事項
2017年1-6月全國規模以上工業企業利潤同比22.0%,比1-5月回落0.7個百分點;6月同比增長19.1%,比5月增加2.4個百分點。
主要觀點
6月工業產成品存貨投資同比少增236億元,存貨投資增速自2016年7月轉正以來再次轉負,庫存周期步入去庫階段。結合我們對需求的判斷和去產能以及環保對價格的支撐,預計三季度去庫存將較為溫和,補庫結束對GDP的拖累約為0.15個百分點。去杠桿方面,工業企業資產負債率同比降幅年初至今保持穩定,央企更是未見去化,但地方國企2月以來同比降幅持續走闊,地方國企同時牽著地方債務風險和國企高杠桿這兩只當前中央最為關注的灰犀牛,近期去杠桿的走勢能否延續值得密切關注。
庫存周期步入去庫階段。6月(yue)工(gong)業(ye)產成品存(cun)貨(huo)環(huan)比減少209億元,去(qu)年(nian)同期(qi)為(wei)(wei)增(zeng)加27億元,這意味著存(cun)貨(huo)投(tou)資增(zeng)速(su)自2016年(nian)7月(yue)轉(zhuan)正(zheng)以來再次轉(zhuan)負(fu),如(ru)果考慮價格平減后的(de)(de)實(shi)(shi)際增(zeng)速(su),其實(shi)(shi)在(zai)上個月(yue)就已(yi)負(fu)增(zeng)長(詳見(jian)《庫存(cun)投(tou)資對GDP的(de)(de)拉動由正(zheng)轉(zhuan)負(fu)》),實(shi)(shi)際指標和(he)名義指標都(dou)表明庫存(cun)周(zhou)期(qi)已(yi)進入(ru)去(qu)庫存(cun)階段。存(cun)貨(huo)投(tou)資和(he)企(qi)業(ye)對價格的(de)(de)預期(qi)密(mi)切相(xiang)(xiang)關,從經驗來看,如(ru)果PPI環(huan)比持續處于緊(jin)縮區間(jian)或(huo)者跌幅(fu)呈擴大走勢,企(qi)業(ye)去(qu)化庫存(cun)的(de)(de)意愿最為(wei)(wei)強烈,結(jie)合需求保持韌性和(he)去(qu)產能以及環(huan)保對價格的(de)(de)支(zhi)撐,PPI環(huan)比很難重新陷(xian)入(ru)類似2015年(nian)的(de)(de)緊(jin)縮區間(jian),相(xiang)(xiang)應的(de)(de)下半年(nian)去(qu)庫存(cun)預計將較為(wei)(wei)溫(wen)和(he),我們估(gu)算補庫結(jie)束對GDP的(de)(de)拖(tuo)累在(zai)0.15個百分點左(zuo)右(you)。
工業營收當月增速回落,需求總體平穩。6月工業主(zhu)營(ying)業收入單(dan)月同比12.7%,較前(qian)值回落0.9個(ge)百分點,工業營(ying)收在(zai)3月創下(xia)(xia)(xia)年內(nei)新(xin)高后,二季(ji)度保持(chi)震蕩走勢,需(xu)(xu)求(qiu)總體平(ping)穩。展望(wang)三季(ji)度,終端需(xu)(xu)求(qiu)各項中(zhong),中(zhong)央將防范地(di)方債(zhai)務風(feng)險擺在(zai)突出位置,基(ji)建投資(zi)面臨較大的下(xia)(xia)(xia)行壓力(li);但三四線樓市從銷售(shou)到投資(zi)的傳(chuan)導超預期,地(di)產投資(zi)增(zeng)(zeng)速(su)在(zai)低基(ji)數和前(qian)期土地(di)購置高增(zeng)(zeng)的提(ti)振(zhen)下(xia)(xia)(xia)有(you)(you)望(wang)小幅回升(sheng),歐日經濟景氣度也正(zheng)追隨中(zhong)美步入高位震蕩期,出口有(you)(you)望(wang)保持(chi)當(dang)前(qian)增(zeng)(zeng)速(su),預計三季(ji)度終端需(xu)(xu)求(qiu)穩中(zhong)略(lve)降,工業營(ying)收增(zeng)(zeng)速(su)也有(you)(you)望(wang)保持(chi)在(zai)當(dang)前(qian)平(ping)臺。
相比盈利增速的波動,盈利結構的改善更為重要。1-6月(yue)(yue)工業(ye)企業(ye)利(li)潤(run)累計(ji)增速(su)較(jiao)前值繼續(xu)回落,但6月(yue)(yue)單月(yue)(yue)同(tong)比(bi)17.9%,已連(lian)續(xu)兩個(ge)月(yue)(yue)回升。利(li)潤(run)增速(su)單月(yue)(yue)波動較(jiao)大,5月(yue)(yue)回升主要(yao)來自投資(zi)收(shou)益和營業(ye)外凈收(shou)入,6月(yue)(yue)則主要(yao)由鋼鐵和汽車行業(ye)利(li)潤(run)跳升拉動,從趨勢(shi)來看,隨著PPI趨于回落、尤(you)其是四季度的(de)(de)加速(su)下(xia)行,盈(ying)利(li)增速(su)的(de)(de)中(zhong)樞(shu)也(ye)將隨之(zhi)下(xia)移,預(yu)計(ji)全(quan)年在15%左右(you)。相比(bi)盈(ying)利(li)增速(su)的(de)(de)波動,我們(men)認(ren)為(wei)盈(ying)利(li)結構改(gai)善能否(fou)持(chi)續(xu)更為(wei)重要(yao)。2016年至(zhi)今,去產能推(tui)動利(li)潤(run)從下(xia)游向中(zhong)上(shang)(shang)游轉移,這種(zhong)利(li)潤(run)的(de)(de)再分配對(dui)改(gai)善中(zhong)上(shang)(shang)游企業(ye)的(de)(de)資(zi)產負債(zhai)表至(zhi)關重要(yao),但當前已走出通縮、盈(ying)利(li)中(zhong)樞(shu)也(ye)大幅回升,中(zhong)上(shang)(shang)游利(li)潤(run)占比(bi)如果(guo)繼續(xu)攀升最終將反噬利(li)潤(run)和通脹改(gai)善的(de)(de)基礎。
地方國企去杠桿能否延續?6月(yue)工業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)資產(chan)負(fu)債(zhai)率55.9%,較去(qu)年(nian)同(tong)期(qi)降(jiang)低0.66個百分點(dian),年(nian)初至(zhi)今工業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)資產(chan)負(fu)債(zhai)率同(tong)比(bi)降(jiang)幅穩定在0.65%左右,工業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)整體上去(qu)杠桿并不顯著。但我們注(zhu)(zhu)意(yi)到,2月(yue)至(zhi)今,國(guo)有(you)企(qi)業(ye)(ye)資產(chan)負(fu)債(zhai)率同(tong)比(bi)降(jiang)幅持(chi)續走闊(kuo),分結構(gou)來(lai)看,央(yang)企(qi)資產(chan)負(fu)債(zhai)率同(tong)比(bi)持(chi)平,同(tong)比(bi)降(jiang)幅的走闊(kuo)主要來(lai)自地(di)方國(guo)企(qi)。地(di)方國(guo)企(qi)同(tong)時牽著地(di)方債(zhai)務風險和國(guo)企(qi)高杠桿這兩(liang)只當(dang)前中央(yang)最為關注(zhu)(zhu)的灰犀牛(niu),近期(qi)去(qu)杠桿的走勢(shi)能(neng)否延續值(zhi)得密(mi)切關注(zhu)(zhu)。
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