2018年，A股(gu)(gu)市(shi)場(chang)投資(zi)者結(jie)構總體發生了三大變化(hua)(hua)：一(yi)是境內外機構投資(zi)者持股(gu)(gu)市(shi)值占(zhan)比從(cong)2017年的12.3%提(ti)高(gao)至13.7%，其中(zhong)境外投資(zi)者增長明顯；二是個(ge)人投資(zi)者持股(gu)(gu)市(shi)值下降26%；三是產(chan)業資(zi)本(ben)這類股(gu)(gu)東不應被忽視，股(gu)(gu)權質押業務(wu)風險暴露使其成為2018年資(zi)本(ben)市(shi)場(chang)流動性的焦點。展望未來，筆者認為，銀行理財子公(gong)司、養老金(jin)和境外資(zi)金(jin)將成為市(shi)場(chang)的三大潛在重要力量，共(gong)同推動A股(gu)(gu)市(shi)場(chang)投資(zi)者結(jie)構的變化(hua)(hua)。

　　隨(sui)著(zhu)資(zi)管(guan)(guan)新規正式發布實施(shi)，資(zi)管(guan)(guan)行(xing)(xing)(xing)業步入新的發展階段(duan)，其中最(zui)大的變化之(zhi)一，就是(shi)資(zi)管(guan)(guan)市(shi)場中份額最(zui)大的銀(yin)(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)理(li)財業務將剝(bo)離銀(yin)(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)母(mu)體，由銀(yin)(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)理(li)財子(zi)公(gong)司承接開展。資(zi)管(guan)(guan)新規發布之(zhi)前，銀(yin)(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)理(li)財業務因(yin)存(cun)于(yu)銀(yin)(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)母(mu)體之(zhi)內，帶有濃厚的信貸色(se)彩，投資(zi)股票意愿不強；同(tong)時在制度上(shang)，銀(yin)(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)理(li)財投資(zi)股票市(shi)場也面臨諸多不便。

　　資(zi)(zi)(zi)管(guan)新(xin)規(gui)發布之后，一方面銀(yin)行(xing)(xing)理(li)(li)(li)財回歸(gui)資(zi)(zi)(zi)產管(guan)理(li)(li)(li)業務本(ben)源，不(bu)僅要打破(po)剛兌，而且(qie)要逐(zhu)步改(gai)變信貸投(tou)資(zi)(zi)(zi)思維，大力發展凈(jing)值型(xing)產品，這為銀(yin)行(xing)(xing)理(li)(li)(li)財加大股(gu)票(piao)配置(zhi)提供(gong)了(le)主觀(guan)可(ke)能；另一方面，銀(yin)行(xing)(xing)理(li)(li)(li)財獲得了(le)和(he)其它資(zi)(zi)(zi)管(guan)機構一樣的主體地位(wei)，投(tou)資(zi)(zi)(zi)股(gu)票(piao)不(bu)再存(cun)在(zai)流(liu)程(cheng)、制度上的客觀(guan)障礙。由(you)此，銀(yin)行(xing)(xing)理(li)(li)(li)財子公司作為資(zi)(zi)(zi)本(ben)市場機構投(tou)資(zi)(zi)(zi)者的新(xin)增(zeng)成(cheng)員，未來入市潛力不(bu)容小覷。距(ju)離資(zi)(zi)(zi)管(guan)新(xin)規(gui)發布已(yi)經(jing)一年有余(yu)，據不(bu)完全統計，目(mu)前已(yi)經(jing)有超過30余(yu)家銀(yin)行(xing)(xing)擬(ni)成(cheng)立銀(yin)行(xing)(xing)理(li)(li)(li)財子公司，其中3家已(yi)經(jing)正式開業，8家獲批籌(chou)建。

　　養(yang)老(lao)(lao)金(jin)股票配置(zhi)提升(sheng)空間較大且入市(shi)(shi)進程加(jia)快。我(wo)(wo)(wo)國境內機構投(tou)資者(zhe)結(jie)構和日(ri)本(ben)(ben)、韓國較為(wei)相(xiang)近，絕對力量排序均為(wei)：保險公司>公募基(ji)金(jin)>養(yang)老(lao)(lao)金(jin)，但(dan)是(shi)我(wo)(wo)(wo)國這(zhe)三類機構在配置(zhi)股票規模上有數倍(bei)(bei)增(zeng)長空間，其中(zhong)養(yang)老(lao)(lao)金(jin)提升(sheng)潛力最大。我(wo)(wo)(wo)國公募基(ji)金(jin)持(chi)股市(shi)(shi)值占GDP比(bi)重大約1.6%，日(ri)本(ben)(ben)（12.1%）是(shi)我(wo)(wo)(wo)國的(de)8倍(bei)(bei),韓國（10.3%）是(shi)我(wo)(wo)(wo)國的(de)7倍(bei)(bei)；我(wo)(wo)(wo)國保險公司持(chi)股市(shi)(shi)值占GDP比(bi)重為(wei)1.2%，日(ri)本(ben)(ben)（8.6%）是(shi)我(wo)(wo)(wo)國的(de)7倍(bei)(bei)，韓國（13.1%）是(shi)我(wo)(wo)(wo)國的(de)11倍(bei)(bei)；我(wo)(wo)(wo)國養(yang)老(lao)(lao)金(jin)持(chi)股市(shi)(shi)值占GDP比(bi)重為(wei)0.2%，日(ri)本(ben)(ben)（4.8%）是(shi)我(wo)(wo)(wo)國的(de)22倍(bei)(bei)，韓國（13.5%）是(shi)我(wo)(wo)(wo)國的(de)61倍(bei)(bei)。

　　基(ji)本養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)委(wei)托(tuo)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)速度(du)儼(yan)然(ran)加(jia)(jia)快。我國(guo)目(mu)前(qian)僅(jin)部(bu)(bu)分社(she)保(bao)(bao)(bao)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)、少量企業年(nian)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)進(jin)入到股票市(shi)場(chang)，基(ji)本養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)入市(shi)幾乎一片空白。基(ji)本養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)入市(shi)工(gong)作(zuo)(zuo)其(qi)實早已啟(qi)動，2015年(nian)8月國(guo)務院印發《基(ji)本養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)保(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)管(guan)理(li)辦(ban)法》，規定(ding)各(ge)省(sheng)、自治區、直轄(xia)市(shi)養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)結余額(e)(e)在預留一定(ding)支(zhi)付費用后(hou)，確定(ding)具體投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)額(e)(e)度(du)，委(wei)托(tuo)給國(guo)務院授權的(de)機構進(jin)行投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)運營。2018年(nian)8月，人力資(zi)源(yuan)社(she)會保(bao)(bao)(bao)障部(bu)(bu)、財政部(bu)(bu)印發了(le)《關于(yu)加(jia)(jia)快推進(jin)城鄉居民基(ji)本養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)保(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)委(wei)托(tuo)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)工(gong)作(zuo)(zuo)的(de)通知》，明(ming)確從2018年(nian)起(qi)，各(ge)省(sheng)（區、市(shi)）按年(nian)分批啟(qi)動，到2020年(nian)底全面實施居民養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)委(wei)托(tuo)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)工(gong)作(zuo)(zuo)；同時要確保(bao)(bao)(bao)2017年(nian)及之后(hou)年(nian)度(du)新增結余的(de)80%用于(yu)開展委(wei)托(tuo)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)。2017年(nian)我國(guo)基(ji)本養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)保(bao)(bao)(bao)險(xian)(xian)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)額(e)(e)大約(yue)5萬億，較2016年(nian)增加(jia)(jia)6237億，但委(wei)托(tuo)社(she)保(bao)(bao)(bao)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)合(he)同金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)額(e)(e)僅(jin)為(wei)4300億，占(zhan)養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)比重僅(jin)為(wei)10%左右。但是2018年(nian)基(ji)本養(yang)(yang)老(lao)(lao)(lao)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)委(wei)托(tuo)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)合(he)同金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)額(e)(e)增加(jia)(jia)額(e)(e)便達4280億，年(nian)末(mo)委(wei)托(tuo)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)合(he)同金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)額(e)(e)達到8580億，入市(shi)速度(du)儼(yan)然(ran)加(jia)(jia)快。

　　2019年(nian)養(yang)老(lao)金(jin)委(wei)托(tuo)投(tou)資(zi)新增(zeng)金(jin)額粗略估(gu)算為2018年(nian)的(de)兩(liang)倍。2019年(nian)2月(yue)，人(ren)力(li)資(zi)源社會保障部、財政(zheng)部印發(fa)了《關(guan)于(yu)確(que)定城鄉(xiang)居民基(ji)本養(yang)老(lao)保險基(ji)金(jin)委(wei)托(tuo)投(tou)資(zi)省(sheng)（區、市(shi)）啟動(dong)(dong)批次的(de)通知》，將委(wei)托(tuo)投(tou)資(zi)工作啟動(dong)(dong)省(sheng)份由(you)2018年(nian)的(de)9家(jia)(jia)擴(kuo)展(zhan)到18家(jia)(jia)。隨著啟動(dong)(dong)養(yang)老(lao)金(jin)委(wei)托(tuo)投(tou)資(zi)省(sheng)份數量的(de)翻(fan)倍，委(wei)托(tuo)投(tou)資(zi)金(jin)額勢必(bi)進一步顯著擴(kuo)大，粗略估(gu)計為2018年(nian)新增(zeng)委(wei)托(tuo)投(tou)資(zi)合同金(jin)額的(de)兩(liang)倍。

　　境外(wai)資金(jin)將成為(wei)常(chang)態化的機(ji)構投(tou)資者。未來境外(wai)資金(jin)將成為(wei)市場(chang)上(shang)十分重要的、常(chang)態化的機(ji)構投(tou)資者，原(yuan)因(yin)包含以下五個(ge)方(fang)面：一(yi)是中(zhong)國(guo)香港(gang)作為(wei)國(guo)際金(jin)融市場(chang)，陸港(gang)通(tong)(tong)為(wei)外(wai)資順利、便捷進入內地市場(chang)提供了(le)可靠渠道(dao)，自陸股通(tong)(tong)開通(tong)(tong)以來，外(wai)資一(yi)直呈(cheng)現為(wei)凈流入狀態，2018年兩地互通(tong)(tong)額度擴大(da)再度提供了(le)制度上(shang)的有(you)利條件。

　　二是資(zi)本市(shi)場(chang)開(kai)(kai)放是金融開(kai)(kai)放的(de)(de)重要(yao)組成部分，鼓勵外(wai)資(zi)進(jin)入可以(yi)進(jin)一步平(ping)衡、優化、完善資(zi)本市(shi)場(chang)生(sheng)態，未來內(nei)地(di)市(shi)場(chang)將(jiang)有(you)望進(jin)一步與中(zhong)國(guo)香港以(yi)外(wai)的(de)(de)境外(wai)市(shi)場(chang)實現(xian)互(hu)聯互(hu)通。

　　三是QFII總(zong)額度翻倍(bei)，制度便利(li)性不斷增強，國(guo)內相關(guan)政(zheng)策更加友好且逐步向給予外(wai)資國(guo)民待遇(yu)靠攏(long)。

　　四(si)是A股市場正(zheng)漸(jian)漸(jian)被國際市場所認可和接受(shou)，2018年以來A股紛(fen)紛(fen)被納(na)入各大主(zhu)流國際指(zhi)數。

　　五是從境外市場經驗來看，大部分市場的外資持股比例遠高于我國的2.8%，比如亞洲地區的韓國、日本市場等，其外資持股比例均在30%以上，美國市場的外資持股比例也有15%左右，外資具備較大的成長空間。（申萬宏源研究所副總經理 蔣健蓉 申萬宏源研究所高級研究員 謝云霞）