要(yao)求(qiu)較(jiao)高(gao)。一是(shi)存在較(jiao)大(da)的(de)(de)(de)政(zheng)策(ce)(ce)障礙(ai)。發行(xing)(xing)保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)連接證(zheng)券(quan)所必需的(de)(de)(de)特(te)殊目(mu)的(de)(de)(de)保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)公(gong)(gong)(gong)司(si)（SPI）定位為(wei)從事單一特(te)殊目(mu)的(de)(de)(de)交易(yi)的(de)(de)(de)保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)公(gong)(gong)(gong)司(si)，國際上(shang)注(zhu)冊所在地監管(guan)當局對(dui)(dui)SPI的(de)(de)(de)監管(guan)要(yao)求(qiu)遠低于普通保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)公(gong)(gong)(gong)司(si)，以(yi)及(ji)豁免償付(fu)能力監管(guan)要(yao)求(qiu)等，與我(wo)國法(fa)律和(he)行(xing)(xing)政(zheng)法(fa)規存在較(jiao)大(da)的(de)(de)(de)政(zheng)策(ce)(ce)沖突(tu)。二(er)是(shi)境內保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)公(gong)(gong)(gong)司(si)發行(xing)(xing)需求(qiu)有限。相對(dui)(dui)于傳統(tong)再(zai)保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)，發行(xing)(xing)保(bao)險(xian)(xian)(xian)(xian)連接證(zheng)券(quan)的(de)(de)(de)費用較(jiao)高(gao)，且由于巨災風(feng)險(xian)(xian)(xian)(xian)的(de)(de)(de)復雜性(xing)和(he)特(te)殊性(xing)，該類(lei)產(chan)品的(de)(de)(de)購買(mai)人一般為(wei)特(te)定的(de)(de)(de)機構投資者(zhe)，存在發行(xing)(xing)失敗的(de)(de)(de)可能。彼(bi)時(shi)，國內機構僅有人保(bao)財險(xian)(xian)(xian)(xian)和(he)中(zhong)(zhong)再(zai)產(chan)險(xian)(xian)(xian)(xian)提出在港發行(xing)(xing)巨災債券(quan)的(de)(de)(de)申請。

　　據(ju)(ju)了解，下(xia)一步，金融(rong)監管(guan)總(zong)局將會同有關部(bu)門分(fen)(fen)兩步推(tui)動保險(xian)(xian)證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)化(hua)(hua)工作(zuo)。短期(qi)(qi)內(nei)，支持保險(xian)(xian)公司開展(zhan)保險(xian)(xian)風險(xian)(xian)證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)化(hua)(hua)研(yan)究，根據(ju)(ju)自(zi)身風險(xian)(xian)管(guan)理需(xu)要在港(gang)發行保險(xian)(xian)連接證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)，積累發行經驗(yan)，提升風險(xian)(xian)管(guan)理水平。中長期(qi)(qi)內(nei)，總(zong)結(jie)樣板經驗(yan)，深(shen)入(ru)開展(zhan)調研(yan)，對保險(xian)(xian)連接證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)發行的法律基(ji)礎(chu)、監管(guan)政(zheng)策進行國際比較研(yan)究。總(zong)體上，要遵(zun)循債券(quan)(quan)(quan)(quan)市場(chang)客觀規(gui)律，堅持市場(chang)化(hua)(hua)發展(zhan)方(fang)向(xiang)，加強債券(quan)(quan)(quan)(quan)市場(chang)統籌規(gui)劃和體制機制改革，探索構建(jian)多層次保險(xian)(xian)風險(xian)(xian)分(fen)(fen)散體系。

　　6月19日(ri)，金融(rong)監管(guan)總局局長李云澤(ze)在(zai)陸家(jia)嘴論壇上(shang)提到，我(wo)(wo)國(guo)地域遼闊，自(zi)然環(huan)境復雜(za)多樣(yang)，各類(lei)災(zai)害(hai)(hai)易發多發。從(cong)全球平(ping)均水平(ping)看，在(zai)重大(da)災(zai)害(hai)(hai)事故的損失補償中，40%左右由保(bao)(bao)險業承擔，而我(wo)(wo)國(guo)這一比例僅為10%左右。保(bao)(bao)險業在(zai)完善國(guo)家(jia)應急保(bao)(bao)障體系(xi)方面，完全有潛力、有能力發揮(hui)更大(da)作用。