“降準之后，貸款市場報價利率（LPR）會下降嗎？”今日新一期LPR出爐，將揭曉最終答案。

　　從討(tao)(tao)論(lun)政(zheng)策(ce)利率(lv)“降(jiang)息”概(gai)率(lv)，到猜測7月LPR可能下(xia)降(jiang)，近期由降(jiang)準(zhun)引(yin)起的(de)關于(yu)(yu)流(liu)(liu)動(dong)性的(de)討(tao)(tao)論(lun)不絕于(yu)(yu)耳。綜合分析，央行政(zheng)策(ce)利率(lv)未動(dong)，LPR不降(jiang)是主流(liu)(liu)看法(fa)，即(ji)便有(you)所松動(dong)，也并不意味著穩健(jian)的(de)貨幣政(zheng)策(ce)取向改變。年內降(jiang)準(zhun)仍(reng)有(you)空間，流(liu)(liu)動(dong)性保持合理充裕更具確定性。但也應避免盲目樂觀、過(guo)度加杠桿。

　　“靴子”今日落地

　　7月(yue)LPR會(hui)(hui)不會(hui)(hui)降(jiang)？此前市場上看法分(fen)化，莫(mo)衷一是。

　　認為(wei)會(hui)降的(de)(de)(de)邏輯主要在于，降低LPR可直接有效降低貸款利率，而近期(qi)旨在為(wei)銀行“減負”的(de)(de)(de)系列舉措(cuo)，使得銀行下(xia)(xia)調LPR報價具(ju)備一定(ding)的(de)(de)(de)可能(neng)性。天(tian)風證(zheng)券(quan)固(gu)收(shou)(shou)首席分析(xi)師(shi)孫彬彬日前稱，從(cong)降成本的(de)(de)(de)角度考慮，特別是結合降準看，金融(rong)機構(gou)需(xu)要把降低的(de)(de)(de)成本傳導(dao)給(gei)實體經(jing)濟，LPR調降的(de)(de)(de)可能(neng)性自然較高。中(zhong)信證(zheng)券(quan)固(gu)收(shou)(shou)研究團隊此前表示，降準與(yu)存款定(ding)價機制優化形成量、價疊加(jia)作(zuo)用，即使MLF利率不下(xia)(xia)調，也可壓縮(suo)報價加(jia)點幅度，推動LPR下(xia)(xia)行。

　　認為不會(hui)降的(de)，也給出了有力(li)(li)依據：一則，LPR基(ji)(ji)(ji)于政策利率(lv)報(bao)(bao)價(jia)(jia)形(xing)成(cheng)，而7月(yue)作(zuo)為LPR報(bao)(bao)價(jia)(jia)“錨”的(de)MLF利率(lv)并(bing)未(wei)改變。平安證券(quan)首席經濟學家鐘正生(sheng)分析(xi)，上周MLF續作(zuo)利率(lv)沒(mei)動(dong)，本月(yue)LPR松動(dong)的(de)概率(lv)較低(di)(di)。二則，報(bao)(bao)價(jia)(jia)行(xing)(xing)(xing)基(ji)(ji)(ji)于商業(ye)原則下(xia)調(diao)(diao)LPR報(bao)(bao)價(jia)(jia)的(de)動(dong)力(li)(li)可能不足(zu)。光大證券(quan)銀行(xing)(xing)(xing)業(ye)首席分析(xi)師王一峰測算，此次降準對銀行(xing)(xing)(xing)綜(zong)和負(fu)債成(cheng)本的(de)改善幅度不到(dao)1個基(ji)(ji)(ji)點，而LPR的(de)最小調(diao)(diao)整步長為5個基(ji)(ji)(ji)點。“由于銀行(xing)(xing)(xing)負(fu)債成(cheng)本降低(di)(di)幅度較小，促(cu)使報(bao)(bao)價(jia)(jia)行(xing)(xing)(xing)下(xia)調(diao)(diao)報(bao)(bao)價(jia)(jia)存(cun)在較大難度。”華泰證券(quan)固收(shou)研(yan)究團隊補充稱，MLF利率(lv)沒(mei)調(diao)(diao)整，報(bao)(bao)價(jia)(jia)行(xing)(xing)(xing)也似乎(hu)有理由不調(diao)(diao)整。三則，5年期以上LPR會(hui)影響房貸利率(lv)，近期下(xia)調(diao)(diao)概率(lv)更低(di)(di)。

　　綜(zong)合來看，認為7月LPR不會下(xia)降(jiang)的(de)(de)占(zhan)多數(shu)。中金(jin)公司(si)等機(ji)構的(de)(de)調查顯示，此前雖有(you)部分市場人士預(yu)計(ji)LPR會下(xia)降(jiang)，但屬少數(shu)，認為不降(jiang)的(de)(de)占(zhan)比則達到50%以上。中信證券固收研(yan)究團隊在(zai)提示關注7月LPR下(xia)調可(ke)能性的(de)(de)同時(shi)，也指出“LPR的(de)(de)下(xia)行仍存不確定性”。

　　政策取向未改

　　從“為什么降(jiang)(jiang)”到“還會(hui)降(jiang)(jiang)嗎”，從“有無可(ke)能降(jiang)(jiang)息”到“LPR會(hui)不會(hui)走低”，7月降(jiang)(jiang)準衍生出的話題接連而至(zhi)。歸(gui)根到底，是(shi)因為降(jiang)(jiang)準后市場(chang)對貨幣(bi)政(zheng)策預期(qi)有所發散。此前有分(fen)析(xi)人士提示，對LPR下(xia)降(jiang)(jiang)不能太樂(le)觀，但即便下(xia)降(jiang)(jiang)，也并不意味著穩健的貨幣(bi)政(zheng)策取向有改變。

　　“降準不(bu)代表(biao)貨幣寬(kuan)松周期(qi)的開啟，而是為了(le)彌補資金缺(que)口、預調(diao)微調(diao)并贏得(de)主動權，不(bu)必作過(guo)度(du)解讀。”華泰(tai)證券(quan)固收(shou)首席研究員張(zhang)繼強(qiang)表(biao)示。

　　事實(shi)上，對(dui)于(yu)此(ci)次(ci)降準(zhun)(zhun)的(de)(de)考(kao)慮(lv)，央(yang)行(xing)(xing)(xing)在宣布降準(zhun)(zhun)決定時已進行(xing)(xing)(xing)清晰的(de)(de)闡釋。央(yang)行(xing)(xing)(xing)有關負責人表(biao)示，此(ci)次(ci)降準(zhun)(zhun)是(shi)貨幣政(zheng)策回歸(gui)常態后(hou)的(de)(de)常規(gui)操作，釋放的(de)(de)資(zi)(zi)金部分將用(yong)于(yu)歸(gui)還到期MLF，以(yi)及(ji)彌(mi)補7月(yue)稅期高峰帶來的(de)(de)流動性缺口(kou)，增加金融(rong)機(ji)構(gou)(gou)的(de)(de)長期資(zi)(zi)金占比。“此(ci)次(ci)降準(zhun)(zhun)的(de)(de)目的(de)(de)是(shi)優化金融(rong)機(ji)構(gou)(gou)的(de)(de)資(zi)(zi)金結(jie)構(gou)(gou)，提升金融(rong)服務能(neng)力，更好支持實(shi)體經(jing)濟。”

　　對(dui)于貨(huo)幣政策取(qu)向，央行(xing)也給出明確的(de)預期指引——“穩健貨(huo)幣政策取(qu)向沒有改變”。

　　目前(qian)我國已形成(cheng)以(yi)MLF利(li)(li)率(lv)(lv)為(wei)中期政(zheng)策(ce)(ce)利(li)(li)率(lv)(lv)、以(yi)公(gong)開市場逆回(hui)購操作利(li)(li)率(lv)(lv)為(wei)短期政(zheng)策(ce)(ce)利(li)(li)率(lv)(lv)的(de)央行政(zheng)策(ce)(ce)利(li)(li)率(lv)(lv)體系。央行多次(ci)說明，觀察貨幣政(zheng)策(ce)(ce)取(qu)向(xiang)是否(fou)變化(hua)，看(kan)政(zheng)策(ce)(ce)利(li)(li)率(lv)(lv)是否(fou)發生變化(hua)即可。

　　自宣布降準以來，央(yang)行持續(xu)開(kai)展公開(kai)市場逆回(hui)購操作(zuo)，利率未見變(bian)化(hua)。7月(yue)15日(ri)，央(yang)行繼續(xu)開(kai)展MLF操作(zuo)，利率也沒(mei)有(you)調整。這充(chong)分(fen)說(shuo)明(ming)貨(huo)幣(bi)政策(ce)取向不(bu)變(bian)，央(yang)行沒(mei)有(you)搞“大水漫灌”，此次降準是貨(huo)幣(bi)政策(ce)回(hui)歸常(chang)態(tai)后的常(chang)規操作(zuo)，不(bu)宜簡單理解為新一輪(lun)貨(huo)幣(bi)寬松周期的開(kai)啟。

　　值得(de)一(yi)提的是，在MLF利(li)率證偽“降(jiang)息”言論之后(hou)，債券市場利(li)率下行放緩，逐漸回歸區間運行，在一(yi)定程(cheng)度上表明降(jiang)準引起的寬(kuan)松預期趨于降(jiang)溫。

　　降準仍有空間

　　降準不等(deng)于(yu)寬松，但也(ye)減(jian)輕了(le)對短(duan)期內政(zheng)策(ce)收緊的(de)(de)(de)擔心。在鐘正生(sheng)看(kan)來(lai)，此次降準首(shou)先釋放(fang)了(le)鮮明(ming)的(de)(de)(de)政(zheng)策(ce)信號(hao)：支(zhi)持實體經(jing)濟行穩致遠是(shi)當前貨幣政(zheng)策(ce)的(de)(de)(de)主(zhu)要目標(biao)，貨幣政(zheng)策(ce)并不急于(yu)收緊。業界預計，降準可能不是(shi)一(yi)次性的(de)(de)(de)，相比所謂的(de)(de)(de)“降息”，今年(nian)流動性保(bao)持合(he)理充裕更具確(que)定性。

　　張繼強稱，歷史上我國(guo)法定(ding)存(cun)款準備金率最低到過6%。今年第四(si)季度同樣是MLF到期(qi)量較高的時(shi)期(qi)，再次(ci)降準的可能性不能排除。

　　鐘正生也稱(cheng)，降(jiang)(jiang)準后加權平均法(fa)定(ding)存(cun)款準備金率仍有(you)8.9%，高于(yu)大(da)部分國家的水(shui)平，通(tong)過降(jiang)(jiang)準“獎勵”銀行向(xiang)實體讓(rang)利仍有(you)空間(jian)。不過，這需要(yao)根(gen)據海外央行政策變化及資本流動形勢相機抉擇。

　　據統計，今年8月到12月將有(you)3.75萬億元MLF到期。同(tong)時(shi)，下半(ban)年地方債(zhai)券發行(xing)可能加(jia)快，疊加(jia)財政收支因素(su)，對流(liu)(liu)動(dong)(dong)性(xing)運行(xing)的(de)影(ying)響(xiang)可能加(jia)大。金(jin)融機構對流(liu)(liu)動(dong)(dong)性(xing)，特別是中長期流(liu)(liu)動(dong)(dong)性(xing)的(de)需求仍較大。

　　光大(da)證券固收首席(xi)分析(xi)師張旭稱，預計后續央行也(ye)將充(chong)分考慮金(jin)融機構對短中長期資(zi)金(jin)的(de)需求情(qing)況，采取綜合措施(shi)，保持(chi)(chi)流動(dong)性(xing)合理(li)充(chong)裕。此外，張繼強(qiang)認(ren)為，碳減排(pai)再貸款等結構性(xing)支持(chi)(chi)工具(ju)亦(yi)有望適時推出，增加流動(dong)性(xing)供應。

　　但機構人士提示，應避(bi)免對流動性盲目(mu)樂(le)觀(guan)，降準(zhun)更多起到(dao)對沖(chong)作(zuo)用，不會造成(cheng)流動性泛(fan)濫，過(guo)度加杠桿可能(neng)面(mian)臨風險。

　　中國證券報記者注意到，截至7月16日，銀行(xing)間市場(chang)隔夜(ye)回(hui)購利率D001成交量已連(lian)續5個交易日超過4萬(wan)億元(yuan)，“滾隔夜(ye)”的現象(xiang)比較(jiao)(jiao)明顯。上次出現類似情(qing)況(kuang)是在(zai)1月份，1月底，流動(dong)性出現較(jiao)(jiao)大波動(dong)，原(yuan)因正是市場(chang)寬松預(yu)期(qi)(qi)下短期(qi)(qi)流動(dong)性需求增加較(jiao)(jiao)多。另外，1年期(qi)(qi)股份行(xing)同業存(cun)單發行(xing)利率低(di)于(yu)MLF利率20基(ji)點，也(ye)已隱含(han)較(jiao)(jiao)強的政策寬松預(yu)期(qi)(qi)，后期(qi)(qi)繼續下行(xing)空間可能不大。