截至(zhi)12月23日，央(yang)行(xing)連(lian)續(xu)三個工(gong)作日開展(zhan)超(chao)千億元逆回(hui)購操作，累(lei)計凈投放3100億元流(liu)動(dong)性(xing)(xing)，其中以14天期品種為主。伴隨央(yang)行(xing)操作，資金(jin)面(mian)偏緊狀況顯著舒緩(huan)，但(dan)仍存(cun)在一定結構性(xing)(xing)問題。年關將(jiang)至(zhi)，分析人士(shi)認為，央(yang)行(xing)將(jiang)運用多(duo)種工(gong)具對沖(chong)流(liu)動(dong)性(xing)(xing)缺口(kou)，跨年資金(jin)面(mian)大概(gai)率維持寬松。

　　偏緊轉寬松

　　本周以來(lai)，央(yang)(yang)行持續(xu)開展逆回(hui)購(gou)操作，且以14天期品(pin)(pin)(pin)種為主(zhu)，維(wei)護跨年資金面的(de)意圖明顯(xian)。12月21日至23日，央(yang)(yang)行分別開展1100億(yi)元(yuan)、1300億(yi)元(yuan)、1100億(yi)元(yuan)逆回(hui)購(gou)操作，每次操作僅(jin)有100億(yi)元(yuan)7天期品(pin)(pin)(pin)種，其余均為14天期品(pin)(pin)(pin)種。這期間，央(yang)(yang)行累計凈投(tou)放3100億(yi)元(yuan)流(liu)動性(xing)。

　　上(shang)周五（12月18日(ri)），資(zi)金利(li)率(lv)快速走(zou)高，隔(ge)夜Shibor和銀行間隔(ge)夜質押式回購利(li)率(lv)（DR001）漲(zhang)逾30基(ji)(ji)點(dian)(dian)，7天期(qi)Shibor和DR007漲(zhang)約20基(ji)(ji)點(dian)(dian)。當日(ri)，14天期(qi)資(zi)金正好可用(yong)于跨(kua)年，14天期(qi)Shibor漲(zhang)33基(ji)(ji)點(dian)(dian)，DR014漲(zhang)75基(ji)(ji)點(dian)(dian)。

　　本周連續三天凈投放后，資(zi)金面(mian)由偏緊轉為(wei)寬松。12月23日，隔夜Shibor跌(die)39基(ji)點(dian)(dian)報0.62%，創9月末以(yi)來新(xin)低(di)；14天Shibor下行(xing)9基(ji)點(dian)(dian)至(zhi)2.85%。銀行(xing)間質押式回(hui)購利率方面(mian)，DR001、DR007、DR014分(fen)別下行(xing)38基(ji)點(dian)(dian)、24基(ji)點(dian)(dian)、13基(ji)點(dian)(dian)至(zhi)0.59%、1.65%、2.84%。

　　值得注意(yi)的是，12月15日，央行(xing)(xing)對當月到期(qi)中期(qi)借貸便(bian)利(li)（MLF）一(yi)次性續做，續做量比到期(qi)量多出(chu)3500億元，這不僅滿足(zu)了金融機構(gou)中長期(qi)流動性需(xu)求，還提(ti)前為跨年資金“打(da)量”。近來，1年期(qi)同業(ye)存(cun)單發行(xing)(xing)利(li)率上行(xing)(xing)趨緩，股份行(xing)(xing)發行(xing)(xing)利(li)率甚至顯著下降(jiang)。

　　但(dan)是，發行利率仍(reng)在不同類型銀行間存(cun)(cun)在分(fen)化(hua)。Wind數據顯(xian)示，農商行和(he)股(gu)份行1年(nian)期(qi)同業存(cun)(cun)單發行利差(cha)在11月(yue)下旬(xun)以來顯(xian)著上(shang)行，截至(zhi)(zhi)12月(yue)23日(ri)，利差(cha)近60基點；城商行和(he)股(gu)份行1年(nian)期(qi)同業存(cun)(cun)單發行利差(cha)在12月(yue)21日(ri)飆(biao)高至(zhi)(zhi)76基點，截至(zhi)(zhi)目前(qian)回落至(zhi)(zhi)54基點，仍(reng)處(chu)于(yu)較高水平。

　　中信證券(quan)明明團隊認為，這(zhe)說明流動性的傳導在股份行和城(cheng)商行之間遇到(dao)(dao)了一些“梗阻”，意(yi)味著城(cheng)商行負債端的壓力(li)并沒有(you)得到(dao)(dao)顯著緩解(jie)。

　　跨年流動性無虞

　　歲末年(nian)初(chu)通常面臨較(jiao)大的流(liu)動性缺口。國泰(tai)君(jun)安覃漢(han)團(tuan)隊測算，2021年(nian)春節前(qian)資(zi)金缺口大約為2萬億(yi)元(yuan)。其一，預計(ji)1月信貸(dai)投放約3萬億(yi)元(yuan)，按(an)照11%的法(fa)定準備(bei)金率估算，銀行需要繳準約3000億(yi)元(yuan)。其二(er)，2017年(nian)至(zhi)2020年(nian)四年(nian)的春節前(qian)M0環比(bi)增加均值1.2萬億(yi)元(yuan)左右(you)。其三(san)，2021年(nian)地方債提前(qian)額度還(huan)未下達(da)，但預計(ji)介于(yu)2019年(nian)和2020年(nian)1月發行額之間，預計(ji)在5000億(yi)至(zhi)6000億(yi)元(yuan)。其四，春節前(qian)大額資(zi)金到(dao)期還(huan)有7405億(yi)元(yuan)。此外，還(huan)要考慮(lv)1月繳稅壓力。

　　覃漢團隊認為，央行(xing)可能(neng)會組合運用(yong)普惠降準(zhun)、定(ding)向(xiang)中(zhong)期(qi)借貸(dai)便利（TMLF）和MLF進行(xing)對沖(chong)。從基(ji)本(ben)面(mian)看，2021年制造業和限(xian)額(e)以(yi)下消(xiao)費的恢復仍需要(yao)貨幣政(zheng)策大力支持，而每(mei)年1月普惠金融(rong)考核(he)后(hou)大概率會給合格機(ji)構定(ding)向(xiang)降準(zhun)，以(yi)支持小微和民營企業發展。從操作層面(mian)看，2020年5月以(yi)來MLF操作逐步(bu)常態化(hua)，12月MLF超(chao)額(e)投放后(hou)寬松小周期(qi)得到確認，為填補2021年春節(jie)前約2萬億的資金缺口，可能(neng)還(huan)會有超(chao)預(yu)期(qi)的MLF和TMLF投放。

　　明明團隊(dui)表示(shi)，春節前(qian)資(zi)金面大概(gai)率維持寬松。近(jin)期的(de)MLF操作預示(shi)著(zhu)貨(huo)幣政策未(wei)來將更(geng)加靈活，銀行負債端壓力有(you)望進一(yi)步(bu)緩解。

　　光(guang)大證券張(zhang)旭團隊預計，明年公開市(shi)場操作(zuo)利(li)率將維持(chi)中性。央行對(dui)市(shi)場流動(dong)性的調節，將整體(ti)以“OMO+MLF+準(zhun)備金政策”為主。