研究報告內(nei)容摘要(yao)：

　　所(suo)處行(xing)業(ye)決定業(ye)務天花板較高,自身資質表明發展潛力較大

　　復(fu)(fu)合調(diao)(diao)味(wei)料(liao)是調(diao)(diao)味(wei)料(liao)行業中具(ju)有較(jiao)大潛(qian)力(li)的(de)(de)領域，由(you)于(yu)消費(fei)者外出(chu)就(jiu)餐頻率增加、在烹飪活動(dong)上所花(hua)費(fei)的(de)(de)時間以及(ji)廚藝水平(ping)相對有限，調(diao)(diao)味(wei)料(liao)的(de)(de)復(fu)(fu)合化(hua)是未來行業重要的(de)(de)趨勢之一。根據  Frost  &  Sullivan  的(de)(de)統(tong)計，2018  年中國(guo)復(fu)(fu)合調(diao)(diao)味(wei)料(liao)在整個調(diao)(diao)味(wei)料(liao)市(shi)場中占比(bi)僅為(wei)  21%，明顯低于(yu)美國(guo)和(he)(he)日本的(de)(de)  51%和(he)(he)  50%。天味(wei)食品旗(qi)下擁(yong)有“好人(ren)家”和(he)(he)“大紅袍”等具(ju)有較(jiao)強(qiang)市(shi)場影響力(li)的(de)(de)復(fu)(fu)合調(diao)(diao)味(wei)料(liao)品牌，產品創新能力(li)較(jiao)強(qiang)，推出(chu)以手工牛油火鍋為(wei)代(dai)表的(de)(de)成功新品，渠道布局全(quan)國(guo)化(hua)雛形已(yi)現。我們(men)預計天味(wei)食品  2019~2021年  EPS  分別為(wei)  0.80  元(yuan)，0.99 ; 元(yuan)和(he)(he)  1.20  元(yuan)，維持“增持”評級。

　　更好的(de)賽道：復(fu)合調(diao)味料的(de)發展空間較大，需求的(de)增長(chang)具有較強持續(xu)性

　　調(diao)(diao)味(wei)料的(de)消(xiao)費(fei)場景可(ke)以(yi)分為餐(can)廳需(xu)求和家(jia)(jia)庭(ting)需(xu)求兩個大類。其(qi)中(zhong)餐(can)廳對于復合調(diao)(diao)味(wei)料的(de)需(xu)求將受益于餐(can)飲行業整體規模擴(kuo)大以(yi)及餐(can)廳對于運營效(xiao)率提升訴求的(de)增強。而家(jia)(jia)庭(ting)需(xu)求方(fang)面(mian)(mian)，考(kao)慮到工作、通勤和親(qin)子(zi)互動等活動方(fang)面(mian)(mian)的(de)時間需(xu)求，主(zhu)流消(xiao)費(fei)者在烹(peng)飪(ren)活動上所花費(fei)的(de)時間相對有限(xian)，另外(wai)主(zhu)流消(xiao)費(fei)者的(de)烹(peng)飪(ren)水平相對有限(xian)，這都將加大家(jia)(jia)庭(ting)烹(peng)飪(ren)消(xiao)費(fei)場景對復合調(diao)(diao)味(wei)料需(xu)求。我(wo)們認(ren)為雖然(ran)當前中(zhong)國調(diao)(diao)味(wei)品(pin)市(shi)場仍然(ran)由(you)單一(yi)調(diao)(diao)味(wei)品(pin)所主(zhu)導，但是未來復合調(diao)(diao)味(wei)料將扮演更加重(zhong)要的(de)角色。

　　更(geng)優秀的資質：品牌、產品和渠道方(fang)面天味食品擁有(you)明顯優勢

　　從品(pin)(pin)(pin)牌(pai)角(jiao)度(du)看，天(tian)味(wei)(wei)(wei)食(shi)(shi)品(pin)(pin)(pin)旗下擁(yong)有“好人(ren)家”和“大(da)紅(hong)袍”等(deng)具有較大(da)市(shi)(shi)場(chang)(chang)影響力的復合調(diao)味(wei)(wei)(wei)品(pin)(pin)(pin)品(pin)(pin)(pin)牌(pai)，在消費者群(qun)體中(zhong)的品(pin)(pin)(pin)牌(pai)基礎將(jiang)使得公(gong)(gong)司能夠(gou)更加充分的受(shou)益于復合調(diao)味(wei)(wei)(wei)料(liao)的市(shi)(shi)場(chang)(chang)擴容。從產(chan)品(pin)(pin)(pin)角(jiao)度(du)看，天(tian)味(wei)(wei)(wei)食(shi)(shi)品(pin)(pin)(pin)擁(yong)有較為(wei)完善的新品(pin)(pin)(pin)研發和市(shi)(shi)場(chang)(chang)推廣(guang)體系，公(gong)(gong)司陸續在  2017  年(nian)和  2018  年(nian)推出了(le)數種受(shou)到市(shi)(shi)場(chang)(chang)正面(mian)反饋的新品(pin)(pin)(pin)，其(qi)中(zhong)以手工牛油火(huo)鍋為(wei)最典型的代(dai)表。從渠道角(jiao)度(du)看，截止  2018  年(nian)底公(gong)(gong)司在全(quan)國范圍內有經(jing)銷商(shang)(shang)  809  家，銷售(shou)網絡(luo)覆蓋(gai)  30.8  萬個(ge)零售(shou)終端，5.86  萬個(ge)商(shang)(shang)超(chao)賣(mai)場(chang)(chang)和  4.1  萬家餐飲連鎖單(dan)店，成(cheng)功構建(jian)了(le)覆蓋(gai)全(quan)國  31  個(ge)省(sheng)自治區及直(zhi)轄市(shi)(shi)的渠道網絡(luo)。

　　看好天(tian)味食品的增長(chang)潛(qian)力和(he)持續性，維持“增持”評(ping)級

　　我們認為(wei)天(tian)(tian)(tian)味(wei)食(shi)品所處的(de)(de)行業復(fu)合調味(wei)料在中國市(shi)場具有(you)較大的(de)(de)發展(zhan)潛力，公(gong)司在品牌、產(chan)品和(he)渠(qu)道(dao)方面(mian)的(de)(de)優勢將使其能夠更大程度的(de)(de)受益(yi)。根據盈(ying)利(li)預測，天(tian)(tian)(tian)味(wei)食(shi)品  2019~2021  年營業收(shou)入(ru)將分(fen)別(bie)達到(dao)  17.60  億元，21.71  億元和(he)  26.51  億元，分(fen)別(bie)同比增長  24.6%，23.4%和(he)  22.1%；  EPS將分(fen)別(bie)達到(dao)  0.80  元，0.99  元和(he)  1.20  元。可(ke)比公(gong)司估值(zhi)水(shui)平(ping)為(wei)  2019  年  52倍(bei)(bei)  PE，考慮到(dao)天(tian)(tian)(tian)味(wei)食(shi)品的(de)(de)凈利(li)復(fu)合增速(su)  23%，高于可(ke)比公(gong)司平(ping)均水(shui)平(ping)19%，給予天(tian)(tian)(tian)味(wei)食(shi)品  19%~20%的(de)(de)估值(zhi)溢價(jia)，對(dui)應  2019  年  61.88~62.40倍(bei)(bei)  PE  估值(zhi)，目標價(jia)范圍(wei)上調至  49.50~49.92  元，維持(chi)“增持(chi)”評級(ji)。

　　風險提示：渠道發(fa)展不達(da)預期；競爭加劇；食(shi)品安(an)全。