研究報告內容摘要：

　　除春秋外，上市航空(kong)公司公布(bu)9月數據：

　　1）三大航(hang)連續兩(liang)個月(yue)(yue)(yue)(yue)客座率同比(bi)提升(sheng)，為4月(yue)(yue)(yue)(yue)以來首(shou)次。南(nan)航(hang)9月(yue)(yue)(yue)(yue)客座率同比(bi)提升(sheng)1.6%，東航(hang)1%，國航(hang)0.5%，（8月(yue)(yue)(yue)(yue)同比(bi)分別增長2%、3.1%、1.2%）

　　2）除1月(yue)(yue)春運錯峰(feng)，上市公(gong)司(si)ASK同比增速(su)均創(chuang)年內最低。南航(hang)(hang)、國航(hang)(hang)、東航(hang)(hang)ASK增速(su)分別(bie)為9.3%、6.3%及4.5%，今年累計水平(ping)分別(bie)為12%、11%及7.8%；海(hai)航(hang)(hang)增速(su)降(jiang)至(zhi)14.8%，吉(ji)祥增速(su)僅為3.5%。7月(yue)(yue)以來連續三個月(yue)(yue)同比增速(su)下(xia)行，驗證(zheng)我們此前判(pan)斷，即(ji)下(xia)半(ban)年因存(cun)量提升空間有限，而會看到供給端發揮(hui)效力(li)。

　　3）南航下半年(nian)(nian)(nian)以來表現(xian)突(tu)出，連續三個月客(ke)座率(lv)水(shui)平（整體、國(guo)(guo)內與國(guo)(guo)際）均(jun)保持(chi)4年(nian)(nian)(nian)最(zui)高，9月客(ke)座率(lv)82.1%。東航81.3%，國(guo)(guo)航80.3%，均(jun)次于(yu)2016年(nian)(nian)(nian)，而高于(yu)2015及17年(nian)(nian)(nian)。吉祥航空客(ke)座率(lv)86%，高于(yu)2016年(nian)(nian)(nian)。

　　4）吉祥航(hang)空客(ke)(ke)(ke)(ke)座(zuo)率(lv)(lv)下(xia)滑(hua)受國(guo)際航(hang)線(xian)拖(tuo)累(lei)。7月(yue)以來(lai)吉祥航(hang)空連(lian)(lian)續(xu)削減國(guo)際航(hang)線(xian)運力，7-9月(yue)國(guo)際線(xian)ASK增速分(fen)別為-19.8%、-28.2%及-31.5%，其中存(cun)在普吉島(dao)事(shi)件后公(gong)司(si)做出了靈活調整，主動(dong)收縮，也(ye)有9月(yue)日本(ben)連(lian)(lian)續(xu)遭(zao)遇臺風因素。9月(yue)吉祥國(guo)內客(ke)(ke)(ke)(ke)座(zuo)率(lv)(lv)87%，同比微跌(die)0.1%，而國(guo)際客(ke)(ke)(ke)(ke)座(zuo)率(lv)(lv)下(xia)跌(die)8.5個百分(fen)點至77.1%，拖(tuo)累(lei)9月(yue)整體(ti)客(ke)(ke)(ke)(ke)座(zuo)率(lv)(lv)表現(xian)。但客(ke)(ke)(ke)(ke)座(zuo)率(lv)(lv)下(xia)滑(hua)不代表綜合收益水平的下(xia)跌(die)，公(gong)司(si)在票(piao)價端表現(xian)較強。

　　天氣等(deng)因(yin)素致9月(yue)行業運力增(zeng)速(su)較(jiao)低，10月(yue)或較(jiao)9月(yue)有反(fan)彈，但放(fang)緩趨(qu)勢明顯(xian)。民(min)航局新聞發布會(hui)數據：9月(yue)份保(bao)障(zhang)各類飛行日均15627班(ban)，同(tong)(tong)比(bi)(bi)增(zeng)長3.9%，環比(bi)(bi)減少2.62%。其(qi)中(zhong)(zhong)受到“山竹”臺風影響(xiang)取(qu)消航班(ban)4100班(ban)，占比(bi)(bi)約為1%，此外或受中(zhong)(zhong)非論壇影響(xiang)部分排班(ban)數。我們(men)預(yu)計10月(yue)行業飛行班(ban)數或反(fan)彈至6-8%，而(er)11月(yue)會(hui)再(zai)度降至5%以(yi)內。(折(zhe)線圖參(can)考我們(men)護城河(he)報告中(zhong)(zhong)復盤航空供給側(ce)：遲到但未(wei)缺席)。因(yin)運力投放(fang)低增(zeng)速(su)，相(xiang)應旅客運輸人數同(tong)(tong)比(bi)(bi)7.9%，其(qi)中(zhong)(zhong)國內7.6%，國際10.5%。

　　同(tong)時民航(hang)局(ju)發布國(guo)慶黃金(jin)周數據：日均(jun)航(hang)班同(tong)比(bi)增長(chang)6.13%，旅客人數同(tong)比(bi)增長(chang)8.7%，但客座率達到85%，同(tong)比(bi)提升(sheng)5%。正(zheng)常率達到92.8%，同(tong)比(bi)提升(sheng)8.4%，運(yun)力放緩(huan)，質量提升(sheng)或成為常態化要求。

　　我們護城(cheng)河(he)策略，認為航(hang)空具備“網絡+區位”這兩大(da)護城(cheng)因素。航(hang)空的(de)時(shi)刻(ke)與航(hang)線資(zi)源(yuan)是區位優勢的(de)一種，核(he)心樞(shu)紐基(ji)地的(de)收(shou)益水平遠高于行業平均，而(er)未來超(chao)級(ji)(ji)承運(yun)人+超(chao)級(ji)(ji)樞(shu)紐機(ji)場(chang)的(de)美(mei)國模式(shi)跡象的(de)出現，有助于航(hang)空業盈利水平上行。同(tong)時(shi)其網絡的(de)滲透(tou)與延(yan)展將(jiang)使得航(hang)空周期屬性不斷減弱。此前(qian)吉祥擬參與東航(hang)定(ding)增，9月春秋(qiu)參與了南航(hang)定(ding)增，可視(shi)為頭(tou)部(bu)航(hang)空公(gong)司之間在進行以資(zi)本(ben)為紐帶(dai)的(de)合作，未來頭(tou)部(bu)資(zi)源(yuan)向(xiang)頭(tou)部(bu)公(gong)司聚(ju)集的(de)勢頭(tou)已經清晰。

　　投資建議：看(kan)好航(hang)空(kong)業(ye)2018-20年(nian)景氣持續(xu)向上(shang)，18年(nian)受油(you)價及(ji)匯率等外部(bu)因素極端反應(ying)掩蓋(gai)行業(ye)主業(ye)改善帶來的利潤提(ti)升，19年(nian)料將(jiang)(jiang)充(chong)分釋(shi)放(fang)彈性。我們認為11月新航(hang)季中運力繼續(xu)嚴控、供(gong)給側(ce)改革(ge)模版(ban)將(jiang)(jiang)從上(shang)海逐步擴散，客運價格(ge)市場化(hua)進一步推進，上(shang)海進口(kou)博覽會(hui)有望帶來當月增量，航(hang)空(kong)股料將(jiang)(jiang)迎機會(hui)。

　　風(feng)險提(ti)示(shi)：油價大(da)幅上升，人民(min)幣大(da)幅貶值，經濟大(da)幅下滑(hua)