王鵬，12年證券從業年限，3年投資管理經驗。現任廣發基金價值投資部基金經理，在管基金為廣發消費領先和廣發優質生活。曾任工銀瑞信研究部食品飲料、農林牧漁行業高級研究員、基金經理。

　　“做消費投資(zi)(zi)最重要(yao)的是(shi)(shi)感知消費趨勢。”廣發(fa)基金(jin)價值投資(zi)(zi)部基金(jin)經(jing)理王鵬表示。他是(shi)(shi)一位(wei)擁有12年從業經(jing)驗、深耕大消費的專(zhuan)業投資(zi)(zi)者，生活(huo)中(zhong)的他是(shi)(shi)個有心人，留心觀察新的消費跡象(xiang)，尋找投資(zi)(zi)機會。

　　在多(duo)年的(de)(de)(de)實踐中，王鵬形成了完善的(de)(de)(de)消費投(tou)資框架。首先，基于宏觀視野來把(ba)握消費趨勢，通過中觀比較選(xuan)出符合社(she)會發展(zhan)方(fang)向(xiang)、中短期景(jing)氣度(du)高的(de)(de)(de)行(xing)業(ye)；其次(ci)，結(jie)合消費企(qi)業(ye)成長的(de)(de)(de)三(san)階段模型，優(you)選(xuan)行(xing)業(ye)中確定性強或空間(jian)大的(de)(de)(de)優(you)質公司構建(jian)組合。

　　今年(nian)上半年(nian)，伴隨市場對經濟復(fu)蘇(su)預期的(de)(de)(de)變化(hua)，消(xiao)(xiao)費板塊也經歷了從(cong)反彈(dan)到回落的(de)(de)(de)波(bo)動。展望下半年(nian)，王鵬認為，從(cong)海外消(xiao)(xiao)費的(de)(de)(de)復(fu)蘇(su)歷程(cheng)來看，消(xiao)(xiao)費反彈(dan)的(de)(de)(de)持續(xu)性要綜合財政補(bu)貼力度和(he)經濟前景(jing)來看。隨著國內經濟復(fu)蘇(su)進程(cheng)的(de)(de)(de)推進，估值處在近幾年(nian)相對低位的(de)(de)(de)消(xiao)(xiao)費板塊能(neng)找到較好的(de)(de)(de)結(jie)構性機會，重點關注食(shi)品飲料、黃金消(xiao)(xiao)費、軟體家居等細分方向(xiang)。

　　消費升級為主 性價比消費為輔

　　中國證券(quan)報：上半年，市(shi)場對消費(fei)回暖(nuan)的預期發生(sheng)明(ming)顯(xian)變化。消費(fei)板塊走(zou)勢經(jing)歷了從(cong)反彈到回落的波動，對此你怎么(me)看？

　　王鵬(peng)：開(kai)年前(qian)兩個(ge)月，宏觀(guan)經(jing)濟指標和微觀(guan)消費(fei)(fei)(fei)數據都在向好，沉(chen)寂(ji)了兩年的(de)(de)消費(fei)(fei)(fei)板塊重新活(huo)躍起(qi)來。但步入3月之后(hou)，資金對消費(fei)(fei)(fei)的(de)(de)基本面(mian)預(yu)期有了變化，認為年初更多是(shi)報復性消費(fei)(fei)(fei)，中期看消費(fei)(fei)(fei)指標會走弱，3月份(fen)之后(hou)的(de)(de)微觀(guan)消費(fei)(fei)(fei)數據趨弱，也(ye)印證(zheng)了這(zhe)一(yi)點。

　　在二級市場(chang)，消費(fei)各子行業(ye)內部也出現(xian)結構分化(hua)：一類是順周期行業(ye)，即(ji)與經濟比較(jiao)(jiao)相關(guan)的(de)白酒、家居建(jian)材等(deng)，經歷從反(fan)彈到回落(luo)的(de)過程(cheng)；另一類是需求(qiu)更為剛性或者今年需求(qiu)回補(bu)持續性較(jiao)(jiao)強的(de)子行業(ye)，如家電、男裝、必(bi)選食品等(deng)，表(biao)現(xian)相對較(jiao)(jiao)好(hao)。

　　中國證(zheng)券報：你認為(wei)消費也(ye)有周期屬性，要(yao)結合(he)經濟環境挑選子行業(ye)？

　　王鵬：消(xiao)費(fei)板(ban)(ban)塊中大部分(fen)子(zi)行(xing)業都是跟(gen)經濟(ji)(ji)相(xiang)(xiang)關的(de)，會跟(gen)隨經濟(ji)(ji)周期(qi)(qi)(qi)波動，但相(xiang)(xiang)比其(qi)他強周期(qi)(qi)(qi)板(ban)(ban)塊，消(xiao)費(fei)自身(shen)的(de)周期(qi)(qi)(qi)性(xing)比較弱。它們的(de)特征體現為(wei)：當(dang)經濟(ji)(ji)周期(qi)(qi)(qi)向上時(shi)板(ban)(ban)塊的(de)收入(ru)和利潤彈性(xing)更(geng)大，在經濟(ji)(ji)周期(qi)(qi)(qi)向下時(shi)也會受一些(xie)擾動，但是相(xiang)(xiang)對有韌性(xing)。從過往研(yan)究來看，在經濟(ji)(ji)上行(xing)期(qi)(qi)(qi)，我(wo)們偏好(hao)跟(gen)經濟(ji)(ji)相(xiang)(xiang)關性(xing)更(geng)大的(de)子(zi)行(xing)業，如白(bai)酒、家(jia)電(dian)、餐飲旅游、家(jia)居建材；在經濟(ji)(ji)增長(chang)放(fang)緩時(shi)，更(geng)多是選(xuan)擇必選(xuan)食品、農業等板(ban)(ban)塊。

　　中(zhong)國證券報：今年以來有討論(lun)“消費降級”的聲音，你怎么理解？

　　王鵬：我不太認(ren)同“消(xiao)(xiao)費(fei)降級”這個說(shuo)法，中國消(xiao)(xiao)費(fei)品(pin)增長(chang)動能和潛(qian)力依然(ran)較強(qiang)，仍處于消(xiao)(xiao)費(fei)升級的(de)長(chang)期(qi)過程(cheng)中。當大家對(dui)未(wei)來(lai)的(de)收(shou)入沒有那(nei)么(me)樂觀時，不自(zi)覺地(di)會降低消(xiao)(xiao)費(fei)支出，“偽豪華(hua)”與(yu)“輕奢侈”屬性的(de)產品(pin)需求(qiu)會萎縮(suo)，由此會引發(fa)對(dui)性價(jia)(jia)比(bi)消(xiao)(xiao)費(fei)品(pin)的(de)選(xuan)擇傾向，比(bi)如(ru)預調(diao)雞(ji)尾酒(jiu)、量販零食、折扣店(dian)等。以預調(diao)雞(ji)尾酒(jiu)為例，預調(diao)雞(ji)尾酒(jiu)中有一(yi)些單品(pin)，比(bi)如(ru)強(qiang)爽品(pin)類，代表著更(geng)低價(jia)(jia)格(ge)、更(geng)高酒(jiu)精度和更(geng)新的(de)口(kou)感(gan)，俗稱(cheng)“高醉價(jia)(jia)比(bi)”，是年(nian)輕人愿(yuan)意并且有能力支付的(de)新潮產品(pin)，因此也產生了較大需求(qiu)。

　　隨著我國(guo)所處(chu)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)時代的演進，預計消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)結(jie)構(gou)將呈現“K型分化”，K型分化即主打高端、差異(yi)化以(yi)及剛需、價低質優的產品有望迎來較大發展機遇(yu)。從配(pei)置思路來看，我是以(yi)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)升級為主、性(xing)價比(bi)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)為輔。

　　中國(guo)證(zheng)券報(bao)：當大家更注重性價比時，會(hui)給(gei)消費結構帶來什么變化？

　　王鵬：參(can)考海外經驗，當大家更在意(yi)消(xiao)費(fei)(fei)(fei)(fei)性(xing)價比時，會驅使消(xiao)費(fei)(fei)(fei)(fei)品(pin)(pin)類之間的結(jie)構(gou)、價格出現變化(hua)。一方面，體現在品(pin)(pin)類的結(jie)構(gou)分(fen)化(hua)，部分(fen)品(pin)(pin)類如食品(pin)(pin)消(xiao)費(fei)(fei)(fei)(fei)有明顯的結(jie)構(gou)性(xing)減少，但(dan)居住消(xiao)費(fei)(fei)(fei)(fei)、醫療(liao)消(xiao)費(fei)(fei)(fei)(fei)、交通通訊、閱讀娛樂消(xiao)費(fei)(fei)(fei)(fei)保持增長趨勢(shi)，它們多是(shi)改(gai)善(shan)型的消(xiao)費(fei)(fei)(fei)(fei)。

　　另一方面，消費者對(dui)性價比的考(kao)慮也體現在價格(ge)的取舍上，也就是要(yao)在同等性能(neng)、體驗上，追求(qiu)更(geng)便宜、更(geng)簡(jian)單的產品。從日本1991年后(hou)CPI變化的情況來看，并非所有(you)商(shang)品都發(fa)生了(le)降(jiang)價。例如(ru)個(ge)人護理品、教育仍然是漲價的。因消費降(jiang)級出現降(jiang)價的消費品類包括鞋服、文娛、食品。

　　關注三大方向

　　中國證券報：今(jin)年以來，大家在討論消費行業時(shi)新增(zeng)了“疫后修復”這個詞。在這個背景下(xia)，你如(ru)何看待消費品的機(ji)會？

　　王(wang)鵬：對照海(hai)外消費(fei)(fei)疫(yi)后復蘇的進(jin)程，其體(ti)現(xian)為(wei)幾個(ge)特征：食(shi)品(pin)飲料表現(xian)出(chu)更(geng)強的抗風險性和增(zeng)長性；餐飲消費(fei)(fei)的日間場景(jing)恢復居前，夜間場景(jing)滯后，外賣服務(wu)景(jing)氣(qi)延續；旅游消費(fei)(fei)總額創疫(yi)后新(xin)高(gao)，價量恢復較好(hao)；一些(xie)密閉式空(kong)間的消費(fei)(fei)（電(dian)影、酒吧等），疫(yi)后會(hui)有修(xiu)復，但(dan)受損(sun)是不可逆的；居家娛樂加速發(fa)展。

　　借鑒(jian)海外消費(fei)復(fu)蘇的(de)(de)情況，我(wo)們預(yu)期，隨(sui)著國內經濟復(fu)蘇進程(cheng)的(de)(de)推進，估值處在近(jin)幾年(nian)相對低位的(de)(de)消費(fei)領域(yu)預(yu)計有較好的(de)(de)結(jie)構性機會(hui)。不過，大消費(fei)行情的(de)(de)持續性和反彈力度(du)要結(jie)合(he)財政補貼力度(du)和經濟前景綜合(he)來看。

　　中國證券(quan)報：具體而言，你看好哪些(xie)行業？

　　王(wang)鵬：我(wo)們比較關注(zhu)食品(pin)飲料、黃金消費、地產(chan)產(chan)業鏈上的軟體家居(ju)。

　　食品飲料(liao)是消費中比(bi)較好的賽(sai)道(dao)，無(wu)論(lun)從行業(ye)增長、競爭格(ge)局還是長期發展趨(qu)勢分(fen)析，相比(bi)其他消費賽(sai)道(dao)更好。同(tong)時，食品飲料(liao)子行業(ye)眾多，兼具成長、價值、周(zhou)期屬(shu)性，在不同(tong)市場風格(ge)下(xia)都(dou)能找到具有投資價值的標(biao)的。細分(fen)到行業(ye)，我們看好白酒(jiu)、餐(can)飲供應鏈(lian)、休閑零食等(deng)。

　　首(shou)先，白酒消費的升(sheng)級趨勢仍在，高端和次(ci)高端白酒市(shi)占(zhan)率依然(ran)比較低，渠道改革和多香型運(yun)作是未來(lai)投(tou)資(zi)白酒的兩個長期視角。

　　其次，對餐飲供應鏈來說，通過工(gong)(gong)業(ye)化對手(shou)工(gong)(gong)的(de)替代，能夠解決餐飲行(xing)業(ye)標準化、人力成本高的(de)問(wen)題，是(shi)食(shi)品板塊具(ju)備(bei)長期(qi)成長邏輯的(de)細分賽(sai)道(dao)。

　　第三，在(zai)休閑零食行(xing)業，好吃(chi)不(bu)貴具備性價比是終極的定義，這(zhe)個行(xing)業是典型的“大行(xing)業、小公(gong)司”的競爭格(ge)局，具備較強供應鏈能力和全渠道布局的產品型公(gong)司能慢(man)慢(man)長大。

　　中國(guo)證券報：你剛才也(ye)提到關注黃(huang)金消(xiao)費和(he)軟(ruan)體家居(ju)，投資邏輯(ji)是什(shen)么(me)？

　　王鵬：我(wo)不(bu)是從(cong)金(jin)價(jia)波(bo)動角(jiao)度看(kan)黃(huang)金(jin)品(pin)(pin)牌(pai)企業(ye)的投資價(jia)值(zhi)，而是從(cong)更長(chang)期的消(xiao)(xiao)費(fei)者需求角(jiao)度分析居民對黃(huang)金(jin)的消(xiao)(xiao)費(fei)趨勢。從(cong)供給端看(kan)，企業(ye)在黃(huang)金(jin)首飾(shi)方面推(tui)出不(bu)少創新產品(pin)(pin)，如(ru)古(gu)法金(jin)、金(jin)鑲鉆等。當(dang)品(pin)(pin)牌(pai)方把黃(huang)金(jin)飾(shi)品(pin)(pin)做得更好看(kan)之后(hou)，單(dan)個產品(pin)(pin)的價(jia)值(zhi)更高(gao)，消(xiao)(xiao)費(fei)者也更愿意買單(dan)。從(cong)需求端看(kan)，在黃(huang)金(jin)類產品(pin)(pin)設計款式更時尚的趨勢下，消(xiao)(xiao)費(fei)者對黃(huang)金(jin)配飾(shi)和(he)禮品(pin)(pin)需求提升，即黃(huang)金(jin)飾(shi)品(pin)(pin)滿足了消(xiao)(xiao)費(fei)者保值(zhi)和(he)功(gong)能(neng)性雙(shuang)重需求。

　　我關注軟(ruan)體(ti)家(jia)居也(ye)是基于消費需(xu)求的判斷(duan)。從(cong)產(chan)品端看(kan)，消費者有(you)(you)體(ti)驗的屬性，對研發要(yao)求比(bi)較高；從(cong)品牌(pai)端來看(kan)，它和(he)健康理念相關，產(chan)品差(cha)異化明顯。另外，行業(ye)還有(you)(you)更新頻次(ci)的驅(qu)動，如(ru)床(chuang)墊、枕頭(tou)這(zhe)種軟(ruan)體(ti)家(jia)居可能三五年會換一次(ci)。總體(ti)來說，軟(ruan)體(ti)家(jia)居具有(you)(you)行業(ye)增速(su)快、集(ji)中度最低、公司差(cha)異化明顯的特點(dian)。

　　最重要的是感受趨勢

　　中國證(zheng)券報(bao)：你看了多年(nian)的消費(fei)行業，有(you)哪些研究心得？

　　王(wang)鵬(peng)：做消(xiao)費(fei)投資最重要的(de)(de)是(shi)把握核(he)心邏輯，其中(zhong)最為重要的(de)(de)一個邏輯就是(shi)消(xiao)費(fei)升級。消(xiao)費(fei)升級最突出的(de)(de)表現形式(shi)是(shi)提價(jia)，體現為產品(pin)的(de)(de)不斷升級。過(guo)去10年(nian)，消(xiao)費(fei)品(pin)都有提價(jia)，無論是(shi)空調、冰箱、洗衣(yi)機、醬油、乳(ru)制品(pin)，還是(shi)高端白(bai)(bai)酒和次高端白(bai)(bai)酒。其中(zhong)，高端白(bai)(bai)酒和次高端白(bai)(bai)酒年(nian)均提價(jia)幅度(du)是(shi)最高的(de)(de)。

　　另(ling)外，要做個生活中的(de)(de)(de)有(you)心(xin)人(ren)，留心(xin)觀察新的(de)(de)(de)消費跡象，不斷驗證(zheng)，尋找機會。以白酒為例，消費者對(dui)于(yu)(yu)白酒香(xiang)(xiang)型的(de)(de)(de)偏好是逐(zhu)漸分(fen)散的(de)(de)(de)，原來是濃香(xiang)(xiang)、醬(jiang)香(xiang)(xiang)，現在也有(you)清香(xiang)(xiang)、馥郁(yu)香(xiang)(xiang)，基于(yu)(yu)此，我(wo)在選(xuan)標的(de)(de)(de)時會關注多香(xiang)(xiang)型運作的(de)(de)(de)公司，或者關注小眾(zhong)香(xiang)(xiang)型。

　　中(zhong)國(guo)證券報：以(yi)上是從企(qi)業端把握消費趨勢，你會從生活中(zhong)發(fa)現機會嗎(ma)？

　　王鵬(peng)：從草根(gen)調研的(de)(de)角度，也能發現(xian)一(yi)些消(xiao)費(fei)趨(qu)(qu)勢。例(li)如，跟身邊的(de)(de)親朋(peng)好友、不同行業及年(nian)(nian)(nian)齡的(de)(de)群體聊(liao)，或者(zhe)去互聯(lian)網平臺上看有哪些熱點話題出現(xian)。今年(nian)(nian)(nian)年(nian)(nian)(nian)初(chu)，我們通過草根(gen)調研看到了(le)培育(yu)鉆(zhan)石受到消(xiao)費(fei)者(zhe)的(de)(de)青睞(lai)，其驅動(dong)因素是(shi)培育(yu)鉆(zhan)石相比天(tian)然(ran)鉆(zhan)石的(de)(de)性(xing)價比非常高(gao)。在品牌方和制造商的(de)(de)雙重推動(dong)下，今年(nian)(nian)(nian)有可能是(shi)培育(yu)鉆(zhan)石的(de)(de)元年(nian)(nian)(nian)，未來(lai)需要觀察培育(yu)鉆(zhan)石的(de)(de)消(xiao)費(fei)趨(qu)(qu)勢，有可能給相關(guan)企業帶來(lai)新的(de)(de)發展機(ji)遇。

　　中(zhong)國證券報：當發現消費新動向后，具體到個股選擇(ze)，你如何選出(chu)標(biao)的？

　　王鵬：從中觀維(wei)度選定細分行業方向后，我(wo)會結合消費(fei)企(qi)業成(cheng)長的(de)(de)不同階段來挑選個股。消費(fei)有較為獨特的(de)(de)成(cheng)長特征，我(wo)把它(ta)歸納為三個階段：

　　第一個階(jie)段(duan)(duan)是單品爆發(fa)階(jie)段(duan)(duan)。公司(si)推出新單品，且在(zai)鋪貨階(jie)段(duan)(duan)出現單品爆發(fa)，公司(si)收入和利(li)潤會出現明顯的快速(su)增(zeng)長(chang)，個股(gu)在(zai)這個階(jie)段(duan)(duan)有明顯的超額收益。

　　第二階段(duan)(duan)為(wei)(wei)“野蠻”擴張以后進(jin)行整固的階段(duan)(duan)。例如(ru)，某(mou)單品(pin)推出(chu)后，營業(ye)收入若階段(duan)(duan)性達(da)到(dao)一定體量（如(ru)20億(yi)元(yuan)(yuan)、30億(yi)元(yuan)(yuan)），很(hen)多公司(si)可能會(hui)主動或者被(bei)動收縮(suo)戰線，把(ba)腳(jiao)步放(fang)(fang)慢(man)去(qu)試一下市場。從原來(lai)大手大腳(jiao)的投(tou)放(fang)(fang)費用，轉為(wei)(wei)階段(duan)(duan)性的少投(tou)放(fang)(fang)，來(lai)進(jin)行內(nei)部優化。在(zai)這個(ge)(ge)階段(duan)(duan)，很(hen)多公司(si)會(hui)走出(chu)來(lai)，也(ye)有些公司(si)走不出(chu)來(lai)。在(zai)這一階段(duan)(duan)，公司(si)收入明顯放(fang)(fang)緩，個(ge)(ge)股在(zai)這個(ge)(ge)階段(duan)(duan)是(shi)超額(e)負收益(yi)階段(duan)(duan)。

　　第三(san)階(jie)段是困境(jing)反轉階(jie)段，從上一個階(jie)段走出來的公司會進(jin)入第三(san)階(jie)段，即(ji)不斷擴充新品，變(bian)成平臺(tai)型(xing)公司，體現為收(shou)入恢復性增(zeng)長，也有(you)很(hen)強的超額收(shou)益(yi)。

　　從過(guo)往(wang)的實踐經驗來看，公司進入第二(er)階段時，市場(chang)往(wang)往(wang)會下調對(dui)這類公司的估值，此時反而更(geng)值得(de)關注(zhu)。