從“買入就可一勞永逸”到“不求多漲、但求少跌”，經歷一季度后半段大幅調整以來，市場對核心資產的“信仰”受到不小沖擊。

　　核心資產走勢關系到A股慢牛行情步調。機構認為，應用長視角來看待核心資產，其短期走勢會受到各種“噪音”干擾，但在中國經濟步入高質量發展、市場投資主體機構化等長期因素引導下，核心資產仍是A股最好的投資選擇。

　　什么是核心資產

　　這兩(liang)年的(de)慢(man)牛行情使(shi)得投(tou)資者(zhe)(zhe)充分認識到核(he)心(xin)(xin)資產的(de)魅力(li)，“買入(ru)核(he)心(xin)(xin)資產”成為(wei)最大投(tou)資邏輯。但在今年春節(jie)過后，核(he)心(xin)(xin)資產出現罕見急跌走勢，投(tou)資者(zhe)(zhe)猝不及防，于(yu)是(shi)各種(zhong)疑惑(huo)也就(jiu)“冒”了出來。

　　首先到底什么是核心資產？

　　關于(yu)核心(xin)資產的界定，市(shi)場上并沒有(you)統一(yi)說(shuo)法(fa)。有(you)人(ren)認(ren)為(wei)，核心(xin)資產意味著國(guo)外沒有(you)同類公司(si)，是(shi)中(zhong)國(guo)獨有(you)的，例如白酒，那么核心(xin)資產就是(shi)貴州茅臺(tai)。

　　也有人認(ren)為(wei)，“茅”系股、行(xing)業龍頭股、機(ji)構重倉股、消(xiao)費白(bai)馬(ma)股等都(dou)可代指核心(xin)資產。

　　甚至還有人認為，不(bu)存在什么“核心資產”，漲起來的就是“核心資產”，漲不(bu)起來的就不(bu)是。

　　“從(cong)(cong)宏觀經濟(ji)層(ceng)(ceng)面來(lai)說，核心資(zi)(zi)產(chan)是在(zai)整個國民經濟(ji)中占有最重要(yao)地位的行業；從(cong)(cong)企業層(ceng)(ceng)面來(lai)說，核心資(zi)(zi)產(chan)是持續創(chuang)造超額收益或(huo)(huo)擁有競(jing)爭優勢(shi)的企業；從(cong)(cong)二(er)級市(shi)(shi)(shi)場層(ceng)(ceng)面來(lai)說，核心資(zi)(zi)產(chan)是全市(shi)(shi)(shi)場中最具成長性或(huo)(huo)競(jing)爭優勢(shi)的上市(shi)(shi)(shi)公司。”興業證券首(shou)席(xi)策略分析師王德倫分析稱。

　　也有分析師認為，真(zhen)正的核心資產是依靠技術(shu)進步(bu)提高產能、改變人類(lei)生活方式的公(gong)司，以及依靠品牌溢價(jia)占據市(shi)場壟斷地位(wei)的公(gong)司。

　　中泰(tai)資管聯席首席投資官(guan)姜超指出(chu)，在存(cun)量經濟占比增加(jia)(jia)的情況下，那些能夠(gou)持續(xu)投入(ru)資金鞏固市場地位的食品類龍(long)頭企業，以及持續(xu)加(jia)(jia)大研發力度、提高產品品質的周期類和科(ke)技類龍(long)頭企業，才是中國真正(zheng)的核心資產。

　　招(zhao)商(shang)證(zheng)券首席策(ce)略分析師張夏認為，核(he)心(xin)(xin)資產(chan)并非(fei)一成不變。核(he)心(xin)(xin)資產(chan)指的是最符合(he)一段(duan)時間內市(shi)場環(huan)境和市(shi)場風格(ge)的A股(gu)組合(he)。每個(ge)階(jie)段(duan)A股(gu)核(he)心(xin)(xin)資產(chan)的屬性都(dou)不太(tai)一致，核(he)心(xin)(xin)資產(chan)會(hui)隨(sui)著(zhu)經濟(ji)發展(zhan)階(jie)段(duan)、經濟(ji)景氣程度、市(shi)場流(liu)動性、投資者結構、市(shi)場風格(ge)和風險(xian)偏好的遷移發生(sheng)變化。

　　為何本輪調整如此劇烈

　　過(guo)(guo)去幾(ji)年，A股核心資產也曾(ceng)有過(guo)(guo)多次階段(duan)調(diao)整，跌幅普遍在20%左右。而本輪調(diao)整中(zhong)，不少股票跌幅超過(guo)(guo)40%。市(shi)場的第二個(ge)疑惑就(jiu)是，為何(he)本輪調(diao)整如此劇烈？綜合機構觀點，主(zhu)要(yao)有三方面(mian)原因。

　　首先，今年(nian)春(chun)節前一(yi)段時間(jian)，核心資產價格上(shang)漲(zhang)過快、漲(zhang)幅(fu)過大(da)。以貴州(zhou)茅臺為例，從(cong)2020年(nian)12月(yue)30日突破前期整理平臺到2021年(nian)2月(yue)10日，股價累計漲(zhang)幅(fu)近40%。這(zhe)種短期暴(bao)漲(zhang)，在貴州(zhou)茅臺歷史上(shang)也(ye)屬罕見。當估值短期嚴重脫離基(ji)本面，勢必引發回調。

　　其次，春(chun)節(jie)之(zhi)后，美債收益率持續上行，對高估值板塊形成壓制(zhi)，使得(de)核心資產(chan)估值體系(xi)重塑(su)。

　　過去兩年，市(shi)場認為貴州茅臺(tai)、海天(tian)味業(ye)、愛爾眼科等核心資(zi)產(chan)具備業(ye)績(ji)增長高確定性，有(you)永續經(jing)營特征(zheng)，因此這些公(gong)司比較適(shi)合用自由現金流貼(tie)現（DCF）方式進行(xing)(xing)估值。而(er)過去兩年利率(lv)、貼(tie)現率(lv)下行(xing)(xing)在一定程度上抬升(sheng)了核心資(zi)產(chan)的估值水平。

　　國金證券策略(lve)分析師艾熊峰(feng)認為，過去兩年A股估值(zhi)體系(xi)的轉變與經(jing)濟增(zeng)長、流(liu)動性環境息(xi)息(xi)相關。當經(jing)濟處(chu)在(zai)下行階(jie)段時(shi)，企業業績(ji)波動加(jia)大，市(shi)場更關注公(gong)司遠(yuan)期(qi)業績(ji)，而(er)DCF框架就是對企業遠(yuan)期(qi)增(zeng)長尤為重視；與此(ci)同時(shi)，市(shi)場愿意給那些(xie)業績(ji)穩定增(zeng)長的龍(long)頭白馬公(gong)司以確定性溢(yi)價。當流(liu)動性寬松、利(li)率處(chu)在(zai)低位(wei)階(jie)段，在(zai)DCF框架之下，貼現率較(jiao)低更有利(li)于(yu)久(jiu)期(qi)較(jiao)長的資產(chan)。

　　最后(hou)，在全球新冠肺(fei)炎疫情逐漸受控(kong)、經(jing)濟逐步回(hui)歸常態、A股市場內外部不確定性塵埃落(luo)定的情況下(xia)，確定性將不再成為擇股唯一標準，市場開始注重成長風格(ge)(ge)。在目前存量博弈(yi)格(ge)(ge)局下(xia)，資金分流(liu)也(ye)導(dao)致核心資產表現孱弱。

　　能否再度走牛

　　對于核心資產(chan)的(de)(de)后市(shi)如何演繹，目前市(shi)場主(zhu)流觀點是(shi)：部(bu)分(fen)核心資產(chan)能夠依靠穩(wen)定(ding)的(de)(de)業績成(cheng)長消化(hua)估值(zhi)，中長期仍有不錯收(shou)益，但(dan)部(bu)分(fen)核心資產(chan)在業績證偽后，會進一(yi)步(bu)遭遇(yu)“戴維斯雙(shuang)殺(sha)”。但(dan)這其(qi)中也存在差別。

　　比如，東北(bei)證券策(ce)略研究認(ren)為，核心資產(chan)的未來走勢取決(jue)于(yu)三個“錨”的變化。

　　一是“預(yu)期的(de)錨(mao)”。年(nian)初以來(lai)美債收(shou)益(yi)率上行，主要源于(yu)疫(yi)情(qing)緩解下經濟復(fu)蘇的(de)確定性較(jiao)強，這是核心資產(chan)“預(yu)期的(de)錨(mao)”。通脹預(yu)期和經濟復(fu)蘇趨勢走強預(yu)計(ji)持(chi)續到三季度，財政政策和貨幣政策決定了(le)美債收(shou)益(yi)率本輪高點(dian)可(ke)能落在(zai)1.9%-2.0%左右，三季度后“預(yu)期的(de)錨(mao)”或階段(duan)性見(jian)頂，核心資產(chan)估值(zhi)壓力釋放(fang)。

　　二是(shi)(shi)“加息(xi)的錨”。美(mei)國真實通(tong)脹率(lv)回升后，美(mei)聯儲貨幣政策預計會實質性(xing)收(shou)緊，這是(shi)(shi)核(he)心(xin)資產“加息(xi)的錨”。通(tong)脹預期高點和真實通(tong)脹高點的時滯大約是(shi)(shi)9-14個月，經(jing)濟(ji)危機時時滯較長(chang)，因此(ci)“加息(xi)的錨”可能在明(ming)年下半(ban)年起成(cheng)為主要(yao)矛盾，屆時核(he)心(xin)資產將再承壓(ya)。

　　三是(shi)“長期(qi)的(de)錨”。美債收益(yi)率變化(hua)是(shi)核心資產“長期(qi)的(de)錨”。預(yu)計“長期(qi)的(de)錨”將趨勢(shi)性(xing)下行，主要源于(yu)全球(qiu)經濟潛(qian)在(zai)增速中樞下移，以及各國杠桿率高企，使得利率難以趨勢(shi)性(xing)上行。因此從長視角(jiao)度來(lai)看(kan)，核心資產仍是(shi)配置主線。

　　中信建投(tou)策(ce)略團隊認為，核(he)心(xin)資產的估值和盈(ying)利已(yi)進(jin)入匹(pi)配區間，對(dui)于機構投(tou)資者而(er)言(yan)，核(he)心(xin)資產可以(yi)逐(zhu)步建倉，但是對(dui)于追求安全邊際(ji)的投(tou)資者而(er)言(yan)，還需要繼續(xu)等待。

　　華(hua)西證券首席策略(lve)分析師(shi)李立(li)峰(feng)認(ren)為，春節以來，Wind茅指數跌(die)去約20%的收益，短期調整已釋放大部(bu)分風險(xian)，進一步大幅下跌(die)空(kong)間有限(xian)，市(shi)場接下來將進入(ru)反復磨底階段。