每一次新鮮披露的(de)上(shang)市公(gong)司定(ding)期報告，都是牛散們投資足跡的(de)觀測臺。

　　透視(shi)A股(gu)公(gong)司2023年(nian)(nian)半年(nian)(nian)報，偏愛炒作小市值個股(gu)的(de)(de)“香水大王”周信(xin)鋼依然(ran)熱衷于大面積“撒網(wang)”，喜(xi)好追漲殺跌(die)炒題材的(de)(de)“章盟主”（章建平）仍頻繁(fan)出沒上市公(gong)司“龍(long)虎榜”。然(ran)而，早年(nian)(nian)被稱為“ST摘(zhai)桃(tao)高手”的(de)(de)陳(chen)慶桃(tao)，卻已(yi)不見蹤影。

　　隨著全面注冊制的(de)(de)(de)實(shi)施(shi)，A股(gu)市(shi)場(chang)生態巨變，圍獵績差ST股(gu)的(de)(de)(de)套利時代已然遠去。“陳慶桃們”的(de)(de)(de)隱遁，意(yi)味著一種投(tou)資策略的(de)(de)(de)失(shi)靈，更折射出A股(gu)市(shi)場(chang)抑制投(tou)機、倡導價(jia)值投(tou)資的(de)(de)(de)風向之變。

　　“套利(li)(li)時代(dai)落幕(mu)了。”文藝馥欣資(zi)本顧問創(chuang)始人阮超認為，根植于(yu)上市資(zi)格稀缺而產(chan)生的“一二級市場差價”的套利(li)(li)邏輯，曾(ceng)驅動不少資(zi)本機構熱衷“上市公(gong)司+并購”模式，引(yin)得不少投資(zi)者狩獵ST股尋(xun)求(qiu)暴利(li)(li)，如今這類套利(li)(li)模式已沒有了用武之地。

　　陳慶桃往事：13只重倉股，12只退市

　　這是上(shang)海證券報記者(zhe)親歷的(de)一幕。2010年6月底，有著“ST專業戶(hu)”之稱的(de)牛散陳慶(qing)桃，被眾多(duo)散戶(hu)簇擁著站上(shang)了*ST宏盛(sheng)年度(du)股東大(da)會的(de)主席臺。

　　彼(bi)時(shi)的(de)*ST宏盛雖(sui)已暫停上(shang)市，但“殼資(zi)源”價值猶(you)在(zai)(zai)，公司兩大股東(dong)陣營(ying)正為爭奪控(kong)制權鬧(nao)得不可開交(jiao)。失去耐心(xin)的(de)*ST宏盛中(zhong)小(xiao)股東(dong)，將“第三方”陳慶桃推上(shang)主席臺，希望他來推進公司重組盡快恢復上(shang)市。當時(shi)持有*ST宏盛207萬股的(de)陳慶桃滿口答(da)應，稱已找好了潛在(zai)(zai)注入資(zi)產(chan)。此(ci)刻的(de)陳慶桃，仿佛(fo)已成為這群散戶眼中(zhong)的(de)“救星”。

　　這(zhe)是陳慶桃(tao)投資生涯中的(de)高(gao)光時刻。彼時的(de)他(ta)，憑借著“買ST股，賭重組(zu)”的(de)模式賺(zhuan)得盆滿(man)缽(bo)滿(man)。同時，市(shi)場中也涌(yong)現出(chu)一批因(yin)頻繁押(ya)中重組(zu)股而聞名的(de)牛散：黃(huang)木秀、蔣政一、景(jing)華、鄒(zou)瀚(han)樞、唐建純……

　　時過(guo)境遷。陳(chen)慶(qing)桃最(zui)后(hou)一(yi)次現(xian)身上市(shi)公(gong)司十大流通股股東榜是在2022年(nian)三季度末，其(qi)持有的依舊是ST股——截至(zhi)當年(nian)9月(yue)30日，持有*ST科林272.89萬股。據(ju)查(cha)，陳(chen)慶(qing)桃在當年(nian)一(yi)季度重倉(cang)殺入*ST科林，當時股價在5元(yuan)左右，且已有退市(shi)跡象。陳(chen)慶(qing)桃顯然仍(reng)想“博一(yi)把”，結果，*ST科林最(zui)終黯然退市(shi)。

　　梳(shu)理2017年(nian)以來陳慶桃(tao)重(zhong)倉投(tou)資(zi)的ST股(gu)，處于“虧多盈少”狀態。另(ling)據記者(zhe)統計，陳慶桃(tao)2018年(nian)12月以來重(zhong)點投(tou)資(zi)的13只(zhi)(zhi)個股(gu)（指入圍公司前十大流(liu)通股(gu)東）中，有12只(zhi)(zhi)最(zui)終退市。

　　*ST科林一役(yi)敗退后，陳慶桃在(zai)A股江湖匿跡。

　　陳慶(qing)桃(tao)最近一(yi)次發聲是在2022年11月20日，當(dang)時(shi)他通過(guo)某公眾(zhong)號表達(da)了對ST股和重組股的看(kan)法(fa)。文章(zhang)的最后說(shuo)道：“眾(zhong)所周知，行(xing)(xing)業(ye)是動(dong)態的，有的公司(si)高價上市兩年后就被ST，有的ST股過(guo)兩年又摘(zhai)帽了。主(zhu)要(yao)看(kan)上市公司(si)的行(xing)(xing)業(ye)潛力、公司(si)資源和動(dong)態管理能力。”

　　狂歡與謝幕：牛散的隱與退

　　時(shi)來天地(di)皆同力，運去英雄不自由。

　　“牛散離場的原因(yin)比較(jiao)復雜(za)，有(you)的可(ke)能(neng)不想再拋頭露面而(er)(er)轉用馬甲賬戶，有(you)的因(yin)投資慘敗或被(bei)監管(guan)調查而(er)(er)退出，也有(you)的去投資別的領(ling)域或者(zhe)設立私(si)募機構運作(zuo)了。”有(you)私(si)募人士分析(xi)。

　　同樣(yang)以押(ya)注ST股(gu)(gu)聞名，牛散黃木(mu)秀(xiu)的投資嗅覺似(si)乎比(bi)陳慶桃更敏銳。2010年至2014年期(qi)間(jian)，黃木(mu)秀(xiu)攜其子通過(guo)對*ST關鋁、*ST鋅業等公司(si)的重倉(cang)押(ya)寶收獲暴(bao)利，但此后數(shu)年，黃木(mu)秀(xiu)未(wei)再(zai)進入過(guo)上市公司(si)十大股(gu)(gu)東榜。

　　在很長一段時間里，博弈ST股是一場集(ji)體狂歡，籌碼在交疊的牛(niu)散光環(huan)和重組(zu)預期中，拋(pao)向了績差公(gong)司(si)。由此，也衍生(sheng)出(chu)一批專(zhuan)門押注重組(zu)題材股的牛(niu)散。

　　蔣(jiang)政一(yi)在(zai)重組(zu)股(gu)篩選方(fang)面可謂獨具慧眼(yan)。2014年起(qi)，以蔣(jiang)政一(yi)為核心的“蔣(jiang)氏二人(ren)組(zu)”曾相繼押(ya)中(zhong)金磊股(gu)份(fen)（舊(jiu)名）、ST步森、萬達信息等多只重組(zu)類個股(gu)，潛伏(fu)成功率(lv)相當之高。但從2018年起(qi)，蔣(jiang)政一(yi)風格突(tu)變，僅(jin)重倉(cang)持有南都(dou)電源一(yi)只個股(gu)。2021年四季度(du)后，他清倉(cang)南都(dou)電源，從此(ci)在(zai)公眾視野中(zhong)消失。

　　早年(nian)靠(kao)炒作軍工題(ti)材出(chu)名的唐建(jian)純，以及擅長潛伏有資產注(zhu)入或重組轉型預期(qi)上(shang)市(shi)公司的瞿氏(shi)家族（瞿理謀(mou)等(deng)人），都曾(ceng)在股市(shi)中取得(de)過驕人戰績，但此(ci)后似乎都選擇了“金(jin)盆洗(xi)手”，最(zui)近幾年(nian)已(yi)不見(jian)蹤跡。

　　另一(yi)位(wei)“重(zhong)組達(da)人(ren)”鄒瀚(han)樞(shu)的(de)投(tou)(tou)資(zi)經歷略顯(xian)曲折。早在2006年(nian)時就異常活躍(yue)的(de)鄒瀚(han)樞(shu)，擅長對重(zhong)組預期股(gu)(gu)的(de)押注。在上市公(gong)司基本面行將發(fa)生重(zhong)大變(bian)化(hua)之(zhi)際，他往往能夠憑借(jie)其(qi)獨到的(de)投(tou)(tou)資(zi)眼(yan)光先(xian)行“埋伏”，靜待利(li)好兌(dui)現，屢屢斬獲大牛股(gu)(gu)。但不(bu)知是何原因，2016年(nian)鄒瀚(han)樞(shu)突(tu)然淡出A股(gu)(gu)市場，四年(nian)后又(you)(you)“重(zhong)出江(jiang)湖”，但投(tou)(tou)資(zi)風格已(yi)變(bian)，最(zui)近一(yi)年(nian)多又(you)(you)銷聲匿(ni)跡。

　　“過山車”般的牛散(san)也有不(bu)少(shao)。靠(kao)“押寶”重(zhong)組股(gu)(gu)(gu)起家的牛散(san)景華，2014年(nian)(nian)(nian)(nian)曾對媒體透露，過去十五年(nian)(nian)(nian)(nian)來(lai)，自己(ji)通過股(gu)(gu)(gu)票投資將個(ge)人資產從(cong)1萬元(yuan)增值至2億元(yuan)。2016年(nian)(nian)(nian)(nian)起，他大(da)舉布(bu)局仁東(dong)控(kong)股(gu)(gu)(gu)、冀凱股(gu)(gu)(gu)份兩只重(zhong)組題(ti)材個(ge)股(gu)(gu)(gu)，一度賺得盆滿缽(bo)滿，遭遇“慘敗”后于2020年(nian)(nian)(nian)(nian)下半(ban)年(nian)(nian)(nian)(nian)清(qing)倉離場。2021年(nian)(nian)(nian)(nian)底中國證(zheng)監會一則“罰(fa)單”顯示，景華通過83個(ge)賬戶操縱仁東(dong)控(kong)股(gu)(gu)(gu)股(gu)(gu)(gu)票，在一年(nian)(nian)(nian)(nian)多里巨虧27億元(yuan)，被重(zhong)罰(fa)500萬元(yuan)。

　　“你(ni)看到牛(niu)(niu)散(san)(san)持股是(shi)表面的，不(bu)少(shao)牛(niu)(niu)散(san)(san)有(you)(you)著一(yi)整(zheng)套(tao)投資邏輯、手法及關聯的盟友陣營，有(you)(you)時候，難(nan)免會有(you)(you)擦邊甚至違規的做法，在監管(guan)趨嚴的當(dang)下，這類模式肯定首(shou)當(dang)其沖。”資深投行人(ren)士對記(ji)者說，被監管(guan)盯上，也是(shi)部分牛(niu)(niu)散(san)(san)撤離市場的原因之(zhi)一(yi)。

　　退市常態化：“不死鳥”神話終結

　　熱衷于火(huo)中(zhong)取栗的(de)牛散們(men)選擇(ze)“撤離”，或主動或被動，但一切都脫(tuo)不(bu)開監管(guan)環境(jing)及市場生態(tai)的(de)變(bian)化。

　　常態化退市機制(zhi)，讓(rang)“不(bu)死鳥”神話(hua)不(bu)再。上海(hai)一位私募(mu)人士告(gao)訴(su)記者(zhe)，今年初，一家*ST公(gong)(gong)司高管曾信(xin)誓旦旦地告(gao)訴(su)他(ta)自(zi)家公(gong)(gong)司在年報(bao)披露(lu)后(hou)會(hui)保殼、摘帽，且(qie)以后(hou)還有“大動作”，但年報(bao)出來后(hou)該(gai)公(gong)(gong)司觸發了(le)退市條件，公(gong)(gong)司股價在經歷了(le)瀑(pu)布式下跌后(hou)最終于今年7月退市。

　　“我當時(shi)買了點，看走勢不(bu)對就及(ji)時(shi)止損了，現在(zai)想(xiang)想(xiang)還(huan)是(shi)后怕，所以(yi)，不(bu)管是(shi)不(bu)是(shi)牛(niu)散，關鍵是(shi)投資ST股的(de)風險(xian)太大。”該(gai)私募人士頗(po)為(wei)感慨。

　　隨(sui)著注(zhu)冊制(zhi)(zhi)改(gai)革持續推進(jin)，“應退盡(jin)退”成(cheng)為(wei)A股市(shi)場熱詞(ci)之一。數據顯示，2022年(nian)，被強制(zhi)(zhi)退市(shi)的A股公司達到(dao)46家，較(jiao)上年(nian)翻倍。另外，今年(nian)以來，陳學賡、任(ren)良成(cheng)等多(duo)名牛(niu)散因內(nei)幕交(jiao)易、操(cao)縱股價、違規交(jiao)易等情(qing)形(xing)受處罰或監管。

　　從(cong)陳(chen)慶桃“13投(tou)12退(tui)”的案例(li)中，也能(neng)看到盲目押注(zhu)ST股(gu)的“兇險”。有券商并購人(ren)士(shi)表示，早年由于(yu)退(tui)市機制尚未(wei)完善，真(zhen)正退(tui)市的公(gong)司極少(shao)，投(tou)機資本(ben)興風作浪，殼公(gong)司擊鼓傳花(hua)僵而(er)不死(si)。由此，A股(gu)市場出(chu)現(xian)了一批“ST專業戶(hu)(hu)”，意圖(tu)借助(zhu)朦(meng)朧的重組預期押注(zhu)套利，更多散戶(hu)(hu)則跟風效仿(fang)，助(zhu)長了“炒(chao)小炒(chao)差”的投(tou)機氛圍。

　　近(jin)年來(lai)，隨(sui)著退(tui)市機制不(bu)斷完善，監管力度持續加大，潛伏重組股的勝算越來(lai)越低。“重組股大多是績(ji)差股、問(wen)題股，稍有不(bu)慎(shen)就(jiu)可能踩雷。”該券商并(bing)購人士(shi)稱(cheng)。

　　記者注(zhu)意到，也有一些博(bo)弈重組(zu)股(gu)的(de)專(zhuan)業戶已(yi)轉戰法(fa)拍市場(chang)。截(jie)至今年6月末，超級牛散張壽(shou)清仍持有*ST商城(cheng)、哈空調(diao)等幾只小(xiao)市值股(gu)票，但查詢(xun)可見，其鎖倉已(yi)有多(duo)年。與此同時，以(yi)張宇、張壽(shou)春為主的(de)“張氏牛散團”，近年來在(zai)法(fa)拍及定(ding)增市場(chang)甚(shen)為活躍，競(jing)拍資金累(lei)計逾(yu)百億元。

　　法拍業內人士告訴記(ji)者，法拍玩家的(de)(de)意向標的(de)(de)必須是流通(tong)股(gu)，且(qie)具有(you)一定(ding)的(de)(de)折價，后續變現(xian)主要靠一個“快”字，即股(gu)份過戶后盡快拋(pao)售，以(yi)規避股(gu)價波(bo)動等(deng)諸多(duo)不確定(ding)性，同(tong)時又可以(yi)實現(xian)資金快速滾動，提升整體的(de)(de)交易(yi)效(xiao)率(lv)。

　　“從目前看，法拍(pai)市(shi)場快(kuai)速高(gao)效，不(bu)容易(yi)‘被(bei)套’，但需要的資金(jin)體量大，風險(xian)也不(bu)小，整(zheng)體收益率一(yi)般(ban)，且操作過程中也存在違規的風險(xian)。”該業內人士說。