冀楠，9年投研從業經歷，4年投資經驗，博時精選混合基金經理。

　　一入行就研究白酒行業，多年經驗積累，讓博時精選混合基金經理冀楠具備了對“好公司”的審美能力。

　　在投資中，冀楠是一名自下而上的選手，希望通過深度研究提高勝率，把握企業核心競爭力，挖掘公司成長壯大的投資機會。

　　“耐心與謹慎”也是冀楠投資的關鍵詞。通過對風險收益的刻畫，以及組合波動的多維度管理，讓組合始終致力于為基民提供優質的投資體驗。

　　展望后市，冀楠看好大消費、新能源車與醫藥領域的投資機會。

　　挖掘高勝率優質公司

　　2012年(nian)(nian)入行，冀楠(nan)最早在賣方從(cong)事消費行業研究，2014年(nian)(nian)加入公募基金(jin)，2017年(nian)(nian)開(kai)始管(guan)理基金(jin)產(chan)品，2021年(nian)(nian)加入博時基金(jin)。談(tan)到(dao)自身的投資框(kuang)架與投資理念(nian)，冀楠(nan)表示，主要有三個特(te)征：

　　第一，自下(xia)而上(shang)，挖(wa)掘能(neng)夠長大的公司(si)。

　　“我(wo)是比(bi)較純粹的自下而上(shang)的選手。”冀楠坦言(yan)，不(bu)太(tai)會有過多基于宏觀、市(shi)場，或(huo)者風格(ge)輪動、大小盤切換等(deng)相關判斷。“純粹自下而上(shang)，挖掘能夠(gou)持續(xu)成(cheng)長、發展(zhan)壯(zhuang)大的公司。”

　　第二，追求高勝率(lv)，把握企業(ye)競(jing)爭優勢。

　　“我是一個比(bi)較傾向于(yu)(yu)做高勝率投資(zi)(zi)的(de)基金經理(li)。”冀(ji)楠表(biao)示(shi)。“我希望選(xuan)到真(zhen)正能(neng)長(chang)(chang)大、能(neng)長(chang)(chang)得更大的(de)公司。”落在投資(zi)(zi)范疇上，主要指向優(you)質公司，冀(ji)楠傾向于(yu)(yu)用合(he)理(li)的(de)價格去(qu)買(mai)入這些具(ju)備競爭(zheng)優(you)勢的(de)企業。同時，對于(yu)(yu)股票的(de)持有期會非常長(chang)(chang)。“我期待(dai)的(de)收益(yi)來(lai)源是公司成長(chang)(chang)壯(zhuang)大的(de)過程，通過持有來(lai)獲取(qu)穩定(ding)的(de)累積收益(yi)。”

　　第三(san)，重(zhong)視風險管(guan)理，做好回撤(che)控制。

　　“我比較(jiao)注重風險(xian)管理與(yu)組(zu)合(he)的(de)(de)波動控制。”冀楠表示，在風險(xian)管理方面，會設(she)置(zhi)很多(duo)的(de)(de)投資(zi)“禁區”。第一，不(bu)碰有(you)(you)太強(qiang)產業政策依賴的(de)(de)行業；第二，不(bu)碰依賴強(qiang)宏觀(guan)經濟假設(she)的(de)(de)公司；第三，不(bu)碰有(you)(you)治理結構瑕疵、管理風格激進的(de)(de)公司。“設(she)置(zhi)禁區，對(dui)公司的(de)(de)質地與(yu)增長確定性(xing)要(yao)求更(geng)高，實際上是(shi)對(dui)組(zu)合(he)很大的(de)(de)保護。”

　　冀楠介紹，控制組合波動的(de)方法大(da)概有(you)幾種：第一，適(shi)度(du)行業分(fen)散；第二(er)，劃分(fen)公(gong)司的(de)風險收益特征，進行相應分(fen)布；第三，最重要的(de)是確保公(gong)司的(de)質地本(ben)身優異。

　　“坦率(lv)而言，波(bo)動(dong)本身(shen)并(bing)非是(shi)風(feng)險(xian)(xian)，但波(bo)動(dong)帶來的(de)(de)影響是(shi)，無(wu)論(lun)對(dui)基金(jin)持有(you)人還是(shi)基金(jin)經理自己，一定程度上會提升犯(fan)錯(cuo)誤的(de)(de)概率(lv)，這是(shi)波(bo)動(dong)最大的(de)(de)延伸風(feng)險(xian)(xian)。”冀(ji)楠透(tou)露，對(dui)于研究公司以及管(guan)理組合(he)，自身(shen)會有(you)“錯(cuo)題本”的(de)(de)記錄，時刻反思。

　　結合組合管理，談到對公司的判斷，冀(ji)楠表示(shi)，會(hui)針對企業進(jin)行(xing)相(xiang)應風險(xian)收益特征(zheng)的刻畫。一般(ban)會(hui)把(ba)公司分為幾類(lei)：

　　第一類(lei)(lei)是行業已經進入成熟期，需求增(zeng)長(chang)(chang)非常(chang)穩定，甚至不增(zeng)長(chang)(chang)。在這個領域當中(zhong)，龍(long)頭公(gong)司(si)更多(duo)依靠競爭力的提高，在存量市場中(zhong)獲取份(fen)額增(zeng)長(chang)(chang)。風險收益特征體現為穩定增(zeng)長(chang)(chang)，估值體系相對成熟，波(bo)動區間也(ye)相對較窄。這類(lei)(lei)公(gong)司(si)在組合中(zhong)一般(ban)會占五成左右倉位。

　　第二類是在(zai)產業生命周期上處于快速(su)成長期，行業空間還處在(zai)擴容(rong)過程中。整(zheng)個行業和公(gong)司(si)(si)都呈現(xian)出較(jiao)高速(su)增(zeng)長，同時匹配較(jiao)高的(de)(de)估值(zhi)水平(ping)，呈現(xian)高波動伴隨高增(zeng)長的(de)(de)特征。這類公(gong)司(si)(si)在(zai)組合中一般會(hui)占三成左右倉位。

　　第三類是市場認可度較高(gao)的優(you)質(zhi)公(gong)司(si)，因為周(zhou)期(qi)或者(zhe)階(jie)段性景(jing)氣原因，出現波動從而處于底部。

　　“總體(ti)而言，我是自下而上挖掘各(ge)個領域當中能夠長大(da)的優質企業。我比(bi)較傾向于(yu)以合理(li)的價格(ge)買(mai)入(ru)，并不過分強(qiang)調純粹低估，而是用未來的成長空(kong)間來作為安(an)全邊際。”冀(ji)楠表示。

　　關注企業壁壘和增長質量

　　“消(xiao)費領域(yu)(yu)每一個細分行(xing)業、每一家公(gong)司我幾(ji)乎都(dou)看過，當然是我最熟悉的領域(yu)(yu)。”冀楠表示。

　　然而，對于自身(shen)投資(zi)的能力(li)圈或(huo)者(zhe)標簽，冀楠(nan)并不傾向(xiang)于通過行業簡單劃分，更愿意(yi)定(ding)義自己為“看消(xiao)費出身(shen)的基金經理(li)。”

　　這類基(ji)金經(jing)理有(you)一個(ge)特質，對公司(si)質地(di)、企(qi)業(ye)增長的(de)質量要(yao)求更高，對企(qi)業(ye)核(he)心競(jing)爭(zheng)力的(de)關注度要(yao)遠(yuan)大于景氣度的(de)邊際(ji)變化。

　　“我最早入行就是(shi)(shi)做(zuo)白酒行業的研究，這是(shi)(shi)一件非常幸(xing)運的事情。”冀楠(nan)坦(tan)言(yan)。

　　“研究好(hao)公(gong)司，會帶(dai)給(gei)基金經(jing)(jing)理一種(zhong)良好(hao)的(de)審(shen)美體驗。”冀楠表示，能(neng)夠經(jing)(jing)歷(li)好(hao)公(gong)司在順勢與逆勢，以(yi)及復蘇的(de)時候所經(jing)(jing)歷(li)的(de)完整(zheng)過程(cheng)。在此過程(cheng)中(zhong)，觀察好(hao)公(gong)司會做出怎(zen)樣的(de)決策，來應對行業競爭(zheng)格局變化。長期積累(lei)能(neng)夠形(xing)成(cheng)一種(zhong)對于好(hao)公(gong)司的(de)審(shen)美，明(ming)白怎(zen)樣的(de)公(gong)司才是真正值得投資的(de)。

　　同時，作為一(yi)個在(zai)熊市入行(xing)的(de)(de)(de)基金經理，冀楠的(de)(de)(de)投資風格也受(shou)到影響。“入行(xing)的(de)(de)(de)前幾(ji)年(nian)，整體白馬(ma)股的(de)(de)(de)表現欠佳，這帶來了我對于收益概念的(de)(de)(de)積累，不敢太奢望依賴于估值的(de)(de)(de)擴張，更加(jia)關(guan)注的(de)(de)(de)是企業的(de)(de)(de)業績(ji)成長，在(zai)這個過程中我會(hui)更加(jia)踏實。”

　　冀楠(nan)認(ren)為，基金經理的性格也會(hui)(hui)影響到投(tou)資。對(dui)于自己而言，一(yi)旦看明白一(yi)家公司，會(hui)(hui)有(you)很好的耐心(xin)去持有(you)，同時非常謹慎。這決定了自身在做投(tou)資決策之前會(hui)(hui)下很多(duo)功夫，研究(jiu)周期會(hui)(hui)拉得非常長，對(dui)公司研究(jiu)的下沉度要(yao)求非常高。

　　“不會輕(qing)易出手，除非研究深度支撐，才(cai)會做(zuo)相應的(de)投資(zi)決策。”冀楠表示，一旦(dan)形成投資(zi)決策之后，公司基本面只(zhi)要(yao)(yao)不發(fa)生質的(de)變化，一般是不會去對(dui)它進行修正，這確實需要(yao)(yao)足(zu)夠的(de)耐心。

　　“在具體選股時，需求(qiu)與(yu)供給是(shi)我非常關心的(de)兩個要素。”冀楠表示，自身對于(yu)需求(qiu)的(de)要求(qiu)沒有那(nei)么高，更多的(de)精力是(shi)放在供給端(duan)。

　　她介紹，所謂需求，本質上在股票選擇(ze)中是(shi)一個“必要而(er)(er)非充分”的條件。近年(nian)來，市(shi)場中非常強調(diao)賽道論，但(dan)對她而(er)(er)言(yan)，并不會單純通過(guo)把握(wo)需求來進(jin)行投資。

　　“我(wo)希望(wang)需(xu)求是(shi)(shi)有(you)效可見(jian)的(de)(de)，可以被理解的(de)(de)，是(shi)(shi)具備內生(sheng)邏(luo)輯的(de)(de)。”冀楠表示，無(wu)論(lun)是(shi)(shi)消費、醫(yi)藥還是(shi)(shi)新能(neng)源汽車行業，實際上(shang)都進入了(le)需(xu)求穩定有(you)效增(zeng)長的(de)(de)階(jie)段。

　　在行業需求(qiu)發展成(cheng)熟(shu)穩定，需求(qiu)分析完成(cheng)之后，冀(ji)楠(nan)更多的精力(li)是聚焦(jiao)供(gong)給端(duan)，即(ji)行業與(yu)企業層面。重點(dian)會關注(zhu)以下特征：

　　第一(yi)，競爭格局相對良好。“競爭格局其實(shi)是一(yi)個結果，取決于這(zhe)個行(xing)業的(de)競爭壁壘(lei)。”

　　第二，企業是否(fou)持(chi)續增強競爭優勢。“一家公司有(you)沒(mei)有(you)持(chi)續做正確的(de)事，在構筑競爭壁壘時(shi)是否(fou)能夠(gou)持(chi)續拉開(kai)與(yu)對手之間(jian)的(de)差距，是我(wo)關注(zhu)的(de)焦點。”

　　談到對于(yu)自身(shen)而言意義比較重(zhong)大的案例(li)(li)，冀楠(nan)舉例(li)(li)指出(chu)：

　　第一個案例是高端酒投資。高端酒是近(jin)幾年資本市場的(de)明星，但實(shi)際(ji)上(shang)行(xing)業內(nei)幾家公司(si)的(de)品(pin)質在(zai)研究上(shang)分歧不大，都是很(hen)優質的(de)企業，過去幾年的(de)業績表現也很(hen)好。高端酒投資的(de)真正(zheng)難點，并(bing)非在(zai)于(yu)研究上(shang)具(ju)備領先的(de)預期差認知(zhi)，而在(zai)于(yu)有(you)沒有(you)耐心去持有(you)。

　　第(di)二個案(an)例(li)是某角膜塑形鏡企(qi)業。在(zai)開始研(yan)究時，這家(jia)公司市值只有60多億(yi)元，是一個基(ji)于(yu)非常(chang)經典(dian)的成(cheng)長股(gu)投資框架進(jin)行投資的案(an)例(li)：最初滲(shen)透率很低，在(zai)需求逐漸擴張的領域當中(zhong)，一個企(qi)業在(zai)做正確的事，慢慢把需求增長固化成(cheng)自(zi)身中(zhong)高(gao)速的業績增長。

　　第三個案例是某安防龍(long)頭公(gong)(gong)司(si)。作為(wei)一(yi)家非常(chang)優質(zhi)的(de)公(gong)(gong)司(si)，大約兩三年前，階(jie)段性因為(wei)景氣度(du)以(yi)及周期性的(de)原因，呈現出(chu)底部態勢。深入(ru)研究(jiu)之后，發(fa)現公(gong)(gong)司(si)內部在(zai)發(fa)生(sheng)積極變化，但更多體現為(wei)一(yi)種慢變量，沒有(you)那么快速(su)顯性地體現為(wei)業績高增長。因此，選擇在(zai)底部介(jie)入(ru)，最終這家企業的(de)復蘇與業績增長也(ye)在(zai)后續釋放。

　　看好三個投資方向

　　對于(yu)近期(qi)消(xiao)費(fei)(fei)板塊調整原因，冀(ji)楠表示，今年消(xiao)費(fei)(fei)板塊的核心矛(mao)盾不是(shi)基本面的壓(ya)力，而是(shi)優(you)質的消(xiao)費(fei)(fei)品(pin)龍(long)頭公司(si)經(jing)歷(li)了(le)2019年的估值(zhi)修復和(he)2020年的估值(zhi)擴(kuo)張后(hou)，預(yu)期(qi)和(he)估值(zhi)需要消(xiao)化，所以最(zui)近兩個月(yue)消(xiao)費(fei)(fei)板塊出(chu)現一定波(bo)動(dong)。

　　她指(zhi)出，經歷了最近兩個(ge)月的(de)(de)調整，目前消(xiao)(xiao)費(fei)的(de)(de)核心標的(de)(de)估值已經得(de)到較充(chong)分消(xiao)(xiao)化(hua)，從中期來看，消(xiao)(xiao)費(fei)板(ban)塊的(de)(de)投資價值非常突出。

　　談(tan)到后市(shi)看(kan)好的(de)(de)投資(zi)方向，冀楠坦言(yan)，市(shi)場上(shang)主流看(kan)法不會有特別大的(de)(de)差異(yi)。在她(ta)看(kan)來，在任何時間點談(tan)后市(shi)看(kan)好的(de)(de)機會，本質上(shang)都是來源于(yu)基(ji)金(jin)經理最底層的(de)(de)認(ren)知。

　　冀楠表(biao)示，堅定看好三個方(fang)向(xiang)。

　　第一，大消費領域。主要看(kan)好高端酒與(yu)免稅(shui)行(xing)業，其(qi)中穩(wen)定增長的個股值得把握。原因(yin)在(zai)于這類公司大體上都經歷(li)過(guo)非常完整(zheng)的產業結(jie)構調整(zheng)。

　　2012年之前，行(xing)業(ye)(ye)(ye)發展由總需(xu)求擴(kuo)張推動，但(dan)在2012年至2016年，大部分(fen)消(xiao)費(fei)行(xing)業(ye)(ye)(ye)完(wan)成了行(xing)業(ye)(ye)(ye)結構(gou)優化的洗牌過程。2016年以來，消(xiao)費(fei)行(xing)業(ye)(ye)(ye)開(kai)啟新一輪“消(xiao)費(fei)升級”周期，從需(xu)求角度而言基礎更加健康。例如白酒行(xing)業(ye)(ye)(ye)消(xiao)費(fei)需(xu)求結構(gou)，當前是以大眾消(xiao)費(fei)與(yu)商務消(xiao)費(fei)為主(zhu)，需(xu)求的韌性非常強(qiang)。企(qi)業(ye)(ye)(ye)經營管(guan)理能(neng)力提升也是重要原(yuan)因。經歷行(xing)業(ye)(ye)(ye)調(diao)整期，企(qi)業(ye)(ye)(ye)對于(yu)增長(chang)質(zhi)量的關注程度遠高于(yu)增長(chang)速度。

　　“從(cong)長周(zhou)期來看，始終看好這些受益(yi)于消費升級和產業(ye)結(jie)構優化(hua)，從(cong)而有望實現高質(zhi)量和可持續增長企業(ye)的未(wei)來發展潛(qian)力。”冀楠表示(shi)。

　　第二，新(xin)(xin)能(neng)源(yuan)汽(qi)車(che)(che)行業。2019年之前(qian)，新(xin)(xin)能(neng)源(yuan)汽(qi)車(che)(che)需求(qiu)和產業發展很大程度上依賴(lai)于(yu)補貼(tie)政策。2020年之后，隨著(zhu)特斯(si)拉(la)model 3國產化，新(xin)(xin)能(neng)源(yuan)汽(qi)車(che)(che)需求(qiu)開始(shi)進入一個全新(xin)(xin)的(de)周期。即(ji)不依賴(lai)于(yu)補貼(tie)政策，而是(shi)依靠消費者自發的(de)需求(qiu)，這樣的(de)需求(qiu)體(ti)現(xian)出更強(qiang)的(de)有(you)效性，新(xin)(xin)能(neng)源(yuan)車(che)(che)企業的(de)生命力凸顯。

　　第三，醫藥行(xing)業(ye)(ye)。醫藥是一(yi)個(ge)“長(chang)青”的行(xing)業(ye)(ye)，其實(shi)跟消費行(xing)業(ye)(ye)存在(zai)相(xiang)通的地方。從需(xu)求(qiu)角(jiao)度而言(yan)，它(ta)所定(ding)位的需(xu)求(qiu)其實(shi)是每一(yi)個(ge)人。

　　一方面(mian)(mian)，醫(yi)療服務相關(guan)需求實(shi)際(ji)上也(ye)在受(shou)消費升級(ji)的推動。另一方面(mian)(mian)，醫(yi)療器械和(he)醫(yi)藥(yao)研(yan)發外(wai)包服務相關(guan)行業，受(shou)益于(yu)全(quan)球產(chan)業向(xiang)國內遷移的發展趨勢。