研(yan)究報(bao)告內容摘要：

　　核心觀點

　　燃料(liao)電池(chi)(chi)產業(ye)化態勢(shi)逐漸清(qing)晰，政策傾向持續明確。我(wo)們梳(shu)理出兩條(tiao)投資主線：1.  燃料(liao)電池(chi)(chi)中上(shang)游(you)(you)(you)：燃料(liao)電池(chi)(chi)補(bu)(bu)貼望從補(bu)(bu)整車轉向補(bu)(bu)核心關鍵部(bu)件，重(zhong)點(dian)推薦(jian)客戶資源優質(zhi)、上(shang)游(you)(you)(you)布局完善的(de)(de)中游(you)(you)(you)系(xi)統(tong)集成標的(de)(de)以及具備國產化突破潛(qian)力的(de)(de)上(shang)游(you)(you)(you)原材料(liao)標的(de)(de)。2.  氫(qing)體系(xi)端加(jia)氫(qing)環(huan)節：結合  2019  年(nian)上(shang)半年(nian)政策導(dao)向和產業(ye)現狀，加(jia)氫(qing)站(zhan)建設(she)望超預期，重(zhong)點(dian)推薦(jian)有(you)天然氣(qi)領域經(jing)驗的(de)(de)加(jia)氫(qing)站(zhan)設(she)備標的(de)(de)。

　　▍燃(ran)料電(dian)池補(bu)(bu)貼政(zheng)策(ce)(ce)(ce)醞(yun)(yun)釀(niang)中，有望補(bu)(bu)整車轉向補(bu)(bu)核心部(bu)件。上(shang)海證券(quan)報報道，繼(ji)國家發改委再次“點名”氫能(neng)(neng)，將(jiang)統籌規劃氫能(neng)(neng)開發布局之(zhi)后，工信部(bu)正聯合其他部(bu)委，醞(yun)(yun)釀(niang)研究針對燃(ran)料電(dian)池的新補(bu)(bu)貼政(zheng)策(ce)(ce)(ce)。據了解，相(xiang)關補(bu)(bu)貼思路并不像之(zhi)前那樣(yang)補(bu)(bu)到整車廠(chang)，而是(shi)考慮補(bu)(bu)貼生產核心部(bu)件的廠(chang)家，尤(you)其是(shi)擁(yong)有核心技術(shu)的企業將(jiang)獲得更有力(li)度的政(zheng)策(ce)(ce)(ce)支(zhi)持。

　　▍主(zhu)線  1：客(ke)戶(hu)資源優質、上(shang)游(you)(you)(you)布局完善(shan)的(de)(de)(de)中游(you)(you)(you)系(xi)(xi)統(tong)集成(cheng)標的(de)(de)(de)和(he)具備(bei)國產(chan)(chan)化突(tu)(tu)破(po)潛(qian)力的(de)(de)(de)上(shang)游(you)(you)(you)原材料(liao)標的(de)(de)(de)。我(wo)國燃料(liao)電池(chi)產(chan)(chan)業(ye)鏈(lian)遵循(xun)“自(zi)下(xia)而上(shang)”的(de)(de)(de)突(tu)(tu)破(po)路(lu)徑，目(mu)前國內企(qi)業(ye)已部(bu)分(fen)突(tu)(tu)破(po)至電堆(dui)(dui)制造環節，核心(xin)卡位的(de)(de)(de)上(shang)游(you)(you)(you)關鍵部(bu)件(jian)如(ru)(ru)雙極板、質子(zi)交換膜和(he)核心(xin)配件(jian)空(kong)壓機等正在逐(zhu)步突(tu)(tu)破(po)，其(qi)它(ta)一些關鍵材料(liao)如(ru)(ru)高效催(cui)化劑等，還未(wei)能突(tu)(tu)破(po)。由(you)于系(xi)(xi)統(tong)占整車價值量高，具備(bei)優質下(xia)游(you)(you)(you)客(ke)戶(hu)資源的(de)(de)(de)標的(de)(de)(de)有望享受放量和(he)補貼(tie)(tie)雙重紅利；上(shang)游(you)(you)(you)材料(liao)決定(ding)系(xi)(xi)統(tong)性(xing)能和(he)壽(shou)命，作(zuo)用關鍵，預計國產(chan)(chan)化突(tu)(tu)破(po)后將掌握一定(ding)市場話(hua)語(yu)權(quan)，因此時下(xia)實(shi)力雄(xiong)厚(hou)的(de)(de)(de)中游(you)(you)(you)系(xi)(xi)統(tong)集成(cheng)公司紛紛向上(shang)游(you)(you)(you)電堆(dui)(dui)、原材料(liao)端延(yan)伸布局。綜上(shang)我(wo)們研判若(ruo)補貼(tie)(tie)轉向核心(xin)部(bu)件(jian)，中游(you)(you)(you)系(xi)(xi)統(tong)集成(cheng)和(he)上(shang)游(you)(you)(you)原材料(liao)將率先受益(yi)。

　　▍主(zhu)線  2：氫(qing)(qing)體系端具有(you)(you)天(tian)(tian)然(ran)氣領域經(jing)驗的標的。據(ju)《中國(guo)氫(qing)(qing)能(neng)源及燃(ran)料(liao)(liao)(liao)電(dian)(dian)池(chi)(chi)產(chan)業白(bai)皮書》統計(ji)，目(mu)前(qian)我國(guo)氫(qing)(qing)能(neng)制儲/加(jia)氫(qing)(qing)基(ji)礎(chu)(chu)設(she)施/燃(ran)料(liao)(liao)(liao)電(dian)(dian)池(chi)(chi)產(chan)業鏈公司數(shu)量比例分別為(wei)  48.5%/9.7%/41.8%，全國(guo)加(jia)氫(qing)(qing)站數(shu)量僅(jin)  27  座，加(jia)氫(qing)(qing)基(ji)礎(chu)(chu)設(she)施環節發展落后于燃(ran)料(liao)(liao)(liao)電(dian)(dian)池(chi)(chi)產(chan)業，成(cheng)為(wei)目(mu)前(qian)發展燃(ran)料(liao)(liao)(liao)電(dian)(dian)池(chi)(chi)的主(zhu)要制約。2019  年加(jia)氫(qing)(qing)基(ji)礎(chu)(chu)設(she)施建(jian)設(she)寫入政(zheng)府工作報告，中央定調堅決支持(chi)，隨后地方高(gao)目(mu)標規劃(hua)密集跟進。加(jia)氫(qing)(qing)基(ji)礎(chu)(chu)設(she)施未(wei)來建(jian)設(she)有(you)(you)望(wang)超預(yu)期。氫(qing)(qing)氣與天(tian)(tian)然(ran)氣有(you)(you)高(gao)度(du)相似性，其發展可(ke)參照天(tian)(tian)然(ran)氣路徑，有(you)(you)天(tian)(tian)然(ran)氣領域經(jing)驗的加(jia)氫(qing)(qing)站設(she)備(bei)標的有(you)(you)望(wang)占據(ju)市(shi)場先機。

　　▍風險因素：燃料電池技術突破不(bu)及(ji)預期(qi)，政策落地(di)不(bu)及(ji)預期(qi)等。

　　▍投(tou)(tou)資邏輯(ji)：燃(ran)料電池產業化態勢(shi)逐漸清晰，政(zheng)策傾向(xiang)持(chi)續明確(que)。我們梳理(li)出兩(liang)條投(tou)(tou)資主線：1.  燃(ran)料電池中(zhong)上游(you)(you)：燃(ran)料電池補貼望從(cong)補整車轉向(xiang)補核(he)心(xin)關鍵部(bu)件(jian)，重點推薦(jian)客戶資源優質、上游(you)(you)布(bu)局完善的(de)(de)中(zhong)游(you)(you)系(xi)統(tong)集成(cheng)標的(de)(de)：大洋(yang)電機、雄(xiong)韜股份(fen)、東方(fang)電氣、濰柴動力，建議關注雪人股份(fen)及(ji)具備國產化突破潛(qian)力的(de)(de)上游(you)(you)原材料標的(de)(de)：安泰科技(ji)(ji)、東岳集團。2.  氫(qing)(qing)(qing)體系(xi)端加(jia)氫(qing)(qing)(qing)環節：結合(he)  2019  年上半年政(zheng)策導向(xiang)和產業現(xian)狀，加(jia)氫(qing)(qing)(qing)站(zhan)建設有望超預期，重點推薦(jian)美(mei)錦能源，建議關注厚普股份(fen)、富(fu)瑞特(te)裝、中(zhong)材科技(ji)(ji)。