中證(zheng)網訊（記者 趙中昊）5月19日，國信證(zheng)券策略首席分(fen)析師燕翔發布研(yan)報表(biao)示，從(cong)2019年(nian)5月底到2020年(nian)5月中，上(shang)證(zheng)綜指微幅(fu)下跌(die)，指數表(biao)現總體(ti)平淡，但個(ge)股(gu)行情卻十(shi)分(fen)耀(yao)眼(yan)。過去一(yi)年(nian)里，漲幅(fu)超(chao)過50%的(de)股(gu)票有465只（其中173只個(ge)股(gu)漲幅(fu)超(chao)過100%），市場整體(ti)的(de)賺錢效(xiao)應已經顯(xian)著超(chao)過了(le)2017年(nian)。

　　燕(yan)翔指出，從領(ling)漲組合的(de)特(te)征來看，漲幅(fu)較(jiao)高(gao)股票(piao)的(de)平(ping)均估值(zhi)(zhi)在2019年5月(yue)行情啟動點時就(jiu)已(yi)經顯(xian)著(zhu)較(jiao)高(gao)，甚至出現了估值(zhi)(zhi)與收益率(lv)負向相關現象，即組合收益率(lv)越(yue)高(gao)，在2019年5月(yue)啟動點的(de)平(ping)均估值(zhi)(zhi)也越(yue)高(gao)，組合收益率(lv)越(yue)低(di)(di)平(ping)均估值(zhi)(zhi)也越(yue)低(di)(di)，過(guo)去一年里(li)低(di)(di)估值(zhi)(zhi)策略明顯(xian)跑輸大盤。

　　關于其背后的(de)邏輯(ji)，燕翔認(ren)為，可能(neng)主要源(yuan)自于過(guo)去(qu)幾年(nian)里盈利(li)穩(wen)定增長的(de)標的(de)數(shu)量(liang)在減(jian)少，穩(wen)定增長品(pin)種出現(xian)了稀缺性(xing)。統計(ji)發現(xian)，從2018年(nian)開始(shi)，A股市場(chang)中(zhong)凈利(li)潤增速連續三年(nian)大于15%和(he)20%的(de)上市公司總數(shu)和(he)占比(bi)均明(ming)顯減(jian)少。同時(shi)還疊加了全球(qiu)貨幣政策極度寬松、流(liu)動性(xing)非常充裕，分母端(duan)利(li)率趨向(xiang)于0，使得分子端(duan)有穩(wen)定增速的(de)品(pin)種估值溢價不(bu)斷提高。

　　燕翔(xiang)表示，這(zhe)種(zhong)市(shi)場(chang)(chang)行(xing)情(qing)特(te)征更多反映了宏(hong)(hong)觀經(jing)濟的(de)“有(you)(you)韌(ren)(ren)性無彈性”。因為宏(hong)(hong)觀經(jing)濟沒(mei)有(you)(you)彈性，所(suo)以沒(mei)有(you)(you)出現行(xing)業層(ceng)面(mian)的(de)普遍高成長和指(zhi)數(shu)級別的(de)行(xing)情(qing)；因為宏(hong)(hong)觀經(jing)濟有(you)(you)韌(ren)(ren)性，所(suo)以很多龍頭公司(si)能(neng)夠保(bao)持相對穩定的(de)盈利(li)能(neng)力(li)，從而(er)成為稀缺品。因此，在經(jing)濟沒(mei)有(you)(you)向(xiang)上(shang)的(de)周期拐點、貨(huo)幣(bi)政(zheng)策沒(mei)有(you)(you)轉向(xiang)收(shou)緊這(zhe)兩個(ge)大(da)前提下，預計市(shi)場(chang)(chang)的(de)這(zhe)種(zhong)特(te)征仍將大(da)概率維(wei)持，市(shi)場(chang)(chang)可能(neng)會在消費和科技這(zhe)兩個(ge)大(da)板塊中(zhong)出現蹺(qiao)蹺(qiao)板的(de)輪動行(xing)情(qing)。

　　燕翔表(biao)示，在一(yi)定條件(jian)下(xia)，上(shang)述(shu)狀況也會發生(sheng)改變。按照上(shang)述(shu)邏輯(ji)，第(di)一(yi)種(zhong)(zhong)可(ke)能性(xing)(xing)是經濟的(de)韌性(xing)(xing)出現(xian)問(wen)題，這種(zhong)(zhong)情況下(xia)盈利穩(wen)定品種(zhong)(zhong)的(de)穩(wen)定性(xing)(xing)能不能夠保持就會受到質疑。從歷史(shi)經驗看，美股(gu)“漂(piao)亮50”行情最后就是結(jie)束于(yu)經濟韌性(xing)(xing)的(de)失去。第(di)二種(zhong)(zhong)可(ke)能性(xing)(xing)是就是經濟再次(ci)出現(xian)彈性(xing)(xing)，也就是市場上(shang)出現(xian)一(yi)大(da)批有彈性(xing)(xing)的(de)高成長品種(zhong)(zhong)，類似2016年下(xia)半(ban)年的(de)周(zhou)期股(gu)。

　　而關于什么情況可能(neng)導致經(jing)濟再次(ci)出現明(ming)顯的(de)增(zeng)長彈性，燕翔認為，有(you)可能(neng)是經(jing)濟政(zheng)策的(de)大(da)幅變化(hua)，也有(you)可能(neng)是全球貨幣寬(kuan)松后的(de)通脹。上述(shu)情況下，當前低(di)估值的(de)順周期板(ban)塊將有(you)望迎來徹底逆襲。不過(guo)，上述(shu)可能(neng)性還有(you)待進一步變化(hua)和(he)觀察。