2016年(nian)(nian)以(yi)來，在A股、人民(min)幣匯(hui)率市(shi)場(chang)(chang)大幅波動(dong)的同時，債券(quan)市(shi)場(chang)(chang)這(zhe)邊風(feng)景獨好，10年(nian)(nian)期(qi)國債收益率持續(xu)下行(xing)并(bing)再度強(qiang)勢突(tu)破2.8%一(yi)線(xian)，上(shang)演(yan)了一(yi)出“開門紅(hong)”。分析人士指出，新年(nian)(nian)伊始，資金面總體寬松，而包括A股在內的資本市(shi)場(chang)(chang)動(dong)蕩不安，“資產荒”格(ge)局延續(xu)，機構風(feng)險偏好降低，配債需求愈(yu)發旺盛(sheng)，導致債市(shi)暖意不斷(duan)釋放。

　　盡管2016年債(zhai)牛(niu)仍將持續已成為業(ye)內共(gong)識，不過展望2016年，隨(sui)著(zhu)寬(kuan)財政發(fa)力、經濟企(qi)穩(wen)、供給沖擊(ji)等利(li)空因素(su)釋(shi)放(fang)，業(ye)內人士提醒投資(zi)(zi)者，目前收益(yi)率曲線過于平坦，基本面(mian)悲觀(guan)和(he)流動性寬(kuan)松或已反映在(zai)長端(duan)利(li)率中，投資(zi)(zi)者需警惕債(zhai)市泡沫(mo)破裂的風險。

　　警惕(ti)泡沫破滅風險

　　在(zai)連續(xu)兩年的(de)債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)牛市(shi)后(hou)，2016年初始，債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)市(shi)場仍在(zai)再(zai)續(xu)輝煌，1月12日(ri)，中債(zhai)(zhai)10年期國債(zhai)(zhai)收益下行至2.7887%，再(zai)度刷(shua)新近8年低位。后(hou)續(xu)債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)市(shi)場將繼續(xu)走(zou)牛還是迎(ying)來拐點成為市(shi)場關(guan)注(zhu)的(de)焦點，而在(zai)諸多(duo)業內人(ren)士(shi)繼續(xu)唱多(duo)債(zhai)(zhai)市(shi)的(de)同時，一些業內人(ren)士(shi)對(dui)于(yu)風險則(ze)更為警惕(ti)。

　　“從(cong)估值(zhi)角度(du)來(lai)講，目(mu)前(qian)長期債(zhai)券與短期貨(huo)幣(bi)市(shi)(shi)場利率(lv)之差過窄(zhai)，債(zhai)市(shi)(shi)估值(zhi)過高(gao)。2016年，經濟穩中有升、‘資(zi)產荒’不復存(cun)在、通脹歸來(lai)、債(zhai)券供給(gei)增(zeng)多、央行寬松空(kong)間被(bei)封(feng)殺等都將利空(kong)債(zhai)市(shi)(shi)，警惕債(zhai)市(shi)(shi)泡沫破(po)裂(lie)的風險。”九州證(zheng)券全球首席經濟學家鄧海清日(ri)前(qian)在由固定收益匯和九州證(zheng)券聯合主辦的2016年固定收益研究會上(shang)表示。

　　中國農業(ye)銀行資(zi)(zi)產管理(li)部固定投(tou)資(zi)(zi)處(chu)處(chu)長孫建坤(kun)認為，2016年債券市場存(cun)在三大風險因(yin)素，一是(shi)絕對收(shou)益率水平(ping)和期(qi)限利差處(chu)于歷史低(di)位；二是(shi)考慮場外杠桿后，債券市場真實(shi)杠桿水平(ping)不低(di)；三是(shi)信用風險向流動性風險的傳(chuan)染有可能出現負反(fan)饋效應。

　　“要警(jing)惕被動去(qu)杠(gang)桿(gan)(gan)的壓力。”華創證(zheng)券資(zi)產管理(li)部董(dong)事(shi)總(zong)經理(li)、研究(jiu)所債券首席(xi)研究(jiu)員(yuan)屈慶表(biao)示，交易所杠(gang)桿(gan)(gan)似乎(hu)并(bing)不(bu)高，但資(zi)金供給(gei)如果(guo)不(bu)能繼續增加(jia)，而債券供給(gei)未來持(chi)續增加(jia)，可能引發(fa)被動去(qu)杠(gang)桿(gan)(gan)。用融資(zi)/托管量(liang)的比例衡量(liang)的杠(gang)桿(gan)(gan)率(lv)，低估了委托投資(zi)業務(wu)的杠(gang)桿(gan)(gan)；銀行間杠(gang)桿(gan)(gan)率(lv)持(chi)續上升，處于高位。

　　興業證券債券團隊負責人唐躍(yue)進一步指(zhi)出，過(guo)去幾年，盡(jin)管實體回報(bao)率在(zai)不斷下滑，但在(zai)流動(dong)性寬(kuan)松的(de)背景下，金融(rong)機(ji)構(gou)做大規模(mo)的(de)動(dong)力很強，在(zai)金融(rong)資產上(shang)的(de)投(tou)融(rong)資經歷了迅猛的(de)擴(kuo)張(zhang)，金融(rong)機(ji)構(gou)普遍(bian)存(cun)在(zai)加(jia)杠(gang)桿的(de)行為(wei)。一旦(dan)存(cun)量調整過(guo)快，信用(yong)風險(xian)的(de)上(shang)升(sheng)可能帶來(lai)金融(rong)機(ji)構(gou)的(de)流動(dong)性壓(ya)力，推動(dong)金融(rong)機(ji)構(gou)去杠(gang)桿的(de)發生，反過(guo)來(lai)給實體帶來(lai)不可控的(de)負面(mian)沖(chong)擊。

　　抓住波段機會

　　展望2016年，唐躍認為，政(zheng)府在(zai)(zai)(zai)推進存量出清上(shang)的(de)選(xuan)擇將比較慎重(zhong)，而且會通(tong)過(guo)地(di)產和財政(zheng)政(zheng)策托底經(jing)濟(ji)，防經(jing)濟(ji)的(de)大幅下(xia)滑(hua)。而央行貨幣政(zheng)策本(ben)身(shen)(shen)也將保持偏中性(xing)，以(yi)(yi)抑制金融投機和金融機構的(de)杠(gang)桿行為，資(zi)(zi)金利(li)率很難看到快速的(de)下(xia)降。在(zai)(zai)(zai)這樣的(de)背景(jing)下(xia)，系(xi)(xi)統(tong)性(xing)的(de)風險(xian)(xian)(xian)不(bu)(bu)(bu)大，但(dan)(dan)系(xi)(xi)統(tong)的(de)不(bu)(bu)(bu)穩(wen)定(ding)性(xing)卻可(ke)能(neng)在(zai)(zai)(zai)上(shang)升(sheng)，債市整(zheng)體上(shang)是個慢牛市，方向(xiang)上(shang)仍(reng)然看好，但(dan)(dan)市場經(jing)常走在(zai)(zai)(zai)預期(qi)之前以(yi)(yi)及(ji)系(xi)(xi)統(tong)本(ben)身(shen)(shen)的(de)不(bu)(bu)(bu)穩(wen)定(ding)性(xing)使得(de)無(wu)風險(xian)(xian)(xian)利(li)率的(de)波(bo)動不(bu)(bu)(bu)會太小，信用風險(xian)(xian)(xian)也處于(yu)上(shang)升(sheng)的(de)趨勢，投資(zi)(zi)者要注意(yi)識別(bie)不(bu)(bu)(bu)確定(ding)性(xing)，做好風險(xian)(xian)(xian)管理。

　　孫建坤同時表示，總體(ti)來看，經(jing)濟增長和通脹總體(ti)弱(ruo)勢，平減指數繼續(xu)通縮，盡(jin)管可(ke)能(neng)出現負預期差收窄的(de)情(qing)況，但不會對(dui)債券(quan)市(shi)(shi)(shi)場形成明顯壓力(li)；資(zi)金需求的(de)邊際改(gai)善和資(zi)金供給的(de)不確定性，使得市(shi)(shi)(shi)場存在階段性調整的(de)可(ke)能(neng)；絕對(dui)收益率水平偏低、市(shi)(shi)(shi)場真(zhen)實杠桿水平不低、市(shi)(shi)(shi)場分(fen)歧的(de)加(jia)大使得市(shi)(shi)(shi)場波(bo)動加(jia)大，信用(yong)評級(ji)下調增多，信用(yong)分(fen)化嚴(yan)重，信用(yong)溢價回歸合理。

　　具體到債券市(shi)場(chang)的表現(xian)上，屈慶(qing)預計，今年上半年債市(shi)震蕩，一季度相對(dui)更(geng)安全，市(shi)場(chang)對(dui)于經(jing)濟(ji)悲觀預期無(wu)法(fa)證偽(wei)，機(ji)構存在(zai)一定配置(zhi)需(xu)求，利(li)(li)率(lv)(lv)債存在(zai)交易性機(ji)會；二季度供(gong)給壓力(li)加大(da)，均衡利(li)(li)率(lv)(lv)將小幅上行，關注收(shou)益(yi)率(lv)(lv)反彈后的交易機(ji)會；下半年供(gong)給壓力(li)疊加經(jing)濟(ji)企(qi)穩概率(lv)(lv)提(ti)升，債市(shi)風險逐漸加大(da)，收(shou)益(yi)率(lv)(lv)存在(zai)上行壓力(li)。

　　“2016年(nian)要(yao)做‘滑(hua)頭(tou)’，波(bo)段比趨勢(shi)更重要(yao)。”屈慶指(zhi)出，波(bo)段機會包括利(li)率上行速度過快、短期(qi)經濟數據較差帶(dai)來的(de)沖(chong)擊、央行放松預(yu)期(qi)最強的(de)時候、股市(shi)出現大(da)幅度下跌等。記(ji)者 王姣(jiao)