5月28日，國(guo)投(tou)證(zheng)券(quan)(quan)2024年中(zhong)期投(tou)資策略會拉(la)開帷幕。當天上(shang)午(wu)，國(guo)投(tou)證(zheng)券(quan)(quan)首席經(jing)濟(ji)學家高善文(wen)、國(guo)投(tou)證(zheng)券(quan)(quan)首席策略分(fen)析(xi)師林(lin)榮雄以及國(guo)投(tou)證(zheng)券(quan)(quan)研究中(zhong)心總(zong)經(jing)理助(zhu)理、首席固收行(xing)(xing)業分(fen)析(xi)師尹睿哲分(fen)別就2024年宏(hong)觀經(jing)濟(ji)前(qian)景、股市及債市后市表現、投(tou)資機會進行(xing)(xing)分(fen)析(xi)。

　　前述業(ye)(ye)(ye)內人士認為(wei)，近期一系列(lie)樓(lou)市救助(zhu)政策(ce)開始針對性(xing)地救助(zhu)房(fang)地產(chan)企業(ye)(ye)(ye)，緩(huan)解其面(mian)臨的(de)(de)流動性(xing)壓力，是(shi)找(zhao)到了引發房(fang)地產(chan)行業(ye)(ye)(ye)本(ben)(ben)輪(lun)調整的(de)(de)一大重要“病(bing)根”。股市方(fang)面(mian)，2024年下半年，以(yi)出海為(wei)代(dai)表的(de)(de)大盤成(cheng)長股和以(yi)高(gao)股息(xi)為(wei)代(dai)表的(de)(de)大盤價值股將是(shi)兩(liang)條核心主線；債市方(fang)面(mian)，通脹如果進入漸進式溫(wen)和修復，再(zai)考慮到基本(ben)(ben)面(mian)高(gao)頻指標回暖信號(hao)增(zeng)多、政策(ce)構成(cheng)積極的(de)(de)底部支撐，后(hou)續(xu)長端(duan)利率延續(xu)震蕩的(de)(de)概率較高(gao)。

　　樓市救助政策切中流動性“病根”

　　近期一系(xi)列(lie)旨在提振(zhen)房(fang)(fang)地(di)產(chan)市場的(de)利好政策落地(di)，引發市場高度關注和(he)期待。會上談及本輪(lun)房(fang)(fang)地(di)產(chan)行(xing)業調整的(de)原(yuan)因，高善文認(ren)為，新冠肺炎(yan)疫(yi)情導致了(le)房(fang)(fang)地(di)產(chan)行(xing)業基本面出(chu)(chu)現大(da)幅惡化，而在基本面因素外，房(fang)(fang)地(di)產(chan)企業出(chu)(chu)現流動(dong)性危機也是導致本輪(lun)房(fang)(fang)地(di)產(chan)行(xing)業調整的(de)重要因素。

　　在高善文看來，近(jin)期市場之所以對(dui)出(chu)臺的一系列房(fang)地產領域的干預和救助政(zheng)策(ce)抱有(you)積極的預期，A股房(fang)地產板塊也出(chu)現大幅反彈，原(yuan)因便在于(yu)政(zheng)策(ce)在刺激需求擴大同(tong)時，開(kai)始(shi)針對(dui)性地救助房(fang)地產企(qi)業，緩(huan)解(jie)其(qi)面臨的流動性壓(ya)力，堪稱“對(dui)癥(zheng)下藥”，找到了解(jie)決問題的關鍵。

　　不過(guo)高(gao)善(shan)文也(ye)強調，對于政策(ce)(ce)執(zhi)行過(guo)程需要密切跟(gen)蹤，若政策(ce)(ce)落地后(hou)的實際效果不能(neng)達(da)到市場預期，也(ye)不排除(chu)房地產市場還會出現(xian)比較大的調整。

　　出海是資(zi)本市場今年以(yi)來非常關注的(de)(de)(de)一個投資(zi)主題，會(hui)上高善文結合日本企(qi)業(ye)出海的(de)(de)(de)背(bei)景與(yu)歷史分享了自己的(de)(de)(de)觀點。在(zai)高善文看來，日本行(xing)業(ye)層(ceng)面的(de)(de)(de)出海程度與(yu)行(xing)業(ye)ROA（資(zi)產回報率）呈顯著正相關關系，選(xuan)擇出海的(de)(de)(de)企(qi)業(ye)通常是在(zai)國內競爭力(li)就(jiu)比較(jiao)強的(de)(de)(de)企(qi)業(ye)；日經(jing)外需50指數相對(dui)日經(jing)內需50指數不僅在(zai)股市的(de)(de)(de)表現更好(hao)，盈利(li)層(ceng)面也較(jiao)好(hao)。

　　下半年聚焦出海及高股息兩大主線

　　從年初以(yi)來申萬(wan)一級行(xing)業和市(shi)場(chang)核心指數漲跌(die)情況(kuang)看，A股(gu)(gu)(gu)(gu)市(shi)場(chang)行(xing)情整體上(shang)圍繞出海(hai)、高(gao)股(gu)(gu)(gu)(gu)息(xi)和部(bu)分資源(yuan)股(gu)(gu)(gu)(gu)三(san)條(tiao)主(zhu)線(xian)進(jin)行(xing)演繹。展(zhan)望2024年下半(ban)年市(shi)場(chang)，林(lin)榮(rong)雄判(pan)斷，市(shi)場(chang)風格中期預計將重(zhong)返大盤股(gu)(gu)(gu)(gu)，以(yi)出海(hai)為代表(biao)的大盤成長股(gu)(gu)(gu)(gu)和以(yi)高(gao)股(gu)(gu)(gu)(gu)息(xi)為代表(biao)的大盤價(jia)值(zhi)股(gu)(gu)(gu)(gu)將是(shi)核心主(zhu)線(xian)。

　　對(dui)于(yu)以出(chu)(chu)海為(wei)代(dai)表(biao)的(de)(de)大盤成長股，林(lin)榮雄認為(wei)，今(jin)年以來出(chu)(chu)海板塊超額收益的(de)(de)來源是(shi)(shi)具備產業全球競(jing)爭力的(de)(de)大盤成長股出(chu)(chu)海定價(jia)，背(bei)后是(shi)(shi)企業更注(zhu)重通過出(chu)(chu)海實(shi)現ROE中樞(shu)系統性提升，對(dui)應(ying)中長期(qi)利潤增(zeng)速(su)抬升進而(er)形成估值端的(de)(de)提升。就出(chu)(chu)海前景(jing)(jing)而(er)言，短期(qi)看，下半年出(chu)(chu)口依然是(shi)(shi)相對(dui)穩定的(de)(de)積極變量；中期(qi)看，當前我國出(chu)(chu)海、出(chu)(chu)口的(de)(de)前景(jing)(jing)類(lei)似于(yu)上個世(shi)紀80年代(dai)的(de)(de)日(ri)本，對(dui)新(xin)興工業化(hua)經濟體出(chu)(chu)口表(biao)現強勁。

　　對(dui)于(yu)以(yi)高股(gu)息(xi)為代表(biao)的(de)(de)大盤價(jia)值股(gu)，林(lin)榮雄(xiong)判斷，絕對(dui)收益價(jia)值派資(zi)金的(de)(de)“抱(bao)團”疊加中(zhong)證紅(hong)利(li)指數5%左右的(de)(de)股(gu)息(xi)率，使得高股(gu)息(xi)策(ce)略(lve)依然(ran)是(shi)中(zhong)期有效策(ce)略(lve)。“與上(shang)半年(nian)相比(bi)，2024年(nian)下半年(nian)提升分(fen)紅(hong)比(bi)例將成為高股(gu)息(xi)定價(jia)的(de)(de)核心，高股(gu)息(xi)行情也可能向高分(fen)紅(hong)消費(fei)品種和具備(bei)提價(jia)能力的(de)(de)資(zi)源品、公共服(fu)務領域(yu)擴散。”

　　對于(yu)三季(ji)度(du)A股大(da)盤指數表(biao)現，林榮雄(xiong)維持市(shi)場整體將是平衡(heng)市(shi)的(de)判斷(duan)；就后市(shi)配置而言，林榮雄(xiong)推薦超配四大(da)方向，包括具備產業全球競(jing)爭力(li)的(de)品種（商用車、船(chuan)舶、家電、輪胎、光(guang)模(mo)塊、工程機械）、高(gao)股息（公用事業、能(neng)源、高(gao)分紅消費和電力(li)）、部分資源股（黃(huang)金(jin)）以及科技(ji)股的(de)美股映射（TMT、智能(neng)駕駛(shi)、人(ren)形機器人(ren)）。

　　后續長端利率延續震蕩概率較高

　　股市(shi)(shi)修復的(de)同時，今年(nian)(nian)上半年(nian)(nian)債券(quan)市(shi)(shi)場(chang)的(de)表現同樣引人關(guan)(guan)注。在尹睿哲(zhe)看來，上半年(nian)(nian)債市(shi)(shi)經歷了一個季(ji)度左右的(de)“快(kuai)牛”，收益率(lv)曲線呈(cheng)現出牛市(shi)(shi)尾部少見的(de)平(ping)坦化特征，展望下半年(nian)(nian)有(you)幾個關(guan)(guan)鍵(jian)的(de)問題值得(de)關(guan)(guan)注，包(bao)括DR（存款類(lei)金融機(ji)構間的(de)債券(quan)回(hui)購利(li)(li)率(lv)）作為短端利(li)(li)率(lv)錨是否(fou)失(shi)效(xiao)、貸款利(li)(li)率(lv)對債券(quan)的(de)“傳導倍數”是否(fou)會遞減等。

　　尹睿哲(zhe)判(pan)斷(duan)，隨(sui)著存(cun)款(kuan)利率(lv)下調(diao)至貨幣(bi)市(shi)(shi)(shi)場(chang)利率(lv)以下，存(cun)款(kuan)向非銀(yin)機構“搬家”現象增多，而(er)(er)后者資(zi)金成(cheng)(cheng)本與DR倒掛，事(shi)實上已經擺脫(tuo)了(le)DR價格錨的約(yue)束(shu)，帶動短端利率(lv)打開空(kong)間，因而(er)(er)下半年收益率(lv)曲線處于陡峭化狀態(tai)的時間將增多，這使得投資(zi)者可(ke)能不(bu)得不(bu)再次(ci)選擇增持長端債(zhai)券。在微觀層面上，這種變化會造(zao)成(cheng)(cheng)市(shi)(shi)(shi)場(chang)久期加速“沖頂”，進而(er)(er)導致市(shi)(shi)(shi)場(chang)交易結構更加擁擠和脆弱，宏觀層面也(ye)是在反映市(shi)(shi)(shi)場(chang)對穩增長政策的預期。

　　對于下半(ban)年債市表現，尹睿哲認為，通脹如果進(jin)入(ru)漸進(jin)式溫和修復，對企業盈利預期改善及(ji)庫存周期斜率(lv)修復均有助益，再考(kao)慮到基本面高(gao)頻(pin)指標(biao)回暖信號增多、政策構成積極的底部支撐，后續長端利率(lv)延(yan)續震蕩的概(gai)率(lv)較(jiao)高(gao)。

　　從更(geng)長時間視角看，尹(yin)睿哲判斷，國(guo)內債券市(shi)場(chang)無(wu)疑正處于一(yi)輪長周(zhou)期利率(lv)中樞(shu)下行的過程中，但(dan)參(can)考海外經(jing)驗，這期間也存在利率(lv)階段(duan)性回(hui)升(sheng)的時期，有四個因素(su)可以(yi)解釋這種階段(duan)性的回(hui)升(sheng)，包括生產率(lv)、人口、通脹和(he)企業盈利周(zhou)期。對國(guo)內而(er)言，后兩個因素(su)是(shi)下半年乃至明年需要關注(zhu)的。“例如(ru)物(wu)價方(fang)面(mian)，當(dang)前已經(jing)看到了(le)一(yi)些積極變化，包括大宗(zong)商品價格抬頭、公共事業零星漲價、需求政(zheng)策密集出臺等。”