“我們不(bu)愿意過多探討市場(chang)(chang)是牛市還是熊市，未(wei)來(lai)牛熊之別沒(mei)有(you)那么重要，結(jie)構性行(xing)情將是市場(chang)(chang)的(de)主流。2020年如此，2021年也(ye)將會是這樣。”在浦東(dong)陸(lu)家嘴的(de)一幢辦公(gong)樓(lou)中(zhong)，基金經理(li)陸(lu)曜（化名(ming)）闡述(shu)了其對(dui)市場(chang)(chang)的(de)研判。

　　2020年接(jie)近尾聲，基金機構對于2021年的投(tou)資布局正在構建之(zhi)中(zhong)。“未(wei)來無牛熊(xiong)只有結構行(xing)情”“明年難以出現(xian)指數(shu)級別大行(xing)情”“一(yi)季(ji)度將會是投(tou)資布局的關鍵時期(qi)”等機構觀點，正在向市場傳遞跨年布局的信號。

　　牛熊已不重要

　　主動權益投(tou)資(zi)的(de)基(ji)金經(jing)理(li)，越來越少地去(qu)判斷市(shi)場是牛市(shi)還是熊(xiong)市(shi)。普遍的(de)牛市(shi)，眾人得道，并未能(neng)見基(ji)金經(jing)理(li)個(ge)人的(de)管理(li)能(neng)力；全面的(de)熊(xiong)市(shi)，泥沙俱下，覆巢之下公募(mu)機構(gou)被動應戰，私(si)募(mu)機構(gou)或能(neng)僥(jiao)幸逃(tao)脫(tuo)，但也(ye)需要(yao)極大(da)的(de)勇氣和決斷力。當(dang)前國內(nei)的(de)公私(si)募(mu)機構(gou)正在主動跳出“牛久必熊(xiong)、熊(xiong)久必牛”的(de)因循怪(guai)圈(quan)。

　　“我們(men)一(yi)直在(zai)談論美股(gu)長期牛(niu)市(shi)(shi)的原(yuan)因(yin)，研判美股(gu)牛(niu)市(shi)(shi)什么時候結束，是因(yin)為(wei)我們(men)總是以(yi)博弈的思(si)(si)維(wei)看待市(shi)(shi)場，認為(wei)漲久(jiu)必跌(die)、跌(die)久(jiu)必漲，而對(dui)(dui)美股(gu)牛(niu)市(shi)(shi)背后真正的核心因(yin)素未能理(li)(li)(li)解(jie)(jie)。這個核心因(yin)素便(bian)是對(dui)(dui)個股(gu)的理(li)(li)(li)解(jie)(jie)，對(dui)(dui)于美股(gu)牛(niu)股(gu)的理(li)(li)(li)解(jie)(jie)不(bu)夠深(shen)入(ru)透(tou)徹(che)，所以(yi)不(bu)能理(li)(li)(li)解(jie)(jie)美股(gu)上漲的真正邏輯。同樣的，很多(duo)人對(dui)(dui)A股(gu)上市(shi)(shi)公司的理(li)(li)(li)解(jie)(jie)也很容(rong)易(yi)陷入(ru)博弈思(si)(si)維(wei)，而不(bu)是去充(chong)分理(li)(li)(li)解(jie)(jie)公司、充(chong)分挖掘價(jia)值。”國(guo)海富蘭克林基金管理(li)(li)(li)有(you)限公司副總經理(li)(li)(li)、投(tou)資總監徐荔蓉告訴中(zhong)國(guo)證券報記者。

　　太平洋證券(quan)研究院(yuan)院(yuan)長黃(huang)付(fu)生(sheng)發表的(de)最(zui)新觀點指(zhi)出：“本輪是結構(gou)(gou)性牛(niu)市(shi)(shi)，未來只有結構(gou)(gou)性行(xing)情。外資(zi)(zi)將(jiang)成(cheng)為2021年(nian)最(zui)確(que)定的(de)增(zeng)量(liang)資(zi)(zi)金，預計流入規模(mo)可(ke)達(da)2500-3000億(yi)元。全面行(xing)情需等(deng)待下一輪經(jing)濟大(da)周期(qi)、國(guo)際新格局、中國(guo)科技的(de)新突破。”黃(huang)付(fu)生(sheng)進一步表示，從成(cheng)熟(shu)經(jing)濟體轉型路(lu)徑來看，當(dang)一個經(jing)濟體由消費主(zhu)導(dao)后，最(zui)終必然要面臨低增(zeng)速，這也(ye)就意味著經(jing)濟周期(qi)的(de)波動(dong)和政策的(de)空間均相應減少(shao)。目前A股正(zheng)處于資(zi)(zi)本市(shi)(shi)場機構(gou)(gou)化(hua)的(de)進程中，未來全面性牛(niu)市(shi)(shi)可(ke)能(neng)類似于這一輪機構(gou)(gou)投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)主(zhu)導(dao)的(de)美國(guo)長期(qi)牛(niu)市(shi)(shi)，行(xing)情將(jiang)主(zhu)要由大(da)型科技、醫(yi)藥(yao)、創(chuang)新國(guo)產替代(dai)成(cheng)長為全球龍頭的(de)公司主(zhu)導(dao)。

　　中(zhong)金公司首席策(ce)略(lve)師王(wang)漢(han)(han)鋒近日回顧了其過去8年(nian)(nian)宏觀策(ce)略(lve)的研(yan)究脈絡(luo)，指(zhi)出從(cong)2010年(nian)(nian)開始中(zhong)國開啟了新(xin)老(lao)經(jing)濟分(fen)化的趨勢。資(zi)料顯示，去年(nian)(nian)王(wang)漢(han)(han)鋒在2020年(nian)(nian)的策(ce)略(lve)展望中(zhong)給(gei)出了以“新(xin)”攜“老(lao)”的主(zhu)線判斷，這(zhe)在今年(nian)(nian)的行情(qing)中(zhong)得以驗證，符(fu)合行情(qing)演繹特點(dian)。著眼未來，他表(biao)示，“新(xin)格(ge)局、新(xin)規劃(hua)、新(xin)制造、新(xin)消費(fei)”是未來產業及市場發(fa)展的主(zhu)題。從(cong)大類資(zi)產配置(zhi)角度而言，王(wang)漢(han)(han)鋒指(zhi)出，明年(nian)(nian)方向上可能較今年(nian)(nian)出現(xian)較大差(cha)異。“明年(nian)(nian)不要指(zhi)望指(zhi)數級別的大行情(qing)，重點(dian)是結(jie)構性的機(ji)會。”王(wang)漢(han)(han)鋒表(biao)示。

　　“市(shi)(shi)場(chang)大勢的(de)(de)(de)(de)牛熊(xiong)，越來越滑(hua)出投資決策的(de)(de)(de)(de)核心范(fan)疇。在(zai)宏觀(guan)(guan)經濟轉型變化的(de)(de)(de)(de)當下(xia)，經濟基(ji)本面的(de)(de)(de)(de)變化并(bing)未像此前(qian)那樣(yang)活躍，對(dui)宏觀(guan)(guan)條件的(de)(de)(de)(de)研(yan)判，市(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)(de)(de)觀(guan)(guan)點趨于一致。國內經濟結構進入消費主導的(de)(de)(de)(de)時代，如果沒有(you)突破性條件出現(xian)，對(dui)于全面的(de)(de)(de)(de)、指數(shu)層面的(de)(de)(de)(de)行(xing)情幾乎(hu)不用期待。”陸(lu)曜(yao)同樣(yang)淡化對(dui)市(shi)(shi)場(chang)牛熊(xiong)的(de)(de)(de)(de)研(yan)判。

　　不(bu)過，也(ye)有機構從中長(chang)期角度(du)(du)看待A股(gu)(gu)市(shi)(shi)場的牛市(shi)(shi)。興業(ye)證(zheng)券首(shou)席策略分(fen)(fen)析師王(wang)德(de)倫指出(chu)(chu)(chu)，四點(dian)因(yin)素成(cheng)為中國資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場“長(chang)牛”的助推器：一(yi)是(shi)制度(du)(du)因(yin)素，資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場基礎制度(du)(du)體系不(bu)斷完善，全面(mian)注冊制以及退市(shi)(shi)制度(du)(du)有望(wang)出(chu)(chu)(chu)臺，為A股(gu)(gu)提供了優(you)良的政策土壤；二是(shi)監(jian)管(guan)因(yin)素，資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場進(jin)入“嚴監(jian)管(guan)”時代，市(shi)(shi)場運行健康(kang)平(ping)穩，融資(zi)功能(neng)顯(xian)著(zhu)發揮，上市(shi)(shi)公(gong)司質量提升(sheng)，市(shi)(shi)場秩序明顯(xian)好(hao)轉；三(san)是(shi)公(gong)司因(yin)素，經歷30年(nian)的“賽跑”，優(you)質龍頭核(he)心(xin)資(zi)產已經勝出(chu)(chu)(chu)，越來越多的好(hao)企(qi)業(ye)登陸資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場，能(neng)讓投(tou)資(zi)者分(fen)(fen)享(xiang)到國家發展的紅利；四是(shi)投(tou)資(zi)者機構化，機構投(tou)資(zi)者持股(gu)(gu)占A股(gu)(gu)流通市(shi)(shi)值比(bi)例達(da)到30%，投(tou)資(zi)者結構逐(zhu)漸優(you)化，有利于A股(gu)(gu)“長(chang)牛”。

　　結構需要挖掘

　　徐(xu)荔蓉認(ren)為，在(zai)(zai)當下時點，與其關(guan)注A股市(shi)(shi)場(chang)會(hui)(hui)不會(hui)(hui)有(you)整體性(xing)牛(niu)市(shi)(shi)，不如關(guan)注A股市(shi)(shi)場(chang)有(you)多少牛(niu)股，有(you)多少持續增(zeng)長(chang)的(de)(de)優質上市(shi)(shi)公司。“市(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)一個大背景是(shi)經(jing)濟結構的(de)(de)變遷。在(zai)(zai)消費為主(zhu)的(de)(de)經(jing)濟結構下，經(jing)濟增(zeng)速變化的(de)(de)彈性(xing)明顯(xian)降(jiang)低。體現在(zai)(zai)中觀(guan)和(he)微(wei)觀(guan)層(ceng)(ceng)面(mian)(mian)，就(jiu)是(shi)掙(zheng)快錢的(de)(de)機(ji)(ji)會(hui)(hui)減(jian)少了，不論是(shi)在(zai)(zai)實業層(ceng)(ceng)面(mian)(mian)還是(shi)在(zai)(zai)投資層(ceng)(ceng)面(mian)(mian)。市(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)機(ji)(ji)遇在(zai)(zai)于對優質機(ji)(ji)會(hui)(hui)的(de)(de)精準(zhun)把握，優質機(ji)(ji)會(hui)(hui)的(de)(de)價值(zhi)不在(zai)(zai)于交易(yi)和(he)博弈(yi)，而在(zai)(zai)于發現和(he)持有(you)。”徐(xu)荔蓉指出。

　　徐(xu)荔蓉的(de)(de)(de)觀點與相當(dang)一部分基金(jin)機構對市(shi)場行情的(de)(de)(de)判斷(duan)一致。國聯安基金(jin)副總經(jing)理兼首席投資(zi)官魏(wei)東表示：“目前雖(sui)然(ran)市(shi)場仍然(ran)不(bu)斷(duan)有新資(zi)金(jin)加(jia)入(ru)，但(dan)新股、增發及(ji)減(jian)持(chi)也(ye)在不(bu)斷(duan)增加(jia)。預(yu)計(ji)中期市(shi)場或將以震蕩的(de)(de)(de)結構性(xing)行情為主(zhu)，較好的(de)(de)(de)流動性(xing)和(he)持(chi)續恢復(fu)的(de)(de)(de)經(jing)濟是市(shi)場的(de)(de)(de)支撐所(suo)在。”魏(wei)東認(ren)為，主(zhu)動去進行價值(zhi)發現仍然(ran)是獲取收益的(de)(de)(de)重要來源之一，尋找和(he)判斷(duan)價值(zhi)低估的(de)(de)(de)好企業是投資(zi)過程中需要長期堅持(chi)的(de)(de)(de)。

　　在(zai)(zai)陸曜看來，在(zai)(zai)結構(gou)(gou)(gou)性(xing)(xing)行(xing)情中，更需要(yao)(yao)基(ji)金(jin)經理去主動挖掘，而(er)在(zai)(zai)經歷了長期(qi)且極致的(de)(de)結構(gou)(gou)(gou)性(xing)(xing)行(xing)情演繹之后，投(tou)資(zi)的(de)(de)難度正在(zai)(zai)加大(da)(da)。“大(da)(da)家都在(zai)(zai)看結構(gou)(gou)(gou)性(xing)(xing)機(ji)會，相對(dui)全面(mian)行(xing)情，結構(gou)(gou)(gou)性(xing)(xing)行(xing)情的(de)(de)變(bian)化大(da)(da)，也會有不(bu)同機(ji)會的(de)(de)輪動。更為重要(yao)(yao)的(de)(de)是(shi)，市場資(zi)金(jin)或者說你的(de)(de)對(dui)手們，也在(zai)(zai)不(bu)斷地(di)變(bian)化自己在(zai)(zai)結構(gou)(gou)(gou)行(xing)情中的(de)(de)策略(lve)，尋找戰(zhan)勝(sheng)市場、戰(zhan)勝(sheng)對(dui)手的(de)(de)機(ji)會。”陸曜表(biao)示(shi)。

　　在(zai)跨(kua)年(nian)之際，基(ji)金機構正在(zai)多方向尋找(zhao)結構性市場中的(de)優質機會。

　　魏東表示：“目前的(de)判斷是(shi)(shi)現在市場可(ke)能(neng)已(yi)經(jing)接近(jin)了(le)一個臨界點(dian)，也就是(shi)(shi)說熱點(dian)領域的(de)上(shang)沖動能(neng)差不多已(yi)經(jing)見頂了(le)，所(suo)以這個時(shi)候選股要(yao)慎重。”

　　施羅(luo)德投(tou)(tou)資股(gu)(gu)(gu)票(piao)權益基(ji)金經(jing)理張曉(xiao)冬表(biao)示，展(zhan)望明(ming)年，新(xin)經(jing)濟股(gu)(gu)(gu)票(piao)仍將受益于經(jing)濟結構轉型、政(zheng)策引導等因素而有較佳的基(ji)本(ben)面表(biao)現(xian)。持續看好科(ke)技產(chan)業(ye)中的信息(xi)安(an)全、網絡安(an)全、云計算等相關個股(gu)(gu)(gu)。此外(wai)，醫療(liao)保健行(xing)業(ye)目(mu)前(qian)總體估(gu)(gu)值(zhi)(zhi)雖(sui)(sui)然不低，但在近期(qi)整理后下行(xing)風險(xian)(xian)不大(da)，具有獨占性優(you)勢(shi)或競爭結構較佳的藥物和醫療(liao)器械行(xing)業(ye)，長期(qi)表(biao)現(xian)依然可期(qi)。大(da)消費板塊則持續看好休閑食品、飲料(liao)以(yi)及新(xin)能(neng)源車領域相關的公(gong)司。金融地產(chan)方面，目(mu)前(qian)估(gu)(gu)值(zhi)(zhi)雖(sui)(sui)然便宜，但因低利率環境(jing)持續及政(zheng)策調(diao)控力度明(ming)確，股(gu)(gu)(gu)價上行(xing)空間(jian)可能(neng)不大(da)。此外(wai)，部分光伏及家(jia)電公(gong)司，雖(sui)(sui)然盈(ying)利增長強(qiang)勁，但估(gu)(gu)值(zhi)(zhi)已然接近歷史(shi)高(gao)位，投(tou)(tou)資者須留意(yi)回撤風險(xian)(xian)。

　　尋找合理預期

　　在布局(ju)明(ming)年(nian)之際，行業內不少(shao)基(ji)金(jin)機(ji)構也直(zhi)言，投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)需(xu)要對明(ming)年(nian)的(de)(de)投(tou)資(zi)(zi)收(shou)(shou)益(yi)(yi)有合理的(de)(de)預期(qi)(qi)。特別是對于新進入基(ji)金(jin)投(tou)資(zi)(zi)的(de)(de)投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)，需(xu)要對未(wei)來投(tou)資(zi)(zi)難度有一定(ding)的(de)(de)認識(shi)。數據(ju)顯示(shi)，截至11月10日，今年(nian)以(yi)來新發公募基(ji)金(jin)數量達到1214只，發行規(gui)模超過2.6萬億元，分布在125家(jia)公募機(ji)構中。“新發基(ji)金(jin)在業績宣傳(chuan)上(shang)有所(suo)降(jiang)溫。今年(nian)以(yi)來動輒(zhe)60%、70%的(de)(de)收(shou)(shou)益(yi)(yi)，在明(ming)年(nian)的(de)(de)實現或有難度。隨著大量投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)涌入基(ji)金(jin)投(tou)資(zi)(zi)，對一部分抱著超高收(shou)(shou)益(yi)(yi)目的(de)(de)而(er)來的(de)(de)投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)，需(xu)要進行預期(qi)(qi)收(shou)(shou)益(yi)(yi)方面的(de)(de)管理和宣導(dao)。”一家(jia)股(gu)份制銀(yin)行上(shang)海分行基(ji)金(jin)銷售部門負責人(ren)表示(shi)。

　　據(ju)陸曜介紹，進入四季度(du)以來，在與投(tou)資(zi)(zi)(zi)者接(jie)觸時(shi)(shi)(shi)，行業內大部分(fen)基金(jin)經(jing)理都(dou)在宣揚長(chang)(chang)期持有(you)(you)、穩健收益的(de)(de)理念。“結構性(xing)行情之中，重要的(de)(de)是(shi)發(fa)現優(you)(you)質(zhi)機(ji)(ji)會(hui)并且長(chang)(chang)期持有(you)(you)。目(mu)前(qian)，市(shi)場對于優(you)(you)質(zhi)機(ji)(ji)會(hui)的(de)(de)理解(jie)和投(tou)資(zi)(zi)(zi)已經(jing)較為充分(fen)，市(shi)場新資(zi)(zi)(zi)金(jin)找到(dao)買(mai)入時(shi)(shi)(shi)點的(de)(de)難(nan)度(du)較大。回顧(gu)2020年(nian)，疫情帶來的(de)(de)情緒性(xing)沖擊，客觀上使得不(bu)少優(you)(you)質(zhi)機(ji)(ji)會(hui)出(chu)現買(mai)點。不(bu)過(guo)，行情演繹(yi)至今，當(dang)下資(zi)(zi)(zi)金(jin)很難(nan)找到(dao)這樣的(de)(de)買(mai)點。這從近期一(yi)些優(you)(you)質(zhi)公司被市(shi)場短時(shi)(shi)(shi)間(jian)快速(su)推高的(de)(de)情況可以看出(chu)來。市(shi)場資(zi)(zi)(zi)金(jin)充裕，優(you)(you)質(zhi)機(ji)(ji)會(hui)明確，但是(shi)買(mai)點難(nan)找。這樣的(de)(de)局(ju)面將延(yan)續到(dao)2021年(nian)，所(suo)以投(tou)資(zi)(zi)(zi)者不(bu)應(ying)該對2021年(nian)的(de)(de)投(tou)資(zi)(zi)(zi)抱(bao)有(you)(you)過(guo)高的(de)(de)、不(bu)合理的(de)(de)收益預期。”陸曜直言不(bu)諱(hui)。

　　事實確實如此，回顧今年(nian)以(yi)來(lai)績優(you)基(ji)(ji)金的(de)(de)(de)操(cao)作路徑(jing)，對(dui)于(yu)行業(ye)的(de)(de)(de)精選和時點的(de)(de)(de)把(ba)握(wo)，都是(shi)(shi)成就優(you)異(yi)業(ye)績不可(ke)或缺(que)的(de)(de)(de)因素。廣發基(ji)(ji)金鄭(zheng)澄然回顧今年(nian)以(yi)來(lai)的(de)(de)(de)投資操(cao)作時表(biao)示，今年(nian)主要還(huan)是(shi)(shi)把(ba)握(wo)住了(le)像光伏(fu)、軍(jun)工、電(dian)子(zi)這(zhe)三個(ge)板塊(kuai)的(de)(de)(de)機會。“以(yi)光伏(fu)為(wei)例，我們是(shi)(shi)在二季(ji)度(du)逐步(bu)加大配置。當時基(ji)(ji)于(yu)兩(liang)點邏輯，第一(yi)是(shi)(shi)從(cong)需(xu)求(qiu)端來(lai)看(kan)，在產品價格(ge)快速下跌(die)(die)的(de)(de)(de)過程中，需(xu)求(qiu)被刺激起來(lai)，我們判斷未(wei)來(lai)幾個(ge)季(ji)度(du)的(de)(de)(de)需(xu)求(qiu)可(ke)能會進(jin)一(yi)步(bu)持續超預期。第二是(shi)(shi)從(cong)企(qi)業(ye)的(de)(de)(de)估(gu)值來(lai)看(kan)，基(ji)(ji)本(ben)到了(le)歷史的(de)(de)(de)低(di)位，因為(wei)疫情的(de)(de)(de)影(ying)響，整個(ge)市(shi)場出(chu)現(xian)一(yi)輪(lun)殺跌(die)(die)，光伏(fu)龍頭(tou)公司(si)一(yi)度(du)跌(die)(die)到很(hen)低(di)的(de)(de)(de)估(gu)值水平(ping)。”鄭(zheng)澄然表(biao)示。

　　上海一(yi)家中型私募機構管理(li)層人士表(biao)(biao)示(shi)(shi)(shi)：“像2020年(nian)上半(ban)年(nian)那樣(yang)的(de)(de)(de)買(mai)點應該很難(nan)再現，除非(fei)出現重大偶發事件。2020年(nian)，我們較(jiao)(jiao)早完成了(le)客戶的(de)(de)(de)預期收(shou)(shou)益(yi)目標，在(zai)超額(e)收(shou)(shou)益(yi)方面也做的(de)(de)(de)較(jiao)(jiao)好，整(zheng)體而(er)言，投資的(de)(de)(de)風險收(shou)(shou)益(yi)比(bi)較(jiao)(jiao)高。即將進入2021年(nian)，在(zai)與客戶的(de)(de)(de)溝通(tong)中，坦誠(cheng)交流，表(biao)(biao)示(shi)(shi)(shi)今年(nian)的(de)(de)(de)大比(bi)例超額(e)收(shou)(shou)益(yi)在(zai)明(ming)年(nian)重現的(de)(de)(de)可(ke)能性較(jiao)(jiao)小，新(xin)的(de)(de)(de)一(yi)年(nian)需要通(tong)過一(yi)定(ding)的(de)(de)(de)擇時(shi)和大量的(de)(de)(de)精研個股，找尋戰勝市場的(de)(de)(de)較(jiao)(jiao)好回報。總體而(er)言，客戶對我們新(xin)的(de)(de)(de)一(yi)年(nian)較(jiao)(jiao)為審(shen)慎的(de)(de)(de)業績回報預期表(biao)(biao)示(shi)(shi)(shi)認可(ke)。新(xin)的(de)(de)(de)一(yi)年(nian)，將根據(ju)市場行(xing)情靈(ling)活調整(zheng)自(zi)己的(de)(de)(de)投資策略和收(shou)(shou)益(yi)目標。”