■ 廣(guang)發言 ｜ 以時間的(de)名義

　　廣發基金成長投資部基金經理 劉彬

　　知其(qi)然(ran)，知其(qi)所以(yi)然(ran)，知其(qi)所以(yi)必(bi)然(ran)。

　　基金投(tou)資是(shi)一門(men)代客理(li)財的(de)行當(dang)，賺錢是(shi)這個行業賴以生存的(de)基石。但賺錢從來不是(shi)一件容易的(de)事情(qing)，背后(hou)的(de)影響因素眾多。在投(tou)資的(de)路(lu)上，失意虧(kui)損時需要(yao)自省糾(jiu)正(zheng)，得意賺錢時其實也同(tong)樣如(ru)此(ci)。

　　首先，要明(ming)白自(zi)(zi)己賺的是(shi)什(shen)么樣的錢(qian)，是(shi)實力還是(shi)運氣。其次(ci)，知道賺錢(qian)背(bei)后的邏輯，并且通過觀(guan)察、歸(gui)納、分析總結出(chu)成功背(bei)后的原因。最后，由此(ci)總結出(chu)來的方法是(shi)否(fou)(fou)行之有效，能否(fou)(fou)長期(qi)復用，還需要在投資中不(bu)斷(duan)摸(mo)索和(he)驗(yan)證(zheng)，這是(shi)一個逐步形成自(zi)(zi)己能力圈的過程，也是(shi)一場不(bu)斷(duan)完善自(zi)(zi)身投資理念和(he)框架的修行。

　　在擅長的領域里賺長錢

　　我(wo)是(shi)(shi)在(zai)拿(na)到理工科(ke)博士(shi)學位(wei)后直接轉(zhuan)行進入(ru)證券投資行業的(de)。剛入(ru)行的(de)人很(hen)容易把賺錢作為工作的(de)第(di)一(yi)目(mu)標。的(de)確，無(wu)論是(shi)(shi)來自公司(si)的(de)考核還(huan)是(shi)(shi)社會的(de)壓力，以及自己對(dui)行業的(de)初級認知，賺錢都容易成為第(di)一(yi)位(wei)的(de)事。我(wo)也不(bu)例(li)外。

　　但問題隨之而來，如果(guo)目標(biao)是(shi)賺(zhuan)(zhuan)錢，那么賺(zhuan)(zhuan)錢之道多種(zhong)多樣(yang)，是(shi)否(fou)哪(na)種(zhong)方式更(geng)賺(zhuan)(zhuan)錢就隨哪(na)個(ge)潮流走？其(qi)次，職業投資(zi)人的社會(hui)價(jia)值又在哪(na)個(ge)方面(mian)體現？難道我的社會(hui)價(jia)值僅僅是(shi)一個(ge)通過低(di)買高賣賺(zhuan)(zhuan)錢的交易者？

　　結合日(ri)常的(de)(de)(de)工(gong)作實踐，我(wo)慢慢找(zhao)到(dao)了自己的(de)(de)(de)答案，或(huo)者(zhe)說(shuo)努力的(de)(de)(de)方(fang)向：證(zheng)券投資(zi)是普通(tong)投資(zi)者(zhe)分(fen)享經濟發(fa)展紅利(li)的(de)(de)(de)方(fang)式之(zhi)一。對(dui)基金持有人來(lai)說(shuo)，我(wo)工(gong)作的(de)(de)(de)意(yi)義是通(tong)過投資(zi)幫助(zhu)他們更有效地分(fen)享到(dao)經濟社(she)會(hui)發(fa)展的(de)(de)(de)紅利(li)；對(dui)上市(shi)公(gong)司來(lai)說(shuo)，則(ze)是陪伴(ban)優秀企業成長，使其(qi)獲得(de)正確合理的(de)(de)(de)定價，通(tong)過資(zi)本(ben)市(shi)場輔(fu)助(zhu)其(qi)加速發(fa)展，實現(xian)社(she)會(hui)資(zi)源配(pei)置的(de)(de)(de)優化。

　　由此，選(xuan)出市(shi)場中優秀的(de)(de)(de)企業，跟持有(you)人分享企業成(cheng)(cheng)長(chang)帶來的(de)(de)(de)回報就成(cheng)(cheng)為我(wo)的(de)(de)(de)目標(biao)。那么(me)(me)，實現目標(biao)的(de)(de)(de)正確路徑是什么(me)(me)？我(wo)的(de)(de)(de)體會是每個(ge)(ge)人都有(you)自(zi)己的(de)(de)(de)能(neng)力(li)邊界(jie)，一定要(yao)從自(zi)己擅長(chang)的(de)(de)(de)領域中去(qu)找機會。在一段時(shi)間(jian)里，將80%的(de)(de)(de)精(jing)力(li)放在自(zi)己擅長(chang)的(de)(de)(de)20%的(de)(de)(de)行業上，這是效率比較高的(de)(de)(de)方(fang)式。不(bu)過，我(wo)們也要(yao)時(shi)刻(ke)警醒(xing)不(bu)能(neng)形(xing)成(cheng)(cheng)思(si)維定式，因為我(wo)們處于(yu)一個(ge)(ge)不(bu)斷變化的(de)(de)(de)世界(jie)之中，積極擁抱(bao)變化，不(bu)斷拓展自(zi)己擅長(chang)的(de)(de)(de)領域，才能(neng)更好地應對變化。

　　基于(yu)以上思(si)考，我將策略定位為在自己擅長(chang)的(de)領域里賺(zhuan)長(chang)錢。“相(xiang)信復利的(de)力(li)量(liang)”是專(zhuan)業投資(zi)人都會(hui)強調的(de)一句話，但在現(xian)實中，人們往(wang)往(wang)會(hui)高估短期收益，而低估長(chang)期回報。因為相(xiang)比賺(zhuan)快錢，賺(zhuan)長(chang)錢對投資(zi)者的(de)短期吸引力(li)更(geng)小，但其(qi)勝在確定性(xing)和容錯(cuo)率更(geng)高。

　　當今社會信息資訊(xun)傳播速度(du)非常快(kuai)，在短時間就能形成市(shi)場一致(zhi)(zhi)預(yu)期，靠短期的(de)信息不(bu)對(dui)稱來獲(huo)得(de)超額收益變得(de)越(yue)來越(yue)難。但在中長期的(de)時間維度(du)，每個人對(dui)未(wei)來的(de)認知和預(yu)判會有較大差異，市(shi)場一致(zhi)(zhi)預(yu)期也未(wei)必正(zheng)確，這種中長期時間維度(du)的(de)預(yu)期差是(shi)我(wo)獲(huo)取超額收益的(de)主要來源。

　　具(ju)體而言，我尋找中長期預期差(cha)的(de)(de)(de)路徑(jing)主要有兩(liang)條：一是超前(qian)思考，盡可能地想清楚三年(nian)以上(shang)的(de)(de)(de)發(fa)展終局場景，并以之(zhi)為錨判斷(duan)當(dang)下的(de)(de)(de)形勢(shi)；二是保(bao)證當(dang)前(qian)基本面(mian)研究的(de)(de)(de)深(shen)度，對(dui)于未(wei)來所有的(de)(de)(de)推演(yan)必須(xu)建立(li)在對(dui)當(dang)前(qian)信息的(de)(de)(de)全面(mian)掌握(wo)和深(shen)刻理解之(zhi)上(shang)，在錯誤的(de)(de)(de)數據之(zhi)上(shang)不可能得出(chu)正確的(de)(de)(de)結果(guo)。

　　秉著在擅長的(de)領域里賺(zhuan)長錢的(de)理念，我從(cong)宏觀(guan)周(zhou)期、中觀(guan)行業、微(wei)觀(guan)公司和(he)估值四個(ge)(ge)維度(du)進行研(yan)(yan)究(jiu)，并(bing)基于深(shen)入(ru)的(de)研(yan)(yan)究(jiu)結果構建組合(he)。在不同時間段，上述每個(ge)(ge)維度(du)的(de)權重會(hui)隨市場發(fa)生變化。但總(zong)體而(er)(er)言，中觀(guan)行業和(he)微(wei)觀(guan)公司所(suo)占的(de)權重會(hui)更(geng)高一些，從(cong)投資風格看(kan)也(ye)是以自(zi)下(xia)而(er)(er)上選股(gu)為主。囿于篇幅(fu)，今天主要分享中觀(guan)層面的(de)產(chan)業研(yan)(yan)究(jiu)和(he)微(wei)觀(guan)層面的(de)個(ge)(ge)股(gu)審美(mei)。

　　沿著產業趨勢做深度研究

　　在2019年走上投資崗位時，我已經(jing)做了近(jin)8年的(de)(de)行業(ye)(ye)研究(jiu)員，看(kan)過比較(jiao)多的(de)(de)行業(ye)(ye)，對電(dian)力設備與新能源、電(dian)子、建(jian)筑建(jian)材、汽車和家電(dian)行業(ye)(ye)比較(jiao)熟悉(xi)，對產業(ye)(ye)了解得比較(jiao)透徹(che)。這些行業(ye)(ye)看(kan)似分(fen)布在不(bu)同的(de)(de)板塊，有(you)(you)周期、制造、消費，但我看(kan)好的(de)(de)行業(ye)(ye)有(you)(you)一些共性的(de)(de)特(te)征，如受政策(ce)扶(fu)持、有(you)(you)新產品(pin)或(huo)新技術出現(xian)、滲透率快(kuai)速提升等。

　　首先，我喜歡在(zai)(zai)符合經濟發展(zhan)方向、受政(zheng)策(ce)扶持的行業里找(zhao)機會。在(zai)(zai)國內市(shi)場(chang)，行業基本面很重要(yao)，政(zheng)策(ce)面也是一個關鍵要(yao)素。有人(ren)認(ren)為依賴政(zheng)策(ce)、未(wei)經歷過市(shi)場(chang)充分競爭(zheng)的公司不具備(bei)(bei)核(he)(he)心競爭(zheng)力(li)，但我認(ren)為，隨著行業的高速發展(zhan)，具備(bei)(bei)先發優勢的企業在(zai)(zai)后續競爭(zheng)中(zhong)往往更容易形成自己的核(he)(he)心競爭(zheng)力(li)。

　　其次，我喜歡有(you)新技(ji)術或新產(chan)品出(chu)現(xian)的(de)行(xing)業，滲透率能夠迅(xun)速(su)提升(sheng)。過去幾年(nian)，我在行(xing)業選擇(ze)層面(mian)的(de)成功案(an)例(li)有(you)2019年(nian)重(zhong)(zhong)倉(cang)蘋果TWS產(chan)業鏈以及(ji)在2020年(nian)重(zhong)(zhong)倉(cang)新能源(yuan)，這(zhe)給組(zu)合貢獻了顯著的(de)超額。其實，這(zhe)兩個板塊具有(you)明顯的(de)共性，都是有(you)新技(ji)術、新產(chan)品出(chu)現(xian)，行(xing)業滲透率迅(xun)速(su)提升(sheng)，行(xing)業和企(qi)業進入快(kuai)速(su)增長階段。如果有(you)行(xing)業具備這(zhe)樣的(de)特征(zheng)，我會(hui)花比較多的(de)時間研究，買入后也會(hui)保持較高的(de)配置比例(li)。

　　第三，確定好(hao)行(xing)業(ye)(ye)方向后(hou)(hou)，深入的(de)(de)產業(ye)(ye)研(yan)究必不可少(shao)。我(wo)(wo)在(zai)2011年(nian)入行(xing)，一開始看的(de)(de)是建(jian)材，如水(shui)泥(ni)(ni)、玻璃(li)等，當時我(wo)(wo)針對(dui)(dui)水(shui)泥(ni)(ni)構建(jian)了(le)研(yan)究分(fen)析的(de)(de)數據(ju)庫，包括省市地區統(tong)計水(shui)泥(ni)(ni)行(xing)業(ye)(ye)數據(ju)，分(fen)析每個(ge)省份(fen)水(shui)泥(ni)(ni)價格(ge)的(de)(de)變化，哪些公司在(zai)哪些區域有多少(shao)產能等。這段研(yan)究經歷，讓我(wo)(wo)在(zai)行(xing)業(ye)(ye)的(de)(de)供(gong)需平(ping)衡(heng)、周期行(xing)業(ye)(ye)的(de)(de)研(yan)究方面(mian)打下(xia)了(le)扎實(shi)的(de)(de)基礎(chu)，看到某(mou)一個(ge)數據(ju)就能理(li)解其背(bei)后(hou)(hou)代表的(de)(de)意義，進而對(dui)(dui)當下(xia)的(de)(de)產業(ye)(ye)現象做出解釋(shi)并對(dui)(dui)未(wei)來進行(xing)預判(pan)。

　　這種從(cong)產(chan)業(ye)出(chu)發的(de)研(yan)究習慣，后來(lai)也復用(yong)到我在蘋果產(chan)業(ye)鏈(lian)(lian)、新(xin)能源(yuan)產(chan)業(ye)的(de)研(yan)究上。以(yi)新(xin)能源(yuan)車為例，我曾專門制作了一張產(chan)業(ye)鏈(lian)(lian)全景圖，不(bu)僅(jin)涵蓋每(mei)個環(huan)節的(de)供需分(fen)析，如(ru)(ru)預期(qi)行(xing)業(ye)有多(duo)大產(chan)能，哪些公司有多(duo)少(shao)產(chan)能，還有對(dui)應(ying)的(de)勾稽關系，例如(ru)(ru)，一噸碳(tan)酸(suan)鋰對(dui)應(ying)多(duo)少(shao)正極(ji)，一輛車需要(yao)多(duo)少(shao)電池等。

　　回過(guo)頭看，新(xin)能源車(che)的(de)產(chan)(chan)業研(yan)究復雜，涉及(ji)(ji)二十多個(ge)子行業。從上(shang)游的(de)原材料（鋰礦(kuang)、鎳礦(kuang)、磷礦(kuang)）和設(she)備，再到中(zhong)游各種正負極(ji)材料、電(dian)(dian)解液、隔膜、電(dian)(dian)池，以及(ji)(ji)下游的(de)汽車(che)。此外，新(xin)能源車(che)時代還(huan)要做(zuo)(zuo)輕量(liang)化和熱管理，鋁制結構(gou)件(jian)、天幕玻(bo)璃和熱泵空調等(deng)新(xin)技(ji)術新(xin)產(chan)(chan)品開始在汽車(che)上(shang)大量(liang)應(ying)用。我曾做(zuo)(zuo)過(guo)統(tong)計，僅新(xin)能源車(che)涉及(ji)(ji)的(de)標的(de)有100個(ge)左右，它們分(fen)(fen)布在不(bu)同的(de)環(huan)節，需要對(dui)每個(ge)環(huan)節做(zuo)(zuo)供需分(fen)(fen)析，也要做(zuo)(zuo)細分(fen)(fen)子行業的(de)比(bi)較，決定在哪個(ge)環(huan)節配置什么比(bi)例。

　　總結新(xin)能源產業(ye)(ye)的(de)研究方(fang)法，一是要看(kan)整(zheng)體，即分(fen)(fen)析整(zheng)個行(xing)業(ye)(ye)的(de)供給和需(xu)求(qiu)(qiu)趨勢，因為這是一個大(da)產業(ye)(ye)鏈，需(xu)求(qiu)(qiu)有(you)相(xiang)關性；二是要看(kan)結構(gou)，每個環節所處位(wei)置不(bu)同(tong)(tong)(tong)，供給釋放節奏不(bu)一樣，其需(xu)求(qiu)(qiu)也(ye)不(bu)會完全同(tong)(tong)(tong)步；三(san)是要看(kan)個體，每個細分(fen)(fen)子行(xing)業(ye)(ye)的(de)供需(xu)結構(gou)不(bu)同(tong)(tong)(tong)，行(xing)業(ye)(ye)內的(de)公(gong)司質地(di)不(bu)一樣，在細分(fen)(fen)領(ling)域的(de)競爭力水(shui)平也(ye)有(you)差(cha)異，龍(long)頭企業(ye)(ye)競爭力的(de)不(bu)同(tong)(tong)(tong)，也(ye)會導致產業(ye)(ye)鏈的(de)產能釋放節奏發(fa)生變化，這些都(dou)需(xu)要持續的(de)跟(gen)蹤和研究。

　　三個維度探析企業核心競爭力

　　對產業做了深入的(de)(de)研(yan)究后，我會將精力聚焦在公(gong)司層面，從成本控制(zhi)、管(guan)理團隊、研(yan)發投入三個維度拆解企業的(de)(de)核心競爭力。

　　第(di)一，看成(cheng)(cheng)本(ben)控(kong)制。過(guo)去我投(tou)的(de)(de)公司(si)大(da)部分偏(pian)制造業，制造業在中國最大(da)的(de)(de)核心(xin)競爭(zheng)力就(jiu)是(shi)(shi)成(cheng)(cheng)本(ben)控(kong)制能(neng)力，越是(shi)(shi)趨向(xiang)于成(cheng)(cheng)熟的(de)(de)行(xing)(xing)業，成(cheng)(cheng)本(ben)控(kong)制越重要(yao)。成(cheng)(cheng)本(ben)控(kong)制如何表(biao)征？大(da)家做同(tong)(tong)一個東西，如果一家公司(si)比同(tong)(tong)行(xing)(xing)的(de)(de)凈利(li)率高10個點以上，我會拆解(jie)這(zhe)10個點的(de)(de)凈利(li)率是(shi)(shi)怎么實(shi)現的(de)(de)。一般來(lai)說，技術路線(xian)、精(jing)細(xi)化管理(li)、產能(neng)布局和原材料資源(yuan)等等都可以形(xing)成(cheng)(cheng)成(cheng)(cheng)本(ben)優勢(shi)，搞清楚(chu)成(cheng)(cheng)本(ben)優勢(shi)從何而來(lai)，才能(neng)判斷它的(de)(de)可持續性。

　　第二，看管理(li)團隊(dui)。企業管理(li)層(ceng)的經營戰略以及對(dui)行業發展的判斷也是企業核心競爭力的一(yi)部(bu)分，定(ding)期(qi)的管理(li)層(ceng)溝通交流有助于我(wo)們更好地把握投資機(ji)會。

　　第三，看研發投入(ru)。我國已經(jing)從(cong)人口紅利(li)期邁入(ru)工(gong)程(cheng)師(shi)紅利(li)期，高(gao)比例的(de)研發投入(ru)更容易形成企業核心競爭力，提升企業的(de)全球競爭力。

　　結語

　　羅曼·羅蘭在《米開朗琪羅傳》中有(you)一句(ju)名言(yan)：“世界(jie)(jie)上(shang)只(zhi)有(you)一種英雄主義：便是注(zhu)視世界(jie)(jie)的(de)真面目——并(bing)且愛世界(jie)(jie)。”從(cong)根源上(shang)來說，影響我們(men)決(jue)(jue)策的(de)底層(ceng)核心因素只(zhi)有(you)兩個(ge)：認(ren)知水(shui)平(ping)和(he)(he)價(jia)(jia)值觀(guan)。認(ren)知水(shui)平(ping)的(de)廣度和(he)(he)深度提(ti)供了(le)我們(men)賺(zhuan)錢的(de)基礎(chu)，而價(jia)(jia)值觀(guan)決(jue)(jue)定了(le)我們(men)賺(zhuan)錢的(de)方向。在投資過程(cheng)中，擁有(you)一個(ge)正(zheng)向積極的(de)價(jia)(jia)值觀(guan)至關重要(yao)。

　　“悲觀(guan)(guan)者(zhe)正確(que)，樂觀(guan)(guan)者(zhe)前行”。在投資旅程中(zhong)，希望我們都(dou)(dou)能(neng)秉(bing)持(chi)積極的(de)(de)價(jia)值(zhi)觀(guan)(guan)和(he)樂觀(guan)(guan)的(de)(de)心態，在面(mian)對市場(chang)波動時保持(chi)冷靜和(he)堅(jian)定。愿(yuan)我們都(dou)(dou)能(neng)在投資的(de)(de)路上走得更(geng)遠。

　　基金經理簡介：劉彬，清華大學機械系本科，北京大學材料學博士，近12年證券從業經歷，近4年投資經驗。現任廣發基金成長投資部基金經理，曾任新華基金基金經理、中信建投證券非金屬建材行業分析師。

　　（風險提示：文章涉及的觀點和判斷僅代表投資經理個人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構成任何投資建議。投資有風險，入市須謹慎）

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