IC會繼續強(qiang)于IF

　　部(bu)分中小企業由(you)于(yu)業績彈性(xing)較(jiao)大，估(gu)值并不高，且迎(ying)來綠色低碳和海外需求復蘇的利好(hao)，反(fan)而存在(zai)機會。因此(ci)，未來的機會在(zai)于(yu)低估(gu)值的中小盤(pan)股，做多IC做空(kong)IF的投資組合安全邊際較(jiao)高。

　　在經過(guo)3月(yue)下(xia)旬小幅(fu)反彈之(zhi)(zhi)后(hou)，反映大盤(pan)股的滬深300指(zhi)數在4月(yue)上旬再度下(xia)跌，年初(chu)以來“抱(bao)團股”持續大幅(fu)調(diao)整(zheng)的勢(shi)頭(tou)沒(mei)有得到逆(ni)轉。而反映小盤(pan)股的中證500指(zhi)數在3月(yue)份小幅(fu)反彈之(zhi)(zhi)后(hou)，4月(yue)份調(diao)整(zheng)幅(fu)度有限。

　　我們認(ren)為(wei)A股結構(gou)性熊市(shi)特征還將持續(xu)，隨著輸入(ru)性通(tong)脹壓力(li)傳導(dao)，部分(fen)小(xiao)盤股可(ke)能也(ye)會受(shou)到拖(tuo)累(lei)。整體上，我們傾向(xiang)于A股調整尚未結束，但是部分(fen)低(di)估值(zhi)板塊(kuai)受(shou)沖(chong)擊較小(xiao)，尤(you)其是業(ye)(ye)績彈(dan)性較大的制造業(ye)(ye)升(sheng)級和綠(lv)色低(di)碳板塊(kuai)反而(er)會逆勢上漲，未來IC（中證(zheng)500期指(zhi)）會繼續(xu)強(qiang)于IF（滬(hu)深(shen)300期指(zhi)）。

　　美債收益率回落(luo)緩(huan)解A股拋壓

　　今年以來，美債收益率(lv)(lv)變動是影(ying)響資(zi)產(chan)價格最重要的(de)(de)因(yin)素，2021年2月(yue)至3月(yue)，美股和(he)A股大幅調整就是美債收益率(lv)(lv)攀(pan)升的(de)(de)結果，主要體現在無風(feng)險利率(lv)(lv)上升下(xia)高估值板塊的(de)(de)“殺估值”壓(ya)力。對(dui)于滬深300等大盤股或者龍頭股而言(yan)，中國貨幣環(huan)境在去年二季(ji)度之后就出現拐點(dian)，而今年一季(ji)度美債收益率(lv)(lv)攀(pan)升代表全(quan)球(qiu)美元流動性也(ye)出現拐點(dian)，因(yin)此作為全(quan)球(qiu)無風(feng)險利率(lv)(lv)的(de)(de)基準10年期美債收益率(lv)(lv)攀(pan)升對(dui)A股是不利的(de)(de)。

　　4月上(shang)(shang)旬，美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)收(shou)益率出(chu)現(xian)一(yi)定(ding)的回(hui)落(luo)，美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)收(shou)益率攀(pan)升給A股帶來(lai)的拋壓(ya)出(chu)現(xian)一(yi)定(ding)程(cheng)度(du)的緩(huan)解。美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)收(shou)益率回(hui)落(luo)可能與美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)發行量放緩(huan)有很大關系，數(shu)據(ju)顯示(shi)，現(xian)在(zai)美(mei)(mei)國財政部賬上(shang)(shang)有1.4萬億美(mei)(mei)元的現(xian)金，債(zhai)(zhai)(zhai)務上(shang)(shang)限要求7月底之(zhi)前TGA賬戶余額必(bi)須縮(suo)減(jian)到1200億美(mei)(mei)元，這意(yi)味(wei)著美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)在(zai)二季度(du)發行的必(bi)要性下降。美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)供(gong)應過剩壓(ya)力在(zai)一(yi)定(ding)程(cheng)度(du)上(shang)(shang)減(jian)弱，美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)價格反(fan)彈，美(mei)(mei)債(zhai)(zhai)(zhai)收(shou)益率回(hui)落(luo)。

　　展望未(wei)來，美(mei)債(zhai)收益(yi)率(lv)攀升勢頭(tou)可(ke)能尚未(wei)結(jie)束，一方(fang)面美(mei)國(guo)通(tong)脹壓力攀升，另一方(fang)面美(mei)國(guo)大(da)規模(mo)財(cai)政刺激計劃(hua)的(de)(de)(de)資金缺(que)口是否可(ke)以(yi)(yi)通(tong)過加稅來彌補還有(you)(you)待觀察。數(shu)據(ju)顯示，市場上(shang)的(de)(de)(de)未(wei)償(chang)美(mei)債(zhai)數(shu)量(liang)正在以(yi)(yi)創紀錄的(de)(de)(de)數(shu)量(liang)增長(chang)：為滿足刺激計劃(hua)資金需(xu)求，美(mei)國(guo)財(cai)政部(bu)每季度的(de)(de)(de)新(xin)發(fa)債(zhai)券規模(mo)達到6500億美(mei)元。即便考慮背后(hou)的(de)(de)(de)“以(yi)(yi)新(xin)換舊(jiu)”，市場上(shang)美(mei)債(zhai)的(de)(de)(de)凈(jing)增長(chang)數(shu)量(liang)也是驚人的(de)(de)(de)，美(mei)債(zhai)供應超過需(xu)求意(yi)味(wei)著美(mei)債(zhai)收益(yi)率(lv)還有(you)(you)上(shang)升空間。

　　輸入(ru)性通(tong)脹帶來三大負(fu)面影(ying)響

　　首先，輸入(ru)性通脹可(ke)能(neng)(neng)對(dui)未來上市公(gong)司企(qi)業(ye)利(li)潤(run)帶來影(ying)響。多(duo)數(shu)制造業(ye)板塊的(de)存貨(huo)(huo)周(zhou)轉月數(shu)集中在2—5個月，即(ji)對(dui)于多(duo)數(shu)行業(ye)而(er)言，存貨(huo)(huo)購進價格的(de)提升會在約(yue)1個季(ji)度后(hou)反(fan)映到(dao)企(qi)業(ye)財(cai)務報(bao)表的(de)盈(ying)利(li)能(neng)(neng)力指標項中，即(ji)2021年二季(ji)度企(qi)業(ye)盈(ying)利(li)能(neng)(neng)力會受到(dao)一定影(ying)響。

　　根據統計，截(jie)至(zhi)2021年4月9日(ri)，已經發布(bu)一季(ji)報的萬(wan)得(de)全(quan)A非金融上市公司歸(gui)屬母公司凈利潤同比暴增306.38%，這是A股歷史(shi)上從來(lai)(lai)沒有過(guo)的，與2020年疫情帶來(lai)(lai)的低基數有關(guan)，未來(lai)(lai)盈利增速在輸入(ru)性通脹(zhang)壓力沖擊(ji)下會(hui)快速回落。

　　3月份中國PPI同比增速(su)攀升至(zhi)4.4%，漲幅(fu)為2018年7月來最大，超過預期的3.6%和前(qian)值1.7%。目前(qian)原材料價(jia)(jia)格(ge)上漲還處于傳導(dao)過程中，下(xia)游行業產成品價(jia)(jia)格(ge)漲幅(fu)有(you)所(suo)走(zou)闊，耐用消費品快速(su)提價(jia)(jia)是(shi)初(chu)步(bu)驗證，但問題是(shi)居民可(ke)支配(pei)收(shou)入并沒(mei)有(you)跟上經濟增長的修復，對居民的價(jia)(jia)格(ge)傳導(dao)可(ke)能不暢，下(xia)游企業可(ke)能被迫接受高(gao)成本和低(di)銷售價(jia)(jia)格(ge)的兩頭擠壓。

　　其次，PPI持(chi)續反彈(dan)意味著M1和PPI的(de)(de)增速(su)(su)(su)差會(hui)繼續快速(su)(su)(su)回落。從歷史(shi)上來看，在M1和PPI增速(su)(su)(su)差下(xia)行階(jie)段(duan)，中國A股幾乎沒有出現過上漲(zhang)，要么持(chi)續下(xia)跌，要么橫盤(pan)整理(li)。M1增速(su)(su)(su)回落代表居民部門的(de)(de)現金流回落，一(yi)方(fang)面意味著居民消(xiao)費能力(li)下(xia)降(jiang)(jiang)，加杠桿能力(li)下(xia)降(jiang)(jiang)，零售(shou)和地(di)產會(hui)降(jiang)(jiang)溫，帶來經(jing)濟回升勢頭放緩；另一(yi)方(fang)面代表居民部門流向股市的(de)(de)增量資金減少，不(bu)利于A股保持(chi)高估值的(de)(de)狀態。

　　最后，輸入性通脹可(ke)能(neng)帶(dai)來(lai)貨(huo)幣(bi)收(shou)緊(jin)的(de)(de)壓力。雖然，從(cong)歷史(shi)(shi)上來(lai)看，中國央行貨(huo)幣(bi)收(shou)緊(jin)參考的(de)(de)依據是(shi)(shi)核(he)(he)心(xin)CPI，當前核(he)(he)心(xin)CPI并不(bu)高(gao)，同比增(zeng)速僅僅只(zhi)有0.3%，但是(shi)(shi)從(cong)歷史(shi)(shi)上看，PPI增(zeng)速大(da)幅回升一定會傳導至CPI，不(bu)同的(de)(de)是(shi)(shi)傳導時間的(de)(de)問題。另(ling)外，隨著經濟(ji)指標持續穩(wen)定，貨(huo)幣(bi)轉變為邊際收(shou)緊(jin)的(de)(de)可(ke)能(neng)性大(da)于繼續放松的(de)(de)可(ke)能(neng)性，在考慮到穩(wen)定宏觀杠桿率(lv)的(de)(de)要求和穩(wen)定房價的(de)(de)要求，資金面對A股影(ying)響未來(lai)還是(shi)(shi)偏負面的(de)(de)。

　　總結

　　從總估(gu)(gu)(gu)值(zhi)來看，白酒等“抱團股(gu)(gu)”的估(gu)(gu)(gu)值(zhi)在(zai)(zai)歷史上是偏高(gao)(gao)的，估(gu)(gu)(gu)值(zhi)的偏高(gao)(gao)帶來的問題是，任何市場擾動都會帶來邊際(ji)資金的變化。不過，部分中小企業由于業績彈性較(jiao)大，估(gu)(gu)(gu)值(zhi)并不高(gao)(gao)，且迎來綠色低(di)碳和海外需求復蘇的利好，反而存在(zai)(zai)機(ji)會。因此(ci)部分高(gao)(gao)估(gu)(gu)(gu)值(zhi)的核(he)心資產和白馬股(gu)(gu)調整尚未(wei)結束(shu)，未(wei)來的機(ji)會在(zai)(zai)于低(di)估(gu)(gu)(gu)值(zhi)的中小盤股(gu)(gu)，做多IC做空IF的投資組合安全邊際(ji)較(jiao)高(gao)(gao)。