研(yan)究報告(gao)內(nei)容(rong)摘要：

　　裝(zhuang)配(pei)式鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)典型(xing)大行業(ye)小(xiao)公司，政策驅動(dong)需(xu)求高(gao)增長迎來黃金10年(nian)(nian)(nian)1)國(guo)內鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)產(chan)量占(zhan)鋼(gang)(gang)產(chan)量僅7.4%遠低(di)發達(da)國(guo)家(jia)30-50%、鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)產(chan)值(zhi)(zhi)占(zhan)建筑(zhu)(zhu)總產(chan)值(zhi)(zhi)僅2.9%；2)國(guo)內裝(zhuang)配(pei)式建筑(zhu)(zhu)滲透率僅13.4%，政策要求2020年(nian)(nian)(nian)15%、2025年(nian)(nian)(nian)左右30%；3)5家(jia)鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)上市公司市占(zhan)率僅5%遠低(di)發達(da)國(guo)家(jia)50%左右；4)我們預測國(guo)內鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)建筑(zhu)(zhu)市場規模約3萬億/年(nian)(nian)(nian)，2019年(nian)(nian)(nian)5家(jia)鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)上市公司收(shou)入合計(ji)僅403萬元；5)近(jin)期住建部發布《關于(yu)大力發展鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)建筑(zhu)(zhu)的意見（征求意見稿）》，明確提(ti)出推廣鋼(gang)(gang)結(jie)(jie)構(gou)公建/住宅、加大政策扶持力度(du)、引(yin)導向(xiang)工程總承包轉型(xing)等。

　　鴻路(lu)鋼(gang)構制(zhi)(zhi)造端低(di)成(cheng)本競(jing)爭優(you)勢是(shi)共識，產(chan)(chan)能擴張/利用率(lv)提升(sheng)是(shi)催化。1)鴻路(lu)鋼(gang)構通過(guo)扁平化管理+規(gui)模化采購及(ji)生產(chan)(chan)+強大技術實(shi)力+選址形成(cheng)低(di)成(cheng)本競(jing)爭優(you)勢，2019年鋼(gang)結構產(chan)(chan)能240余(yu)萬噸(+50%)、未來產(chan)(chan)能將(jiang)擴至400萬噸以上居同(tong)業第一，考慮(lv)新建(jian)產(chan)(chan)能爬坡(po)+產(chan)(chan)能利用率(lv)提升(sheng)，成(cheng)本優(you)勢將(jiang)進一步增強；2)專注高(gao)端制(zhi)(zhi)造，技術要求高(gao)/制(zhi)(zhi)造難度(du)大/工期(qi)要求緊(jin)的訂(ding)(ding)單競(jing)爭優(you)勢及(ji)議價(jia)能力更強，承接(jie)寧德時代湖西鋰(li)離子(zi)電池擴建(jian)等重(zhong)(zhong)大項目；3)H1新簽訂(ding)(ding)單76億元同(tong)增9.6%(Q2增速40%)超市場預期(qi)；4)與重(zhong)(zhong)慶簽訂(ding)(ding)《三期(qi)項目投資合作(zuo)協(xie)議》，將(jiang)建(jian)西南總部(bu)基(ji)地。

　　鋼結構(gou)(gou)EPC商業(ye)模式輕資產方式獲取正現(xian)(xian)金流高增長(chang)開始(shi)顯現(xian)(xian)。1)訂單跳升收入彈性巨大：①精工鋼構(gou)(gou)H1新(xin)簽100億(yi)(yi)元同增11%(Q2增速53%)；近期(qi)(qi)精工鋼構(gou)(gou)12.4億(yi)(yi)元亞運會場館/東南(nan)網架(jia)9.5億(yi)(yi)元醫院項(xiang)目；②龍頭EPC總包收入占比10%以內、未來將50%以上；2)利潤率(lv)(乙方變甲方/設計施工一體化/規模效(xiao)應)和(he)周轉率(lv)(裝配式施工周期(qi)(qi)省50%)兩(liang)個層面驅動(dong)ROE提升，東南(nan)網架(jia)/精工鋼構(gou)(gou)2019年(nian)ROE6.44/7.95%(上年(nian)4.31/4.11%)；3)直(zhi)面業(ye)主(zhu)結算(suan)+業(ye)主(zhu)實力強(qiang)+項(xiang)目優質回款好將改善(shan)現(xian)(xian)金流，東南(nan)網架(jia)/精工鋼構(gou)(gou)2019年(nian)經(jing)營凈現(xian)(xian)金流3.2/5.5億(yi)(yi)元(上年(nian)-0.39/-2.34億(yi)(yi)元)。

　　市場(chang)仍未(wei)充分認(ren)(ren)識(shi)裝(zhuang)配(pei)式(shi)變化(hua)使得鋼結構(gou)行(xing)業技(ji)術(shu)(shu)(shu)成(cheng)為核心競爭要(yao)素，以技(ji)術(shu)(shu)(shu)為基礎構(gou)建(jian)的(de)產品體(ti)(ti)系是EPC一體(ti)(ti)化(hua)企(qi)(qi)業核心競爭優勢。1)裝(zhuang)配(pei)式(shi)現實需(xu)求(qiu)是不(bu)同(tong)的(de)應用(yong)場(chang)景和不(bu)同(tong)的(de)裝(zhuang)配(pei)化(hua)率(lv)，需(xu)要(yao)不(bu)同(tong)的(de)產品體(ti)(ti)系去(qu)應對；EPC企(qi)(qi)業通(tong)過(guo)技(ji)術(shu)(shu)(shu)優化(hua)研發更低(di)(di)成(cheng)本更多產品體(ti)(ti)系，通(tong)過(guo)技(ji)術(shu)(shu)(shu)授(shou)權模式(shi)可以實現輕(qing)資(zi)產快(kuai)速擴(kuo)張，通(tong)過(guo)全國營銷體(ti)(ti)系的(de)構(gou)建(jian)可以實現輕(qing)資(zi)產的(de)盈(ying)利模式(shi)的(de)快(kuai)速復制，市場(chang)仍未(wei)充分認(ren)(ren)知EPC一體(ti)(ti)化(hua)企(qi)(qi)業產品力的(de)構(gou)建(jian)及這種模式(shi)獲取正(zheng)向(xiang)現金流的(de)彈性(xing)；2)部分龍頭漲幅低(di)(di)估值低(di)(di)，推(tui)薦鴻(hong)路鋼構(gou)/東南(nan)網架(jia)/杭蕭鋼構(gou)等，精工鋼構(gou)參考(kao)4月(yue)6日深度報告(gao)；受益(yi)恒通(tong)科(ke)技(ji)(背靠(kao)中(zhong)國中(zhong)鐵發展將(jiang)提速)；據wind，近期精工鋼構(gou)擬成(cheng)立全資(zi)專業子公司量筑(zhu)信息(xi)科(ke)技(ji)，聘新(xin)副總(zong)裁(負責裝(zhuang)配(pei)式(shi)建(jian)筑(zhu)技(ji)術(shu)(shu)(shu)加盟(meng)業務(wu))。

　　風險提示：總包(bao)/裝(zhuang)配式推(tui)進不及預(yu)期(qi)、傳(chuan)統建造方式的桎梏等