從宏觀經(jing)濟(ji)環(huan)境來看，當前(qian)經(jing)濟(ji)增長顯示出較(jiao)強韌性。企(qi)業(ye)生(sheng)產仍處(chu)于擴(kuo)張區間，后續大宗(zong)商品價格(ge)的(de)上行斜率有望緩(huan)慢收斂，固定資產投資將成國內需求的(de)重要(yao)(yao)支點。同時，生(sheng)產溫(wen)和復蘇，高技術產業(ye)貢獻高增速，促消費將是緩(huan)解上游(you)成本(ben)壓力的(de)重要(yao)(yao)發力點。

　　短(duan)期(qi)來看，全球疫情反復、外圍環境的不確定性等因素(su)仍存。筆者認(ren)為，下(xia)半年貨幣(bi)環境存在寬(kuan)松(song)預期(qi)，降準、降息將助推短(duan)端利率下(xia)行(xing)，應關注后期(qi)政策(ce)的跨(kua)周期(qi)、結構(gou)性調節。

　　企業生產處于擴張區間

　　數(shu)據顯示，7月制造(zao)業(ye)PMI環比微(wei)跌，企(qi)(qi)業(ye)經(jing)(jing)營(ying)(ying)活動有(you)所放(fang)緩，但仍(reng)(reng)處于擴張(zhang)區間。從不同規模(mo)企(qi)(qi)業(ye)的(de)表現看，大型制造(zao)企(qi)(qi)業(ye)仍(reng)(reng)維持(chi)較(jiao)(jiao)高景(jing)氣度(du)，PMI指(zhi)數(shu)為51.7%，與6月持(chi)平且保持(chi)在榮枯(ku)線以上(shang)。但同時，中小型制造(zao)企(qi)(qi)業(ye)經(jing)(jing)營(ying)(ying)壓(ya)力抬升(sheng)，7月PMI指(zhi)數(shu)分(fen)別回落0.8個和1.3個百分(fen)點，部分(fen)中小樣本(ben)企(qi)(qi)業(ye)反映，原材(cai)料成本(ben)上(shang)漲、訂單(dan)減少及回款壓(ya)力加大等問題是企(qi)(qi)業(ye)經(jing)(jing)營(ying)(ying)承壓(ya)的(de)主(zhu)要原因。7月原材(cai)料購進價(jia)格(ge)指(zhi)數(shu)和企(qi)(qi)業(ye)出廠價(jia)格(ge)指(zhi)數(shu)分(fen)別為62.9%和53.8%，較(jiao)(jiao)6月上(shang)行幅度(du)有(you)限，且遠低(di)于二季度(du)平均水(shui)平，穩價(jia)措施仍(reng)(reng)在起效。

　　針對年(nian)內大(da)宗(zong)商(shang)品(pin)的價格(ge)波(bo)動(dong)，相關部門(men)已連續(xu)出(chu)臺一系列政(zheng)策(ce)。7月(yue)30日(ri)召開(kai)的中央政(zheng)治局(ju)會(hui)議(yi)強調(diao)，做(zuo)好大(da)宗(zong)商(shang)品(pin)保(bao)供(gong)穩價工作。后續(xu)大(da)宗(zong)商(shang)品(pin)價格(ge)的上行斜率有(you)望(wang)緩慢收(shou)斂，企業生(sheng)產意愿也(ye)有(you)望(wang)修復。

　　固定資產投資是內需重要支點

　　數據顯示，7月建筑業新訂單指數為50.0%，較(jiao)上半(ban)年(nian)底回落1.2個百分點，在(zai)行(xing)業融(rong)資端收緊的背景下，國內地產投(tou)(tou)資正處于(yu)竣工(gong)周期。同時，在(zai)基建方面，7月30日召開的中(zhong)央政治局會議特別提(ti)出, 要(yao)“合(he)理把握預算(suan)內投(tou)(tou)資和地方政府債券的發(fa)(fa)行(xing)進度，推動今年(nian)底明年(nian)初(chu)形成(cheng)實物工(gong)作量”,后置的財政支出和地方債發(fa)(fa)行(xing)有望對(dui)下半(ban)年(nian)乃(nai)至明年(nian)上半(ban)年(nian)的基建投(tou)(tou)資形成(cheng)有效助(zhu)推，投(tou)(tou)資者可以(yi)關注基建投(tou)(tou)資加速對(dui)中(zhong)長期內需的帶動作用。

　　基(ji)(ji)建(jian)(jian)(jian)方(fang)面(mian)，在(zai)地方(fang)債(zhai)(zhai)發行(xing)、財政支出后置的(de)(de)共同(tong)影(ying)響下(xia)，上半(ban)年(nian)(nian)(nian)國內基(ji)(ji)建(jian)(jian)(jian)投資增(zeng)速(su)為7.8%。地方(fang)債(zhai)(zhai)發行(xing)資金是(shi)基(ji)(ji)建(jian)(jian)(jian)項(xiang)目的(de)(de)重要資金來源(yuan)，前(qian)6月地方(fang)政府(fu)債(zhai)(zhai)發行(xing)規模在(zai)全年(nian)(nian)(nian)計劃發行(xing)規模占(zhan)比明顯低于2019年(nian)(nian)(nian)、2020年(nian)(nian)(nian)同(tong)期(qi)水(shui)平，年(nian)(nian)(nian)內財政發力呈現(xian)明顯的(de)(de)后置特點。下(xia)半(ban)年(nian)(nian)(nian)仍(reng)有(you)3萬(wan)億元新增(zeng)政府(fu)債(zhai)(zhai)待(dai)發行(xing)，財政支持(chi)空間較(jiao)大，且7月30日召開的(de)(de)中(zhong)央(yang)政治局會(hui)議要求一年(nian)(nian)(nian)內形成“實際(ji)工作量”，疊加(jia)三季度為項(xiang)目建(jian)(jian)(jian)設(she)傳(chuan)統(tong)旺(wang)季，項(xiang)目融資需求旺(wang)盛，下(xia)半(ban)年(nian)(nian)(nian)乃至(zhi)明年(nian)(nian)(nian)上半(ban)年(nian)(nian)(nian)基(ji)(ji)建(jian)(jian)(jian)投資增(zeng)速(su)值得期(qi)待(dai)。需要強調(diao)的(de)(de)是(shi)，當前(qian)新基(ji)(ji)建(jian)(jian)(jian)的(de)(de)增(zeng)速(su)超過傳(chuan)統(tong)基(ji)(ji)建(jian)(jian)(jian)，在(zai)“房(fang)住(zhu)不炒”的(de)(de)大背景(jing)下(xia)，商(shang)品房(fang)投資增(zeng)速(su)將平緩(huan)。

　　高技術產業貢獻高增速

　　上(shang)半年(nian)高(gao)(gao)技(ji)術附加(jia)值(zhi)(zhi)貢獻(xian)了較高(gao)(gao)增(zeng)速(su)。從環比(bi)數據看，6月(yue)(yue)規模以上(shang)工業增(zeng)加(jia)值(zhi)(zhi)比(bi)5月(yue)(yue)增(zeng)長(chang)0.56%，上(shang)半年(nian)增(zeng)速(su)整(zheng)體快于一季度0.2個(ge)百分點，工業生產(chan)在高(gao)(gao)技(ji)術增(zeng)加(jia)值(zhi)(zhi)的帶(dai)動下延(yan)續修復。在重點產(chan)品方面，新能(neng)源汽車、工業機器人(ren)、集成電路產(chan)量同(tong)比(bi)分別增(zeng)長(chang)205.0%、69.8%和48.1%。7月(yue)(yue)30日(ri)召開的中央政治局會議特別提出，要“支持新能(neng)源汽車加(jia)快發展”，預計(ji)高(gao)(gao)技(ji)術制造業、能(neng)源結構(gou)調整(zheng)將是(shi)未來工業生產(chan)、固定資(zi)產(chan)投(tou)資(zi)的主要推(tui)動力。

　　此外，上(shang)半年(nian)制造(zao)業投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)同比(bi)增長(chang)(chang)(chang)19.2%，是(shi)上(shang)半年(nian)固(gu)定(ding)資(zi)(zi)產(chan)投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)的(de)(de)重要(yao)增量點。一方(fang)面，大宗商品價格(ge)上(shang)漲或(huo)帶動(dong)相(xiang)(xiang)關(guan)行業資(zi)(zi)本開支意愿上(shang)升，化學原料(liao)和制品制造(zao)業投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)同比(bi)增長(chang)(chang)(chang)30.1%；另(ling)一方(fang)面，清潔能(neng)源轉型也提(ti)振了相(xiang)(xiang)關(guan)行業的(de)(de)固(gu)定(ding)資(zi)(zi)產(chan)投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)增速，上(shang)半年(nian)電(dian)氣設備(bei)制造(zao)業投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)同比(bi)增長(chang)(chang)(chang)24.2%。預計(ji)高技術制造(zao)業、能(neng)源結構(gou)調(diao)整(zheng)將(jiang)是(shi)未來工業生產(chan)、固(gu)定(ding)資(zi)(zi)產(chan)投(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)的(de)(de)主要(yao)推(tui)動(dong)力。

　　消費溫和復蘇

　　消費(fei)溫(wen)和(he)復蘇(su)，但消費(fei)意(yi)愿難言(yan)明顯改善。從數(shu)據看(kan)，上(shang)半年居(ju)民消費(fei)能力整體復蘇(su)，6月(yue)社會(hui)消費(fei)品(pin)零售總額環比增(zeng)長(chang)0.7%。在傳(chuan)統消費(fei)方(fang)面(mian)，餐飲(yin)(yin)消費(fei)恢(hui)復良好，上(shang)半年餐飲(yin)(yin)收入21712億(yi)元(yuan)，規模(mo)已與2019年上(shang)半年基本持平(ping)。新興消費(fei)方(fang)面(mian)，網上(shang)消費(fei)、消費(fei)升級類商品(pin)均實現快(kuai)速增(zeng)長(chang)。上(shang)半年全國網上(shang)零售額平(ping)均增(zeng)長(chang)15.0%，較一季度增(zeng)加1.5個百分(fen)點。

　　從居(ju)民(min)(min)消(xiao)費的(de)整體(ti)需(xu)求(qiu)看，除食品項(xiang)外，6月(yue)CPI其(qi)他(ta)七大分項(xiang)價格環比實現三(san)漲(zhang)一平三(san)降，居(ju)民(min)(min)短期貸款(kuan)等表(biao)觀數據表(biao)現也較為平淡。當(dang)前居(ju)民(min)(min)消(xiao)費意(yi)愿整體(ti)不(bu)旺，下(xia)半年相關(guan)指(zhi)標值得密切關(guan)注(zhu)，在居(ju)民(min)(min)消(xiao)費意(yi)愿不(bu)旺、企業融資需(xu)求(qiu)溫(wen)和的(de)基礎(chu)上(shang)，上(shang)游成(cheng)本端壓力(li)不(bu)易傳導(dao)至(zhi)下(xia)游，中小企業經(jing)營壓力(li)難以(yi)自發性改(gai)善，仍需(xu)加大結構(gou)性精(jing)準滴灌扶(fu)持(chi)的(de)力(li)度。

　　多(duo)因(yin)素促成(cheng)中(zhong)小制造企業經營壓力較(jiao)(jiao)大，年內有望逐步(bu)緩和。疊加海外(wai)(wai)(wai)疫情不確定性較(jiao)(jiao)強，外(wai)(wai)(wai)部訂單(dan)、上游成(cheng)本等問題改善進度或(huo)較(jiao)(jiao)緩慢。除物(wu)價上漲因(yin)素外(wai)(wai)(wai)，較(jiao)(jiao)為充裕的(de)(de)貨(huo)幣環(huan)境(jing)對人民幣匯(hui)率造成(cheng)一定壓力，或(huo)對流動(dong)性寬(kuan)松(song)空間形(xing)成(cheng)掣(che)肘。但短(duan)期來看，全(quan)球(qiu)疫情反復、外(wai)(wai)(wai)圍環(huan)境(jing)的(de)(de)不確定性等因(yin)素仍(reng)存，避險情緒(xu)對后市影響較(jiao)(jiao)大，筆者(zhe)認為，下半(ban)年貨(huo)幣環(huan)境(jing)存在寬(kuan)松(song)預期，降準、降息將助(zhu)推(tui)短(duan)端利率下行，應關注(zhu)后期政策的(de)(de)跨(kua)周期、結構性調節。