研究報告內容摘要：

　　投資要點：

　　公司發(fa)布  2019  年上半年業績預(yu)告(gao)：預(yu)計上半年歸(gui)母凈利(li)潤(run)區(qu)間為  2.36-2.85  億元(yuan)（YOY-4.89%—14.86%），其中  Q2  單季度歸(gui)母凈利(li)潤(run)區(qu)間為  1.25-1.74  億元(yuan)（  YOY-9.42%—26.09%，QOQ），業績符合預(yu)期。1H19  氨綸下游需求疲軟(ruan)，氨綸價格同比下滑，但(dan)銷(xiao)量同比仍有所增(zeng)長。

　　氨(an)(an)綸(lun)(lun)(lun)(lun)價格持(chi)(chi)續下(xia)(xia)跌(die)，但(dan)隨(sui)著瑞(rui)安技改(gai)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)完成(cheng)疊加(jia)公(gong)(gong)司(si)產(chan)(chan)(chan)品(pin)結構(gou)(gou)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)優化(hua)，氨(an)(an)綸(lun)(lun)(lun)(lun)銷(xiao)量逆勢(shi)(shi)增(zeng)長，19  年(nian)(nian)下(xia)(xia)半年(nian)(nian)重(zhong)慶  6  萬(wan)噸(dun)差(cha)異(yi)化(hua)先進(jin)氨(an)(an)綸(lun)(lun)(lun)(lun)產(chan)(chan)(chan)能的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)投產(chan)(chan)(chan)將(jiang)引領公(gong)(gong)司(si)進(jin)入新一輪業績增(zeng)長期。1H19  氨(an)(an)綸(lun)(lun)(lun)(lun)下(xia)(xia)游(you)需求(qiu)疲軟，價格持(chi)(chi)續下(xia)(xia)跌(die)，同(tong)(tong)時(shi)主要原料(liao)純  MDI  和(he)  PTMEG  亦不同(tong)(tong)程度下(xia)(xia)跌(die)，根(gen)據(ju)中纖網(wang)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)報價，1H19  氨(an)(an)綸(lun)(lun)(lun)(lun)  40D、純  MDI、PTMEG  均價同(tong)(tong)比(bi)分(fen)別下(xia)(xia)滑(hua)  11.1%、27.6%、10.7%至  32417、22090、16705  元/噸(dun)。但(dan)公(gong)(gong)司(si)  18  年(nian)(nian)底已(yi)經完成(cheng)瑞(rui)安生(sheng)產(chan)(chan)(chan)基地老(lao)生(sheng)產(chan)(chan)(chan)線(xian)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)多頭紡改(gai)造，并持(chi)(chi)續進(jin)行(xing)技改(gai)提(ti)(ti)升，不斷降低(di)成(cheng)本(ben)(ben)和(he)優化(hua)產(chan)(chan)(chan)品(pin)結構(gou)(gou)，提(ti)(ti)高差(cha)異(yi)化(hua)率(lv)，使得公(gong)(gong)司(si)在行(xing)業虧損(sun)面擴大的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)情(qing)況下(xia)(xia)氨(an)(an)綸(lun)(lun)(lun)(lun)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)銷(xiao)量和(he)毛利率(lv)逆勢(shi)(shi)增(zeng)長。公(gong)(gong)司(si)瑞(rui)安熱電(dian)項目(mu)已(yi)于(yu)  2019  年(nian)(nian)年(nian)(nian)初試生(sheng)產(chan)(chan)(chan)，在全(quan)行(xing)業普遍面臨“煤改(gai)氣”的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)環保壓力下(xia)(xia)，依靠熱電(dian)項目(mu)集中供(gong)(gong)氣，有(you)效的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)保障(zhang)了公(gong)(gong)司(si)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)競爭優勢(shi)(shi)。新增(zeng)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)重(zhong)慶  6  萬(wan)噸(dun)差(cha)異(yi)化(hua)氨(an)(an)綸(lun)(lun)(lun)(lun)項目(mu)預計(ji)將(jiang)于(yu)2019  年(nian)(nian)  8  月(yue)以及  12  月(yue)分(fen)別達(da)產(chan)(chan)(chan)，屆(jie)時(shi)公(gong)(gong)司(si)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)總產(chan)(chan)(chan)能將(jiang)達(da)  17.8  萬(wan)噸(dun)。重(zhong)慶基地在原料(liao)、能源(yuan)（全(quan)國最(zui)大的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)頁巖氣田，集團(tuan)熱電(dian)廠直接供(gong)(gong)蒸汽）、電(dian)力、污(wu)水處理和(he)人(ren)力成(cheng)本(ben)(ben)方面均有(you)較強優勢(shi)(shi)，初步(bu)估(gu)算，預計(ji)新增(zeng)產(chan)(chan)(chan)能的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)成(cheng)本(ben)(ben)將(jiang)比(bi)瑞(rui)安老(lao)廠區的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)成(cheng)本(ben)(ben)低(di)  2000-3000  元/噸(dun)，新增(zeng)低(di)成(cheng)本(ben)(ben)產(chan)(chan)(chan)能的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)充分(fen)釋放將(jiang)帶來較大的(de)(de)(de)(de)(de)(de)(de)業績彈(dan)性。

　　收(shou)購(gou)集(ji)團旗下華峰(feng)新(xin)(xin)材(cai)，實(shi)(shi)現(xian)聚(ju)氨(an)(an)(an)(an)(an)酯產(chan)(chan)業(ye)(ye)鏈的(de)(de)整合(he)(he)延伸，致力于打造(zao)(zao)全球聚(ju)氨(an)(an)(an)(an)(an)酯制品(pin)行業(ye)(ye)龍(long)頭(tou)(tou)。華峰(feng)新(xin)(xin)材(cai)現(xian)具(ju)備年產(chan)(chan)  42  萬(wan)噸聚(ju)氨(an)(an)(an)(an)(an)酯原(yuan)(yuan)液(ye)、48  萬(wan)噸己二酸和(he)  42  萬(wan)噸聚(ju)酯多(duo)元醇的(de)(de)生產(chan)(chan)能力，并正(zheng)在新(xin)(xin)建新(xin)(xin)的(de)(de)己二酸生產(chan)(chan)線(xian)，生產(chan)(chan)規模全球領(ling)先(xian)。其聚(ju)氨(an)(an)(an)(an)(an)酯原(yuan)(yuan)液(ye)和(he)己二酸國內市(shi)場占有率分別高達(da)  60%和(he)  30%以(yi)上(shang)(shang)，全國第一。華峰(feng)新(xin)(xin)材(cai)盈利能力強，收(shou)購(gou)合(he)(he)并完成(cheng)后，華峰(feng)氨(an)(an)(an)(an)(an)綸  18  年的(de)(de)  ROE  將上(shang)(shang)升至  34%。未(wei)來(lai)公司(si)將通過開(kai)拓聚(ju)氨(an)(an)(an)(an)(an)酯制品(pin)新(xin)(xin)的(de)(de)應(ying)用領(ling)域以(yi)及高端產(chan)(chan)品(pin)實(shi)(shi)現(xian)從資源整合(he)(he)向產(chan)(chan)業(ye)(ye)聚(ju)合(he)(he)的(de)(de)跨越，致力于打造(zao)(zao)全球聚(ju)氨(an)(an)(an)(an)(an)酯制品(pin)行業(ye)(ye)龍(long)頭(tou)(tou)。同時(shi)向下游發展帶來(lai)的(de)(de)一體化(hua)配套也(ye)將平滑原(yuan)(yuan)料價格的(de)(de)波(bo)動。

　　盈利(li)預測與(yu)投(tou)資評級(ji)：由(you)于配套融資的(de)(de)(de)定(ding)增價格(ge)未定(ding)，我們仍然以目前的(de)(de)(de)氨綸業務(wu)和市值(zhi)為(wei)(wei)(wei)(wei)盈利(li)預測和估(gu)值(zhi)標(biao)準，維持(chi)盈利(li)預測，我們預計(ji)華峰氨綸  2019-2021  年歸(gui)母(mu)凈(jing)利(li)潤分別為(wei)(wei)(wei)(wei)  5.28、6.98、8.14  億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)，EPS  為(wei)(wei)(wei)(wei)  0.31、0.42、0.49  元(yuan)(yuan)，目前市值(zhi)對(dui)應的(de)(de)(de)  PE  為(wei)(wei)(wei)(wei)  16X、12X、10X。如果配套融資按(an)(an)最大(da)能發行(xing)(xing)股(gu)本測算，預計(ji)發完(wan)后(hou)總股(gu)本為(wei)(wei)(wei)(wei)  46.15  億(yi)(yi)股(gu)，目前的(de)(de)(de)股(gu)價為(wei)(wei)(wei)(wei)  5.06  元(yuan)(yuan)，則對(dui)應發行(xing)(xing)完(wan)后(hou)的(de)(de)(de)總市值(zhi)為(wei)(wei)(wei)(wei)  234  億(yi)(yi)。華峰新材  2019-2021  年的(de)(de)(de)承諾凈(jing)利(li)潤為(wei)(wei)(wei)(wei)  9.75、12.45  以及  14.1  億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)，則合并后(hou)的(de)(de)(de)凈(jing)利(li)潤預計(ji)為(wei)(wei)(wei)(wei)  15.03、19.43、22.24億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)。則按(an)(an)現價算的(de)(de)(de)發行(xing)(xing)完(wan)的(de)(de)(de)預計(ji)總市值(zhi)對(dui)應的(de)(de)(de)  19-21  年  PE  分別為(wei)(wei)(wei)(wei)  16、12、10  倍，維持(chi)增持(chi)評級(ji)。