2008年以(yi)來,中國(guo)的(de)債務(wu)(wu)問題(ti)受(shou)到國(guo)際社(she)會的(de)關注。中國(guo)債務(wu)(wu)規模和杠桿(gan)率(lv)上升速度較快(kuai),但對中國(guo)債務(wu)(wu)問題(ti)需(xu)要(yao)(yao)放在中國(guo)經濟結(jie)構(gou)和制(zhi)度性成因的(de)大視(shi)野中去考察,需(xu)要(yao)(yao)全新的(de)評估(gu)框架。
□中國國際經(jing)濟交流中心研究(jiu)員 張茉楠
債務背后的結構性問題
事實上,任何金融(rong)危(wei)(wei)機(ji)本(ben)質上都是債(zhai)務(wu)危(wei)(wei)機(ji),政府在危(wei)(wei)機(ji)中負有最后貸(dai)款人的(de)責任。回顧全球債(zhai)務(wu)危(wei)(wei)機(ji)的(de)歷(li)史(shi),在過(guo)去200多年時間(jian)里,全球至少(shao)發生了250次(ci)以上的(de)主(zhu)(zhu)權債(zhai)務(wu)違約,60多次(ci)國內債(zhai)務(wu)違約,債(zhai)務(wu)違約幾乎每隔幾年或十(shi)幾年就集中爆發一次(ci)。歷(li)史(shi)上,債(zhai)務(wu)違約往往不是孤立事件,而(er)總(zong)是與(yu)經常項目逆差、本(ben)幣匯(hui)率高(gao)估、公共部(bu)門杠桿和(he)債(zhai)務(wu)高(gao)企、財政虧空、外匯(hui)儲備不足等因(yin)素相互交織,共同觸發危(wei)(wei)機(ji)。從墨西(xi)哥(ge)金融(rong)危(wei)(wei)機(ji)(1994)、亞洲(zhou)金融(rong)危(wei)(wei)機(ji)(1997)、到此后俄羅(luo)斯(si)金融(rong)危(wei)(wei)機(ji)(1998)、巴西(xi)金融(rong)危(wei)(wei)機(ji)(1999),再到2008年美國次(ci)貸(dai)危(wei)(wei)機(ji)和(he)2010年的(de)歐洲(zhou)主(zhu)(zhu)權債(zhai)務(wu)危(wei)(wei)機(ji)。
改革(ge)開(kai)放至今,中(zhong)國也出現(xian)過(guo)四次債務(wu)問題(ti)(ti)。1978年(nian)(nian)后(hou)的(de)債務(wu)問題(ti)(ti),主要是中(zhong)央財政赤字;1988年(nian)(nian)后(hou)的(de)債務(wu)問題(ti)(ti),主要是企業間“三角債”;1998年(nian)(nian)后(hou)的(de)債務(wu)問題(ti)(ti),主要是國企經營問題(ti)(ti)造成的(de)金(jin)融(rong)機(ji)構(gou)壞賬(zhang)。而2008年(nian)(nian)國際金(jin)融(rong)危(wei)機(ji)之后(hou),有(you)關中(zhong)國可能爆(bao)發債務(wu)危(wei)機(ji)的(de)說(shuo)法和擔憂(you),很大程度上是基于中(zhong)國債務(wu)率和杠桿率快速上升(sheng)的(de)數據。
我(wo)國(guo)(guo)(guo)各經濟部(bu)(bu)(bu)門中(zhong)杠(gang)(gang)桿率(lv)究竟(jing)處于何種水(shui)(shui)平,目前(qian)官(guan)方(fang)并未(wei)發布有關權(quan)威數據(ju)。一些研究機構(gou)、國(guo)(guo)(guo)際組織發布了各自(zi)對杠(gang)(gang)桿率(lv)的(de)測算(suan)(suan),口徑不(bu)(bu)同(tong),算(suan)(suan)法不(bu)(bu)同(tong),得出(chu)的(de)杠(gang)(gang)桿率(lv)水(shui)(shui)平也(ye)不(bu)(bu)盡相(xiang)(xiang)同(tong)。國(guo)(guo)(guo)際上(shang),衡量一國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)務(wu)最直(zhi)接(jie)的(de)指標是債(zhai)(zhai)務(wu)總(zong)量以及其與(yu)GDP的(de)比(bi)(bi)率(lv),也(ye)即(ji)債(zhai)(zhai)務(wu)杠(gang)(gang)桿率(lv)或債(zhai)(zhai)務(wu)比(bi)(bi)率(lv),并將杠(gang)(gang)桿率(lv)分解為政府部(bu)(bu)(bu)門、非金融(rong)(rong)部(bu)(bu)(bu)門、金融(rong)(rong)部(bu)(bu)(bu)門、居民部(bu)(bu)(bu)門等4個(ge)部(bu)(bu)(bu)門的(de)杠(gang)(gang)桿率(lv)。BIS(國(guo)(guo)(guo)際清算(suan)(suan)銀行(xing))最新數據(ju)顯示,中(zhong)國(guo)(guo)(guo)全社會杠(gang)(gang)桿率(lv)(不(bu)(bu)含(han)金融(rong)(rong)機構(gou))自(zi)2008年以來迅速上(shang)升(sheng),從142%上(shang)升(sheng)至2016年末的(de)257%,同(tong)比(bi)(bi)增幅較上(shang)季度末下降4.4個(ge)百分點,連續3個(ge)季度保持下降趨勢(shi)。目前(qian)中(zhong)國(guo)(guo)(guo)總(zong)體杠(gang)(gang)桿率(lv)略(lve)低于發達國(guo)(guo)(guo)家平均(jun)值,與(yu)歐元區、英(ying)國(guo)(guo)(guo)、美國(guo)(guo)(guo)大體相(xiang)(xiang)當,略(lve)高(gao)于G20國(guo)(guo)(guo)家237%的(de)水(shui)(shui)平。
從部(bu)(bu)門(men)和(he)結構(gou)看,2016年(nian)(nian)末,中(zhong)(zhong)國非金(jin)融(rong)企業部(bu)(bu)門(men)杠桿(gan)率(lv)約(yue)為(wei)166.3%,較(jiao)2008年(nian)(nian)的(de)(de)96.3%上(shang)升(sheng)了70個百分(fen)點,在(zai)全球處于(yu)較(jiao)高(gao)水(shui)平(ping)。此外地(di)方政(zheng)府(fu)的(de)(de)預算軟約(yue)束、投資沖動和(he)事權大(da)于(yu)財權等(deng)現實導致地(di)方政(zheng)府(fu)通過融(rong)資平(ping)臺積累了大(da)量債(zhai)務(wu)。根據財政(zheng)部(bu)(bu)公(gong)(gong)布的(de)(de)數(shu)據,截至(zhi)2016年(nian)(nian)底,中(zhong)(zhong)央和(he)地(di)方債(zhai)務(wu)余額是27.33萬億元,按統計局(ju)公(gong)(gong)布的(de)(de)2016年(nian)(nian)GDP初步(bu)核算數(shu)計算,負(fu)債(zhai)率(lv)約(yue)為(wei)36.7%。近年(nian)(nian)來地(di)方政(zheng)府(fu)債(zhai)務(wu)增長遠快(kuai)于(yu)中(zhong)(zhong)央政(zheng)府(fu)債(zhai)務(wu)增長,2010年(nian)(nian)地(di)方政(zheng)府(fu)直(zhi)接和(he)或有債(zhai)務(wu)占政(zheng)府(fu)廣義(yi)債(zhai)務(wu)53%,2016年(nian)(nian)這(zhe)一(yi)比例上(shang)升(sheng)到(dao)65%。廣義(yi)地(di)方政(zheng)府(fu)債(zhai)務(wu)的(de)(de)快(kuai)速增長是政(zheng)府(fu)債(zhai)務(wu)擴張的(de)(de)主要因素,而這(zhe)也是IMF和(he)國際(ji)評(ping)級機構(gou)多次警示中(zhong)(zhong)國債(zhai)務(wu)風險的(de)(de)原因。
需要更加科學合理的評價尺度
事實上,判(pan)斷(duan)一國(guo)債務和杠(gang)桿率何時(shi)觸發風險臨界點,僅(jin)(jin)以“政(zheng)府債務/GDP”這一比(bi)重進行討(tao)論有失偏頗,不能僅(jin)(jin)從“負債側(ce)”進行討(tao)論,還需要從“資(zi)產(chan)側(ce)”進行討(tao)論。從國(guo)家資(zi)產(chan)負債表和一國(guo)債務可持續性角(jiao)度(du)是(shi)更加合理的(de)評估尺度(du)。
(一)需要全(quan)面核算中(zhong)國的國家資產負債表(biao)
2017年(nian)(nian)8月24日,中國(guo)社(she)科院財政(zheng)(zheng)(zheng)稅收研究中心課題組發布的《中國(guo)政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)資(zi)(zi)產(chan)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)表(biao)(2017)》顯示,中國(guo)政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)總(zong)資(zi)(zi)產(chan)中,即使(shi)考(kao)(kao)慮(lv)社(she)保(bao)基金(jin)(jin)缺口(kou)(kou),中國(guo)政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)的總(zong)資(zi)(zi)產(chan)也完全能夠覆蓋總(zong)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai),且還有(you)較大空間(jian)。從政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)看,2010-2015年(nian)(nian),如(ru)(ru)果(guo)計(ji)入社(she)保(bao)基金(jin)(jin)缺口(kou)(kou)的參考(kao)(kao)值,政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)總(zong)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)從約(yue)(yue)40萬(wan)億(yi)元(yuan)(yuan)增至(zhi)約(yue)(yue)70萬(wan)億(yi)元(yuan)(yuan);如(ru)(ru)果(guo)不計(ji)入社(she)保(bao)基金(jin)(jin)缺口(kou)(kou)的參考(kao)(kao)值,政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)總(zong)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)從約(yue)(yue)30萬(wan)億(yi)元(yuan)(yuan)增至(zhi)約(yue)(yue)60萬(wan)億(yi)元(yuan)(yuan),5年(nian)(nian)間(jian)分別(bie)增長(chang)(chang)了約(yue)(yue)70%和約(yue)(yue)100%,政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)規模(mo)的確增長(chang)(chang)較快。但如(ru)(ru)果(guo)將政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)資(zi)(zi)產(chan)結(jie)合起來(lai)考(kao)(kao)慮(lv),2010-2015年(nian)(nian),中國(guo)政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)總(zong)資(zi)(zi)產(chan)規模(mo)達到百萬(wan)億(yi)元(yuan)(yuan)以(yi)上(shang)水平,2015年(nian)(nian)超(chao)過125萬(wan)億(yi)元(yuan)(yuan),與(yu)當年(nian)(nian)GDP比重超(chao)過180%;平均來(lai)看,中國(guo)政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)總(zong)資(zi)(zi)產(chan)大致1.8倍于當年(nian)(nian)GDP,體現(xian)了政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)資(zi)(zi)產(chan)長(chang)(chang)期穩定的發展趨勢(shi)。因此,需要以(yi)國(guo)家資(zi)(zi)產(chan)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)表(biao)作(zuo)為(wei)綜合衡量尺度來(lai)全面評估中國(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)務問題。
(二)需要考慮債務增長的可持續(xu)性問(wen)題
另一方(fang)面(mian),衡量債務風險僅僅從規模和增長速度方(fang)面(mian)做出考察仍不夠,因(yin)(yin)為其無法判斷是否對債務具(ju)有(you)清(qing)償(chang)能力。因(yin)(yin)此(ci),需要我們引(yin)入(ru)對債務可持續性的評估指標。
從國際經(jing)(jing)驗看(kan),雖然債(zhai)務(wu)杠(gang)桿(gan)率水(shui)平(ping)(ping)與經(jing)(jing)濟(ji)發展水(shui)平(ping)(ping)呈現(xian)出負相關性,但債(zhai)務(wu)和貨幣擴張能(neng)(neng)否得(de)到有效維持(chi)(chi),對(dui)經(jing)(jing)濟(ji)增(zeng)(zeng)長和金(jin)融穩定(ding)同(tong)樣(yang)具有重(zhong)要影響。由于債(zhai)務(wu)形成(cheng)的投資或消費(fei)能(neng)(neng)夠推動GDP增(zeng)(zeng)長,只(zhi)要(人均)債(zhai)務(wu)增(zeng)(zeng)速快(kuai)于杠(gang)桿(gan)率增(zeng)(zeng)速,那么(me)(人均)名(ming)義GDP仍(reng)能(neng)(neng)實現(xian)正增(zeng)(zeng)長。因(yin)而,債(zhai)務(wu)可持(chi)(chi)續(xu)能(neng)(neng)力不同(tong)的國家,在相同(tong)杠(gang)桿(gan)率水(shui)平(ping)(ping)下,經(jing)(jing)濟(ji)表現(xian)并(bing)不相同(tong)。
從債(zhai)務(wu)(wu)可持續性的角度來(lai)判斷(duan)債(zhai)務(wu)(wu)風(feng)險,這(zhe)里(li)有幾點需要更加(jia)明確:一是只要債(zhai)務(wu)(wu)成(cheng)本(ben)低于債(zhai)務(wu)(wu)產(chan)生(sheng)的收益,那么(me)債(zhai)務(wu)(wu)就是可持續的。二是債(zhai)務(wu)(wu)/GDP比例只是用來(lai)衡量債(zhai)務(wu)(wu)壓力大小,但并不是作為預測債(zhai)務(wu)(wu)危(wei)機的充分條件。比如,日(ri)本(ben)的債(zhai)務(wu)(wu)/GDP持續數年高居全球前列(lie),但日(ri)本(ben)并未(wei)發(fa)生(sheng)債(zhai)務(wu)(wu)危(wei)機,主(zhu)要是日(ri)本(ben)發(fa)債(zhai)成(cheng)本(ben)較(jiao)低,90%屬于國(guo)內投資(zi)者(zhe)長期持有,加(jia)之儲蓄(xu)率較(jiao)高,民眾和央行長期持有國(guo)債(zhai),因此發(fa)生(sheng)償付(fu)性風(feng)險的可能(neng)性較(jiao)小。
(三)債(zhai)務(wu)問題需要放在(zai)中國經(jing)濟結構(gou)的大視角下考察(cha)
深入分(fen)析中國(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)結(jie)(jie)(jie)(jie)(jie)構(gou)也(ye)可以(yi)(yi)發現,雖(sui)然(ran)中國(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)和杠(gang)桿(gan)率(lv)(lv)上升速度很快,但(dan)是以(yi)(yi)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)/資(zi)(zi)(zi)產來(lai)衡量,中國(guo)的(de)大(da)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)分(fen)負債(zhai)(zhai)(zhai)并非如西方(fang)(fang)國(guo)家更多用(yong)于(yu)投入消費和福利(li),而(er)是用(yong)于(yu)固(gu)定資(zi)(zi)(zi)產的(de)投資(zi)(zi)(zi)特性(xing),形(xing)成基礎設施與(yu)規(gui)模龐大(da)的(de)國(guo)有(you)資(zi)(zi)(zi)產等,這有(you)利(li)于(yu)形(xing)成再生產能力。此外(wai),中國(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)問題是一(yi)個與(yu)結(jie)(jie)(jie)(jie)(jie)構(gou)相(xiang)關的(de)長(chang)期性(xing)問題,需要放到(dao)經濟結(jie)(jie)(jie)(jie)(jie)構(gou)的(de)大(da)視角和大(da)周(zhou)期中去考察。以(yi)(yi)被(bei)認為(wei)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)風(feng)險較高(gao)(gao)的(de)非金(jin)融(rong)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)為(wei)例,也(ye)與(yu)中國(guo)深層次的(de)結(jie)(jie)(jie)(jie)(jie)構(gou)性(xing)問題密切相(xiang)關。中國(guo)非金(jin)融(rong)企業(ye)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)杠(gang)桿(gan)率(lv)(lv)高(gao)(gao),原(yuan)因其(qi)一(yi)是高(gao)(gao)儲蓄結(jie)(jie)(jie)(jie)(jie)構(gou)。中國(guo)是全球儲蓄率(lv)(lv)最(zui)高(gao)(gao)的(de)國(guo)家之一(yi)。從資(zi)(zi)(zi)金(jin)流量表看,家庭(ting)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)是主(zhu)(zhu)要的(de)凈儲蓄來(lai)源方(fang)(fang),而(er)企業(ye)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)則為(wei)凈借貸方(fang)(fang)。家庭(ting)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)的(de)高(gao)(gao)儲蓄率(lv)(lv)意味著大(da)量的(de)儲蓄盈余可以(yi)(yi)轉(zhuan)化為(wei)企業(ye)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)的(de)投資(zi)(zi)(zi)。這種高(gao)(gao)負債(zhai)(zhai)(zhai)和美國(guo)“寅吃卯糧”式的(de)高(gao)(gao)負債(zhai)(zhai)(zhai)率(lv)(lv)完全不同。中國(guo)的(de)高(gao)(gao)負債(zhai)(zhai)(zhai)率(lv)(lv)主(zhu)(zhu)要源于(yu)非常高(gao)(gao)的(de)儲蓄率(lv)(lv)。其(qi)二是金(jin)融(rong)資(zi)(zi)(zi)本結(jie)(jie)(jie)(jie)(jie)構(gou)。企業(ye)以(yi)(yi)銀行(xing)信貸融(rong)資(zi)(zi)(zi)為(wei)主(zhu)(zhu)而(er)較少(shao)進行(xing)股(gu)權(quan)融(rong)資(zi)(zi)(zi),股(gu)權(quan)融(rong)資(zi)(zi)(zi)與(yu)債(zhai)(zhai)(zhai)權(quan)融(rong)資(zi)(zi)(zi)出現嚴(yan)重(zhong)倒掛就(jiu)會(hui)(hui)導(dao)致實(shi)體部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)積累更多的(de)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)。其(qi)三是不同部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)杠(gang)桿(gan)結(jie)(jie)(jie)(jie)(jie)構(gou)待重(zhong)估。正如近日周(zhou)小川行(xing)長(chang)指出,中國(guo)地方(fang)(fang)政(zheng)府(fu)通過各種融(rong)資(zi)(zi)(zi)平臺借款(kuan),形(xing)成了較多的(de)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu),這在統(tong)計上體現為(wei)企業(ye)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu),會(hui)(hui)導(dao)致企業(ye)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)高(gao)(gao)估。如果將這部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)分(fen)統(tong)計為(wei)政(zheng)府(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu),企業(ye)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)會(hui)(hui)大(da)幅(fu)下(xia)降,而(er)政(zheng)府(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)務(wu)(wu)(wu)(wu)相(xiang)應上升。因此,需要重(zhong)新平衡不同部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)的(de)杠(gang)桿(gan)率(lv)(lv),不至于(yu)引發杠(gang)桿(gan)率(lv)(lv)過于(yu)積聚于(yu)某(mou)一(yi)部(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)門(men)(men)(men)的(de)風(feng)險。
化解債務風險需要全新結構性框架
有效降低(di)債(zhai)務杠桿(gan)率是本輪(lun)危機以來(lai)國(guo)(guo)際社會(hui)的共識。與(yu)(yu)中(zhong)國(guo)(guo)債(zhai)務規模(mo)和增速相比,中(zhong)國(guo)(guo)債(zhai)務的結構性問題更需要值得重視,需要與(yu)(yu)中(zhong)國(guo)(guo)經(jing)濟結構性轉型、供給側結構性改革(ge)以及(ji)制度設計結合起來(lai),“有的放矢、標本兼治”地綜合推(tui)進。
(一)化解地方債風險(xian)須(xu)加快財政體制(zhi)與金融體制(zhi)一體化改革
針對(dui)當前債(zhai)(zhai)務(wu)風(feng)險(xian)的(de)焦點,如(ru)何從根本上解決地方債(zhai)(zhai)務(wu)問題,必須強(qiang)化(hua)央(yang)行對(dui)地方政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)債(zhai)(zhai)務(wu)的(de)監督管理(li)職能,增強(qiang)財政(zheng)(zheng)體制改(gai)(gai)(gai)革與金(jin)融體制一體化(hua)改(gai)(gai)(gai)革。從目前對(dui)地方債(zhai)(zhai)務(wu)管理(li)的(de)改(gai)(gai)(gai)革思路,以(yi)及新一輪財政(zheng)(zheng)管理(li)體制改(gai)(gai)(gai)革的(de)方案中(zhong)不難發(fa)現,對(dui)地方債(zhai)(zhai)的(de)管理(li),仍然還是要采用建(jian)立在國家信用基礎上的(de)財政(zheng)(zheng)工具(ju)。從幾(ji)十(shi)年政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)投融資體制的(de)發(fa)展過程可(ke)以(yi)看到,在中(zhong)央(yang)政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)對(dui)地方政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)債(zhai)(zhai)務(wu)兜底(di)的(de)情況下(xia),僅僅采取財政(zheng)(zheng)工具(ju),是很難化(hua)解這一問題的(de)。
一方(fang)面,一些本該由(you)財政(zheng)(zheng)(zheng)承擔的責任交給(gei)了金(jin)(jin)融(rong)市場(chang)主體(ti)(ti),政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)性(xing)債務(wu)擴張(zhang)不(bu)可持續風險將轉移至金(jin)(jin)融(rong)體(ti)(ti)系(xi)。政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)通(tong)過(guo)融(rong)資平(ping)臺公司、國有(you)企業直接參與經(jing)濟(ji)活動,同時(shi)通(tong)過(guo)影響銀(yin)行信貸投放(fang)為(wei)前(qian)者提(ti)供資金(jin)(jin)。另一方(fang)面,財政(zheng)(zheng)(zheng)與金(jin)(jin)融(rong)關(guan)系(xi)不(bu)清晰,中(zhong)央銀(yin)行不(bu)僅承擔“準財政(zheng)(zheng)(zheng)職能”,而(er)且(qie)通(tong)過(guo)釋放(fang)流動性(xing)等操作(zuo)為(wei)政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)性(xing)債務(wu)融(rong)資提(ti)供便(bian)利,雖然有(you)助于降低財政(zheng)(zheng)(zheng)體(ti)(ti)系(xi)的風險,但實(shi)際上將政(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)性(xing)債務(wu)擴張(zhang)不(bu)可持續風險轉移到(dao)了金(jin)(jin)融(rong)體(ti)(ti)系(xi)。
一是(shi)應清晰界定財政與中央(yang)銀行(xing)(xing)的(de)職(zhi)能(neng),防止產(chan)生財政變相透支(zhi)問(wen)題;完善財政對(dui)中央(yang)銀行(xing)(xing)損失的(de)補充(chong)機制,建(jian)立(li)有(you)效的(de)歷史掛賬處理方式解決中央(yang)銀行(xing)(xing)承擔金融改革與金融穩(wen)定成本的(de)問(wen)題,提高央(yang)行(xing)(xing)資產(chan)負(fu)債健康性。
二是(shi)建(jian)(jian)立償債(zhai)準(zhun)(zhun)備(bei)金。建(jian)(jian)立償債(zhai)準(zhun)(zhun)備(bei)金是(shi)世界各國較為通行的做法(fa),以防范政(zheng)府債(zhai)務風險(xian),地方政(zheng)府償債(zhai)準(zhun)(zhun)備(bei)金是(shi)地方政(zheng)府為確保(bao)按(an)期償還債(zhai)務本息而籌(chou)集、運用的專(zhuan)項儲備(bei)資金。償債(zhai)準(zhun)(zhun)備(bei)金在(zai)管理上有兩種方式可供選擇:專(zhuan)戶(hu)管理或專(zhuan)項管理。
三是(shi)嘗試建(jian)立央(yang)行國庫(ku)現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)管(guan)理。央(yang)行國庫(ku)現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)管(guan)理主要(yao)(yao)是(shi)指以有效(xiao)的(de)(de)方式利用(yong)國庫(ku)現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)和易變現(xian)資(zi)(zi)源,優(you)化(hua)(hua)政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)財(cai)(cai)務結(jie)構,提(ti)高財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)使(shi)用(yong)效(xiao)益(yi),在確保滿(man)足國庫(ku)現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)支出(chu)需要(yao)(yao)的(de)(de)前(qian)提(ti)下(xia),實現(xian)國庫(ku)閑置現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)余(yu)額的(de)(de)最(zui)小化(hua)(hua)和現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)運用(yong)收益(yi)最(zui)大化(hua)(hua)。對還(huan)款來源主要(yao)(yao)依靠財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)性(xing)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)的(de)(de)公益(yi)性(xing)建(jian)設項目,由于建(jian)設資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)需求量大,為彌補資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)缺口,地方政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)不惜對外舉(ju)債、背負利息。央(yang)行應積極(ji)加強(qiang)地方國庫(ku)現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)管(guan)理問題研(yan)究(jiu),在保證國庫(ku)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)安全(quan)的(de)(de)前(qian)提(ti)下(xia),推出(chu)既符合國家的(de)(de)宏觀經濟治理,又能滿(man)足地方財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)利益(yi)訴求的(de)(de)現(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)管(guan)理模式,充分合理利用(yong)閑置的(de)(de)庫(ku)存資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)資(zi)(zi)源,最(zui)大限(xian)度地減少政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)債務余(yu)額和利息支出(chu)。
(二(er))化解非金(jin)融部門債務風險(xian)須加強實(shi)體與金(jin)融改革(ge)協(xie)同性
對于非金融部門(實體部門)需(xu)(xu)要重新審(shen)視(shi)“去杠(gang)桿”的路徑選(xuan)擇。隨著(zhu)中(zhong)國人口老齡化(hua)臨近、生產(chan)成本(ben)上升將使得(de)全要素生產(chan)率增(zeng)長(chang)趨于放慢(man),而勞(lao)動力無(wu)限供給(gei)時代的結束和連續多年高投資(zi)(zi)已使得(de)人均資(zi)(zi)本(ben)達到(dao)較高水平(ping),投資(zi)(zi)邊際(ji)收益率下(xia)降不可(ke)避免(mian),新增(zeng)資(zi)(zi)本(ben)需(xu)(xu)求持(chi)續減弱。特別是從債(zhai)(zhai)務負擔來(lai)看債(zhai)(zhai)務利率可(ke)能處于一個上升通道,因此,須(xu)從供給(gei)端著(zhu)眼發力有效“去杠(gang)桿”。
首先,調整企(qi)(qi)業(ye)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)負債表(biao),建(jian)立市(shi)場(chang)(chang)化(hua)的(de)(de)企(qi)(qi)業(ye)資(zi)(zi)(zi)(zi)本(ben)(ben)金(jin)補(bu)充機制(zhi),使企(qi)(qi)業(ye)恢(hui)復(fu)到(dao)健康(kang)的(de)(de)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)負債率(lv)水平(ping)。通過市(shi)場(chang)(chang)化(hua)方(fang)式(留存利潤、權益融資(zi)(zi)(zi)(zi)、私募(mu)基金(jin)、股權轉讓等)補(bu)充企(qi)(qi)業(ye)資(zi)(zi)(zi)(zi)本(ben)(ben)金(jin)。本(ben)(ben)質而言,宏觀杠(gang)桿率(lv)攀(pan)升與微(wei)觀杠(gang)桿率(lv)平(ping)穩反映(ying)出(chu)的(de)(de)問(wen)題是單位資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)創造的(de)(de)收入下(xia)降。因此(ci),特別(bie)是針對國有企(qi)(qi)業(ye)杠(gang)桿率(lv)居高(gao)不下(xia)的(de)(de)狀況,應該大幅(fu)度(du)消除政(zheng)府隱形擔(dan)保,抑制(zhi)地方(fang)政(zheng)府競爭性投資(zi)(zi)(zi)(zi),激發民間資(zi)(zi)(zi)(zi)本(ben)(ben)市(shi)場(chang)(chang)活力,進而提高(gao)社會資(zi)(zi)(zi)(zi)金(jin)形成和配置效率(lv)。
其次,必須以(yi)大力提高中國資(zi)本形成效率(lv)為中心,進一步深化投資(zi)體制改革,對(dui)企業實行負(fu)面清單制度(哪些(xie)領域(yu)不可進入(ru)),對(dui)政府實施正面清單制度(哪些(xie)領域(yu)可以(yi)進入(ru)),降低公共部(bu)門的低效投資(zi)。
最后,改革(ge)金融監管體制(zhi),打破剛(gang)性兌付(fu),同時(shi)大力發展規范的(de)股(gu)權融資(zi),健全投資(zi)者(zhe)保(bao)(bao)護制(zhi)度,充分發揮資(zi)本(ben)市場在降(jiang)杠(gang)桿(gan)和優化(hua)資(zi)源配置的(de)功(gong)能。一方(fang)面(mian),優化(hua)國(guo)有資(zi)本(ben)布局(ju)和加(jia)快國(guo)有企業改革(ge),優化(hua)債務融資(zi)的(de)微觀基礎;另一方(fang)面(mian),貨幣政策方(fang)面(mian)要保(bao)(bao)證(zheng)相對穩定(ding)(ding)的(de)利率(lv)水平(ping),利率(lv)平(ping)穩是金融穩定(ding)(ding)關(guan)鍵,也是降(jiang)低杠(gang)桿(gan)率(lv)的(de)關(guan)鍵。
中(zhong)(zhong)(zhong)證網(wang)(wang)(wang)聲(sheng)明:凡本網(wang)(wang)(wang)注明“來(lai)源:中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)證券(quan)(quan)(quan)報(bao)·中(zhong)(zhong)(zhong)證網(wang)(wang)(wang)”的所有作(zuo)品,版(ban)權均屬于中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)證券(quan)(quan)(quan)報(bao)、中(zhong)(zhong)(zhong)證網(wang)(wang)(wang)。中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)證券(quan)(quan)(quan)報(bao)·中(zhong)(zhong)(zhong)證網(wang)(wang)(wang)與(yu)作(zuo)品作(zuo)者(zhe)聯(lian)合聲(sheng)明,任何組織未經中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)證券(quan)(quan)(quan)報(bao)、中(zhong)(zhong)(zhong)證網(wang)(wang)(wang)以及作(zuo)者(zhe)書面授權不得轉載、摘編或(huo)利用其(qi)它(ta)方式使用上述作(zuo)品。凡本網(wang)(wang)(wang)注明來(lai)源非中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)證券(quan)(quan)(quan)報(bao)·中(zhong)(zhong)(zhong)證網(wang)(wang)(wang)的作(zuo)品,均轉載自(zi)其(qi)它(ta)媒體,轉載目的在于更好服務讀者(zhe)、傳遞信息之需,并不代表本網(wang)(wang)(wang)贊同(tong)其(qi)觀點,本網(wang)(wang)(wang)亦不對其(qi)真(zhen)實性負責,持(chi)異(yi)議者(zhe)應(ying)與(yu)原出(chu)處單(dan)位主張權利。
特別鏈接:政府部門交易機構證券期貨四所兩司新聞發布平臺友情鏈接版權聲明
關于報社關于本站廣告發布免責條款
中國證券報社版權所有,未經書面授權不得復制或建立鏡像 經營許可證編號:京B2-20180749 京公網安備0-1
Copyright 2001-2018 China Securities Journal. All Rights Reserved
中國證券(quan)報社版權所有,未經書(shu)面授權不得復(fu)制或建立鏡像
經營許可證編號(hao):京B2-20180749 京公網安備0-1
Copyright 2001-2018 China Securities Journal. All Rights Reserved