新年伊始(shi)，有關央行降準的討論繼續升溫。

　　多家機構(gou)認為，PMI數據(ju)再度印證經濟下行壓力，寬貨幣穩增長仍有必要(yao)，央行大概率繼(ji)續(xu)定向降(jiang)準(zhun)或降(jiang)息。

　　目(mu)前來(lai)看，市(shi)場的(de)關注(zhu)焦點在于央行(xing)(xing)將(jiang)于何時實施2019年首次(ci)降準。業內分析(xi)稱，2019年春節在2月5日，在此之(zhi)前，流動性面臨(lin)逾萬億元資(zi)金到期(qi)、集(ji)中(zhong)取現需(xu)求(qiu)、地方債料(liao)提前發行(xing)(xing)等諸多考驗，為(wei)彌(mi)補跨年資(zi)金缺口(kou)，央行(xing)(xing)節前進(jin)行(xing)(xing)定(ding)向降準的(de)概率較大。

　　再次降準成一致預期

　　2019年伊始，市場(chang)對央行(xing)貨幣政策進一步(bu)趨松的預期(qi)達成一致。

　　“展望2019年，存(cun)款準備金(jin)率(lv)(lv)仍(reng)有(you)下調空間，而為疏通信(xin)貸傳導，央行(xing)或在公開市場下調招標利率(lv)(lv)，以引導社(she)會融資成本下行(xing)。”海通證(zheng)券宏觀債(zhai)券研(yan)究(jiu)姜超團隊在最新(xin)研(yan)報中稱。

　　中信證(zheng)券固收(shou)首(shou)席明(ming)明(ming)同時表示，寬(kuan)信用政(zheng)策不(bu)及預期的情(qing)況下，為維穩(wen)經濟(ji)，除減稅降費等積極的財(cai)政(zheng)政(zheng)策外，降準、降息(xi)等寬(kuan)松貨幣政(zheng)策仍(reng)然可期。

　　從(cong)近期公(gong)布(bu)的經濟(ji)數據來看(kan)，寬貨幣(bi)穩增長確有(you)必要。數據顯示，2018年12月，中國制造業采購(gou)經理(li)指數（PMI）為49.4%，較11月回落(luo)0.6個百分點(dian)，創2016年3月以(yi)來新低。該數據上次跌(die)破(po)50%的榮枯(ku)線(xian)還要追(zhui)溯到(dao)2016年7月。

　　“國(guo)內(nei)經(jing)濟(ji)景氣度(du)(du)下(xia)行(xing)，2018年12月制(zhi)(zhi)造業PMI跌破榮枯線，后(hou)續‘降準’概率極大。”國(guo)金證券策略研究李立峰團隊點評稱，近期零售端(duan)、投資、進出口(kou)、物價、制(zhi)(zhi)造業PMI數據均(jun)不及預期，國(guo)內(nei)經(jing)濟(ji)景氣度(du)(du)“冷態”盡顯，這一(yi)趨(qu)勢(shi)必將(jiang)影響到A股企業盈利(li)。

　　考慮(lv)到2019年(nian)(nian)經濟(ji)繼續回落(luo)的概率較(jiao)大，再(zai)(zai)結(jie)合監管層近期表態來看，再(zai)(zai)次降準確(que)實可期。首先，2019年(nian)(nian)中央經濟(ji)工作會議提出，“改(gai)善貨(huo)幣(bi)(bi)傳導機制，提高直接融(rong)(rong)資(zi)比例，解決好民營企業(ye)(ye)和小微企業(ye)(ye)融(rong)(rong)資(zi)難融(rong)(rong)資(zi)貴的問(wen)題(ti)”。其次，上周召開的國務院常務會議要(yao)求(qiu)，“更大力度減稅(shui)降費，改(gai)進融(rong)(rong)資(zi)服務”，并強(qiang)調“完(wan)善普惠金融(rong)(rong)定向降準政策”。再(zai)(zai)者，央行2018年(nian)(nian)四季度貨(huo)幣(bi)(bi)政策例會明確(que)，“加大逆周期調節的力度”，“穩健的貨(huo)幣(bi)(bi)政策要(yao)更加注重松緊適度”，“進一步疏通貨(huo)幣(bi)(bi)政策傳導渠(qu)道(dao)”。

　　“貨幣(bi)寬松(song)空間至少(shao)十(shi)年罕見，寬信(xin)用(yong)(yong)的前(qian)提是寬貨幣(bi)，既然疏(shu)通傳導機制落(luo)在(zai)貨幣(bi)政(zheng)策上，這(zhe)就表明寬貨幣(bi)這(zhe)個前(qian)提需(xu)要(yao)釋放(fang)進一步的流動性。因(yin)而，‘寬信(xin)用(yong)(yong)’明確起效前(qian)，貨幣(bi)政(zheng)策不會轉向。”天風證券固收首席孫彬(bin)彬(bin)稱，相信(xin)央行會配合運用(yong)(yong)降準等數(shu)量(liang)工具，干預商業(ye)銀(yin)行的負(fu)債(zhai)，以此達成疏(shu)通貨幣(bi)傳導的目的。

　　實施時點或在春節前

　　當前而言，市場的關注(zhu)焦點似乎更(geng)在(zai)于降準(zhun)的實施(shi)時間。綜合機構觀點來看，考(kao)慮到2019年春(chun)節將至，跨(kua)年資金需求存在(zai)較(jiao)大缺(que)口，業內普遍認為，央行大概率將選擇在(zai)1月實施(shi)定向降準(zhun)。

　　“預計1月(yue)央行將采取降準和(he)定向中(zhong)期(qi)借(jie)貸便(bian)利（TMLF）方式進行中(zhong)長期(qi)流動(dong)性投(tou)放，搭(da)配短(duan)期(qi)跨節流動(dong)性投(tou)放，營造較平穩的資(zi)金利率。”明(ming)(ming)明(ming)(ming)表示。

　　明明指出，2019年春(chun)節前流(liu)(liu)動(dong)性(xing)環境面(mian)臨(lin)資金(jin)(jin)(jin)到(dao)(dao)期(qi)(qi)壓(ya)力大(da)、財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)存(cun)(cun)款(kuan)不確(que)(que)定性(xing)強(qiang)、現(xian)金(jin)(jin)(jin)需(xu)(xu)求量(liang)明顯(xian)增大(da)、同(tong)(tong)業(ye)存(cun)(cun)單于(yu)中(zhong)下(xia)旬集(ji)中(zhong)到(dao)(dao)期(qi)(qi)等主要因(yin)(yin)素影響，流(liu)(liu)動(dong)性(xing)面(mian)臨(lin)波動(dong)需(xu)(xu)要央行(xing)進行(xing)對沖操作。其(qi)一(yi)，2019年1月(yue)上半月(yue)資金(jin)(jin)(jin)自然到(dao)(dao)期(qi)(qi)規模11000億(yi)(yi)元(yuan)，為近(jin)期(qi)(qi)到(dao)(dao)期(qi)(qi)高峰；其(qi)二(er)，春(chun)節期(qi)(qi)間(jian)民(min)眾對流(liu)(liu)通現(xian)金(jin)(jin)(jin)的大(da)量(liang)需(xu)(xu)求將會在1月(yue)對銀(yin)行(xing)體系的流(liu)(liu)動(dong)性(xing)形成沖擊，預計1月(yue)M0規模增長約為1萬億(yi)(yi)元(yuan)；其(qi)三，1月(yue)是稅(shui)收大(da)月(yue)疊加(jia)財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)支出和政(zheng)(zheng)府債券發行(xing)可能加(jia)快，財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)存(cun)(cun)款(kuan)是不確(que)(que)定性(xing)因(yin)(yin)素；其(qi)四，同(tong)(tong)業(ye)存(cun)(cun)單到(dao)(dao)期(qi)(qi)量(liang)與2017年接(jie)近(jin)而遠低(di)于(yu)2018年，從到(dao)(dao)期(qi)(qi)節奏上看，主要集(ji)中(zhong)在下(xia)半月(yue)到(dao)(dao)期(qi)(qi)。

　　需(xu)要(yao)注意的(de)是，2019年1月，貨幣(bi)政策除對(dui)(dui)沖(chong)和管控春節(jie)因素(su)外，還(huan)需(xu)要(yao)重點應對(dui)(dui)地方政府債可能(neng)提前發行繳款的(de)因素(su)，對(dui)(dui)流動性的(de)考驗更(geng)大(da)。

　　“地方政(zheng)府債(zhai)務發行提速將對基(ji)建投(tou)資反彈構成(cheng)進一步支撐，同時政(zheng)府債(zhai)券(quan)的供(gong)給加大，將給市場流動(dong)性(xing)造成(cheng)沖擊(ji)，預(yu)計(ji)央行將在1月全面(mian)降準100個基(ji)點來進行對沖。”國(guo)泰君(jun)安證券(quan)宏觀研究花長(chang)春團隊點評稱。

　　值得一提的是(shi)，通常在國(guo)務院(yuan)(yuan)常務會(hui)議(yi)部署(shu)定(ding)向降準(zhun)不久后，央行(xing)都會(hui)有定(ding)向降準(zhun)動(dong)(dong)作。“如2018年6月20日國(guo)務院(yuan)(yuan)常務會(hui)議(yi)部署(shu)‘進一步緩解小微企業融資(zi)(zi)難融資(zi)(zi)貴，持續(xu)推(tui)動(dong)(dong)實體經濟(ji)降成本’，隨后6月24日央行(xing)公告定(ding)向降準(zhun)。可(ke)見，近期疊加資(zi)(zi)金面跨年，央行(xing)定(ding)向降準(zhun)‘窗口’可(ke)能再(zai)次打(da)開。”華創證券研(yan)究(jiu)所固定(ding)收益組(zu)組(zu)長周冠南表示。

　　流動性保持合理充裕

　　展望2019年春節前(qian)貨(huo)幣政策，為呵(he)護資金面平穩跨(kua)年，央行降準(zhun)對(dui)沖MLF的概率較大。但機構(gou)同時認(ren)為，當前(qian)政策重點在(zai)于疏(shu)通(tong)寬貨(huo)幣向寬信用的傳導機制，由此投(tou)資者也(ye)不應對(dui)貨(huo)幣寬松抱以太大期待(dai)，未來流動(dong)性仍將保持合理充裕、松緊適度。

　　目前(qian)來看，機(ji)構對(dui)央行(xing)(xing)在春(chun)節(jie)前(qian)將(jiang)采取何(he)種降(jiang)準方式(shi)存在一定的(de)分(fen)歧。如明明認(ren)(ren)為，央行(xing)(xing)“鎖(suo)短放長”仍將(jiang)繼續，2019年春(chun)節(jie)前(qian)降(jiang)準取代2017年年末(mo)“臨(lin)時準備金動用(yong)(yong)安(an)排(pai)”概率較大。國(guo)開證券固定收益分(fen)析(xi)師岳(yue)安(an)時則認(ren)(ren)為，央行(xing)(xing)可(ke)能仍將(jiang)采用(yong)(yong)“臨(lin)時準備金動用(yong)(yong)安(an)排(pai)”等(deng)政策(ce)來對(dui)沖春(chun)節(jie)因素(su)。

　　但(dan)恰如(ru)業內人士所言(yan)，為維穩跨年流動(dong)性，央行將(jiang)靈(ling)活運用(yong)逆回(hui)購、降準(zhun)、MLF、臨時(shi)流動(dong)性支(zhi)持(chi)等工(gong)具(ju)來予以應對，使用(yong)這些工(gong)具(ju)本(ben)質上仍是央行對于(yu)流動(dong)性“削峰填谷”的操作。

　　華創(chuang)證券固收(shou)分析(xi)師(shi)吉(ji)靈浩則進一步指出，在央行(xing)(xing)穩(wen)健中性貨(huo)幣(bi)政策基(ji)調依然(ran)延續的背景(jing)下，如果春節后隨著居民(min)取現(xian)投放的基(ji)礎貨(huo)幣(bi)回流銀行(xing)(xing)體系，資金面變得(de)過于寬(kuan)松，不排除央行(xing)(xing)有重啟正回購的可能(neng)性。

　　總(zong)的來看，2019年，穩健貨幣政策要(yao)在(zai)“穩增長和防風險”間取得平衡，一方面，穩增長、防風險仍(reng)需較為寬(kuan)松的貨幣環境；另一方面，政策還需穩匯率，同時預防金融(rong)市場加杠桿抬頭。因此，預計未來流動性(xing)仍(reng)將保(bao)持合理充裕，即(ji)保(bao)持適度寬(kuan)松，又不(bu)過度泛濫。