“權益(yi)投(tou)資(zi)很(hen)多時候是風平浪靜，一(yi)點點積(ji)累超額(e)收益(yi)，但是經常拉開差(cha)距的，是在關鍵(jian)點上如何(he)應對，能否(fou)克服恐懼(ju)和(he)貪婪。”人(ren)保資(zi)產權益(yi)投(tou)資(zi)部(bu)總經理于立(li)勇如是表示。

　　作為最重(zhong)要的(de)市場投(tou)資主體之一(yi)，截(jie)至2月末，保險(xian)資金規模增至22.07萬(wan)億元，其中股(gu)票和證券投(tou)資基(ji)金2.91萬(wan)億元。

　　經濟(ji)形勢紛繁復(fu)雜、市場行情波動(dong)劇烈……手握巨額資(zi)金的(de)保險資(zi)金如(ru)何布(bu)局？如(ru)何應對(dui)市場波動(dong)？證券(quan)時報·券(quan)商中國記者(zhe)近(jin)日專(zhuan)訪人保集團旗下人保資(zi)產權益(yi)投資(zi)部總經理于(yu)立勇。他表示，保險權益(yi)投資(zi)的(de)一(yi)大(da)(da)重要特點是，要在資(zi)產配(pei)置(zhi)的(de)大(da)(da)框架下開展投資(zi)。

　　“我(wo)們(men)始終在(zai)評(ping)估倉(cang)位是(shi)不是(shi)在(zai)可承受(shou)范圍(wei)內，在(zai)戰(zhan)略資(zi)產配置基礎上進行動態再(zai)平衡，而不是(shi)碰到市(shi)場(chang)波動再(zai)去評(ping)估。我(wo)們(men)不會(hui)僅僅因為短期市(shi)場(chang)波動大(da)幅加倉(cang)或減倉(cang)，這是(shi)紀律。”他(ta)說。

　　談及今(jin)年權益市(shi)場走勢及投資機(ji)(ji)會，他(ta)認(ren)為，今(jin)年股市(shi)仍有(you)結(jie)構(gou)性機(ji)(ji)會，但(dan)這個(ge)結(jie)構(gou)性機(ji)(ji)會可能和過去兩年有(you)所區別。

　　人保(bao)資(zi)產是保(bao)險(xian)行(xing)業第一家資(zi)產管理(li)公司，管理(li)著(zhu)過萬億資(zi)產，其(qi)中權益一二級市場(chang)投(tou)(tou)資(zi)近(jin)2000億元，是具有(you)重大(da)市場(chang)影響力的機構投(tou)(tou)資(zi)者之一。于立勇所在(zai)的權益投(tou)(tou)資(zi)部(bu)包括二級市場(chang)A股股票投(tou)(tou)資(zi)、股權投(tou)(tou)資(zi)、基(ji)金(jin)投(tou)(tou)資(zi)以及(ji)港股投(tou)(tou)資(zi)等(deng)多個業務條(tiao)線。

　　在大類資產配置下開展權益投資

　　券商中國記者(zhe)：與其(qi)他類(lei)型資(zi)金相比，保險資(zi)金有(you)何投資(zi)特點？

　　于立(li)勇(yong)：與公(gong)募基(ji)金等機構投資(zi)者相比，保(bao)險(xian)(xian)權(quan)益投資(zi)有其自(zi)身特色(se)。最主要(yao)的差別是，保(bao)險(xian)(xian)投資(zi)是保(bao)險(xian)(xian)整體商(shang)業模(mo)式里的一環(huan)。保(bao)險(xian)(xian)分為負債端(duan)(duan)和投資(zi)端(duan)(duan)，拉長時間看，投資(zi)端(duan)(duan)收益一定要(yao)覆(fu)蓋負債成(cheng)本，也(ye)就(jiu)是說要(yao)有確定性收益。

　　在(zai)波動的(de)資(zi)本(ben)市場(chang)，如何實(shi)(shi)現確定(ding)(ding)性收益？非(fei)常重要的(de)辦法就是做好(hao)資(zi)產(chan)配置，通過債券、非(fei)標(biao)、一二(er)級市場(chang)權益，以及海外資(zi)產(chan)配置，實(shi)(shi)現整體的(de)、長期穩定(ding)(ding)性較高的(de)收益。也許(xu)在(zai)單個年份，收益會有波動，但(dan)是拉(la)長時間看，大概率(lv)是能覆蓋(gai)負債成本(ben)，并且有一定(ding)(ding)盈利(li)空間的(de)。

　　投(tou)資(zi)期(qi)限上(shang)，保險資(zi)金(jin)期(qi)限比(bi)較長(chang)且有持續現金(jin)流入，可(ke)以做偏(pian)長(chang)期(qi)的投(tou)資(zi)安排。因此，投(tou)資(zi)上(shang)以配置型(xing)思路為主(zhu)，同時對市場保持大的位置感，做好跨周期(qi)安排。

　　券商中國記者：保險資(zi)金如何開展權益投資(zi)？

　　于立勇(yong)：保險(xian)權益投(tou)(tou)資(zi)的(de)一大重(zhong)要特點(dian)是，要在資(zi)產(chan)配置的(de)大框架下(xia)開展投(tou)(tou)資(zi)。保險(xian)公司的(de)投(tou)(tou)資(zi)收益之(zhi)所以拉開差(cha)距(ju)，配置策略(lve)帶(dai)來的(de)影響還是很(hen)大的(de)。

　　例(li)如，公司投(tou)委(wei)會和組合管理部(bu)會對不(bu)同(tong)資(zi)產配(pei)(pei)(pei)置(zhi)策(ce)略(lve)進(jin)行(xing)(xing)風險(xian)壓(ya)力測試，然后選定基準指數(shu)，將資(zi)金配(pei)(pei)(pei)置(zhi)到權益部(bu)門(men)，這個指數(shu)就代表(biao)資(zi)金可以承受(shou)(shou)多大的風險(xian)、追(zhui)求多高的收益。配(pei)(pei)(pei)置(zhi)策(ce)略(lve)一旦確立，會嚴格執(zhi)行(xing)(xing)，權益投(tou)資(zi)的具(ju)體策(ce)略(lve)要在資(zi)產配(pei)(pei)(pei)置(zhi)框定的風險(xian)承受(shou)(shou)能力范圍里選擇(ze)股票(piao)，不(bu)能與其(qi)偏(pian)離太多。

　　從投(tou)(tou)資渠道來看(kan)，保險資金開展權益投(tou)(tou)資主要(yao)有如下方式(shi)：

　　一是股權投資(zi)。從國內外機構投資(zi)者的(de)實(shi)踐來(lai)看，要實(shi)現長期(qi)較高回(hui)報，通常都會加大權益方面投資(zi)。配置(zhi)更(geng)多的(de)權益資(zi)產才(cai)能夠提升(sheng)長期(qi)收益水平。但是股票市場波(bo)動很大，如何將波(bo)動風險控制在可承受范圍內？

　　解決(jue)這個問題(ti)的(de)一(yi)(yi)個辦法就是(shi)增加一(yi)(yi)級(ji)市場股權(quan)(quan)投(tou)(tou)(tou)資。相較二(er)級(ji)市場投(tou)(tou)(tou)資，股權(quan)(quan)投(tou)(tou)(tou)資的(de)短期(qi)波(bo)動性相對(dui)較小。從2015年開始，我們就在逐步(bu)加大(da)一(yi)(yi)級(ji)市場股權(quan)(quan)投(tou)(tou)(tou)資，風險防控上主要是(shi)精選投(tou)(tou)(tou)資方(fang)向和開展分散化投(tou)(tou)(tou)資。通過這樣的(de)投(tou)(tou)(tou)資配置，長(chang)期(qi)來看能取(qu)得較好的(de)收益(yi)。

　　二是股(gu)票投資(zi)(zi)。二級市場(chang)天然(ran)就(jiu)是要承受波動性，但險資(zi)(zi)投資(zi)(zi)的(de)底色仍是偏(pian)穩健(jian)藍籌(chou)風格(ge)。長期(qi)來看，我(wo)們還是把握市場(chang)里業務(wu)模式相對成(cheng)熟，發展趨勢(shi)確定(ding)，并且有一定(ding)成(cheng)長空間(jian)的(de)股(gu)票，分享時間(jian)價值，這類股(gu)票通常(chang)稱為價值成(cheng)長股(gu)。

　　短期市場波動下不會大幅加、減倉

　　券商中國記者(zhe)：當前市場波動劇烈，您如何(he)看待及應(ying)對(dui)？

　　于立勇(yong)：權益投(tou)資很多時候是風平浪靜，一點點積累超額(e)收(shou)益，但是經常(chang)拉開差距的，是在關鍵(jian)點上(shang)如何應對，能否克服恐懼和貪婪。

　　去年底、今(jin)年初這(zhe)段時間，明顯可以感覺到市場處于正反饋過程中，有一(yi)些指標開始(shi)失衡(heng)，一(yi)些優質(zhi)公(gong)司股票(piao)的(de)長期回報(bao)潛力顯著下(xia)降。

　　我們的(de)應對策略是立足于長期進(jin)行動態調整，保持(chi)組合風險、收益特征處于均(jun)衡狀態。

　　無論(lun)是(shi)(shi)在市場的方向轉(zhuan)折點還(huan)是(shi)(shi)風格轉(zhuan)折點上，我(wo)們都是(shi)(shi)在逐步(bu)做動(dong)態(tai)優化，不會(hui)大(da)進大(da)出。這種投資模(mo)式的特點是(shi)(shi)回撤(che)相對可控，長期(qi)收(shou)益的確定性比(bi)較(jiao)高，且有利于市場的穩定。

　　例如去年3月(yue)份全球股市(shi)受到(dao)(dao)疫(yi)情影響(xiang)大幅(fu)波動，我(wo)們(men)經(jing)過審(shen)慎評估(gu)后認(ren)為市(shi)場(chang)具(ju)有較好投資(zi)價值，逐步增加了(le)權(quan)益占比。之前2018年底市(shi)場(chang)單邊(bian)下跌出現長期(qi)(qi)投資(zi)價值時，我(wo)們(men)做(zuo)了(le)較大力(li)度加倉，從2018年底市(shi)場(chang)主要寬基指數持有人(ren)數據可以看到(dao)(dao)端倪。年初(chu)以來(lai)我(wo)們(men)基于長期(qi)(qi)回(hui)報預期(qi)(qi)也(ye)在(zai)對組(zu)合(he)做(zuo)一(yi)些適(shi)應性調整。

　　這(zhe)種(zhong)操(cao)作模式下(xia)，我(wo)們可以相對從容(rong)面對市場變(bian)化，避免犯大錯(cuo)。總的來看，保(bao)險(xian)投資是無法在方向性(xing)問題(ti)上(shang)承受糾錯(cuo)代價的。

　　做了(le)這(zhe)么多(duo)年(nian)保(bao)險投資(zi)，個人體(ti)會是，保(bao)險投資(zi)要賺(zhuan)確(que)定性(xing)的錢，做長期正確(que)的事(shi)情，避免在方向性(xing)問題上糾錯(cuo)。重要的是在買入環節就對(dui)風(feng)險做充(chong)分評估，而(er)不是市場波動加大(da)時被動應對(dui)。

　　當(dang)然，市(shi)場風(feng)格不斷變(bian)化，這種(zhong)方法(fa)論也會面臨階段性挑(tiao)戰和壓力(li)，在市(shi)場瘋(feng)狂的(de)時候可能(neng)難以獲得泡沫化階段的(de)收益(yi)。但(dan)從以往實踐(jian)看(kan)，這種(zhong)的(de)投資方法(fa)長(chang)期來(lai)看(kan)是能(neng)夠帶來(lai)穩定收益(yi)的(de)，組合(he)超(chao)額(e)收益(yi)非常明顯。

　　具(ju)體實踐(jian)中(zhong)，這(zhe)種逆向投資(zi)思維(wei)(wei)往(wang)往(wang)伴隨著(zhu)挑戰和壓力。作(zuo)為管理萬(wan)億資(zi)金的(de)投資(zi)機(ji)構，一(yi)個決策(ce)做(zuo)(zuo)下(xia)來影(ying)響(xiang)很大(da)。這(zhe)種情況下(xia)，公司長(chang)期(qi)形(xing)成的(de)投資(zi)文化發揮著(zhu)積極作(zuo)用。我(wo)們的(de)團隊經過十幾年(nian)(nian)磨合，整體比較穩定，大(da)家逐(zhu)步(bu)達成共識：從5年(nian)(nian)以上中(zhong)長(chang)期(qi)維(wei)(wei)度(du)看，股票市場是(shi)能收獲較好回報的(de)。公司考核規則上也是(shi)一(yi)年(nian)(nian)業(ye)(ye)績和三年(nian)(nian)業(ye)(ye)績相結(jie)合，滾(gun)動三年(nian)(nian)的(de)業(ye)(ye)績占比權(quan)重較高，以此引導大(da)家立足于(yu)長(chang)期(qi)做(zuo)(zuo)投資(zi)布局(ju)。

　　券商中國記(ji)者：如(ru)何在源(yuan)頭避(bi)免犯錯(cuo)？

　　于立勇(yong)：從我們的(de)實踐來(lai)看，資產(chan)配(pei)置(zhi)和品(pin)種投資這(zhe)兩個環節要分開。以人保資產(chan)為例，配(pei)置(zhi)層面由組合(he)(he)部(bu)(bu)提方(fang)案，投委會(hui)做決策(ce)。投委會(hui)需要各(ge)(ge)投資部(bu)(bu)門(men)參加，由投委會(hui)主(zhu)席(xi)來(lai)主(zhu)持。決策(ce)通常也匯總了(le)各(ge)(ge)部(bu)(bu)門(men)對(dui)市場的(de)判斷，同時由組合(he)(he)部(bu)(bu)結合(he)(he)負債(zhai)端的(de)收益目標和風險承受能(neng)力來(lai)制定資產(chan)配(pei)置(zhi)方(fang)案。

　　具體操作中(zhong)，我們(men)(men)不(bu)會因為短期市(shi)場(chang)(chang)波(bo)動大幅(fu)(fu)加倉或減倉，這是紀律。我們(men)(men)有一套模型(xing)，在每個點上(shang)都會測算現在持倉多(duo)少，如(ru)果按照市(shi)場(chang)(chang)的歷史上(shang)的平(ping)均(jun)波(bo)幅(fu)(fu)能(neng)不(bu)能(neng)承(cheng)受(shou)。在有的點上(shang)，例如(ru)像(xiang)去年年底，波(bo)幅(fu)(fu)可能(neng)比(bi)歷史平(ping)均(jun)水平(ping)感覺還會大一些，那(nei)么倉位(wei)就要(yao)被動再(zai)收縮一點。我們(men)(men)始終在評估(gu)倉位(wei)是不(bu)是在可承(cheng)受(shou)范(fan)圍內，而(er)不(bu)是碰(peng)到市(shi)場(chang)(chang)波(bo)動再(zai)去評估(gu)。

　　今年人保資(zi)(zi)產內部把(ba)權(quan)益(yi)相關(guan)職能(neng)都整合(he)在一起，這可能(neng)是(shi)行業(ye)(ye)最大(da)的權(quan)益(yi)投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)部，包括二級市場A股(gu)(gu)股(gu)(gu)票投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)、股(gu)(gu)權(quan)投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)、基金投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)以(yi)及港(gang)股(gu)(gu)投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)。通過將業(ye)(ye)務性(xing)質相近的業(ye)(ye)務條線進(jin)行整合(he)，有利于發(fa)揮協同效(xiao)應(ying)、提升(sheng)專(zhuan)業(ye)(ye)性(xing)和投(tou)(tou)(tou)研效(xiao)率，進(jin)一步提升(sheng)權(quan)益(yi)投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)能(neng)力和投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)業(ye)(ye)績。

　　券商中國記者：如何判斷股(gu)票(piao)性價(jia)比(bi)？重(zhong)點投(tou)資領(ling)域有哪些？

　　于(yu)立勇：我認(ren)為投資在(zai)很多(duo)時候是(shi)(shi)在(zai)科學的基(ji)礎(chu)上有點偏藝術(shu)成分，藝術(shu)就在(zai)于(yu)怎(zen)么判(pan)斷行業和(he)公司價值。我們通常是(shi)(shi)做方向(xiang)性判(pan)斷，而(er)不是(shi)(shi)去押(ya)某(mou)一個(ge)點。

　　例如(ru)，從(cong)市(shi)盈率來看，有幾倍PE的地產股，也有幾十倍PE的醫藥(yao)股、白酒(jiu)股，對(dui)于不同的行業，如(ru)何判斷哪一個(ge)更(geng)有投資價(jia)值？要把(ba)股票放在(zai)一起(qi)，找(zhao)到一個(ge)基準點，兩兩進(jin)行比較。

　　舉例來(lai)說，去(qu)年(nian)下(xia)(xia)半年(nian)開始，我們組合中保留了銀行股(gu)(gu)(gu)，低配了保險(xian)股(gu)(gu)(gu)和(he)地產股(gu)(gu)(gu)，以(yi)及券商股(gu)(gu)(gu)，增配了化工和(he)家(jia)電(dian)股(gu)(gu)(gu)。這都是綜合比較(jiao)下(xia)(xia)來(lai)的結果(guo)。

　　例(li)如比較銀(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)股和地產股，雖(sui)然地產估值便(bian)宜，但是政(zheng)策趨(qu)勢上還(huan)是防范風(feng)險為(wei)主，包括(kuo)減少地產信貸(dai)資源(yuan)投入，去年底的“三道紅線”新規(gui)等(deng)。對于不(bu)斷出臺的這些(xie)新政(zheng)策，需要評估對銀(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)和地產分別有什(shen)么樣的影響。表(biao)面上看都是不(bu)利影響，但因為(wei)控制(zhi)信貸(dai)之后，銀(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)議價(jia)權(quan)更高，兩相比較保留銀(yin)(yin)行(xing)(xing)(xing)股更好一(yi)(yi)些(xie)，特別是一(yi)(yi)些(xie)向零售和財富管理轉型比較成(cheng)功的股份制(zhi)行(xing)(xing)(xing)，可能超額收益還(huan)比較顯著。

　　我們會(hui)不斷(duan)根據新出(chu)臺的政策、最(zui)新數據以及市場(chang)(chang)變(bian)動(dong)來進行(xing)動(dong)態橫向比較，保留性價比更好(hao)的品種(zhong)。沒有一個公式可以計算出(chu)到底何(he)(he)時市場(chang)(chang)會(hui)迎來拐點。市場(chang)(chang)有其自身規律(lv)，只能(neng)選擇如何(he)(he)應對(dui)(dui)。不能(neng)絕(jue)對(dui)(dui)的說哪種(zhong)風(feng)格(ge)好(hao)，哪種(zhong)風(feng)格(ge)不好(hao)。最(zui)終的投資(zi)回(hui)報都是按照風(feng)險承(cheng)受能(neng)力(li)來分配的。

　　市場正在發生變化，今年仍有結構性機會

　　券(quan)商中國記者：如何看待今年權益市場走(zou)勢(shi)和機會？

　　于(yu)立勇：去年(nian)底市場普遍都比較悲(bei)觀(guan)，覺得(de)連漲了兩(liang)年(nian)，今年(nian)可能風險會大(da)一(yi)點，甚(shen)至跌幅比較大(da)。我(wo)們分(fen)析認(ren)為，這種(zhong)警惕是(shi)(shi)需(xu)要的，但(dan)是(shi)(shi)大(da)熊市還是(shi)(shi)沒有條件，一(yi)是(shi)(shi)經濟形勢本身還不(bu)錯；二是(shi)(shi)預估貨幣(bi)政策的調(diao)整會循序(xu)漸(jian)進(jin)。

　　我們(men)認為今(jin)年(nian)(nian)(nian)可(ke)以類比(bi)2010年(nian)(nian)(nian)，當(dang)時(shi)4萬億之(zhi)后貨幣(bi)政策逐步收緊和回歸正常化(hua)，一些行業板塊開始回調，但(dan)是(shi)代表著發展方(fang)向的(de)一些新(xin)興(xing)成長股在2010年(nian)(nian)(nian)還(huan)是(shi)貢獻了很多投(tou)資機會。今(jin)年(nian)(nian)(nian)的(de)結構(gou)可(ke)能(neng)和當(dang)年(nian)(nian)(nian)不太一樣，但(dan)應(ying)該還(huan)是(shi)存在機會的(de)，這個結構(gou)性機會和過去兩年(nian)(nian)(nian)相比(bi)會有所區別。

　　結(jie)構性機會來自于：整(zheng)個經(jing)濟形勢在好轉(zhuan)，以往經(jing)濟單邊下行環境中(zhong)大家看不上的行業個股今年業績(ji)也在回升，且(qie)盈利持續(xu)性增強。

　　判(pan)斷依據是，過去10年來我們(men)處(chu)于(yu)經(jing)(jing)(jing)濟(ji)緩慢下(xia)行(xing)、向高質量發(fa)展(zhan)轉型(xing)的(de)(de)宏(hong)觀經(jing)(jing)(jing)濟(ji)環境(jing)，股票(piao)投資上大(da)家逐步達成共識，即確定性的(de)(de)成長優(you)于(yu)低(di)估值，這(zhe)和近年整個經(jing)(jing)(jing)濟(ji)的(de)(de)發(fa)展(zhan)特點相(xiang)匹配。但是，也(ye)要看到市場正在發(fa)生(sheng)變化，包(bao)括經(jing)(jing)(jing)濟(ji)結(jie)構發(fa)生(sheng)了(le)很(hen)大(da)變化，消費占比越(yue)來越(yue)高，新能(neng)源車、光伏、電子、精細化工、醫療、生(sheng)物制藥等(deng)新興行(xing)業體量越(yue)來越(yue)大(da)，傳(chuan)統行(xing)業經(jing)(jing)(jing)過優(you)勝劣汰(tai)，產能(neng)出清(qing)了(le)很(hen)多，也(ye)進(jin)入了(le)盈利比較穩定的(de)(de)階段。

　　因此，我們預(yu)期(qi)(qi)經(jing)濟可能進入(ru)到新(xin)的(de)階段(duan)，即經(jing)濟結構(gou)的(de)變化改變單邊下行預(yu)期(qi)(qi)，到達L型走勢(shi)的(de)一(yi)橫。目(mu)前市(shi)場對(dui)這些變化還沒有(you)給予足(zu)夠重視。

　　所(suo)以在(zai)配(pei)置策略上，我(wo)(wo)們(men)的思(si)路是維(wei)(wei)持(chi)倉位基本穩定(ding)，但在(zai)結構(gou)上不斷調整優化。我(wo)(wo)們(men)發動研究員以新(xin)的思(si)路應對市(shi)場，挖掘新(xin)線索，物色新(xin)標(biao)的。投資(zi)永遠要在(zai)變化中尋找(zhao)機會，避免形成思(si)維(wei)(wei)定(ding)勢。