近年來，伴(ban)隨(sui)我國居民投資轉型及機構化進程加速，公(gong)募基金市場得以高速發(fa)展。主動(dong)偏股型基金長期(qi)收(shou)(shou)益可(ke)觀(guan)，超額收(shou)(shou)益顯著，但在市場的(de)牛熊更(geng)替及風(feng)格輪動(dong)中(zhong)，也呈現出劇烈的(de)業績(ji)波動(dong)。

　　基(ji)(ji)金(jin)(jin)優秀的過(guo)往業(ye)績究竟是(shi)實力(li)還是(shi)運(yun)氣？這永遠是(shi)投資者(zhe)在(zai)基(ji)(ji)金(jin)(jin)研究過(guo)程(cheng)中的一大難題。通過(guo)對歷年(nian)冠軍(jun)基(ji)(ji)金(jin)(jin)第二年(nian)表現的統計發現，絕大多數冠軍(jun)基(ji)(ji)金(jin)(jin)在(zai)第二年(nian)的排名都出現了逆轉。造成這一現象(xiang)的重(zhong)要(yao)原因在(zai)于，前一年(nian)基(ji)(ji)金(jin)(jin)經(jing)(jing)理(li)重(zhong)倉了優勢賽道，而第二年(nian)市場風格逆轉后基(ji)(ji)金(jin)(jin)經(jing)(jing)理(li)未能再次“押寶”。

　　過去收(shou)益不代表未來(lai)收(shou)益，當我們對一只(zhi)業績(ji)(ji)很(hen)好的(de)主動型基金(jin)感興(xing)趣時，應(ying)該對基金(jin)的(de)業績(ji)(ji)進行解析，即解決(jue)(jue)“業績(ji)(ji)從哪里來(lai)”和“業績(ji)(ji)有沒有可持續性”的(de)問題，為(wei)選擇基金(jin)進行投資決(jue)(jue)策提供依據。以(yi)中(zhong)(zhong)植基金(jin)為(wei)例，產品研(yan)究團隊在基金(jin)的(de)業績(ji)(ji)歸因分析中(zhong)(zhong)，共有以(yi)下(xia)三(san)類(lei)分析方(fang)法：

　　第一類，基(ji)于(yu)基(ji)金(jin)凈值視角。最(zui)典型的為(wei)基(ji)金(jin)alpha指(zhi)(zhi)標(biao)測算，即基(ji)金(jin)對比業績(ji)比較(jiao)基(ji)準(zhun)的超額收益(yi)率，該指(zhi)(zhi)標(biao)的意(yi)義在于(yu)，投資者應選擇(ze)收益(yi)率高于(yu)業績(ji)比較(jiao)基(ji)準(zhun)的基(ji)金(jin)，否則不如(ru)直接買相關(guan)市場指(zhi)(zhi)數。在更進(jin)一步的分(fen)析中(zhong)，我們還(huan)使用H-M、T-M等指(zhi)(zhi)標(biao)來進(jin)一步分(fen)解(jie)基(ji)金(jin)超額收益(yi)，來衡量基(ji)金(jin)的超額收益(yi)來源于(yu)擇(ze)股能力還(huan)是擇(ze)時能力。

　　第二類，基(ji)(ji)(ji)(ji)于基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)持倉視角。以Brinson分(fen)解模型為出(chu)發點，使用(yong)基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)定期報告披露的(de)(de)持倉數據，采用(yong)自上(shang)(shang)而(er)下(xia)的(de)(de)方式，將基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)相對(dui)于基(ji)(ji)(ji)(ji)準(zhun)的(de)(de)超(chao)額(e)收益(yi)(yi)分(fen)解為資產配(pei)置(zhi)超(chao)額(e)、行(xing)(xing)(xing)業配(pei)置(zhi)超(chao)額(e)、個股選擇(ze)超(chao)額(e)。第一層(ceng)是(shi)比(bi)較(jiao)基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)、股票、債券(quan)(quan)等大類資產配(pei)置(zhi)與基(ji)(ji)(ji)(ji)準(zhun)的(de)(de)差異(yi)，使用(yong)各(ge)大類資產的(de)(de)市場平均(jun)收益(yi)(yi)，來(lai)計(ji)算基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)資產配(pei)置(zhi)上(shang)(shang)的(de)(de)超(chao)額(e)收益(yi)(yi)；第二層(ceng)是(shi)比(bi)較(jiao)基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)在各(ge)個行(xing)(xing)(xing)業持倉占(zhan)比(bi)與基(ji)(ji)(ji)(ji)準(zhun)的(de)(de)差異(yi)，使用(yong)各(ge)行(xing)(xing)(xing)業指(zhi)數收益(yi)(yi)，來(lai)計(ji)算基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)行(xing)(xing)(xing)業配(pei)置(zhi)上(shang)(shang)的(de)(de)超(chao)額(e)收益(yi)(yi)；第三(san)層(ceng)是(shi)通過(guo)比(bi)較(jiao)基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)持倉證券(quan)(quan)的(de)(de)收益(yi)(yi)與證券(quan)(quan)所屬行(xing)(xing)(xing)業收益(yi)(yi)，來(lai)衡量基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)在個股選擇(ze)上(shang)(shang)的(de)(de)超(chao)額(e)收益(yi)(yi)。

　　第三類，基(ji)(ji)于風(feng)(feng)險(xian)(xian)暴(bao)露(lu)的(de)視角(jiao)(jiao)。以(yi)Fama-French和Barra等(deng)風(feng)(feng)險(xian)(xian)模型(xing)作為出發點，將股票(piao)組合的(de)收益風(feng)(feng)險(xian)(xian)降(jiang)維至(zhi)風(feng)(feng)險(xian)(xian)因子視角(jiao)(jiao)，比(bi)如Fama-French三因子模型(xing)可(ke)以(yi)測算(suan)基(ji)(ji)金在市場因子、規(gui)模因子、價值(zhi)因子的(de)暴(bao)露(lu)。

　　在(zai)(zai)實際投資中(zhong)，普通投資者想要使用(yong)上述業績歸(gui)因方(fang)法來輔助篩選基金，不需要計算(suan)相關指標或模(mo)型，上述量化指標均可在(zai)(zai)一些(xie)基金研究工具或網站查詢，也可委托(tuo)投顧人員查詢。

　　如(ru)果由于數據(ju)(ju)的局限性，上述(shu)量(liang)化歸因指標(biao)無法獲得，普通(tong)投資者可以通(tong)過對基金持倉、換手率等數據(ju)(ju)來進行(xing)定性的業績歸因分析，也同樣(yang)具(ju)備(bei)一定的實操價值。

　　首先，對基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)持倉行(xing)業(ye)的(de)(de)分析(xi)(xi)，在(zai)一(yi)定(ding)程度(du)上(shang)可(ke)以為(wei)我們分析(xi)(xi)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)業(ye)績(ji)(ji)到底(di)來(lai)自于(yu)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)經理(li)能(neng)力還是運(yun)氣(qi)提供證據。基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)持倉短期(qi)過分集中于(yu)某一(yi)細分行(xing)業(ye)或(huo)主(zhu)題(ti)，我們稱之(zhi)為(wei)風(feng)格(ge)暴露(lu)，市場風(feng)格(ge)輪動(dong)至基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)重倉主(zhu)題(ti)，則基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)會(hui)出現(xian)短期(qi)的(de)(de)業(ye)績(ji)(ji)爆發(fa)，但這種(zhong)情(qing)況(kuang)下基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)業(ye)績(ji)(ji)主(zhu)要(yao)來(lai)源于(yu)運(yun)氣(qi)，可(ke)持續(xu)性較差(cha)。需(xu)要(yao)注意的(de)(de)是，如果基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)長期(qi)持倉集中在(zai)某個主(zhu)題(ti)或(huo)行(xing)業(ye)，可(ke)能(neng)由于(yu)該基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)是主(zhu)題(ti)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)，如消(xiao)費(fei)主(zhu)題(ti)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)、芯片主(zhu)題(ti)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)，或(huo)者基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)經理(li)能(neng)力圈主(zhu)要(yao)在(zai)某一(yi)細分領域(yu)，不是全市場選股(gu)的(de)(de)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)經理(li)。一(yi)般來(lai)說(shuo)，長期(qi)能(neng)踩準行(xing)業(ye)輪動(dong)節奏的(de)(de)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)經理(li)較少，行(xing)業(ye)配置均衡同時在(zai)不同階段適當超配個別行(xing)業(ye)的(de)(de)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)，業(ye)績(ji)(ji)持續(xu)性更好。

　　其次，可以通過基(ji)金(jin)持倉股(gu)票(piao)換(huan)手率(lv)，結合(he)股(gu)票(piao)投資收益(yi)與公允價值變動收益(yi)的(de)對比(bi)，來(lai)考(kao)察基(ji)金(jin)的(de)業(ye)績更多地來(lai)自(zi)(zi)于(yu)基(ji)金(jin)經(jing)理選(xuan)股(gu)能(neng)力還是擇時(shi)能(neng)力。一般來(lai)說，基(ji)金(jin)持倉股(gu)票(piao)換(huan)手率(lv)越低，基(ji)金(jin)利(li)潤表(biao)中公允價值變動收益(yi)占比(bi)越高，則基(ji)金(jin)業(ye)績來(lai)自(zi)(zi)選(xuan)股(gu)的(de)比(bi)例越高。原因很(hen)簡單，換(huan)手率(lv)越低，交易越少，基(ji)金(jin)賺的(de)錢(qian)來(lai)自(zi)(zi)長期持股(gu)的(de)比(bi)例就越高。

　　最后，基(ji)金長期優(you)(you)秀(xiu)業績的(de)(de)取得，離不開良好的(de)(de)風險(xian)控制。做主動(dong)基(ji)金業績歸因分析(xi)(xi)還要兼顧夏(xia)普比率、收益(yi)波動(dong)率、最大回撤等指標(biao)。通(tong)過考察和分析(xi)(xi)各種因素對(dui)基(ji)金總收益(yi)的(de)(de)貢獻(xian)，挖掘出(chu)適當超(chao)配優(you)(you)秀(xiu)行(xing)業、選股或擇時能力優(you)(you)秀(xiu)、同時注意控制風險(xian)、杜(du)絕(jue)賭性的(de)(de)基(ji)金，其業績大概率可以(yi)持續，值得投資。