總(zong)行(xing)一(yi)邊壓預期收益(yi)型(xing)老產(chan)品，子公司(si)一(yi)邊發符合新規(gui)的凈值型(xing)產(chan)品，大家一(yi)起維持著全行(xing)理財規(gui)模的體面——這是資管新規(gui)落地后(hou)，銀行(xing)和(he)理財子公司(si)一(yi)直(zhi)在做的事情。

　　隨著過渡期(qi)進入5個(ge)月(yue)倒計時，除了極個(ge)別(bie)獲監(jian)管許可的(de)(de)個(ge)案可以爭取延(yan)長處置，銀行(xing)(xing)總行(xing)(xing)層面(mian)正(zheng)在將不(bu)合規的(de)(de)存量(liang)產品加速整改和(he)壓降。于是一個(ge)微(wei)妙(miao)的(de)(de)情況出(chu)現了，據(ju)證券時報(bao)記(ji)者(zhe)獨(du)家(jia)拿到(dao)的(de)(de)數據(ju)，因(yin)為總行(xing)(xing)壓的(de)(de)比(bi)理財(cai)子公(gong)司發行(xing)(xing)得(de)快，3家(jia)大(da)行(xing)(xing)（集(ji)團口徑）6月(yue)末的(de)(de)理財(cai)存續余額，較(jiao)年初(chu)出(chu)現下降。

　　雖(sui)然(ran)行業(ye)整體數據尚未公(gong)布，但這一現象(xiang)極具(ju)信(xin)號意義：三家大行本身(shen)具(ju)有頭部效應，管(guan)理(li)規模(mo)排名前列，它們(men)的規模(mo)縮水，或許令(ling)本來一季度就已經小(xiao)幅萎縮的銀行理(li)財在二季度增速放緩，甚至有可(ke)能被一路狂飆的公(gong)募基金追平、反(fan)超。

　　加上(shang)現金(jin)管(guan)理(li)新規(gui)對拳頭產(chan)品的規(gui)模制(zhi)約，銀行(xing)理(li)財(cai)要維系(xi)著第一(yi)大資管(guan)子行(xing)業的榮光，并(bing)不輕松。

　　規模(mo)增長(chang)放緩成(cheng)新常態

　　雖然官方的各種報告用“平穩(wen)”、“穩(wen)健(jian)”來定(ding)調(diao)銀行(xing)理財(cai)，但其(qi)實它的存續余(yu)額在今年(nian)前三個月(yue)是負增長的。銀行(xing)業理財(cai)登記(ji)托管中心(xin)的數據(ju)顯示(shi)，截至今年(nian)3月(yue)末(mo)，理財(cai)市(shi)場規模為25.03萬億元，比2020年(nian)末(mo)的25.86萬億元減少了8300億元。

　　同(tong)一(yi)(yi)(yi)時點（即(ji)一(yi)(yi)(yi)季度(du)末(mo)），是(shi)整(zheng)改(gai)工(gong)作取得積(ji)極成效的(de)關(guan)鍵節(jie)點。監管部(bu)門(men)的(de)官方表態是(shi)，各(ge)家銀行都已(yi)建(jian)(jian)立了(le)統一(yi)(yi)(yi)領導機制，鎖定了(le)整(zheng)改(gai)底數，建(jian)(jian)立了(le)臺賬，明確了(le)處(chu)置方案。整(zheng)改(gai)情況符合預期(qi)，到(dao)今年一(yi)(yi)(yi)季度(du)末(mo)，整(zheng)改(gai)進(jin)度(du)過半。

　　在一季末這(zhe)個時點(dian)，銀行理(li)財依舊(jiu)是中國資管市場里最大的(de)子行業，高于同期的(de)公(gong)募(mu)基(ji)(ji)金(jin)的(de)21.56萬(wan)億、 私(si)募(mu)基(ji)(ji)金(jin)的(de)17.73萬(wan)億和信(xin)托的(de)20.38萬(wan)億元(yuan)。

　　但是，隨著存量(liang)理(li)財(cai)業務整改工作(zuo)繼(ji)續(xu)提速，事情可能會繼(ji)續(xu)變化。截至(zhi)今年6月(yue)末(mo)，國(guo)內公募基金管理(li)規(gui)模增至(zhi)23.03萬億(yi)(yi)元，與比(bi)(bi)一季度末(mo)銀行(xing)(xing)理(li)財(cai)余(yu)額(e)相比(bi)(bi)，剛(gang)好差兩萬億(yi)(yi)。銀行(xing)(xing)理(li)財(cai)6月(yue)末(mo)時(shi)點的(de)(de)規(gui)模數據尚未公布，但預期是確定的(de)(de)：往好的(de)(de)想，銀行(xing)(xing)理(li)財(cai)止(zhi)跌回升，保(bao)住了對公募基金兩萬億(yi)(yi)的(de)(de)小幅安全距離；但更大的(de)(de)概(gai)率是，銀行(xing)(xing)理(li)財(cai)存續(xu)規(gui)模在二季度繼(ji)續(xu)縮水，跟公募基金的(de)(de)差距縮小至(zhi)兩萬億(yi)(yi)以內。

　　也就是說，無論哪種情況，銀行理財(cai)(cai)規模(mo)輕松碾(nian)壓公(gong)募(mu)基(ji)金的(de)(de)光景(jing)都(dou)已經一去難(nan)返，它艱難(nan)維系著(zhu)第一大資管子(zi)行業微弱的(de)(de)榮光。隨著(zhu)居(ju)民(min)財(cai)(cai)富權益配置傾向的(de)(de)進一步加劇(ju)，銀行理財(cai)(cai)很(hen)有可能被(bei)公(gong)募(mu)基(ji)金逼(bi)平(ping)甚至反超。

　　這(zhe)值得(de)銀行理(li)財行業重視，但(dan)又不必過(guo)度憂慮(lv)。因為對銀行理(li)財來說，這(zhe)是在(zai)打破嵌套、減少錯配、去除(chu)資(zi)金池的(de)凈值化(hua)轉型期內(nei)，必經的(de)陣(zhen)痛。巔峰時期50%以上的(de)年復合增長率一去不復返，銀行理(li)財面對著(zhu)勢頭兇猛的(de)競爭者、更嚴格(ge)的(de)運作要(yao)求，要(yao)習(xi)慣更低速的(de)擴張，換取更穩(wen)健的(de)結(jie)構。

　　還有(you)跡象能夠證(zheng)明銀行理財規模或在(zai)縮(suo)水。記者獨家獲知，有(you)3家國(guo)有(you)大行集(ji)團(tuan)口徑（包含理財子公司）的(de)理財余額已較(jiao)年(nian)初減少；另(ling)外兩家和(he)招行則保持(chi)著(zhu)正增(zeng)長，但(dan)增(zeng)速也已較(jiao)上(shang)年(nian)同期放緩，這些將(jiang)會在(zai)半年(nian)報里得(de)到印證(zheng)。

　　具(ju)體(ti)來看，規模(mo)縮水的3家大行，都是因為母(mu)行管理存續余額(e)減(jian)少。以(yi)集團(tuan)口徑計(ji)，3家大行余額(e)較(jiao)去年末減(jian)少14%～17%不(bu)等(deng)，余額(e)共計(ji)減(jian)少約1.12萬(wan)億(yi)(yi)元；管理規模(mo)正增長(chang)(chang)的兩家大行和招行，增長(chang)(chang)0.6%～8%不(bu)等(deng)，增長(chang)(chang)2500億(yi)(yi)元。

　　總而言之，就是子公(gong)司維持著管(guan)理規模正(zheng)增(zeng)長，一直在發凈(jing)值(zhi)型產品，總行則在加速處(chu)置存量業務，一直在壓預期(qi)收益型產品。

　　“母重子輕”

　　結構亟待反轉

　　距(ju)離(li)資管新規(gui)過渡期(qi)的(de)結(jie)束，正式進入5個月倒計(ji)時。這意味(wei)著各總行(xing)資管部(bu)要加(jia)快(kuai)存量產品的(de)整改(gai)，并加(jia)速向理財子公(gong)司遷移(yi)產品。因(yin)為一季末銀行(xing)和(he)理財子公(gong)司的(de)管理規(gui)模還(huan)大概呈7：3的(de)比例，典型的(de)“母重子輕”。

　　過渡期市場上的理財產(chan)品有三類(lei)：第(di)一類(lei)是理財子自(zi)主發行(xing)的新規(gui)(gui)產(chan)品；第(di)二類(lei)是新規(gui)(gui)頒布后(hou)，母行(xing)發行(xing)和管(guan)理的新規(gui)(gui)產(chan)品；第(di)三類(lei)是由母行(xing)運作的預期收益(yi)型(xing)老產(chan)品。

　　市(shi)場上經常說的(de)(de)“遷移”或“移交(jiao)”，其實是母行將第(di)二類產品(pin)移交(jiao)至子(zi)公(gong)司管理，理財(cai)子(zi)公(gong)司不做二次整改。只(zhi)有符合新規(gui)的(de)(de)產品(pin)產能被(bei)注入(ru)，這是為了(le)隔離風險，保證(zheng)理財(cai)子(zi)公(gong)司潔(jie)凈起步。

　　基于全(quan)行(xing)(xing)整體戰略規劃(hua)、資管板塊資源平衡(heng)、理財(cai)(cai)子(zi)(zi)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)內部定位等多(duo)方面(mian)因素，母行(xing)(xing)向理財(cai)(cai)子(zi)(zi)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)遷徙(xi)產品的步調不一(yi)。理財(cai)(cai)子(zi)(zi)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)獲得的母行(xing)(xing)資源稟(bing)賦、先天紅利也(ye)不一(yi)樣(yang)。不是(shi)每家理財(cai)(cai)子(zi)(zi)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)一(yi)成立就(jiu)能(neng)全(quan)量，或大批量承接來自母行(xing)(xing)存量優質資產和產品，這也(ye)導致各家銀行(xing)(xing)財(cai)(cai)報里理財(cai)(cai)子(zi)(zi)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)規模與利潤出現巨大差距。

　　多數(shu)銀(yin)行(xing)向(xiang)理財(cai)子公司(si)移交(jiao)產(chan)品的(de)(de)進(jin)展比(bi)較緩慢， 于是出(chu)現了“母重子輕”的(de)(de)局面。兩(liang)個(ge)時點(dian)的(de)(de)官方數(shu)據足以證(zheng)明(ming)：2020年(nian)(nian)末(mo)，理財(cai)子公司(si)管理產(chan)品存續(xu)規(gui)模(mo)為6.67萬(wan)億元(yuan)，占整(zheng)體銀(yin)行(xing)理財(cai)的(de)(de)25.8%。3個(ge)月(yue)后（即今年(nian)(nian)3月(yue)末(mo)），理財(cai)子公司(si)存續(xu)產(chan)品規(gui)模(mo)為7.61萬(wan)億元(yuan)，占銀(yin)行(xing)理財(cai)整(zheng)體規(gui)模(mo)的(de)(de)比(bi)重也才上升(sheng)至(zhi)30.4%。

　　也(ye)就是說，在過(guo)渡期還(huan)剩下9個月的(de)(de)時候(hou)——理財子公司法人(ren)化開啟整(zheng)整(zheng)一年半的(de)(de)時候(hou)，總行(xing)手里還(huan)管著(zhu)約七成的(de)(de)產品存續規模。如果按照這個速度遷徙(xi)產品，難以在過(guo)渡期結束時達標(biao)。加快整(zheng)改、加速移交，成了(le)各家銀行(xing)的(de)(de)當(dang)務之急。

　　不過，在二季度，管(guan)理(li)規模處于前列的幾家銀行都已經(jing)有不錯的進展。

　　證(zheng)券(quan)時報記者(zhe)獨家(jia)(jia)(jia)(jia)獲得6家(jia)(jia)(jia)(jia)頭部理(li)(li)財(cai)(cai)子(zi)的(de)(de)數據，測算出(chu)它們(men)各(ge)自的(de)(de)管(guan)理(li)(li)規(gui)模占(zhan)比。銀行(xing)(xing)理(li)(li)財(cai)(cai)行(xing)(xing)業呈現集中度(du)(du)高的(de)(de)特點(dian)，這(zhe)6家(jia)(jia)(jia)(jia)銀行(xing)(xing)（集團口徑）占(zhan)據了銀行(xing)(xing)理(li)(li)財(cai)(cai)接(jie)(jie)近50%的(de)(de)份額，約為11.15萬(wan)億元。6家(jia)(jia)(jia)(jia)母行(xing)(xing)遷(qian)徙進(jin)度(du)(du)過半，這(zhe)6家(jia)(jia)(jia)(jia)理(li)(li)財(cai)(cai)子(zi)公司在(zai)全行(xing)(xing)的(de)(de)管(guan)理(li)(li)規(gui)模占(zhan)比處在(zai)50%～70%區間：最低的(de)(de)為建信理(li)(li)財(cai)(cai)和工(gong)銀理(li)(li)財(cai)(cai)，兩家(jia)(jia)(jia)(jia)理(li)(li)財(cai)(cai)子(zi)管(guan)理(li)(li)規(gui)模占(zhan)比只略高于50%；最高的(de)(de)為交銀理(li)(li)財(cai)(cai)，管(guan)理(li)(li)規(gui)模占(zhan)比接(jie)(jie)近70%。

　　這就(jiu)是為什么在過渡期(qi)內，“自主發(fa)行規(gui)模(mo)”應該被著重強調的(de)原因(yin)。因(yin)為從(cong)全(quan)行角(jiao)度出(chu)發(fa)，要在母(mu)行移交產(chan)品速度不快、且同時規(gui)模(mo)縮(suo)減（老產(chan)品壓降的(de)原因(yin)）的(de)前(qian)提(ti)下(xia)，要讓全(quan)行的(de)理財規(gui)模(mo)降幅不大甚至正增長，只能依靠理財子自主發(fa)行產(chan)品。

　　記者(zhe)獲悉，目前自主發行比例最高的(de)兩家理財子公司，是(shi)交銀(yin)理財和(he)建信理財。兩家比例分別高達87%和(he)76%，在很大程度上展(zhan)現了公司的(de)資產拓展(zhan)、資產配置、產品(pin)發行的(de)市場化能力(li)。

　　規模受限(xian)、收益降低

　　現(xian)金管理(li)難撐(cheng)大局

　　雖然(ran)設置(zhi)了延至2022年底(di)的過渡(du)期，但現(xian)金(jin)(jin)管(guan)理類(lei)理財新規已(yi)低調(diao)發威。因此(ci)，現(xian)金(jin)(jin)管(guan)理類(lei)產品(pin)將很(hen)難再支撐全行(xing)理財規模的快速擴張(zhang)。

　　因具(ju)備便(bian)捷(jie)性和收益性價比，現(xian)金管理(li)產品近3年(nian)規模(mo)(mo)翻了兩番。截至今年(nian)3月末，現(xian)金管理(li)類理(li)財存(cun)續規模(mo)(mo)為(wei)7.34萬億元，占整體理(li)財余額的比例高達29.32%，而這(zhe)一比例在(zai)2018 年(nian)還只有10.7%。

　　進入獨(du)立法人(ren)化時代，理財(cai)子公(gong)司(si)在成(cheng)立的(de)(de)(de)初(chu)級階段，運作模(mo)式不可能一(yi)下子顛覆傳統做(zuo)法。所以(yi)目前絕大多數理財(cai)子公(gong)司(si)的(de)(de)(de)產(chan)品結構，都呈現現金管理類產(chan)品占半(ban)壁江山、固收類產(chan)品超九成(cheng)、債券資產(chan)配置(zhi)占大頭、非標與權益投資占比較低(di)的(de)(de)(de)特點。

　　基于(yu)總行整體零售(shou)客群風險(xian)偏(pian)好較低的(de)原因，現金(jin)管理(li)(li)類理(li)(li)財(cai)在(zai)多家(jia)理(li)(li)財(cai)子的(de)產(chan)品(pin)占比(bi)，只高難低。而現在(zai)，兩條要求束縛限制了其(qi)(qi)規模上(shang)限：一(yi)是(shi)采(cai)用(yong)攤余成本法進行核(he)算(suan)的(de)現金(jin)管理(li)(li)類產(chan)品(pin)的(de)月(yue)(yue)末(mo)資產(chan)凈(jing)值，合計不得超(chao)過(guo)全部理(li)(li)財(cai)產(chan)品(pin)月(yue)(yue)末(mo)資產(chan)凈(jing)值的(de)30%；二是(shi)采(cai)用(yong)攤余成本法進行核(he)算(suan)的(de)現金(jin)管理(li)(li)類產(chan)品(pin)的(de)月(yue)(yue)末(mo)資產(chan)凈(jing)值，合計不得超(chao)過(guo)其(qi)(qi)風險(xian)準備金(jin)月(yue)(yue)末(mo)余額的(de)200倍。

　　“好幾家（理財(cai)子(zi)(zi)公司）都(dou)是(shi)大幅(fu)超(chao)標的(de)，都(dou)需要壓降(jiang)。但不是(shi)說現在就馬(ma)上(shang)叫停(ting)新增(zeng)了，我(wo)們最(zui)近還按排(pai)期新發了一只產品。在過渡期剩下的(de)時間(jian)內，我(wo)們會有整(zheng)體的(de)壓降(jiang)和(he)整(zheng)改安排(pai)。這涉及到一些資(zi)產估值方法的(de)調整(zheng)，還有投資(zi)范圍、杠桿水(shui)平、組合久(jiu)期、集中度的(de)整(zheng)改”。一位大行理財(cai)子(zi)(zi)公司人(ren)士告(gao)訴證券時報記者(zhe)。

　　現在，有一個問題被提上統籌日程：誰來填補(bu)現金管理類產(chan)品(pin)規模縮水(shui)后(hou)，所讓出的低風險、高流動(dong)性產(chan)品(pin)需求空間？

　　記(ji)者從兩家銀(yin)行(xing)理(li)財(cai)子公(gong)司相關人士處(chu)獲悉，它(ta)們的共性做(zuo)法是(shi)把客戶往短期封閉、定開(kai)、最(zui)低持(chi)有期產(chan)(chan)品引(yin)導，做(zuo)大這些產(chan)(chan)品規模。底層(ceng)資產(chan)(chan)部分配置成本(ben)法估(gu)值(zhi)的信用債(zhai)(zhai)、交易所非公(gong)開(kai)發(fa)行(xing)公(gong)司債(zhai)(zhai)、PPN（ 銀(yin)行(xing)間非公(gong)開(kai)定向債(zhai)(zhai)務融資工具）、ABS（資產(chan)(chan)支持(chi)證券）、銀(yin)行(xing)二級資本(ben)債(zhai)(zhai)等資產(chan)(chan)，以(yi)及一(yi)些短久期的市值(zhi)法資產(chan)(chan)，以(yi)保證凈值(zhi)處(chu)于穩定區(qu)間。

　　伴隨(sui)著規(gui)模(mo)的萎縮，現金管理面臨的另一個棘手問(wen)題是收益問(wen)題。現金新規(gui)的出(chu)臺(tai)，可預見性地(di)讓現金管理類產(chan)品(pin)收益走低。

　　以前，現(xian)金管理類(lei)產品通過信用下(xia)沉和拉長久期(qi)持有的主體評級低于AA+、剩余期(qi)限大于397天的債(zhai)(zhai)券(quan)，都是收益較高(gao)的資(zi)產。新規使得現(xian)金產品不能再大量配置信用下(xia)沉債(zhai)(zhai)券(quan)、私募債(zhai)(zhai)、二級資(zi)本債(zhai)(zhai)，不能新配永續債(zhai)(zhai)，那么現(xian)金類(lei)產品長期(qi)高(gao)出貨幣(bi)基(ji)金的幾(ji)十個基(ji)點（BP）的優勢，將蕩然(ran)無存。

　　更重要(yao)的(de)是，有大行理財子公司投資經理從債券市(shi)場(chang)穩定(ding)的(de)角度分析，按新規要(yao)求，現金(jin)產(chan)品將(jiang)通過二級市(shi)場(chang)賣(mai)出的(de)方式處(chu)置這(zhe)類(lei)資產(chan)，這(zhe)相當于明確地給(gei)予市(shi)場(chang)機構做空(kong)現有持倉相關債券估值的(de)信(xin)號。

　　另一家股份行理(li)財(cai)子公(gong)(gong)(gong)司人(ren)士也提出(chu)了區別(bie)于市(shi)場主流看法的觀點(dian)。他援(yuan)引數據分析稱(cheng)，截至2021年一季(ji)末，公(gong)(gong)(gong)募基(ji)金(jin)行業的總資(zi)產管理(li)規(gui)(gui)模(mo)達22.11萬億(yi)元(yuan)，貨(huo)幣基(ji)金(jin)的存續(xu)規(gui)(gui)模(mo)是9.1萬元(yuan)，也就是說，貨(huo)幣基(ji)金(jin)在(zai)公(gong)(gong)(gong)募基(ji)金(jin)資(zi)產規(gui)(gui)模(mo)占比(bi)達41.16%。“我(wo)們（現(xian)金(jin)管理(li)）的占比(bi)還不(bu)到(dao)30%，而且主要(yao)配(pei)置支持(chi)實(shi)體經濟(ji)(ji)的債券(quan)，要(yao)被壓降；貨(huo)幣基(ji)金(jin)的大部分資(zi)金(jin)都不(bu)投向實(shi)體經濟(ji)(ji)，卻(que)可以理(li)所當(dang)然維持(chi)著比(bi)我(wo)們高得多的規(gui)(gui)模(mo)。更(geng)別(bie)說要(yao)求我(wo)們評(ping)級(ji)、期(qi)限、比(bi)例跟(gen)貨(huo)幣基(ji)金(jin)一條起跑線，但卻(que)在(zai)稅收減(jian)免的環(huan)節(jie)沒做到(dao)一視同(tong)仁。我(wo)真(zhen)的覺得銀行理(li)財(cai)挺難的。”該人(ren)士稱(cheng)。

　　“銀行(xing)理財跟公(gong)募基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)，面對的(de)(de)主客群不一樣(yang)(yang)。雖然我們要(yao)(yao)學習公(gong)募基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)的(de)(de)投研(yan)能(neng)力(li)，但我們核心能(neng)力(li)是(shi)要(yao)(yao)提(ti)供客戶長期、穩定(ding)、可持(chi)續的(de)(de)收益回報，所以底層資產和建(jian)立(li)在底層資產的(de)(de)投資能(neng)力(li)要(yao)(yao)求(qiu)是(shi)不一樣(yang)(yang)的(de)(de)。而且我們不可能(neng)像(xiang)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)公(gong)司那樣(yang)(yang)，‘基(ji)(ji)(ji)民不賺錢，基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)賺錢’”，另一位銀行(xing)理財人士對記者說(shuo)。