□深交所投資(zi)者教育中心
今天來分析另外一(yi)個案例故事。
乙公司(si)是一(yi)家從(cong)事建材銷售和建筑的(de)承包商(shang),并于20X5年公開上市。20X7年2月(yue)底(di),乙公司(si)發布了20X6年度的(de)業績(ji)快報。從(cong)表面看,乙公司(si)交出了一(yi)張漂亮的(de)業績(ji)表,營(ying)業收入從(cong)4.21億(yi)(yi)元增(zeng)長(chang)至(zhi)(zhi)10.97億(yi)(yi)元,增(zeng)長(chang)161%;凈利潤從(cong)9047萬元增(zeng)長(chang)至(zhi)(zhi)2.15億(yi)(yi)元,增(zeng)長(chang)138%。業績(ji)快報發布后,乙公司(si)股(gu)(gu)價快速上漲,短(duan)(duan)短(duan)(duan)一(yi)個月(yue)股(gu)(gu)價幾乎翻一(yi)倍。隨后乙公司(si)因為財務(wu)舞弊(bi)被監管機(ji)構處以行政處罰,股(gu)(gu)價下跌導致許多投資者(zhe)遭(zao)受損(sun)失。
實際上,在“東(dong)窗事發(fa)”前(qian),乙(yi)公(gong)司的(de)財(cai)務報告已(yi)經(jing)透露出不少耐人尋味的(de)蛛絲馬(ma)跡。保持(chi)警惕、細(xi)心分析,能幫助投資者(zhe)免遭損失。接下來,讓我們做(zuo)一回(hui)“財(cai)務偵探(tan)”,回(hui)顧(gu)一下乙(yi)公(gong)司20X6年度財(cai)務報告釋(shi)放的(de)一些異(yi)常(chang)信號。
一、虛(xu)高(gao)業績承(cheng)諾(nuo),不能承(cheng)受之重
業績承諾是一把“雙刃(ren)劍(jian)”,既可能(neng)成為(wei)管(guan)理層提質增(zeng)效(xiao)的動力(li)(li),也可能(neng)成為(wei)管(guan)理層舞弊(bi)造假的壓力(li)(li)。
翻開(kai)乙(yi)公司(si)的(de)年報可(ke)看到(dao),在上市前的(de)資產(chan)重組階段(duan),公開(kai)承(cheng)諾(nuo)(nuo)20X6年凈利(li)潤達到(dao)兩億元,若業(ye)績達不(bu)到(dao)承(cheng)諾(nuo)(nuo)水平,乙(yi)公司(si)的(de)控股(gu)股(gu)東將以自有資金對其他(ta)投資者進行現金補(bu)償。然而,乙(yi)公司(si)上一年度的(de)業(ye)績尚不(bu)到(dao)1億元,虛(xu)高(gao)業(ye)績承(cheng)諾(nuo)(nuo)對管理層的(de)壓力(li)不(bu)可(ke)謂不(bu)大,成為乙(yi)公司(si)不(bu)能(neng)承(cheng)受之重。
二、“魔鬼”藏身于細節(jie)之中
要揭(jie)穿財務舞弊這個“魔鬼”,首(shou)先要從細節入手。
(一)分(fen)析毛利(li)率變動是否異(yi)常
乙(yi)公(gong)司20X6年(nian)的銷售毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)為47%,前(qian)一年(nian)度僅為31%,毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)提升了(le)16個百分點(dian)。毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)變(bian)(bian)動是(shi)(shi)否合理呢?一般情況(kuang)下,毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)的變(bian)(bian)化是(shi)(shi)由收入和成本兩方面因素共同決定(ding)的。所以,要分析(xi)毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)變(bian)(bian)動是(shi)(shi)否異常,先從這兩個方面著手。
先來(lai)分析成(cheng)本(ben)因素。乙公司的(de)成(cheng)本(ben)主要為建材(cai)原材(cai)料(liao)的(de)采購成(cheng)本(ben)和建筑施工的(de)人工成(cheng)本(ben)。建材(cai)原材(cai)料(liao)主要是從(cong)第三方(fang)供應商采購的(de),而原材(cai)料(liao)的(de)市(shi)場價格在20X6年(nian)度并(bing)未出現明顯(xian)的(de)波動。
那么,是否因為人(ren)(ren)工(gong)(gong)成本(ben)下(xia)降了?乙公司(si)(si)(si)并(bing)未在年(nian)度(du)報告中(zhong)單(dan)獨(du)披露生產和(he)技術人(ren)(ren)員(yuan)的人(ren)(ren)工(gong)(gong)成本(ben),但投資(zi)者可以(yi)結(jie)合財務報告附(fu)注中(zhong)應付職工(gong)(gong)薪酬的變動額和(he)年(nian)度(du)報告中(zhong)“董事、監事、高(gao)級管理人(ren)(ren)員(yuan)和(he)員(yuan)工(gong)(gong)情況”有(you)關內容進行分析。乙公司(si)(si)(si)20X6年(nian)員(yuan)工(gong)(gong)人(ren)(ren)數為456人(ren)(ren),20X5年(nian)為368人(ren)(ren),從數量上看,人(ren)(ren)數增加(jia)了88人(ren)(ren)。再來看平均(jun)工(gong)(gong)資(zi),可以(yi)發(fa)現乙公司(si)(si)(si)平均(jun)工(gong)(gong)資(zi)不(bu)但沒有(you)下(xia)降,反而還較上年(nian)度(du)平均(jun)工(gong)(gong)資(zi)上升了超過14%。
既然主要的成本(ben)都沒有下降,那看來乙公司(si)突然增高(gao)的毛利率,極(ji)有可能是(shi)通過(guo)大幅(fu)度提高(gao)銷售價格來實現的。要想識別(bie)出哪些(xie)項目的銷售價格是(shi)“做過(guo)手腳”的,可以從乙公司(si)各地(di)區的銷售毛利率情況(kuang)入手分析(xi)。
根據年報中披(pi)露(lu)的分部信息(xi)可以發現,華(hua)北、華(hua)東和(he)華(hua)中地(di)區(qu)的毛利(li)率(lv)與上一年度(du)公司(si)整體(ti)毛利(li)率(lv)31%是比較接(jie)近的,而華(hua)南地(di)區(qu)和(he)海(hai)(hai)外地(di)區(qu)則明顯高于上一年度(du)公司(si)整體(ti)毛利(li)率(lv),尤其(qi)是海(hai)(hai)外的毛利(li)率(lv)達到了不可思議的73%。也(ye)就(jiu)是說,乙公司(si)毛利(li)率(lv)的變化主要(yao)是由于華(hua)南地(di)區(qu)和(he)海(hai)(hai)外地(di)區(qu)銷售(shou)定價的提升所(suo)引起(qi)的。
海(hai)外銷售(shou)來自于烏(wu)干(gan)達(da)的(de)(de)恩德培機場新航站(zhan)樓(lou)屋(wu)面工程3.4億元的(de)(de)訂(ding)單,該訂(ding)單占20X6年銷售(shou)收入(ru)約為31%。綜(zong)合考慮烏(wu)干(gan)達(da)經濟狀況,乙(yi)公司如此高(gao)的(de)(de)毛(mao)利(li)率顯得(de)非常(chang)異(yi)常(chang)。
(二)對比同類銷售交易是(shi)否合理(li)
在年報中也發現了與上述海外(wai)銷售(shou)相似的國內同類(lei)交易(yi)。
乙公(gong)司(si)在(zai)(zai)20X6年8月(yue)份(fen)(來(lai)自乙公(gong)司(si)的公(gong)告(gao)信(xin)息(xi))獲得了(le)廣州白云機(ji)場(chang)航站樓屋面(mian)工(gong)程(訂單(dan)金額2億元),該工(gong)程到年底(di)的完工(gong)程度為40%。而烏干達(da)恩德(de)培機(ji)場(chang)工(gong)程的訂單(dan)是在(zai)(zai)同(tong)年7月(yue)份(fen)獲得的,僅(jin)僅(jin)比(bi)白云機(ji)場(chang)工(gong)程早一個月(yue),但該工(gong)程在(zai)(zai)年底(di)竟然已經全部(bu)完工(gong)。
此外(wai),海(hai)(hai)外(wai)施工(gong)(gong)需要在國內輸出(chu)建筑材料用于建設,并派遣員工(gong)(gong)進行海(hai)(hai)外(wai)施工(gong)(gong)。乙(yi)公司此前從未有海(hai)(hai)外(wai)工(gong)(gong)程施工(gong)(gong)經驗,該工(gong)(gong)程為乙(yi)公司首單海(hai)(hai)外(wai)訂單,僅用5個月就完成如(ru)此重(zhong)大的海(hai)(hai)外(wai)工(gong)(gong)程,遠遠快于國內同類(lei)項目的施工(gong)(gong)進度(du),且毛利(li)率(lv)遠高于國內工(gong)(gong)程的毛利(li)率(lv)。從商(shang)業(ye)合理性的角度(du)來看,該交易顯得愈發不合理。
(三(san))結合現金流量辨真偽
根據現金(jin)(jin)流(liu)量(liang)(liang)(liang)表的(de)信(xin)息,來(lai)分(fen)(fen)析(xi)營(ying)業(ye)(ye)收入(ru)(ru)和凈(jing)利潤的(de)現金(jin)(jin)含量(liang)(liang)(liang)。20X5年、20X6年,乙(yi)(yi)公司(si)營(ying)業(ye)(ye)收入(ru)(ru)的(de)現金(jin)(jin)含量(liang)(liang)(liang)([銷(xiao)售商品、提供(gong)勞務收到的(de)現金(jin)(jin)/(1+增(zeng)(zeng)值稅稅率(lv))]/營(ying)業(ye)(ye)收入(ru)(ru))分(fen)(fen)別為0.31和0.49,凈(jing)利潤的(de)現金(jin)(jin)含量(liang)(liang)(liang)(經營(ying)活(huo)動產生的(de)現金(jin)(jin)流(liu)量(liang)(liang)(liang)凈(jing)額(e)/凈(jing)利潤)分(fen)(fen)別為-1.01和0.16,均低于1。乙(yi)(yi)公司(si)“漂亮”業(ye)(ye)績增(zeng)(zeng)長(chang)背后并沒有真金(jin)(jin)白銀支撐。由(you)此(ci)可見,乙(yi)(yi)公司(si)業(ye)(ye)績只是“紙面富貴”,盈利質量(liang)(liang)(liang)低。
綜(zong)上所述(shu),乙公司(si)20X6年快速增長(chang)的銷售(shou)收(shou)(shou)入和大(da)幅度提升的凈利潤(run),從商(shang)業(ye)合(he)理性的角度來看存在(zai)可疑之處。同(tong)時(shi),收(shou)(shou)入和利潤(run)的現金含量(liang)極其低(di),具(ju)有很高的財務(wu)風險。
三、啟示與思考
本案例告(gao)訴投資者(zhe),對(dui)于(yu)此(ci)類型的(de)財務(wu)舞(wu)(wu)弊(bi),可以(yi)從以(yi)下方(fang)面尋(xun)找揭穿舞(wu)(wu)弊(bi)的(de)突破口:第一(yi),關注管(guan)理層(ceng)(ceng)是否存在財務(wu)舞(wu)(wu)弊(bi)的(de)壓力(li),尤其要關注上(shang)市公(gong)(gong)司做出(chu)的(de)業(ye)績(ji)承諾,但這并(bing)不是說有(you)業(ye)績(ji)承諾的(de)公(gong)(gong)司就必然會造假。要進(jin)一(yi)步(bu)分(fen)析業(ye)績(ji)承諾對(dui)于(yu)上(shang)市公(gong)(gong)司而言是否難以(yi)實(shi)現,以(yi)及(ji)實(shi)現不了的(de)后(hou)果,并(bing)結合上(shang)市公(gong)(gong)司內部控(kong)制的(de)質量以(yi)及(ji)管(guan)理層(ceng)(ceng)誠信記(ji)錄,進(jin)一(yi)步(bu)判(pan)斷管(guan)理層(ceng)(ceng)在業(ye)績(ji)承諾難以(yi)完成的(de)情況下是否可能鋌(ting)而走(zou)險進(jin)行財務(wu)舞(wu)(wu)弊(bi)。
第二,對于(yu)盈利(li)的增長,可以(yi)(yi)結合財務(wu)報表披露信(xin)息(xi)、上市公司公告(gao)、外部行(xing)(xing)業(ye)數據(ju)以(yi)(yi)及(ji)宏觀經濟數據(ju)等(deng)不同來源的信(xin)息(xi)進(jin)行(xing)(xing)相互(hu)驗證比較。關注財務(wu)數據(ju)的內在(zai)(zai)邏輯是否(fou)存在(zai)(zai)異常的跡(ji)象(xiang),財務(wu)數據(ju)與(yu)公司公告(gao)、外部行(xing)(xing)業(ye)數據(ju)等(deng)信(xin)息(xi)是否(fou)存在(zai)(zai)數據(ju)相互(hu)“打架”的情(qing)形。
第三,重視盈利的(de)現金含量。大(da)部分(fen)虛(xu)假(jia)銷售交易背后(hou)并沒有(you)真實的(de)現金流支撐,虛(xu)構的(de)資金流也很難做到天衣(yi)無縫。投資者可以對(dui)比現金流分(fen)析盈利的(de)質量。對(dui)于長期(qi)處于“紙面富(fu)貴”狀態的(de)企(qi)業(ye)要予以警惕,謹慎地看(kan)待(dai)此類(lei)企(qi)業(ye)的(de)業(ye)績增長,避免投資誤區。
(畢馬(ma)威華振(zhen)會計師(shi)事務所林啟興供稿)
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