伴隨著中國經濟改革開放和資本市場快速發展,中國證券行業歷經28年的波折和錘煉,從無到有、從小到大、從本土化到國際化、從粗放經營到規范發展,取得了巨大成就。行業規模迅速擴大,資本實力顯著提升,業務體系日益完善,治理水平和風控能力大幅提高,科技化程度不斷增強,多層次資本市場有序搭建,為實體經濟發展提供了強有力的支持。我作為證券行業的一名老兵,在證券行業一線耕耘近三十年,親身經歷和見證了證券行業的巨大變遷,撫今追昔,感觸良多。在此結合自己的工作經歷,對中國證券行業做些回顧與思考,僅供參考。
一、發展歷程及回顧
中國證券業是在改革開放大背景下形成與發展起來的,沒有起始于40年前的改革開放,沒有當時自上而下的思想大解放,就沒有中國的證券市場和證券行業。鄧小平于1986年11月在人民大會堂會見華爾街金融巨頭,標志著改革開放的中國正式擁抱現代金融,證券、股票這些曾被妖魔化的怪物,開始進入我們的經濟生活。經過近三十年的發展,中國已成為世界第二大資本市場,多層次資本市場體系架構基本完成搭建。截至2017年底,滬深兩市上市公司達3485家,總市值56.71萬億元,新三板市場共有掛牌公司11630家,總股本6756.73億股。與此同時,證券行業經過這些年的轉型創新和綜合治理,其規模、實力和能力都達到了新的高度,已成長為國民經濟和金融市場體系中的重要組成部分。截至2017年底,國內共有證券公司131家,業務體系相對完備,涵蓋經紀業務、證券承銷和發行業務、財務顧問業務、資產管理業務、融資類業務、國際化業務及衍生品業務等。回顧中國資本市場和證券行業的發展歷程,大致可分成三個階段。
(一)形成及初步發展階段
20世紀80年代開始,我國恢復發行國債,一些企業開始進行股份制改造,并嘗試發行企業債券。以飛樂音響為代表的一批股票開始面向社會公眾公開發行,這標志著我國的證券市場有了一個開端和雛形。隨著各類證券持有人交易意愿的日益增強,對證券流通與發行的中介需求日漸增加。各大銀行、信托及地方財政部門開始陸續設立了一些證券營業網點,1991年末在中國證券業協會登記的機構類會員達170家。在早期的試驗探索階段中,證券經營機構的業務結構較為單一,資產規模相對較小,且缺乏機構獨立性和業務專業度。1995年《商業銀行法》出臺后,大量證券經營機構從銀行、信托及財政體系中剝離出來,形成了專業獨立的證券公司。截至1995年末,專業證券公司數量為97家,這一時期證券經營機構的數量從飛速發展到理性回落。從監管視角來看,面對新生的市場和行業,如何堵漏補缺是當時行業監管中的一道難題。上世紀90年代初,滬深交易所、中國證券業協會及中國證監會相繼成立,標志著中國證券行業的集中市場和統一監管開始成型。整體來看,這一時期的資本市場和證券行業在規制建設、機構數量、市場規模等方面有了長足的進步。但作為新生事物,行業發展尚處于初期,監管制度也不完善,不可避免地存在很多問題,這些問題在當時并未得到有效根治,滋生蟄伏之后在2001年的熊市開始集中爆發。
(二)處置及規范發展階段
正是由于證券行業仍處于新生階段,相關法律法規及有關制度不健全,證券公司法人治理結構不完善,經營模式較為單一,風險防范意識薄弱,抗風險能力不強,對周期性行業調整的適應能力較差,而我國早期的證券市場呈現出較強的周期性特征,市場行情波動大、極其不穩定。尤其是在1992年至1995年期間,證券市場持續四年低迷,直接導致證券公司熱衷于對外投資實業,從而形成大量不良資產,部分證券公司的自營投資和委托理財業務形成嚴重虧損。證券公司挪用客戶交易結算資金、違規資產管理等問題所形成的風險,在行業景氣度下降和業績虧損的背景下逐漸暴露出來。一些證券公司在陷入困境后,投資者的權益得不到有效保護,監管部門對此高度重視,于2001年底開始著手行業綜合治理。
2002年1月證監會頒布實施《客戶交易結算資金管理辦法》,旨在防范和監控證券公司挪用客戶保證金的違規現象,為客戶資金建立安全的防火墻,但由于證券交易結算資金存管體系存在缺陷及券商落實不到位等問題,導致挪用保證金的現象廣泛存在,不少券商被有關部門責令關閉清算,如大連證券、鞍山證券等,其中最為典型的是南方證券,因經營違法違規、內部管控混亂,被中國證監會和深圳市人民政府宣布實施行政接管。十年沉疴,一朝夢斷,草創之初,大舉投資實業,沉沙折戟,后期大規模違規自營、委托理財,終于釀成滅頂之災。
2004年1月,我受命擔任南方證券行政接管組組長,在證監會的直接領導下,全面負責南方證券行政接管具體工作。當時的南方證券由于歷史上的亂投資和做莊炒股等問題,導致自有資金不足,靠大量舉債和挪用客戶保證金維持經營。為妥善處理南方證券的風險問題,保持證券市場穩定,行政接管組一是合理運用市場化的處置手段,在資產評估、股票處置等環節采取市場化的方式,最大限度保全南方證券的資產、員工、債權人及股東的多方利益;二是率先在南方證券開展客戶保證金銀行存管模式的創新,為國內證券公司的保證金安全管理進行了有益嘗試;三是在風險處置的同時保證業務穩定發展,盡可能地保障南方證券的運營價值;四是引進新的投資機構,保持了公司業務的平穩過渡和人員的有序接收。南方證券作為我國第一家被處置的大型證券公司,為后續其他證券公司的處置工作提供了諸多借鑒經驗。
2004年1月“國九條”發布,標志著證券行業開啟綜合治理。一方面“刮骨療毒”,陸續處置和關閉了30多家問題券商,行業的合規經營意識和風險管理能力顯著增強;另一方面“去腐生肌”,對相關政策和制度進行變革和調整,鼓勵和扶持優質證券公司做大做強,資本實力明顯增厚。截至2006年末,注冊資本在10億元以上的券商達51家,占比接近一半,證券行業也在此時扭虧為盈。總體而言,這一階段爆發出來的問題是市場、機構及監管等內外因素共同疊加發酵的結果,經過三年多的綜合治理,證券行業的制度更加健全,治理水平、合規和風控能力大幅提升,為行業下一步規范發展奠定了良好基礎。
(三)拓展及創新發展階段
在諸多歷史遺留問題解決后,中國證券行業翻開了新的發展篇章。得益于國民經濟持續快速的發展和國家實施的各項配套政策,市場開始全面復蘇。在頂層設計方面,創業板、新三板、科創板等制度創新相繼落地推進;在產品創設方面,股指期權、中國存托憑證、信用風險保護工具等已進入研發或試點運行階段;在國際化方面,滬港通、深港通、債券通先后通車,MSCI和富時羅素也相繼將A股納入其指數體系,中國資本市場的國際化進程顯著提速。
從證券公司2006年至2017年的發展成果來看,一是機構數量平穩增長,從104家增至131家;二是營收能力顯著增強,行業全年營業收入從627億元增至3113億元,利潤從255億元增至1130億元,增幅接近5倍;三是資產規模極大增厚,證券公司凈資產從1062億元增至1.85萬億元;四是行業專業化水平不斷提升,各項收入更趨均衡,傳統經紀業務收入占比已低于30%,多業務共同發展的格局正在形成。證券行業在此期間取得了令人矚目的發展成就,但我們也要時刻警惕金融自由化帶來的市場泡沫,高杠桿的場外配資是2015年“股災”的直接誘因,大幅異常波動對市場形成強烈沖擊,對所有參與主體帶來嚴重的不良影響。得益于監管部門對套利投機、高頻交易、多層嵌套、高杠桿的限制性舉措,股票市場逐漸趨于穩定。
近年來,中資證券公司的“出海”進程也在不斷加快,各大券商紛紛通過設立海外分支機構、收購海外金融機構等方式拓展海外版圖。香港作為國際主要金融市場和中資金融機構走向海外的“主陣地”和“試驗田”,充分見證了中資金融機構的國際化發展之路。截至2017年末,香港中資券商已經突破80家,在股債承銷等方面,中資大型投資銀行已逐漸能和外資大行分庭抗禮。如今的香港一級市場上,中資投行已占據半壁江山。按照承銷金額排名,2007年排名前20的承銷商中,僅有4家中資公司,發展到2017年,中資公司已占到11家。實踐證明,中資券商只要能找準自身定位和優勢,深入挖掘好國家的發展紅利,完全可以在和國際一流投行的競爭中開創出適合自己的發展道路。
二、行業思考與建議
當前,證券行業的環境正在發生深刻變化,信用風險不斷暴露、市場開放進程提速、新技術對傳統模式的滲透和顛覆等因素相互疊加,將全方位、深層次地改變中國證券業的業態和格局。證券行業如何在監管新規條件下,保持穩定有序地良性發展,是擺在證券行業面前的重要問題。我本人于2015年離開證券行業后,參與創建了中證信用,結合三年來業態的發展和新的工作體會,談幾點不成熟的思考和建議。
(一)強化資本市場的資源配置功能,提升服務實體經濟能力
金融是實體經濟的血脈,脫離了實體經濟的證券行業將會是無根之萍,經不起市場和歷史的檢驗。資本市場應充分發揮直接融資和風險定價功能,引導社會資金向優質企業聚集,對新一代信息技術、高端裝備制造、新能源、生物醫藥等戰略板塊和新興產業要予以重點支持,對廣大中小微企業可采取創新的方式,發揮金融產品的普適性,紓解中小微企業融資難、融資貴的問題。在產融結合的過程中,各類市場機構和金融產品應積極協同,防范資金脫離主業、脫實向虛、盲目擴張等風險,發揮多層次資本市場對優質企業的篩選、培育和推動作用。
(二)強化信用風險的監測管理,提升券商的整體風險管控能力
在結構性去杠桿的背景下,市場信用環境仍不容樂觀,證券行業的固收業務和兩融業務都面臨著信用風險,必須引起高度重視。從2014年公開市場首只債券發生違約至2018年10月末,債券市場共有91個主體發行的206只債券發生了違約,涉及違約的債券本金規模超過1670億元。隨著市場逐步打破剛兌,大型民營企業的經營及流動性風險逐漸顯露,中低等級信用債利差明顯走擴。同時,公司信用類債券將面臨集中到期高峰和回售高峰,償債壓力較大,需警惕信用風險和區域性金融風險。伴隨著主體資質的不斷下沉和信用資產的日益復雜,必須做到穿透和動態監控,才能有效控制信用風險。但大部分證券公司缺乏一套全面客觀、量化驅動的信用風險評估模型,信用決策極大依賴于人工判斷,評價過程缺乏系統支持,數據信息更新滯后,傳統的風控技術難以為繼。在此背景下,證券公司可以智能化信用預警為目標,基于一套完整的企業信用風險評估與監測體系,運用大數據、機器學習等技術,及時評估發債主體和交易對手的信用風險并形成信用風險管理解決方案,建立動態準入池、持倉債券池、禁投池,覆蓋投前、投中、投后等多個環節,全面提升自身的整體風險管控能力。
(三)強化科技與行業的融合,提升科技在證券行業的滲透率
金融科技正多維度地改造著整個金融行業,“金融+科技”不僅是一場技術革命,更是一種經營理念和商業模式的深層次變革。放眼全球資本市場,2008年金融危機爆發后,金融服務市場結構發生變化,國際投行不斷受到市場沖擊,機構服務收入在營收中的占比從2012年起逐步減小。為應對挑戰,高盛、摩根大通等頂級投行紛紛開啟大刀闊斧的科技改革,高盛集聚了大量的科技類人才,開發了全新的編程語言和建立了龐大的數據庫,整合交易、市場和投研的信息數據用以訓練機器學習算法,并以此為基礎打造出多款極具競爭力的金融科技產品;摩根大通則提出了“數字化無處不在”的發展策略,以技術手段革新現有業務,不但加大了在IT方面的投入,還對眾多在線金融機構和創新實驗室進行投資,建立金融科技公司的孵化器和加速器。反觀國內證券行業,我們欣喜的看見各家券商已紛紛在金融科技領域發力,在智能投顧、數據體系建設、投資策略開發、APP優化等方面均取得了實質性成果,但整體而言,國內證券行業的科技滲透率仍處于較低水平。證券行業可進一步加大對大數據、區塊鏈、云計算、人工智能等新技術的投入力度,通過科技滲透和賦能,對行業生態及業務流程進行改造,提升管理效率和精細化程度。具體而言,一是結合風險預測模型和自然語言處理等大數據分析技術,針對輿情等數據進行動態風險分析,形成“快數據”風險監測服務,提升風險管理的時效性和前瞻性;二是利用知識圖譜技術,刻畫資本市場中主體、產品、交易等核心要素間的深層次關系,提升客戶管理的顆粒度和市場營銷的精確性;三是通過規則和模型的建立,識別異常交易行為,提前發現潛在風險,以便采取有效措施,提升風險防控的針對性。
回首二十八載,中國證券業走過的路,非常不平凡,盡管發生過這樣那樣的波折,存在這樣那樣的問題,但一直保持著改革開放的根本取向,保持著服務實體經濟的核心邏輯,保持著業務創新和管理規范的基本策略。從0到1的過程中,中國證券業構建了較為完善的業務體系和較為完備的管理架構,成就了一大批優秀的企業及企業家,為我國金融市場和實體經濟的發展做出了巨大貢獻。新經濟、新金融、新業態、新技術、新監管,意味著中國資本市場和證券行業已進入新的發展階段,從數量型傳統化的發展模式轉向質量型科技化的發展模式。不忘初心,固本培元,相信中國證券行業一定會有更廣闊的未來,為國家經濟建設和“一帶一路”實施,發揮更大的作用。
作者簡介:牛冠興,經濟學碩士。現任中證信用董事長、執委會主任。曾先后擔任招商證券總裁,招商基金董事長,南方證券行政接管組組長,安信證券董事長,中國證券業協會副會長(1999年12月-2015年9月)。
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