逆(ni)周期(qi)因子(zi)正(zheng)式淡出使用(yong)，沒有掀起(qi)新一輪人(ren)民幣匯率(lv)買漲潮(chao)涌。截至10月28日(ri)18時(shi)，境內在岸市場人(ren)民幣兌(dui)美(mei)(mei)元匯率(lv)（CNY）徘徊(huai)在6.7113，較(jiao)前(qian)一個(ge)(ge)交易(yi)日(ri)下跌(die)58個(ge)(ge)基點(dian)，境外離岸市場人(ren)民幣兌(dui)美(mei)(mei)元匯率(lv)（CNH）則觸及6.7135，較(jiao)前(qian)一個(ge)(ge)交易(yi)日(ri)下跌(die)26個(ge)(ge)基點(dian)。

　　“當前，眾(zhong)多(duo)對(dui)沖(chong)基金(jin)正(zheng)在分析逆周(zhou)期因子淡出使(shi)用(yong)對(dui)人民幣匯(hui)率波動的具體影響。”Academy Securities宏觀策略主管Peter Tchir向記者透露。在10月27日中國(guo)外匯(hui)交易中心發布公告表示“人民幣兌美元(yuan)中間價(jia)報價(jia)模型中的逆周(zhou)期因子將(jiang)陸(lu)續淡出使(shi)用(yong)”后(hou)，他們內部也(ye)專門做了(le)研究，至今仍(reng)無法精準評估這項匯(hui)率新(xin)政對(dui)未來(lai)人民幣匯(hui)率波動造成多(duo)大的沖(chong)擊。

　　記者多方了解到，對于(yu)逆(ni)周期(qi)因子(zi)(zi)淡(dan)出使用，當前全球投資(zi)(zi)機(ji)構(gou)(gou)主要秉承兩種(zhong)觀點：一是不少對沖基金認為中(zhong)國(guo)(guo)央行相(xiang)關部門(men)此舉旨在擴大人(ren)民幣(bi)(bi)匯率(lv)(lv)波動彈性，從(cong)(cong)而(er)促使人(ren)民幣(bi)(bi)匯率(lv)(lv)雙向波動。畢竟(jing)無論人(ren)民幣(bi)(bi)匯率(lv)(lv)漲跌(die)，逆(ni)周期(qi)因子(zi)(zi)的存(cun)在都將或多或少地制(zhi)約(yue)匯率(lv)(lv)波動幅度；二是部分(fen)國(guo)(guo)際大型資(zi)(zi)管機(ji)構(gou)(gou)相(xiang)信中(zhong)國(guo)(guo)相(xiang)關部門(men)允許逆(ni)周期(qi)因子(zi)(zi)淡(dan)出使用，是為了讓(rang)人(ren)民幣(bi)(bi)匯率(lv)(lv)更(geng)(geng)貼(tie)近市場化(hua)(hua)定(ding)價(jia)（即將人(ren)民幣(bi)(bi)中(zhong)間價(jia)定(ding)價(jia)模型從(cong)(cong)“收(shou)盤(pan)價(jia)+一籃子(zi)(zi)貨(huo)(huo)幣(bi)(bi)匯率(lv)(lv)變化(hua)(hua)+逆(ni)周期(qi)因子(zi)(zi)”改成(cheng)“收(shou)盤(pan)價(jia)+一籃子(zi)(zi)貨(huo)(huo)幣(bi)(bi)匯率(lv)(lv)變化(hua)(hua)”），從(cong)(cong)而(er)打消海外(wai)投資(zi)(zi)機(ji)構(gou)(gou)對匯率(lv)(lv)管制(zhi)的顧慮，激(ji)發他(ta)們更(geng)(geng)大幅度加倉(cang)人(ren)民幣(bi)(bi)資(zi)(zi)產的熱情。

　　“在10月(yue)(yue)27日相關部門明確(que)允許逆周期因子淡出使(shi)用(yong)后(hou)，10月(yue)(yue)28日人民(min)幣兌美元匯率中間(jian)價與美元指數波動開始變得更加緊密。”一位(wei)香(xiang)港銀行外(wai)匯交(jiao)易(yi)員告訴記(ji)者(zhe)。10月(yue)(yue)28日人民(min)幣中間(jian)價較前(qian)一個交(jiao)易(yi)日調降206個基(ji)點，足以反(fan)(fan)映隔(ge)夜美元指數反(fan)(fan)彈(dan)站穩(wen)93整數關口的市場(chang)動態。

　　他表示，當(dang)前多數海外(wai)投資機構認為逆周(zhou)期(qi)因(yin)子(zi)正式(shi)淡出使用，一方(fang)面不會改變人民幣(bi)匯率(lv)中(zhong)(zhong)長期(qi)穩(wen)健升值的(de)趨(qu)勢(shi)，另(ling)一方(fang)面也不會激發眾(zhong)多海外(wai)資本紛紛投機買漲(zhang)人民幣(bi)的(de)順(shun)周(zhou)期(qi)行(xing)為，因(yin)為后者相當(dang)忌(ji)憚中(zhong)(zhong)國央行(xing)再度出招遏制人民幣(bi)快速升值。

　　“目前(qian)，不少(shao)對(dui)沖基金(jin)開始轉向波(bo)動(dong)性(xing)套(tao)利。”這位香港銀行外匯(hui)交易員(yuan)指出(chu)。10月28日，不少(shao)對(dui)沖基金(jin)調整了人民幣(bi)匯(hui)率(lv)投資模型(xing)，一是(shi)調高了人民幣(bi)與美元(yuan)的負相(xiang)關性(xing)系數，二是(shi)買(mai)入波(bo)動(dong)性(xing)套(tao)利期權(quan)投資組合，因(yin)為他們認為逆周期因(yin)子淡(dan)出(chu)使用將促使人民幣(bi)匯(hui)率(lv)波(bo)動(dong)幅度(du)明顯加大。

　　對沖基金緊(jin)急(ji)調倉 押注人(ren)民幣波動性加大

　　值得(de)注意(yi)的是，在(zai)10月27日晚(wan)中國外匯交(jiao)易中心發布公告表示“人民幣兌美(mei)元中間價報(bao)價模型中的逆周期因子將陸續淡出(chu)使用”后，離(li)岸人民幣匯率（CNH）一度從6.6885下跌至6.7230，隨即又迅速(su)收復(fu)失地。

　　究其原(yuan)因，部(bu)分對沖(chong)基金(jin)以(yi)為中國央(yang)行再度出臺遏(e)制匯(hui)率升值趨勢，紛紛拋(pao)售人(ren)民幣多頭頭寸避(bi)險。但他們很快意(yi)識到逆周期因子(zi)淡出不(bu)會影響人(ren)民幣升值趨勢，轉而做了空頭回補(bu)。

　　記者(zhe)多方了(le)解(jie)到，其間(jian)不少量化(hua)投資型對沖(chong)(chong)基金(jin)開始押注人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)匯(hui)率(lv)波(bo)動(dong)性(xing)加大，導致(zhi)離岸(an)市場人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)遠期(qi)掉期(qi)交易(yi)點數一度(du)出(chu)現逾15個基點的(de)跳漲。這背后，是這些對沖(chong)(chong)基金(jin)認為逆(ni)周(zhou)期(qi)因(yin)子淡(dan)出(chu)，將(jiang)令(ling)未來人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)匯(hui)率(lv)波(bo)動(dong)性(xing)明顯(xian)增加。畢竟，以往人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)匯(hui)率(lv)下跌期(qi)間(jian)，逆(ni)周(zhou)期(qi)因(yin)子不但有效放緩了(le)匯(hui)率(lv)跌幅，也壓縮了(le)匯(hui)率(lv)波(bo)動(dong)幅度(du)。如今逆(ni)周(zhou)期(qi)因(yin)子的(de)淡(dan)出(chu)使用，將(jiang)令(ling)人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)匯(hui)率(lv)波(bo)動(dong)性(xing)重新回升。

　　此外(wai)，多家(jia)外(wai)匯投(tou)資型(xing)對沖基金直接調(diao)高人民(min)(min)幣(bi)(bi)(bi)與美元負相關(guan)性系數，因為在(zai)“收(shou)盤價(jia)+一(yi)籃子貨幣(bi)(bi)(bi)匯率變(bian)化”的新(xin)定價(jia)模型(xing)下(xia)，人民(min)(min)幣(bi)(bi)(bi)中間(jian)價(jia)更能反映美元兌一(yi)籃子貨幣(bi)(bi)(bi)的波動(dong)狀況，從而令人民(min)(min)幣(bi)(bi)(bi)與美元的負相關(guan)性提升。

　　多(duo)位外匯(hui)交易員(yuan)向記者(zhe)表(biao)示，10月28日整個(ge)(ge)外匯(hui)市場沒有出現眾多(duo)投資(zi)機構(gou)集體買漲(zhang)人(ren)民(min)幣的順周期行為。這背后，一是28日人(ren)民(min)幣中間(jian)價(jia)回(hui)調206個(ge)(ge)基點(dian)，無形間(jian)壓(ya)制了市場買漲(zhang)人(ren)氣，二是隔夜(ye)美元指數回(hui)升站穩93整數關口，也對人(ren)民(min)幣匯(hui)率上漲(zhang)構(gou)成(cheng)不(bu)小壓(ya)力。

　　“相(xiang)比10月初人民幣快速(su)升值期(qi)間，如今海(hai)外(wai)投資(zi)機構都變得相(xiang)對理性(xing)。”布朗兄弟哈里曼（BBH）全(quan)球外(wai)匯策(ce)略主管Marc Chandler表示。面對逆周期(qi)因子淡出取消(xiao)(xiao)，部(bu)分(fen)對沖基(ji)金甚至取消(xiao)(xiao)了人工操作，轉而由程(cheng)序(xu)化交(jiao)易根據人民幣與美(mei)元的(de)負相(xiang)關(guan)性(xing)投資(zi)獲利(li)。因為(wei)他們(men)認為(wei)當前人民幣匯價(jia)已充分(fen)反映當前中國經濟持續好轉的(de)基(ji)本面。

　　全球資(zi)管(guan)機構樂見(jian)“人(ren)民幣定價(jia)更加市場化”

　　在(zai)多位國際大型資管(guan)機構主(zhu)管(guan)看來，逆周期(qi)因子淡出(chu)使用，掃除了他(ta)們持(chi)續加倉人民幣資產(chan)的一大障(zhang)礙。

　　“5月以來人民幣持續升值期間，我們已(yi)注意(yi)到(dao)(dao)人民幣中間價與市場交易(yi)價格高度契合，且(qie)不少報價銀(yin)行相繼淡出使(shi)用逆(ni)周期因(yin)(yin)子。”一(yi)家歐洲大(da)型資管(guan)機(ji)構亞太(tai)區首席代表(biao)向記(ji)者(zhe)表(biao)示。但(dan)是，由于相關部門(men)沒(mei)有正(zheng)式允許逆(ni)周期因(yin)(yin)子“退場”，因(yin)(yin)此他所在的歐洲資管(guan)機(ji)構投資委員會(hui)依然認為(wei)人民幣匯率(lv)價格受到(dao)(dao)“管(guan)制”，對繼續加倉人民幣資產(chan)有所顧(gu)慮。

　　隨著逆周期因(yin)子正(zheng)式淡出(chu)使用(yong)，加之相關部門對QFII/RQFII跨境(jing)資金流動刪除“根據形勢(shi)實施宏觀審慎(shen)管理”等表述，海(hai)外大型資管機構投資委員的上述顧慮得以(yi)迅速(su)消除，更容易在(zai)加倉人民幣資產決(jue)策達成(cheng)共識。

　　記者多方了(le)解到，逆周期因子(zi)的淡出(chu)使(shi)用，也令國際大型資管機構(gou)的匯(hui)率(lv)風險對沖(chong)操作成本進一步走低。

　　“由于逆周(zhou)期因子的(de)存在(zai)，多(duo)數情況(kuang)下人民(min)幣匯(hui)(hui)率(lv)交易(yi)價格與我(wo)們(men)內(nei)部模(mo)型(xing)估算的(de)均衡(heng)匯(hui)(hui)價總(zong)有30-40個基點的(de)匯(hui)(hui)差(cha)(cha)，額(e)外增加了匯(hui)(hui)率(lv)風(feng)險對沖(chong)操作成本。”上述歐洲大型(xing)資管(guan)機(ji)構亞(ya)太(tai)區首席(xi)代表向(xiang)記者透露。即便5月以(yi)來多(duo)家報價行陸續淡出使用(yong)逆周(zhou)期因子，兩(liang)者匯(hui)(hui)差(cha)(cha)依然(ran)達到約20個基點，令他(ta)們(men)依然(ran)得(de)支(zhi)付一筆(bi)額(e)外的(de)匯(hui)(hui)率(lv)風(feng)險對沖(chong)操作費用(yong)。

　　他直言，如(ru)今(jin)這筆(bi)額外開銷“節省”，加(jia)之中美利差持續維持在約(yue)240個基點(dian)高位(wei)徘(pai)徊(huai)，有(you)助資(zi)管機構投資(zi)委員會(hui)欣(xin)然同意將人民(min)幣債(zhai)券投資(zi)比重再(zai)增加(jia)3-5個百分(fen)點(dian)，達到(dao)全球固收類投資(zi)組合的約(yue)13%。

　　“尤其在人(ren)(ren)民幣匯(hui)率中長期穩健升值(zhi)態勢(shi)被普遍看好(hao)的情況下，越(yue)來越(yue)多(duo)海外投資(zi)機構正將人(ren)(ren)民幣資(zi)產作為單一重要(yao)資(zi)產類別進行長期配置(zhi)同時，不(bu)再采取押注人(ren)(ren)民幣匯(hui)率回調的風險對(dui)沖措施。”Peter Tchir直言。