資本市(shi)場從(cong)(cong)不(bu)缺乏(fa)參與(yu)者(zhe)，如何在(zai)市(shi)場上找(zhao)(zhao)到(dao)自(zi)己(ji)的(de)立足之道是每一個入(ru)局者(zhe)都(dou)需要想明白(bai)的(de)問題。近日，博時基金權(quan)益二部(bu)投資總監曾(ceng)豪在(zai)接受中國證(zheng)券報記(ji)者(zhe)專(zhuan)訪時表示，通過不(bu)斷復盤，他終于(yu)找(zhao)(zhao)到(dao)適合(he)自(zi)己(ji)的(de)投資體系——尋(xun)找(zhao)(zhao)具備(bei)核心競爭力的(de)企(qi)業，通過兩大輔助體系嚴控(kong)回(hui)撤。進可(ke)攻，退可(ke)守，這使他更加從(cong)(cong)容地(di)應對市(shi)場變化。

　　研究到投資的陣痛轉型

　　曾豪介(jie)紹道，他最(zui)早在中信證券從(cong)事(shi)建材行(xing)業研(yan)(yan)(yan)(yan)究(jiu)，2017年(nian)轉(zhuan)型做投資(zi)。他表示，雖然十多年(nian)的(de)研(yan)(yan)(yan)(yan)究(jiu)經歷培養了他擇時、行(xing)業輪動的(de)思維和尋求個股阿爾法的(de)能(neng)力(li)，但轉(zhuan)型并不(bu)容易。“因為研(yan)(yan)(yan)(yan)究(jiu)核心考量的(de)是深(shen)度研(yan)(yan)(yan)(yan)究(jiu)能(neng)力(li)，但投資(zi)除了深(shen)度研(yan)(yan)(yan)(yan)究(jiu)以外，還(huan)要(yao)有適合自己的(de)投資(zi)理念和框(kuang)架。”他告訴記者，開始做投資(zi)的(de)前半(ban)年(nian)是他最(zui)煎熬的(de)時刻。

　　直到(dao)2018年下(xia)半年，他開(kai)始(shi)靜下(xia)心(xin)來反思自身的(de)投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)模(mo)式(shi)，復(fu)盤過去的(de)研(yan)究和(he)投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)實(shi)踐，最終發現，真正(zheng)適合自己的(de)模(mo)式(shi)是尋求具備(bei)核心(xin)競(jing)爭優勢的(de)龍(long)頭企業并伴隨其成長，追(zhui)求個股深(shen)度阿(a)爾法。他介紹道(dao)，自從總結出這套(tao)投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)框(kuang)架(jia)后(hou)(hou)，他開(kai)始(shi)喜歡上通過復(fu)盤來不斷完善投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)框(kuang)架(jia)。后(hou)(hou)來曾(ceng)豪從深(shen)度阿(a)爾法和(he)左側(ce)模(mo)式(shi)開(kai)始(shi)適度向右側(ce)拐(guai)點投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)偏移(yi)，并提升(sheng)了投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)的(de)行(xing)業集中度，投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)效率和(he)進(jin)攻性得(de)到(dao)增強。曾(ceng)豪表示，今后(hou)(hou)會繼續(xu)通過做(zuo)加減法來完善投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)框(kuang)架(jia)，加法是擴(kuo)展(zhan)能力圈(quan)，學習(xi)新領(ling)域，減法是階段性放棄不符合自己投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)理念的(de)行(xing)業和(he)個股。

　　最看重公司核心競爭力

　　曾豪強(qiang)(qiang)調，現階段投資體系(xi)下(xia)，他(ta)最(zui)看重(zhong)的是(shi)公(gong)司(si)(si)核(he)心(xin)競爭力(li)，包括綜合(he)成本(ben)、產品(pin)力(li)和服(fu)務(wu)(wu)(wu)力(li)。首先(xian)，要(yao)(yao)(yao)找綜合(he)成本(ben)最(zui)低的公(gong)司(si)(si)。他(ta)認(ren)為，經濟進入(ru)(ru)平(ping)穩(wen)(wen)期后(hou)，很多(duo)行(xing)業需求(qiu)進入(ru)(ru)平(ping)穩(wen)(wen)甚至下(xia)滑(hua)階段，要(yao)(yao)(yao)想脫(tuo)穎而(er)出(chu)，公(gong)司(si)(si)成本(ben)要(yao)(yao)(yao)足(zu)夠低。其次，公(gong)司(si)(si)產品(pin)要(yao)(yao)(yao)足(zu)夠強(qiang)(qiang)。他(ta)認(ren)為，產品(pin)競爭優(you)勢強(qiang)(qiang)的龍頭(tou)公(gong)司(si)(si)，無論研(yan)發水平(ping)還(huan)是(shi)產品(pin)口碑，都要(yao)(yao)(yao)領先(xian)同行(xing)，而(er)且往(wang)往(wang)受到(dao)多(duo)數消費者(zhe)的青睞(lai)。第三，公(gong)司(si)(si)的服(fu)務(wu)(wu)(wu)力(li)要(yao)(yao)(yao)最(zui)強(qiang)(qiang)。他(ta)告訴記者(zhe)：“像我之前長(chang)期重(zhong)倉的CDMO、物業這(zhe)些板塊，就是(shi)把服(fu)務(wu)(wu)(wu)做(zuo)到(dao)極致，這(zhe)也(ye)是(shi)核(he)心(xin)競爭力(li)。”

　　此外，凈資產收(shou)益率（ROE）、行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)景氣度(du)也(ye)是曾豪選股(gu)時的(de)重要考慮(lv)維度(du)。他通常(chang)會將過去三年(nian)ROE在10%以(yi)上的(de)公(gong)司納(na)入選股(gu)范圍，對于少部分投(tou)入產出錯配的(de)拐點型公(gong)司，他則更關注未(wei)來(lai)1-2年(nian)內的(de)ROE水平，對當期值更包容。行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)景氣度(du)上，他認為，今年(nian)市場基本是按照景氣度(du)投(tou)資，跟阿(a)爾法關系(xi)不大。“在下行(xing)趨勢行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)里，很(hen)難(nan)找到好公(gong)司，即便公(gong)司的(de)核心(xin)競(jing)爭力足夠(gou)強。”曾豪稱，他會通過一(yi)套包含業(ye)(ye)(ye)(ye)績趨勢、行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)增速等八維度(du)的(de)比較模(mo)型對行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)進(jin)行(xing)排序，選擇未(wei)來(lai)3-5年(nian)的(de)景氣行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)。

　　兩大體系輔助回撤控制

　　在回(hui)撤控(kong)制上(shang)，曾豪表示，除了分(fen)散行(xing)業配置外，他主要是借助行(xing)業擇時和行(xing)業輪動這兩大(da)體(ti)系來進行(xing)輔助決策。

　　他將行業擇時(shi)分為(wei)中長期(qi)(qi)和短期(qi)(qi)兩大維度。中長期(qi)(qi)擇時(shi)是(shi)(shi)3-4年(nian)，首(shou)要指標(biao)(biao)是(shi)(shi)流(liu)動性，“如(ru)果流(liu)動性出了問題，是(shi)(shi)需要空倉或者(zhe)大幅減倉的(de)”。另一個是(shi)(shi)風險(xian)溢價(jia)指標(biao)(biao)，即(ji)市盈率(lv)倒數(shu)與十(shi)(shi)年(nian)期(qi)(qi)國債收(shou)益率(lv)的(de)標(biao)(biao)準差，他認(ren)為(wei)，若標(biao)(biao)準差大于(yu)(yu)2，說(shuo)明風險(xian)收(shou)益較高，存(cun)在顯著投資機(ji)會。短期(qi)(qi)小擇時(shi)是(shi)(shi)3-6個月，參考(kao)MA60指標(biao)(biao)，即(ji)個股(gu)收(shou)盤價(jia)高于(yu)(yu)六十(shi)(shi)日均價(jia)的(de)比例，若指標(biao)(biao)超過90%，說(shuo)明市場過熱，應減倉；若低于(yu)(yu)10%，則可以加(jia)倉。曾豪認(ren)為(wei)，“MA60指標(biao)(biao)在震蕩(dang)市里非常有效，但對于(yu)(yu)極(ji)端熊(xiong)市是(shi)(shi)無效的(de)。”

　　行業(ye)(ye)輪(lun)動(dong)上(shang)(shang)，曾豪傾向于(yu)參考風格(ge)(ge)擺(bai)(bai)動(dong)差指標。他認(ren)為，該指標代表著一(yi)(yi)(yi)(yi)種均值(zhi)回歸(gui)的(de)(de)思想，“在存量博弈的(de)(de)市場里，當一(yi)(yi)(yi)(yi)種風格(ge)(ge)大幅(fu)跑(pao)贏另一(yi)(yi)(yi)(yi)種風格(ge)(ge)時(shi)，若(ruo)擺(bai)(bai)動(dong)差超過(guo)閾(yu)值(zhi)，未來該風格(ge)(ge)的(de)(de)股票(piao)(piao)將有回調可(ke)能(neng)。”他說，通過(guo)回歸(gui)分析可(ke)以計算(suan)出兩種風格(ge)(ge)之間的(de)(de)擺(bai)(bai)動(dong)差閾(yu)值(zhi)。不同(tong)行業(ye)(ye)間的(de)(de)閾(yu)值(zhi)往往不一(yi)(yi)(yi)(yi)樣，例如，成長(chang)風格(ge)(ge)和消(xiao)費風格(ge)(ge)間的(de)(de)擺(bai)(bai)動(dong)差閾(yu)值(zhi)是(shi)4.8%，而(er)周期風格(ge)(ge)和消(xiao)費風格(ge)(ge)間的(de)(de)閾(yu)值(zhi)是(shi)6%。他解(jie)釋道，“當成長(chang)股擺(bai)(bai)動(dong)差減(jian)去消(xiao)費股超過(guo)4.8%的(de)(de)閾(yu)值(zhi)上(shang)(shang)限時(shi)，說明成長(chang)股是(shi)過(guo)熱的(de)(de)，應該減(jian)倉(cang)成長(chang)加倉(cang)消(xiao)費。”另外，從尾(wei)(wei)部資(zi)產入手也是(shi)曾豪做(zuo)行業(ye)(ye)輪(lun)動(dong)的(de)(de)重(zhong)要方法，即先用尾(wei)(wei)部倉(cang)位(wei)布局(ju)一(yi)(yi)(yi)(yi)些風格(ge)(ge)板(ban)塊個股，當整個板(ban)塊漲到(dao)位(wei)時(shi)，把(ba)尾(wei)(wei)部倉(cang)位(wei)個股清掉，換倉(cang)另一(yi)(yi)(yi)(yi)風格(ge)(ge)股票(piao)(piao)。