央(yang)行全面降準(zhun)消息公布以來(lai)的幾個交易日，債市(shi)(shi)(shi)震(zhen)蕩明顯(xian)，風向標品(pin)種——10年(nian)期國債收(shou)益率(lv)固守(shou)2.80%上方。機(ji)構人(ren)士(shi)認為(wei)，短期內(nei)降準(zhun)資金釋放(fang)及寬松預(yu)期發(fa)酵，或促使債市(shi)(shi)(shi)利率(lv)走低。但從(cong)更(geng)長時間看，在市(shi)(shi)(shi)場利率(lv)并不高的情況(kuang)下，隨著政策進一步聚焦(jiao)穩增(zeng)長，特別是寬信用逐(zhu)漸發(fa)力，市(shi)(shi)(shi)場利率(lv)下行將面臨(lin)掣肘。

　　三度挑戰2.8%未果

　　行情反復(fu)成為(wei)過去(qu)數月(yue)債市一(yi)大(da)特(te)征。在此過程中，2.8%作為(wei)目前(qian)10年期國(guo)債收益(yi)率“心理底”的位(wei)置似乎(hu)愈(yu)發(fa)牢固。

　　8月(yue)初，由7月(yue)降(jiang)(jiang)準(zhun)引燃的一(yi)波牛市(shi)行情，在10年期國(guo)債收益率降(jiang)(jiang)至2.8%后戛(jia)然(ran)而止。此后，債市(shi)更是(shi)出現一(yi)輪明顯調整，10月(yue)中旬，10年期國(guo)債收益率一(yi)度升至3%以(yi)上。彼時，不少機(ji)構認為，調整的直接(jie)原(yuan)因是(shi)10月(yue)降(jiang)(jiang)準(zhun)預期落空。

　　此后不久，行情(qing)再次“反轉(zhuan)”。10月下旬以來，寬松(song)預期(qi)悄然(ran)抬頭(tou)，促使10年期(qi)國債收(shou)益率(lv)調(diao)頭(tou)走低，并于11月底回(hui)到2.8%附近，但仍(reng)舊未能實現突破。

　　人(ren)民銀(yin)行決(jue)定年(nian)內再次全(quan)面降準。12月6日，10年(nian)期國債收益率單(dan)日下(xia)行逾5個基點至2.82%。然而，從7日開始，10年(nian)期國債收益率回到2.85%附(fu)近。挑戰2.8%的嘗(chang)試又一次裹足不前。

　　關注點轉向“寬信用”

　　就目前來看，此次全面降準消息對(dui)債市行情(qing)的影響力似乎遠弱于7月那(nei)次。業內人士(shi)談到降準對(dui)債市影響時的關注點(dian)有所不(bu)同。

　　部分觀(guan)點(dian)認為，還(huan)有更多政策組合工(gong)具，債券(quan)收(shou)(shou)益率仍有下(xia)行(xing)空(kong)間。廣發證券(quan)首席固(gu)收(shou)(shou)分析師(shi)劉郁表示，若季度(du)經濟增(zeng)速持續低于5%，存在適度(du)調(diao)低MLF利(li)(li)率的可(ke)能性。中金(jin)公司首席固(gu)收(shou)(shou)分析師(shi)陳健恒稱，不排(pai)除人民銀行(xing)進一步“降息”的可(ke)能性，利(li)(li)率下(xia)行(xing)趨勢不變。

　　另有觀(guan)點認(ren)為，降(jiang)息(xi)需(xu)更強催化劑(ji)，有較大不確定性(xing)(xing)。摩根大通中國首席經(jing)濟(ji)學家朱海斌(bin)表(biao)示，未來降(jiang)息(xi)的可能性(xing)(xing)較小(xiao)，人(ren)民(min)銀(yin)行更傾(qing)向于使用結構性(xing)(xing)政(zheng)策(ce)工具。信(xin)達證(zheng)券首席宏觀(guan)分析師解運(yun)亮稱，人(ren)民(min)銀(yin)行下(xia)調支農支小(xiao)再貸(dai)款利(li)率(lv)，意(yi)味著政(zheng)策(ce)利(li)率(lv)下(xia)調概率(lv)已很小(xiao)。

　　還有觀點(dian)認為，此輪降(jiang)(jiang)準已被(bei)市(shi)場(chang)充分(fen)預期。江(jiang)海(hai)證券發布的(de)(de)研報(bao)指出，降(jiang)(jiang)準消息落地(di)，短(duan)期內機構的(de)(de)止(zhi)盈盤或(huo)導致利率(lv)觸底(di)反彈。“從提出‘適(shi)時降(jiang)(jiang)準’到(dao)降(jiang)(jiang)準政策(ce)落地(di)，市(shi)場(chang)已充分(fen)交易了(le)‘寬貨幣’預期。”中信證券首席固收分(fen)析師明明稱(cheng)。

　　與此同(tong)時，一些業內人(ren)士(shi)開始(shi)擔心“寬(kuan)信用(yong)”趨(qu)勢對債(zhai)(zhai)市(shi)走向的影響。中(zhong)信建(jian)投首席經濟學家黃(huang)文濤(tao)認為(wei)，此次降(jiang)準進(jin)一步凸顯穩增長意(yi)圖，國債(zhai)(zhai)收益率將受制于“寬(kuan)信用(yong)”進(jin)程。明明提示(shi)，近(jin)期一系(xi)列政策信號顯示(shi)“寬(kuan)信用(yong)”空間已(yi)打開，債(zhai)(zhai)市(shi)后續可能加大(da)調整。

　　總的看，“寬貨幣”后(hou)續空間未知，而穩增長信(xin)號強烈，“寬信(xin)用”預期有所(suo)升溫。“之前是糾結有無(wu)(wu)二次降準(zhun)，如(ru)今則糾結于有無(wu)(wu)更實質性(xing)放松，以及‘寬信(xin)用’的影(ying)響。”一位市場(chang)人士如(ru)此總結。

　　低位震蕩概率上升

　　機構人士認為，2.8%的(de)“心理底”依舊構成強(qiang)阻力(li)位(wei)，債券投資者未來應(ying)關注“寬信用”進(jin)展。

　　興業證券發布的(de)研報(bao)提(ti)(ti)示，降(jiang)準(zhun)釋(shi)放增量資金有助于提(ti)(ti)振債(zhai)市(shi)交易情緒，但在預期兌現后，需重(zhong)點觀察未來“寬(kuan)信(xin)用”效果：如(ru)果效果好，資金明顯流入實體(ti)，金融市(shi)場的(de)“水位”可(ke)能降(jiang)低；若(ruo)效果差，也需關注監(jian)管部門會否(fou)出手對淤積在金融體(ti)系的(de)資金進行疏導。

　　華創(chuang)證(zheng)券首(shou)席固收分析師周冠南表示，“寬(kuan)信用”對預(yu)期(qi)的擾(rao)動揮之不去，債券投資者在順(shun)勢而為的同(tong)時，應縮小(xiao)盈利預(yu)期(qi)。

　　進一(yi)步(bu)看，多家機構認(ren)為，10年期(qi)(qi)國債收益(yi)率向(xiang)下突破2.8%有難度。明明稱，政策層面已釋放更強(qiang)的(de)穩增長信號(hao)，“我們(men)堅持認(ren)為2.8%是本輪利率底部(bu)(bu)的(de)判斷。”國泰(tai)君安首席固收分析師覃(tan)漢認(ren)為，2.8%已形成強(qiang)阻力位。江海證券發布的(de)研報指出，2.8%的(de)10年期(qi)(qi)國債收益(yi)率底部(bu)(bu)是多重(zhong)因(yin)素共同作(zuo)用(yong)的(de)結(jie)果，一(yi)旦利率接近該位置，建議機構謹慎為妙。

　　就(jiu)走勢而言，覃漢認為，下一階段10年期國(guo)債收益率(lv)可能再度進入窄(zhai)幅震蕩區間。“綜合來看，長端利率(lv)可能進入休(xiu)整(zheng)期，維持低位震蕩的(de)概率(lv)上升。”興業(ye)證券研報(bao)指出(chu)。