詢(xun)價(jia)定價(jia)是IPO的關鍵環節，監(jian)管方(fang)面瞄(miao)準詢(xun)價(jia)亂象重拳(quan)出擊。近日，上交所(suo)連發兩份監(jian)管措(cuo)施決定書，對券商、私募等機構投資(zi)者(zhe)在(zai)參加IPO網(wang)下(xia)詢(xun)價(jia)過(guo)程中存在(zai)的詢(xun)價(jia)流程不規范、報價(jia)缺少(shao)依據(ju)等違規行(xing)為采取監(jian)管措(cuo)施。

　　“機構報(bao)價(jia)(jia)要(yao)經得(de)起時(shi)間(jian)檢驗和市場各方推敲(qiao)。”受訪(fang)人(ren)士認(ren)為，如何把(ba)新(xin)股價(jia)(jia)格定得(de)更合理，關系(xi)到各參與(yu)主(zhu)體的(de)利(li)益，機構投(tou)資者(zhe)是新(xin)股網(wang)下詢(xun)價(jia)(jia)的(de)主(zhu)要(yao)參與(yu)者(zhe)，應當合理審慎報(bao)價(jia)(jia)，在估(gu)值(zhi)定價(jia)(jia)中真正體現長期(qi)投(tou)資和價(jia)(jia)值(zhi)投(tou)資的(de)理念(nian)。

　　監管層對詢價違規“亮劍”

　　3月(yue)22日，上交所發(fa)布兩則監管措施決定書，對紅墻泰和(he)基金(jin)、廣發(fa)證券予以監管警(jing)示(shi)。兩家機構的違規存在(zai)共(gong)性問題(ti)：一是(shi)內(nei)部研究(jiu)報告(gao)撰寫(xie)不規范，未體現(xian)出在(zai)充分研究(jiu)基礎上理性報價；二(er)是(shi)詢(xun)價流程不規范，相關內(nei)部控制(zhi)(zhi)存在(zai)缺(que)失。詢(xun)價相關內(nei)部制(zhi)(zhi)度不健全，在(zai)研究(jiu)報告(gao)撰寫(xie)、定價決策機制(zhi)(zhi)、操作復核等重要事項上缺(que)少明確規定。

　　近(jin)年來，監(jian)管部門對機構在(zai)新股詢價中的違規行(xing)(xing)為頻(pin)頻(pin)亮劍，從嚴整頓新股詢價、定價過程中的亂象。2023年12月，武(wu)漢美陽投資因報價工作管理(li)(li)缺(que)失，存(cun)在(zai)泄(xie)露報價行(xing)(xing)為，被上交所警(jing)(jing)示。2021年7月，有6家私募因存(cun)在(zai)詢價決策流程不(bu)規范、報價結果缺(que)少研究支持與合理(li)(li)解(jie)釋、內(nei)控制度和業務操作流程不(bu)完善等違反(fan)相關規定的行(xing)(xing)為，被上交所予以(yi)監(jian)管警(jing)(jing)示。

　　2024年3月15日，中(zhong)國證監會發(fa)(fa)布《關(guan)于嚴把發(fa)(fa)行(xing)(xing)上市準入關(guan)從源頭上提(ti)(ti)高上市公司質量的意(yi)見（試行(xing)(xing)）》。其中(zhong)提(ti)(ti)出，優化發(fa)(fa)行(xing)(xing)承銷制度，強化新股發(fa)(fa)行(xing)(xing)詢價(jia)定價(jia)配售各環(huan)節監管，從嚴監管高定價(jia)超募，提(ti)(ti)升(sheng)中(zhong)小投資(zi)者獲得感。

　　“新(xin)(xin)股(gu)發行價格的(de)(de)高低，既決定著(zhu)新(xin)(xin)股(gu)發行的(de)(de)成功與(yu)(yu)否，也關(guan)系到各參與(yu)(yu)主體的(de)(de)根本(ben)利益。讓新(xin)(xin)股(gu)詢(xun)價定價回(hui)歸(gui)價值發現的(de)(de)本(ben)源(yuan)，是市場參與(yu)(yu)者的(de)(de)共同努(nu)力方(fang)向。”一位券商人士(shi)表示(shi)，機構投資者應深刻(ke)認(ren)識(shi)自身在IPO詢(xun)價制度(du)中的(de)(de)角色定位，不能(neng)僅(jin)考(kao)慮自身的(de)(de)個體利益，更(geng)要承擔詢(xun)價制度(du)賦予(yu)的(de)(de)市場責任(ren)。

　　“亂報”現象緣何頻現

　　在詢價(jia)(jia)違規不止的背后，值得探(tan)究(jiu)的是(shi)機構(gou)報(bao)價(jia)(jia)的標準何在，為什么會出現明(ming)顯不合理的價(jia)(jia)格？相關機構(gou)究(jiu)竟是(shi)定(ding)價(jia)(jia)能力差還是(shi)另有原因？

　　記者了解到，參與IPO詢價(jia)(jia)(jia)的(de)機構(gou)報出(chu)“離(li)(li)(li)譜(pu)”的(de)價(jia)(jia)(jia)格，涉(she)及多重因素。一(yi)(yi)方面，存(cun)(cun)在一(yi)(yi)些機構(gou)可能(neng)為了獲得更(geng)多配(pei)售份額或出(chu)于其他(ta)利益(yi)(yi)考(kao)慮，故意(yi)報出(chu)離(li)(li)(li)譜(pu)價(jia)(jia)(jia)格的(de)情(qing)況。“不少機構(gou)并沒(mei)有把核心放(fang)在投(tou)研(yan)和(he)價(jia)(jia)(jia)格分(fen)析(xi)上，而(er)(er)是更(geng)多側重于如何去實現入圍，這樣的(de)報價(jia)(jia)(jia)很容易就會脫(tuo)離(li)(li)(li)公司(si)的(de)基本面。當然(ran)也(ye)不排除部分(fen)詢價(jia)(jia)(jia)機構(gou)在這個過程中間確(que)實存(cun)(cun)在利益(yi)(yi)輸(shu)送，通過報高價(jia)(jia)(jia)而(er)(er)獲取其他(ta)非(fei)法的(de)利益(yi)(yi)。”一(yi)(yi)位投(tou)行人士說。

　　另一方面，詢價機(ji)構對新股(gu)研究(jiu)不足(zu)的(de)問(wen)題(ti)也普遍(bian)存在，很多機(ji)構沒有足(zu)夠(gou)人手去覆蓋新股(gu)研究(jiu)，尤其是小型(xing)買(mai)方機(ji)構不具備研究(jiu)力量，導致缺乏完(wan)善的(de)估值體系支撐其決(jue)策。

　　此外，報(bao)價(jia)過(guo)(guo)程中不排(pai)除(chu)有一些非常特殊的情(qing)(qing)況(kuang)發(fa)生。“從我們(men)執行(xing)工作經驗來(lai)看，有部(bu)分機構報(bao)價(jia)時出現(xian)筆誤等低級(ji)錯(cuo)誤，比(bi)如申購(gou)價(jia)格和(he)申購(gou)金額寫(xie)反、小數點位數寫(xie)錯(cuo)等。”一位投行(xing)人士表示，此前曾發(fa)生過(guo)(guo)這類(lei)情(qing)(qing)況(kuang)，在一只科創板新股網下詢價(jia)過(guo)(guo)程中，有券商(shang)報(bao)出了960元的高價(jia)，高于發(fa)行(xing)價(jia)近30倍，這一報(bao)價(jia)因過(guo)(guo)高而(er)被(bei)剔除(chu)。事后該券商(shang)回應(ying)，交易出現(xian)操作失誤，致使報(bao)價(jia)出現(xian)錯(cuo)誤。

　　“IPO定價本身就是一(yi)個復雜的過程，涉(she)及眾(zhong)多因素，如公司(si)的基本面、市場環境(jing)、投資者情(qing)緒等(deng)。”第(di)一(yi)創業投行相關(guan)人士表示，在這個過程中，可能會出現信息不(bu)對(dui)稱、預期差(cha)異(yi)等(deng)問題(ti)，最(zui)終也(ye)會導致機構的報價與實際情(qing)況出現偏(pian)差(cha)。

　　回歸價值發現本源

　　合(he)理的估值定價(jia)是投(tou)資(zi)者獲得合(he)理回報的基礎，新股詢(xun)價(jia)應回歸價(jia)值發現本源。業(ye)內人士(shi)認為，詢(xun)價(jia)機(ji)構(gou)需轉換以往重博弈、輕研(yan)究的行為路徑，平衡(heng)好上(shang)市(shi)公司和投(tou)資(zi)者的利益訴求。

　　“詢(xun)價(jia)(jia)機(ji)(ji)構要根據企業(ye)(ye)和行(xing)業(ye)(ye)的(de)基(ji)本(ben)面情況報(bao)價(jia)(jia)，不能僅從模型上參照行(xing)業(ye)(ye)的(de)市(shi)盈(ying)率進行(xing)定價(jia)(jia)。”某(mou)券商(shang)研究所人士(shi)表示，對(dui)于(yu)特殊成長型企業(ye)(ye)，還要結(jie)合(he)不同估值(zhi)方法合(he)理進行(xing)比較，充(chong)分(fen)發(fa)(fa)(fa)揮(hui)詢(xun)價(jia)(jia)機(ji)(ji)構的(de)價(jia)(jia)值(zhi)發(fa)(fa)(fa)現功(gong)能，推(tui)動市(shi)場化發(fa)(fa)(fa)行(xing)機(ji)(ji)制更有(you)效發(fa)(fa)(fa)揮(hui)作用。

　　近(jin)年來，監管(guan)部門在(zai)查(cha)處新股(gu)詢價過程(cheng)中違規行(xing)為(wei)的同時(shi)，也不斷從源(yuan)頭(tou)出發對相(xiang)關(guan)制(zhi)度進行(xing)優化。2021年9月18日(ri)，中國證監會、上交(jiao)所、深交(jiao)所、中國證券業協(xie)會同步(bu)發布了注冊制(zhi)下(xia)發行(xing)承銷一系列規則調整方(fang)(fang)案，通過完善高(gao)價剔(ti)除(chu)比例、取(qu)消定價突(tu)破“四數孰(shu)低值”時(shi)需延遲發行(xing)的要求、加強詢價報價行(xing)為(wei)監管(guan)等措(cuo)施，促進買賣雙方(fang)(fang)均衡博弈(yi)，提升發行(xing)定價市場(chang)化水平。

　　資深投行(xing)人(ren)士何俁表示(shi)，現有的(de)詢價(jia)(jia)(jia)規則其(qi)實已經在很大程度(du)上能(neng)夠剔除過(guo)(guo)高或者過(guo)(guo)低的(de)不合(he)(he)理報價(jia)(jia)(jia)，但是仍須加(jia)強(qiang)對(dui)于(yu)詢價(jia)(jia)(jia)機(ji)構報價(jia)(jia)(jia)程序的(de)監督和(he)核查，更加(jia)注重過(guo)(guo)程中(zhong)(zhong)的(de)合(he)(he)法合(he)(he)規，并(bing)且完善事中(zhong)(zhong)事后檢查的(de)機(ji)制建設和(he)加(jia)大執法力(li)度(du)。長期(qi)來看，隨著(zhu)各項制度(du)的(de)進一(yi)步完善，促使市(shi)場各方更加(jia)充分(fen)博弈，未來新股發行(xing)定價(jia)(jia)(jia)將更加(jia)市(shi)場化(hua)、更趨合(he)(he)理。