2020年，在全球抗(kang)疫、經濟復蘇兩(liang)條主線交織之(zhi)下，全球各類資產走過了不平凡的一年：

　　——美元指數全(quan)年(nian)下跌6.80%。

　　——全(quan)球(qiu)多個商品(pin)期(qi)貨(huo)經歷了有史以來振幅最大的(de)(de)年度。在中國抗疫(yi)率先“突(tu)圍”的(de)(de)背(bei)景下，中國商品(pin)期(qi)貨(huo)市場出現“修復牛”行情，在全(quan)球(qiu)漲幅排名前(qian)十位(wei)的(de)(de)品(pin)種中占比過半。

　　——全(quan)球股(gu)市方面，美國納斯達(da)克指數以43.64%的漲幅拔得全(quan)球股(gu)市“牛榜”頭(tou)籌，中國深證成指以38.73%漲幅錄得第(di)二名，韓國KOSPI200指數以32.52%漲幅位列(lie)第(di)三。

　　站在2021年起點，美元依(yi)舊是(shi)避不開的投(tou)資(zi)(zi)(zi)“暴風眼(yan)”。通過對(dui)大(da)類資(zi)(zi)(zi)產之(zhi)錨——美元走勢的分析，在看美元做商品(pin)、看商品(pin)做股票的視角下(xia)，中國證(zheng)券(quan)報記者試圖對(dui)2021年大(da)類資(zi)(zi)(zi)產波動及投(tou)資(zi)(zi)(zi)機會(hui)進(jin)行粗線(xian)條的梳理。

　　商品市場露“牛頭”

　　看美元做商(shang)品，看商(shang)品做股(gu)票，這是金融市(shi)場(chang)上(shang)流傳已(yi)久的一張“藏寶圖”。

　　2020年美元(yuan)走弱(ruo)，以貴(gui)金(jin)屬(shu)為代表的(de)大(da)宗商(shang)品(pin)掀起一波(bo)特殊背(bei)景(jing)下的(de)牛市(shi)行情(qing)。在疫(yi)情(qing)防控措(cuo)施有力、經濟(ji)強(qiang)勁修復的(de)背(bei)景(jing)下，2020年中國商(shang)品(pin)市(shi)場表現可(ke)圈(quan)可(ke)點。全球漲幅排(pai)名前十位的(de)商(shang)品(pin)期貨(huo)品(pin)種（剔除新上市(shi)及不活躍品(pin)種）中，中國商(shang)品(pin)獨占六席。黑色系、農產(chan)品(pin)、貴(gui)金(jin)屬(shu)成為2020年商(shang)品(pin)多頭中的(de)“扛把子”。

　　展(zhan)望(wang)2021年，賣方(fang)研究(jiu)員報告眾說紛紜。有人(ren)說，2021年白銀比黃金(jin)更(geng)值得(de)買(mai)。有人(ren)說，農產品資產牛(niu)市會伴(ban)隨(sui)豬產業修復走得(de)更(geng)遠。也有人(ren)說，2021年周期資產將在經(jing)濟強勁(jing)復蘇下重新定(ding)價(jia)，將有出色表(biao)現(xian)。

　　細究(jiu)各類投資(zi)邏輯，其源(yuan)頭(tou)總(zong)有一個共同的字眼——美元。

　　中大(da)期貨副總(zong)經理、首席經濟學家景川向記者表示，作為全球結(jie)算以及支(zhi)付體系的美元，不僅(jin)與(yu)全球經濟以及流(liu)動(dong)性密切(qie)相(xiang)關，其與(yu)大(da)宗商品的負相(xiang)關關系同(tong)樣(yang)毋庸置(zhi)疑。雖然(ran)價格受到與(yu)供(gong)需相(xiang)關的諸多要(yao)素影響，實(shi)際(ji)運行(xing)并非(fei)時時呈現負相(xiang)關，但(dan)不能因此否認美元與(yu)大(da)宗商品高度(du)負相(xiang)關。

　　“由于以美(mei)聯儲為(wei)主(zhu)的歐美(mei)央行大規(gui)模(mo)釋(shi)放流動性，2021年(nian)(nian)全球銀行的資(zi)產負債率或(huo)攀(pan)升至歷史(shi)高位。在(zai)美(mei)元流動性泛濫、維持弱勢(shi)運行，新冠肺炎疫(yi)苗上(shang)(shang)市(shi)(shi)，消費重啟加快產業去庫過(guo)程的背景下，2021年(nian)(nian)上(shang)(shang)半年(nian)(nian)大宗(zong)商品市(shi)(shi)場將(jiang)呈現(xian)牛(niu)市(shi)(shi)構架，下半年(nian)(nian)或(huo)第四季度則可能迎來(lai)本(ben)輪(lun)牛(niu)市(shi)(shi)的調整(zheng)行情。”景川(chuan)說。

　　從趨勢(shi)上(shang)看，寶城期貨金融研(yan)究所(suo)所(suo)長(chang)程(cheng)小(xiao)勇認為，2021年美元(yuan)走勢(shi)存(cun)在很(hen)大(da)不確定(ding)性(xing)，尤(you)其是在疫苗落(luo)地、債務可(ke)持(chi)續性(xing)問(wen)題、經濟復蘇(su)帶來通(tong)脹預期回升(sheng)等因素(su)影響(xiang)下，美元(yuan)并不一(yi)定(ding)會延(yan)續2020年的貶值勢(shi)頭。

　　警惕高位震蕩風險

　　談到2021年(nian)大宗商(shang)品(pin)市場(chang)總(zong)體走勢，程小(xiao)勇說：“對(dui)于商(shang)品(pin)市場(chang)，我們認為美元(yuan)(yuan)對(dui)國際(ji)大宗商(shang)品(pin)影(ying)響較(jiao)大，但對(dui)黑色金(jin)屬、部分(fen)化工系(xi)商(shang)品(pin)影(ying)響較(jiao)小(xiao)。如果2021年(nian)美元(yuan)(yuan)止跌反彈(dan)，這意味(wei)著國際(ji)大宗商(shang)品(pin)漲勢會消(xiao)退。如果美元(yuan)(yuan)延(yan)續(xu)貶值(zhi)勢頭，那么會繼續(xu)刺激通(tong)脹預(yu)期(qi)，大宗商(shang)品(pin)大概率維持高位(wei)震蕩。”

　　程小勇進(jin)一步分析，考慮到疫苗的有效性、中國貨幣(bi)政策正常化(hua)和各國債(zhai)務可持續性問題，大(da)宗(zong)商(shang)品在2021年的表現將弱于2020年，不排除(chu)庫存(cun)周期短暫(zan)擴(kuo)張(zhang)后再度進(jin)入下行周期帶(dai)來的超預(yu)期下跌風險。

　　從股(gu)期聯動角(jiao)度來看，景川預(yu)計，農產品和金(jin)屬等(deng)商(shang)品將(jiang)(jiang)繼續在(zai)本輪牛(niu)市(shi)中受益，預(yu)期惡劣天氣導致供應趨緊、工業(ye)需求激增以(yi)及美元(yuan)弱(ruo)勢(shi)將(jiang)(jiang)提振這些板塊走(zou)勢(shi)。與此同時，大宗商(shang)品價格變化會影(ying)響到(dao)(dao)股(gu)市(shi)對應上市(shi)公司的利(li)潤回升，相關股(gu)票將(jiang)(jiang)從中受益。同時，貴金(jin)屬將(jiang)(jiang)會直接受到(dao)(dao)美元(yuan)走(zou)弱(ruo)支撐。

　　但對于(yu)投資(zi)來(lai)(lai)說，程小(xiao)勇更加看好部(bu)分商(shang)品調整(zheng)帶來(lai)(lai)的(de)(de)投資(zi)機會。“未來(lai)(lai)商(shang)品市場中(zhong)，需(xu)(xu)要關注的(de)(de)是哪個(ge)板(ban)塊調整(zheng)空間更大(da)。”他表(biao)示，除(chu)非(fei)通脹超(chao)預期攀升(sheng)并導致經濟滯脹，多(duo)數商(shang)品價格(ge)樂觀估計(ji)將呈現高位震蕩。需(xu)(xu)要警(jing)惕的(de)(de)是，政策轉向帶來(lai)(lai)的(de)(de)調整(zheng)機會，因為經濟溫和復蘇(su)帶來(lai)(lai)的(de)(de)需(xu)(xu)求擴張已經在2020年(nian)商(shang)品價格(ge)上漲中(zhong)得到體現，除(chu)非(fei)全球(qiu)經濟出現類似于(yu)2003年(nian)-2007年(nian)中(zhong)國城鎮化(hua)和工業化(hua)帶來(lai)(lai)一輪超(chao)級周期。

　　在2020年全球商品漲幅榜中，排(pai)位居前的黑色(se)系(xi)和農產品是否在2021年還會(hui)延續(xu)強者恒強走勢？

　　程(cheng)小勇指出，由于(yu)地(di)產(chan)(chan)長周期進入下行周期，2021年(nian)(nian)黑色建材系(xi)列商品回調空間更大(da)(da)一(yi)些。對于(yu)農產(chan)(chan)品而言，如果2021年(nian)(nian)出現自(zi)然災(zai)害(hai)（如蝗(huang)災(zai)）或者疫苗有效性不足，那么供應壓力或難緩解，但我們認(ren)為連年(nian)(nian)災(zai)害(hai)的可能性不大(da)(da)，氣候有自(zi)我調節作(zuo)用，加(jia)上糧食問題引(yin)發各國重視(shi)，2021年(nian)(nian)各國都會加(jia)大(da)(da)農產(chan)(chan)品保障力度，農產(chan)(chan)品供應壓力大(da)(da)概率會出現緩解。

　　哪些細分資產值得關注

　　站(zhan)在(zai)2021年(nian)的起點，哪些(xie)主題(ti)或板(ban)塊類資產有(you)望獲資金(jin)追捧？

　　高盛在(zai)此前發布的(de)《2021展望，全球市(shi)(shi)場(chang)十大(da)交易主題》中表示(shi)，2021年全球有望實現更廣(guang)泛、更深入的(de)經濟擴張(zhang)，這將(jiang)有利于總(zong)體(ti)上具有風險的(de)資產，尤其是對經濟增(zeng)速敏感度更高的(de)資產。高盛認為，市(shi)(shi)場(chang)尚未對強勁的(de)周期(qi)性復蘇做出定價，2021年大(da)宗(zong)商(shang)品、周期(qi)性股票(piao)，以及包(bao)括中國市(shi)(shi)場(chang)在(zai)內的(de)新興市(shi)(shi)場(chang)股市(shi)(shi)會有出色表現。

　　近期股市掀起“春季(ji)躁(zao)動”行情，市場(chang)分析(xi)人士對一季(ji)度行情繼續向好信心(xin)十足。

　　景川(chuan)表示，進(jin)入(ru)一季度(du)，投資者(zhe)可以(yi)(yi)直接配(pei)置與工業(ye)品消費相關聯的品種以(yi)(yi)及股票，農產品方面則(ze)需根據(ju)產區(qu)天氣(qi)變(bian)化擇(ze)時介入(ru)。三季度(du)后，建議觀察全球央行(xing)的貨幣政策變(bian)化以(yi)(yi)及全球流(liu)動(dong)性強弱(ruo)進(jin)行(xing)調整。

　　“對股票市場而(er)言，建議周(zhou)期性(xing)股票可(ke)以持有(you)到2021年一(yi)季度(du)(du)，例如有(you)色、鋼(gang)鐵、煤炭、汽車、采掘等行業(ye)盈利回升將在一(yi)季度(du)(du)觸(chu)頂(ding)，二季度(du)(du)回落，這與(yu)大宗商品在一(yi)季度(du)(du)觸(chu)頂(ding)的周(zhou)期相吻合，周(zhou)期行業(ye)由于集中度(du)(du)提高，龍頭企業(ye)會繼續(xu)表現(xian)堅(jian)挺。而(er)成長性(xing)板塊存在估值下修的可(ke)能(neng)性(xing)，但擠壓(ya)一(yi)定‘水(shui)分(fen)’后，未來還(huan)是股市結構性(xing)行情的主角(jiao)。”程小勇(yong)表示(shi)。

　　從經(jing)(jing)濟復(fu)(fu)蘇(su)和資產(chan)價格表現來(lai)看，程(cheng)小勇(yong)提示，2020年二(er)者(zhe)出(chu)現“劈(pi)叉”，資產(chan)價格漲勢超(chao)過經(jing)(jing)濟復(fu)(fu)蘇(su)基本面，因此應降低(di)2021年投(tou)資回(hui)報率(lv)預期。大(da)宗商(shang)品價格在2020年年底(di)紛紛回(hui)到歷史(shi)高點附近，繼續(xu)追多需(xu)要謹慎。除非確定通脹會大(da)幅攀升而不(bu)是(shi)溫和攀升，或(huo)者(zhe)全球進(jin)入(ru)新一輪高增長、低(di)通脹的(de)黃(huang)金發展期，否則(ze)建議投(tou)資者(zhe)規避高估(gu)值(zhi)、泡(pao)沫比較嚴重的(de)商(shang)品。