分析人(ren)士認為，近段時間，資(zi)金面(mian)(mian)持(chi)續平穩偏松的(de)局(ju)面(mian)(mian)主要得益于財政(zheng)支出規模較(jiao)大。此外，與(yu)今年一季度地(di)方債供給壓(ya)力相對減輕不無關系。考慮到4月是繳稅大月，地(di)方債發行(xing)放量的(de)趨勢也比較(jiao)明顯，流動性供求面(mian)(mian)臨的(de)擾動因素可能增多，但(dan)央行(xing)大概率(lv)將出手維護資(zi)金面(mian)(mian)總體平穩。

　　資金面平穩偏松

　　3月以來，央行(xing)堅持低(di)量(liang)滾動開(kai)展(zhan)逆回(hui)購操(cao)作(zuo)(zuo)。截至(zhi)3月30日(ri)(ri)，3月每一個工作(zuo)(zuo)日(ri)(ri)，央行(xing)開(kai)展(zhan)的逆回(hui)購操(cao)作(zuo)(zuo)規(gui)模都(dou)是100億(yi)元，期(qi)限都(dou)是7天(tian)，利(li)率都(dou)是2.2%。同時(shi)，綜合考(kao)慮(lv)逆回(hui)購和中期(qi)借貸便利(li)（MLF）操(cao)作(zuo)(zuo)，3月6日(ri)(ri)至(zhi)3月26日(ri)(ri)，央行(xing)在公開(kai)市(shi)場的資金投放(fang)量(liang)已連續三周完全對(dui)沖(chong)到期(qi)量(liang)，凈投放(fang)為零。

　　近(jin)期貨幣政策操作(zuo)的(de)(de)平(ping)淡對(dui)(dui)應著資(zi)金面的(de)(de)平(ping)穩。從短端資(zi)金利率(lv)走勢看，3月30日之前，銀行(xing)間市場具有(you)(you)代表性(xing)的(de)(de)7天期質押式回購(gou)利率(lv)（DR007）僅在3月15日高于同期限逆回購(gou)操作(zuo)利率(lv)2.2%。此外，在3月以來的(de)(de)21個(ge)(ge)交易(yi)日中，DR007有(you)(you)14個(ge)(ge)交易(yi)日的(de)(de)漲(zhang)跌幅度絕對(dui)(dui)值小(xiao)于10個(ge)(ge)基點，最(zui)大(da)不(bu)超過(guo)30個(ge)(ge)基點。即便在月中稅(shui)期高峰時段，資(zi)金利率(lv)的(de)(de)波動(dong)幅度也十分有(you)(you)限，這在以往并(bing)不(bu)多(duo)見，也進(jin)一步(bu)反映了資(zi)金面的(de)(de)平(ping)穩和(he)寬松。

　　分析人(ren)士認為，近(jin)期(qi)資金面持續(xu)保持平穩偏松，主要得益于(yu)財(cai)(cai)政投放力(li)度較大。央(yang)行(xing)此前公布數據(ju)顯示，今(jin)(jin)年2月(yue)，財(cai)(cai)政存(cun)款(kuan)(kuan)減少8000億元以上，明(ming)(ming)顯不同(tong)(tong)于(yu)往年同(tong)(tong)期(qi)水平。天風證券孫彬彬團隊稱，今(jin)(jin)年新增地方債(zhai)額(e)度提(ti)前下達節奏相對(dui)偏慢，3月(yue)政府債(zhai)券凈融(rong)資規模相對(dui)于(yu)往年同(tong)(tong)期(qi)偏低，政府債(zhai)券供給壓(ya)力(li)不大。同(tong)(tong)時，考(kao)慮到(dao)年初新增貸(dai)款(kuan)(kuan)投放已(yi)經占用較多信貸(dai)額(e)度，以及近(jin)期(qi)票(piao)據(ju)貼(tie)現利(li)率(lv)出現明(ming)(ming)顯回(hui)落，3月(yue)信貸(dai)投放可能有所(suo)放緩(huan)(huan)。而(er)且(qie)，商業銀(yin)行(xing)存(cun)款(kuan)(kuan)增速總(zong)體有所(suo)提(ti)升，同(tong)(tong)業存(cun)單發行(xing)利(li)率(lv)多數下降，可能表明(ming)(ming)銀(yin)行(xing)負債(zhai)壓(ya)力(li)有所(suo)緩(huan)(huan)解。

　　不過眼下跨(kua)月(yue)、跨(kua)季在即，清(qing)明假期(qi)也(ye)將(jiang)來臨，季末監(jian)管(guan)考(kao)核及(ji)假期(qi)等因素將(jiang)對流動(dong)性(xing)造成一(yi)定(ding)影響。3月(yue)30日，資金面有所收斂，銀(yin)行(xing)(xing)間市場(chang)質押式回(hui)購(gou)利率(lv)方面，21天期(qi)及(ji)以(yi)內品種均出現上漲，DR007升破2.2%。非銀(yin)機構(gou)流動(dong)性(xing)略顯(xian)緊張，上交所質押式國(guo)債回(hui)購(gou)利率(lv)全線上行(xing)(xing)，隔(ge)夜品種漲135個基(ji)點至(zhi)4%附近。

　　利空因素影響可控

　　有市場(chang)人士(shi)擔(dan)心，若(ruo)4月(yue)(yue)央(yang)行公開市場(chang)操作(zuo)繼續不溫不火，資(zi)(zi)(zi)金(jin)面(mian)可能承(cheng)壓。機構人士(shi)認為，雖(sui)然(ran)4月(yue)(yue)財政(zheng)收大于支、政(zheng)府債券(quan)發行增(zeng)加等會加大資(zi)(zi)(zi)金(jin)面(mian)壓力，但利(li)空因(yin)素影(ying)響總體可控(kong)(kong)；而且，根據(ju)以往經(jing)驗和當前貨幣調控(kong)(kong)取向判斷(duan)，央(yang)行料通過貨幣政(zheng)策操作(zuo)呵(he)護資(zi)(zi)(zi)金(jin)面(mian)。

　　財政收支(zhi)方面，中(zhong)信證券(quan)債(zhai)券(quan)研究(jiu)明明團(tuan)隊稱，4月(yue)財政存款(kuan)通常增加2000億元至4000億元。考慮到政府債(zhai)券(quan)供(gong)給壓力(li)尚可(ke)，4月(yue)財政存款(kuan)料(liao)溫和(he)增加，財政收支(zhi)對資金面總體呈現中(zhong)性偏空的影響(xiang)。

　　從政府債(zhai)券供給(gei)看，明明團(tuan)隊預計，4月國債(zhai)、地方債(zhai)發行(xing)量均在5000億元左右，發行(xing)壓力適中。此(ci)外(wai)，考慮到4月還有(you)超過(guo)5000億元的國債(zhai)到期償(chang)還，國債(zhai)凈供給(gei)有(you)限，基本(ben)不(bu)會(hui)帶來較大的繳款壓力。

　　孫(sun)彬彬團隊綜合(he)考慮了貨(huo)幣回(hui)籠(long)、政府債券發行、銀行繳準以及外匯占款(kuan)等因素后的測(ce)算(suan)顯示，在不考慮央行投放的情況下，4月(yue)銀行體系資金缺口在3000億元左(zuo)右(you)，較(jiao)2020年同(tong)期(qi)明顯提升，小幅低于2019年同(tong)期(qi)水平，資金面可能(neng)較(jiao)3月(yue)有所收緊。

　　不(bu)過(guo)(guo)，開源(yuan)證券宏(hong)觀研究趙偉團隊預計(ji)，在政策(ce)呵護下，地方債供給(gei)對流動(dong)性(xing)沖擊有(you)限。繳稅等因素或階段性(xing)加大資金面波動(dong)，但(dan)不(bu)必過(guo)(guo)度擔心。

　　趙(zhao)偉團(tuan)隊稱(cheng)，根據歷史經驗，當繳(jiao)稅對流(liu)動性沖(chong)擊較(jiao)大時，央(yang)行會通過(guo)逆回購、MLF等操(cao)(cao)作(zuo)加大貨幣(bi)投放(fang)、緩解資金緊(jin)張，地方債供給(gei)放(fang)量階段亦有(you)類似操(cao)(cao)作(zuo)。近期(qi)央(yang)行強調貨幣(bi)政策操(cao)(cao)作(zuo)要靈活精準，考慮到(dao)4月流(liu)動性壓力加大，央(yang)行開(kai)展逆回購、MLF等操(cao)(cao)作(zuo)可(ke)期(qi)。