15日，央(yang)行如(ru)期開展中期借貸便(bian)利(li)（MLF）操(cao)作(zuo)，但較之到期規模，續(xu)做量大幅縮減，操(cao)作(zuo)利(li)率(lv)也(ye)保持不變。分析人士認(ren)為，未來，“降息”仍有(you)可能，需要觀察后(hou)續(xu)情況，在三(san)季度“保就(jiu)業”壓力增大時，或需要央(yang)行協助加(jia)強(qiang)逆周期調節。

　　如期續做

　　15日，央行開展2000億元MLF操作(zuo)，兌現了此前“15日左右對本月(yue)到期的MLF一次性續做”的承諾。

　　不過，部分市場人士(shi)期(qi)盼的(de)“降息(xi)”并未到(dao)(dao)來，此(ci)次MLF操作利率仍是(shi)2.95%。而且，續(xu)做(zuo)規模(mo)(mo)大幅(fu)縮量(liang)。6月到(dao)(dao)期(qi)MLF共7400億(yi)元(yuan)，但央行(xing)僅續(xu)做(zuo)2000億(yi)元(yuan)，從這個角度(du)看，本(ben)月MLF凈回籠規模(mo)(mo)達(da)5400億(yi)元(yuan)。考慮到(dao)(dao)15日還有1200億(yi)元(yuan)逆(ni)回購到(dao)(dao)期(qi)，實際回籠規模(mo)(mo)更(geng)大。

　　從債(zhai)(zhai)市表現(xian)(xian)看，由于先前隱(yin)含了“降息”或是投(tou)放(fang)大額流動性的預(yu)期(qi)，央行(xing)公告出(chu)爐后，高開的國債(zhai)(zhai)期(qi)貨走低，現(xian)(xian)券收益率下(xia)行(xing)幅度也大幅縮窄。資金(jin)面表現(xian)(xian)有所(suo)分化(hua)，短(duan)端較為平穩，14天期(qi)以內(nei)Shibor全線(xian)下(xia)行(xing)，但中長端延續(xu)漲勢。

　　防空轉套利

　　央行(xing)為何大幅縮量(liang)續做？方正證券首席(xi)經濟學家顏(yan)色認為，原(yuan)因在于市(shi)場(chang)(chang)需求(qiu)較少。與政(zheng)策(ce)性(xing)(xing)利率(lv)比較，銀行(xing)在市(shi)場(chang)(chang)所獲得的資金成本較低(di)。目(mu)前(qian)DR007和同業存單(dan)等市(shi)場(chang)(chang)利率(lv)均低(di)于政(zheng)策(ce)性(xing)(xing)利率(lv)，1年期同業存單(dan)到期收(shou)益(yi)率(lv)在2.4%左右，因此(ci)大銀行(xing)對MLF需求(qiu)較少。特別國債和專(zhuan)項債還(huan)未大量(liang)發(fa)行(xing)，加上央行(xing)近期頻繁通(tong)過(guo)逆回購(gou)操(cao)作進行(xing)流動(dong)性(xing)(xing)調節，使短(duan)期內(nei)流動(dong)性(xing)(xing)較充裕。

　　至于(yu)為何不(bu)“降息”，顏色認為，此(ci)前(qian)市場利率(lv)過低(di)，資(zi)金(jin)空(kong)轉(zhuan)狀況較為嚴重。目前(qian)央(yang)行(xing)目標是保證資(zi)金(jin)直達實(shi)(shi)體企業，有效(xiao)(xiao)服務(wu)實(shi)(shi)體經濟。東方金(jin)誠首席(xi)宏(hong)觀分析師(shi)王(wang)青(qing)認為，此(ci)前(qian)“滾(gun)隔夜”加杠桿(gan)、結構化存款套利等現象抬(tai)頭。如果下(xia)調MLF利率(lv)，則市場利率(lv)勢必(bi)隨之(zhi)出(chu)現一定(ding)幅度下(xia)調，將不(bu)利于(yu)穩定(ding)市場預期和鞏固防(fang)范金(jin)融空(kong)轉(zhuan)效(xiao)(xiao)果。

　　此外，如果(guo)后續要壓降LPR也不必然通過調降MLF利(li)(li)率實(shi)現。顏色認為，目前(qian)央行(xing)對銀行(xing)讓利(li)(li)實(shi)體的要求更加(jia)明顯，未來通過壓縮加(jia)點方(fang)式推動LPR下行(xing)的可能性(xing)更大。

　　何時“降息”

　　此次MLF續(xu)做縮(suo)量幅(fu)度較大，破除了此前對于降(jiang)準(zhun)空間被(bei)壓縮(suo)的預(yu)期。但是顏(yan)色認為，6月降(jiang)準(zhun)概率仍然較小。此前持續(xu)降(jiang)準(zhun)導致貨幣乘數提高，使得金融體(ti)系對基礎貨幣的需求(qiu)并不大。由(you)于財政(zheng)在經濟中(zhong)循環(huan)往(wang)復的特征，商(shang)業銀行購買政(zheng)府債對流動(dong)(dong)性(xing)的增量需求(qiu)沒有(you)想象的大。而且上月實施了降(jiang)準(zhun)的第(di)二次操作，市場還需消化(hua)吸(xi)收。如果出(chu)現(xian)流動(dong)(dong)性(xing)緊張(zhang)，中(zhong)長期流動(dong)(dong)性(xing)可通過再貸款補充，短期流動(dong)(dong)性(xing)可通過逆回購補充。

　　至(zhi)于后(hou)期會否“降息”，顏色認(ren)為(wei)，年內(nei)依然有降的(de)可能，但需逐月(yue)判(pan)斷(duan)。如果疫情不出現嚴重(zhong)(zhong)反復，7月(yue)可能不降準也(ye)不“降息”。或許(xu)，要等到二(er)季度數(shu)據發布后(hou)，待7月(yue)底(di)再確(que)定下一階段貨(huo)幣政策重(zhong)(zhong)點。

　　王青認為，MLF“降息(xi)”或于8月(yue)重啟，年內MLF操作利率(lv)還有40個基點左右的下(xia)調空間。首先，鑒于海外(wai)疫情仍不明朗，下(xia)半年國內經(jing)濟回到(dao)潛在增長水平會面(mian)臨(lin)一定挑戰；其(qi)次，海外(wai)疫情對(dui)我國出口的沖擊還會延續一段時間，需要國內消費(fei)、投資發力(li)對(dui)沖；第三(san)，伴隨7月(yue)畢業季到(dao)來，8月(yue)之后城鎮調查失業率(lv)可能上升，屆時逆(ni)周期(qi)調節料(liao)加強；最后，8月(yue)之后CPI漲幅或較快下(xia)行，通脹降溫(wen)將為“降息(xi)”鋪平道路。