研究報告內容摘(zhai)要：

　　本報告導讀：

　　PPP  政策需要在穩(wen)投資與控風險之前平衡抉擇，目(mu)前政策主(zhu)基調轉向穩(wen)投資利好PPP迎來穩(wen)健新常態，財政基礎決定(ding)了各(ge)地PPP  增量空間，區域(yu)分化明顯。

　　摘要：

　　2014年(nian)(nian)來PPP模(mo)式(shi)經歷三輪政策周期，目前處于(yu)第三階(jie)段回歸正常態。1）2014  年(nian)(nian)H2  開始(shi)政策持(chi)續(xu)鼓勵PPP  模(mo)式(shi)迎(ying)第一波熱潮，園林PPP  凈利增速(su)(su)從-20%大幅反(fan)彈至(zhi)82%、估(gu)值(zhi)(zhi)上行；2）2016  年(nian)(nian)底中央定調去杠桿后PPP  政策進入(ru)規(gui)范階(jie)段、PPP  項目迎(ying)來清理整(zheng)頓，園林/基建業績增速(su)(su)放緩(huan)、估(gu)值(zhi)(zhi)下(xia)行；3）PPP  項目大規(gui)模(mo)清理結束(shu)及經濟下(xia)行壓力(li)持(chi)續(xu)加大，2018  年(nian)(nian)7  月底后政策對PPP  模(mo)式(shi)轉向(xiang)適度鼓勵，板塊估(gu)值(zhi)(zhi)回升(sheng)。

　　PPP  模(mo)(mo)式(shi)(shi)自帶(dai)杠(gang)桿屬性(xing)，政策在穩(wen)(wen)投資(zi)(zi)與控風(feng)險之(zhi)間平(ping)(ping)衡/切換將是常態(tai)。1）PPP  模(mo)(mo)式(shi)(shi)可有效帶(dai)動基(ji)建投資(zi)(zi)增長，但使用不(bu)當則可能帶(dai)來財政過(guo)渡負(fu)荷及(ji)(ji)金融機構壞(huai)賬等(deng)潛在風(feng)險。政策對于PPP  模(mo)(mo)式(shi)(shi)需要在促投資(zi)(zi)與控風(feng)險間進行(xing)平(ping)(ping)衡；2）國(guo)內基(ji)建投資(zi)(zi)作為對沖經濟(ji)下行(xing)、平(ping)(ping)滑經濟(ji)過(guo)度波動的平(ping)(ping)衡器，存(cun)在較為明(ming)顯(xian)周(zhou)期性(xing)。考慮到目(mu)前外需不(bu)穩(wen)(wen)及(ji)(ji)投資(zi)(zi)下行(xing)壓力，2019-2020  年政策主基(ji)調或是穩(wen)(wen)增長，PPP  模(mo)(mo)式(shi)(shi)有望(wang)持(chi)續穩(wen)(wen)步推進。

　　數據庖丁解牛：2018Q3  單(dan)季新增入庫(ku)/落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)同/環(huan)比負增、Q4  或回(hui)暖，行業規模集中與(yu)區域(yu)落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)分化并(bing)存。2018Q3  末，1）總量：PPP  項目入庫(ku)/落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)12.29/6.3  萬億，Q3  單(dan)季入庫(ku)3471  億(同比-73.4%/環(huan)比-20.2%)，單(dan)季落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)3135  億(同比-60.6%/環(huan)比-35.8%)；2）行業：市(shi)政/交運/城鎮開(kai)發/生(sheng)態環(huan)保入庫(ku)/落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)規模最(zui)大，Q3  單(dan)季城鎮開(kai)發/生(sheng)態環(huan)保入庫(ku)最(zui)多(duo)、交運/市(shi)政落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)最(zui)多(duo)；3）區域(yu)：貴州/云南(nan)入庫(ku)/落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)規模最(zui)大、上海(hai)/海(hai)南(nan)落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)率最(zui)高，Q3  單(dan)季云南(nan)/浙江(jiang)/江(jiang)蘇入庫(ku)/落(luo)(luo)(luo)(luo)地(di)(di)(di)(di)最(zui)多(duo)、湖(hu)南(nan)/內蒙(meng)古規模萎縮最(zui)多(duo)。

　　基(ji)于(yu)(yu)地(di)方(fang)(fang)財(cai)(cai)政(zheng)承受能力測算：廣東/江(jiang)蘇/浙江(jiang)等東部省(sheng)份(fen)(fen)較優(you)，西(xi)(xi)部省(sheng)份(fen)(fen)表(biao)現欠佳。1）PPP  項(xiang)目總規(gui)模(mo)與(yu)落(luo)地(di)規(gui)模(mo)間(jian)缺口除(chu)程序上(shang)滯后性(xing)(xing)(xing)(xing)因(yin)素外，地(di)方(fang)(fang)財(cai)(cai)政(zheng)對于(yu)(yu)PPP  實(shi)際規(gui)模(mo)的支撐能力以及持續性(xing)(xing)(xing)(xing)是主(zhu)因(yin)，通過對比發(fa)現PPP  項(xiang)目落(luo)地(di)率與(yu)地(di)方(fang)(fang)債(zhai)務余額(e)/廣義財(cai)(cai)政(zheng)收(shou)入、地(di)方(fang)(fang)債(zhai)務余額(e)/GDP  存在較明顯負相關性(xing)(xing)(xing)(xing)；2）根(gen)據地(di)方(fang)(fang)財(cai)(cai)政(zheng)一(yi)般支出預算10%以及15  年(nian)平均運(yun)營年(nian)限估算各省(sheng)市PPP  潛在空(kong)間(jian)，東部省(sheng)份(fen)(fen)空(kong)間(jian)最大未來具備(bei)較大彈(dan)性(xing)(xing)(xing)(xing)，而中西(xi)(xi)部省(sheng)份(fen)(fen)因(yin)財(cai)(cai)政(zheng)支出基(ji)數較小以及存量過大而增量彈(dan)性(xing)(xing)(xing)(xing)較小。

　　篩選(xuan)業務聚焦在(zai)負債(zhai)率較(jiao)低且PPP  潛在(zai)空間較(jiao)大的(de)省份標(biao)的(de)，具體包括央企(qi)/設(she)計(ji)/民(min)營生(sheng)態/路橋四個細分領域(yu)。1）基建(jian)(jian)(jian)央企(qi)：中(zhong)國(guo)鐵(tie)建(jian)(jian)(jian)/中(zhong)國(guo)中(zhong)鐵(tie)/中(zhong)國(guo)交建(jian)(jian)(jian)/中(zhong)國(guo)化學(xue)/中(zhong)國(guo)建(jian)(jian)(jian)筑；2）基建(jian)(jian)(jian)設(she)計(ji)：設(she)研(yan)院/設(she)計(ji)總院/蘇交科(ke)/中(zhong)設(she)集團；3）民(min)營生(sheng)態：龍(long)元建(jian)(jian)(jian)設(she)/嶺南股(gu)份；4）路橋：山東路橋。

　　風險提示：貨幣(bi)信用持續(xu)收縮、基(ji)建/地產持續(xu)下滑、PPP  落地大幅放(fang)緩。